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私募股權(quán)基金投資風(fēng)險管理探究

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私募股權(quán)基金投資風(fēng)險管理探究

【摘要】我國私募股權(quán)基金近幾年發(fā)展迅速,但其發(fā)展仍然存在很多問題,因此,私募股權(quán)基金投資風(fēng)險管理就變得尤為重要。論文采用德爾菲法和層次分析法對影響私募股權(quán)基金投資的風(fēng)險分解為多個目標(biāo),通過定性指標(biāo)模糊量化方法算出層次單排序和總排序,來確定該因素對風(fēng)險影響的重要程度,最后據(jù)此提出相應(yīng)的解決方案。

【關(guān)鍵詞】私募股權(quán)基金;模糊綜合評價法;風(fēng)險管理

1引言

私募股權(quán)已經(jīng)引入我國近20年,在我國初期面臨發(fā)展速度慢、總體規(guī)模小、投資領(lǐng)域有限等問題。但隨著我國的發(fā)展,近10年來私募股權(quán)發(fā)展迅速,資金規(guī)模不斷增加,成為我國資本市場中重要的一部分。但是由于私募股權(quán)基金在我國出現(xiàn)時間短,風(fēng)險管理體系并沒有完全建立,因此投資失敗的案例比比皆是,這就使得私募股權(quán)基金投資的風(fēng)險管理尤為重要。

2私募股權(quán)基金投資面對的主要風(fēng)險

由于私募股權(quán)投資不僅受到經(jīng)濟環(huán)境變化的影響,同時也跟被投資公司內(nèi)部的管理發(fā)展有關(guān),因此,可以按性質(zhì)將私募股權(quán)投資的風(fēng)險分為外部風(fēng)險與內(nèi)部風(fēng)險。

2.1外部風(fēng)險

外部風(fēng)險即宏觀風(fēng)險,是由于外部投資環(huán)境的不確定性而帶來的風(fēng)險。這類風(fēng)險無法避免,且會對所有企業(yè)產(chǎn)生影響,因此只能通過企業(yè)自身來減少外部風(fēng)險對其的影響。①國家政策風(fēng)險。即由于國家宏觀經(jīng)濟目標(biāo)和相關(guān)經(jīng)濟政策的改變對所處行業(yè)的公司產(chǎn)生的影響。對于該風(fēng)險,企業(yè)可以通過風(fēng)險控制來減少損失,如在困難時期采用收縮經(jīng)營的保守經(jīng)營方式來降低損失。②法律法規(guī)風(fēng)險。我國資本市場還處于發(fā)展初期,法律法規(guī)尚不完善,目前仍然沒有完整的法律法規(guī)來保護融資雙方的利益,且監(jiān)管部門近年來陸續(xù)出臺的一些政策也讓投資方錯失了最佳機會,因此投資者需要對監(jiān)管部門的行動有預(yù)料并且提前做好準(zhǔn)備,以減少損失。③金融市場風(fēng)險。私募股權(quán)投資和金融市場有著密切的關(guān)系,因此,金融市場證券價格的變化、匯率的變動以及銀行利率的波動都會直接影響私募股權(quán)基金投資的收益和資金的供應(yīng)。

2.2內(nèi)部風(fēng)險

內(nèi)部風(fēng)險是由于基金公司運作以及被投資企業(yè)經(jīng)營管理的不確定性而產(chǎn)生的,可以通過改善經(jīng)營方式、優(yōu)化管理結(jié)構(gòu)等方式來消除。①操作風(fēng)險。由于我國私募股權(quán)基金起步較晚,高端人才供應(yīng)不足,遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足金融機構(gòu)需求。與此同時,管理層專業(yè)水平不足,缺乏獨到的投資眼光和分析問題的能力也是導(dǎo)致操作風(fēng)險的原因之一。②信用風(fēng)險。由于私募股權(quán)基金投資期長、流動性差、投資規(guī)模較大且回報較高,其穩(wěn)定性相對較差且信用質(zhì)量往往比其他金融機構(gòu)低。特別是我國私募股權(quán)基金行業(yè)準(zhǔn)入門檻較低,因此,信用風(fēng)險更要主要考慮,否則一不小心就會造成重大損失。③道德風(fēng)險。與信用風(fēng)險相比,道德風(fēng)險具有更多的主觀意愿,是刻意犧牲組織利益來謀求個人利益。盡管道德風(fēng)險不是私募股權(quán)投資所獨有的風(fēng)險,但是其表現(xiàn)程度要比其他投資高,因此要在合同中明確雙方的權(quán)利和義務(wù),以免發(fā)生風(fēng)險。④企業(yè)管理風(fēng)險。管理風(fēng)險是在管理過程中因為信息不對稱、管理不善、判斷失誤導(dǎo)致管理水平下降的風(fēng)險,具體發(fā)展戰(zhàn)略風(fēng)險、公司管理風(fēng)險、企業(yè)核心競爭風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險。因此,企業(yè)要在管理者、組織結(jié)構(gòu)、企業(yè)文化、管理過程4個方面進行風(fēng)險規(guī)避。

3私募股權(quán)基金投資風(fēng)險的產(chǎn)生原因

私募股權(quán)基金在我國的發(fā)展歷史僅有20年左右,且引進初期是以外資背景為主,在近幾年的飛速發(fā)展下,監(jiān)管部門并沒有及時地反應(yīng)并作出決策,且基金人才的缺失、經(jīng)營管理經(jīng)驗的不足都是影響我國私募股權(quán)基金發(fā)展的頑石。從投資角度來看,私募股權(quán)往往投資于沒有上市的中小型公司,因此投資者很難獲取其公司的內(nèi)部信息,無法正確地對投資對象進行全面的分析評估。同時私募股權(quán)基金的實際操作是典型的委托關(guān)系,被投資公司的高管很容易為了自身利益而減少對私募股權(quán)基金管理人的信息披露。雖然私募股權(quán)基金管理人在投資后可以參與項目部分管理,但被投資者仍可以以各種借口拒絕信息披露。不僅如此,我國頒布的大量法律法規(guī)都只停留在宏觀層面的監(jiān)管,對風(fēng)險的把控依舊沒有太多規(guī)定,從一定層面上講采用的依舊是寬松的監(jiān)管政策。

4私募股權(quán)基金投資風(fēng)險評價指標(biāo)

4.1風(fēng)險評價指標(biāo)構(gòu)建原則

①科學(xué)性及合理性。構(gòu)建的風(fēng)險指標(biāo)應(yīng)該能正確評估風(fēng)險,具有理論基礎(chǔ)和現(xiàn)實意義,并且要能夠獲取。②完整性及綜合性。影響私募股權(quán)基金的因素多種多樣且錯綜復(fù)雜,在選取指標(biāo)的同時要注意各個指標(biāo)之間的關(guān)系,避免指標(biāo)遺漏或重復(fù)。③可操作性和可行性。選取指標(biāo)要便于收集,并且可以用于后續(xù)計算。

4.2確定評價指標(biāo)

根據(jù)前人的研究成果及部分參考文獻(xiàn),風(fēng)險評價指標(biāo)體系的數(shù)據(jù)量化一般是采用專家打分的方式,對模型求解則采用層次分析法。根據(jù)第一部分對風(fēng)險的分類將第一層級分為6個指標(biāo),即M=(M1,M2,…,M6),相應(yīng)的權(quán)重集為A=(a1,a2,…,a6)。其中ai表示Mi指標(biāo)在M中的比重,且0≤ai≤1。第二層級分為15個指標(biāo),指標(biāo)集為Mi=(Mi1,Mi2,…,Mij),相應(yīng)的權(quán)重集為ai=(ai1,ai2,…,aij)。其中aij表示Mij指標(biāo)在Mi中的比重,ai1+ai2+…+aij=1,且0≤aij≤1。具體的分類如表1所示。4.3確定評價等級和標(biāo)準(zhǔn)可以將風(fēng)險分為5個等級:低風(fēng)險、較低風(fēng)險、中等風(fēng)險、較高風(fēng)險、高風(fēng)險,構(gòu)成評價等級元素的集合:V=(V1,V2,V3,V4,V5)。

4.4評價指標(biāo)的權(quán)數(shù)分配

指標(biāo)體系中各層次對上層指標(biāo)的權(quán)重既表明了各指標(biāo)間的相對重要性也是進行綜合評價的前提。本文采用德爾菲法和AHP法相結(jié)合的定性定量分析:①建立層次結(jié)構(gòu)模型;②構(gòu)造判斷矩陣R=(aij),其中aij表示元素i對元素j相對重要程度,aij=1/aji。針對上層元素,對每一層次元素進行兩兩比較,判斷矩陣元素的標(biāo)度如表2所示。因為aij=1/aji,因此對n階判斷矩陣,僅需給出n(n+1)/2個元素給出數(shù)值。上述指標(biāo)由專家打分確定。③專家打分。德爾菲法要求專家對每一對指標(biāo)的組合都進行評估并打分。④綜合專家意見。統(tǒng)計所有專家的意見,并將結(jié)果反饋給專家,使其對評分進行修正或者不修正并給出理由。⑤求個指標(biāo)的權(quán)重。權(quán)重是由判斷矩陣的特征向量Y經(jīng)過歸一化處理得到的,特征向量Y的分量yi計算公式:yi=(∏nj=1aij)1/n,其中i=1,2,…,n。n為判斷矩陣的階數(shù),判斷矩陣的特征向量Y=(y1,y2,…,yn)。對向量進行歸一化處理得到權(quán)重Bi=yi/∑ni=1yi。⑥一致性檢驗。由于不同的人對aij的評估并不是完全一致的,所以只能對其進行估計,并允許一定的誤差出現(xiàn),但不能出現(xiàn)邏輯錯誤,如M1比M2重要,M2比M3重要,M3卻又比M1重要,所以當(dāng)n≥2時一定要進行一致性檢驗。一致性指標(biāo)CI=(λmax-n)/n-1,CI=0完全一致;CI接近0,有滿意的一致性;CI越大,不一致越嚴(yán)重。為衡量CI的大小,引入隨機一致性指標(biāo)RI=(CI1+CI2+…+CIn)/n??紤]到一致性偏離可能是隨機原因造成的,還需將CI和RI進行比較,得出檢驗系數(shù)CR=CI/RI,一般認(rèn)為CR≤0.1時矩陣具有良好的一致性,可以接受。

5私募股權(quán)基金投資風(fēng)險管理對策

私募股權(quán)基金的投資通常有10個步驟:獲得項目流、初步聯(lián)系、初步評估、盡職調(diào)查、設(shè)計投資方案、撰寫投資備忘錄、談判投資協(xié)議條款、最終批準(zhǔn)和完成交易、交易后管理以及退出投資,因此對項目的投前、投中、投后3個流程的風(fēng)險把控極其重要。

5.1投前階段風(fēng)險控制

只有選擇了優(yōu)良的投資項目,后續(xù)的投資才會有意義,因此,投資的關(guān)鍵是投資前期的項目篩選和初步審查。影響項目篩選的關(guān)鍵主要有投資規(guī)模、行業(yè)發(fā)展、公司發(fā)展階段、產(chǎn)品性能、管理團隊以及投資區(qū)域等方面,即由宏觀到微觀,由淺入深對企業(yè)進行分析和調(diào)查。因此要想做好投資前的風(fēng)險控制,主要應(yīng)關(guān)注以下幾點:第一,創(chuàng)業(yè)團隊的公司治理模式以及能力分析,根據(jù)前人的研究經(jīng)驗比較好的模式主要有眾星捧月型模式和經(jīng)營團隊型模式;第二,企業(yè)內(nèi)部管理,可以從計劃、組織、人事、激勵和控制5個領(lǐng)域依次分析;第三,技術(shù)創(chuàng)新能力分析,內(nèi)部的技術(shù)創(chuàng)新條件是不可被復(fù)制的,特別是在當(dāng)前時代的大背景下,創(chuàng)新是一個企業(yè)發(fā)展的重要因素;第四,市場占用情況,通過分析產(chǎn)業(yè)上下游的關(guān)系以及同行競爭性來判斷企業(yè)未來的發(fā)展空間;第五,財務(wù)分析,根據(jù)公司的財務(wù)報告可以設(shè)計出一套財務(wù)安全控制系統(tǒng);第六,政策環(huán)境分析。

5.2投中階段風(fēng)險控制

在經(jīng)過項目的篩選和基本審查后,就要安排投資團隊和風(fēng)控團隊來進行盡職調(diào)查,在充分地了解企業(yè)內(nèi)部情況的條件下進行充分評估,最終作出投資決策。①盡職調(diào)查。盡職調(diào)查是解決投資機構(gòu)信息不對稱問題的措施,投資機構(gòu)采用專業(yè)的方法和手段對公司進行深入的分析,了解其內(nèi)在價值、核心競爭力以及自身的優(yōu)勢和不足,盡職調(diào)查主要從業(yè)務(wù)、財務(wù)、法律3個方面進行。②投資評審。如果盡職調(diào)查后發(fā)現(xiàn)公司的情況滿足投資評審的要求,則召開評審會,對評審會的提問盡調(diào)團隊要如實詳細(xì)地回答,對不清楚的問題要進行進一步調(diào)查。如果評審順利通過,則開始對投資價格、投資決策進行明確,如果未能通過評審,則將項目納入儲備資源庫,待條件成熟后再進行投資。③投資決策。即與標(biāo)的企業(yè)簽訂《股權(quán)投資協(xié)議》,這是一個雙方談判博弈的過程,因此要經(jīng)過多番協(xié)商后才會簽訂。

5.3投后階段風(fēng)險控制

投后階段是對投資企業(yè)進行監(jiān)管,保證退出投資后可以獲得預(yù)期收益。因此私募股權(quán)基金管理人要做到以下幾點:第一,優(yōu)質(zhì)的管理人員和管理架構(gòu),專門成立投后管理部門,以保證準(zhǔn)確地對基金進行監(jiān)管;第二,建立完善的管理機構(gòu),及時全面地了解公司內(nèi)部信息,避免信息不對稱;第三,建立后續(xù)的管理服務(wù);第四,選擇合適的退出方式,一般來說私募股權(quán)基金的投資期限在3~5年,基金管理人要根據(jù)企業(yè)和市場的具體情況改變投資決策。

6結(jié)語

私募股權(quán)基金投資是一種高風(fēng)險、高難度、高技巧的投資,受到很多因素的制約,因此一般而言,需要有專門的基金管理團隊,要有豐富的管理經(jīng)驗和市場運作經(jīng)驗,以此來幫助企業(yè)制定相應(yīng)的發(fā)展戰(zhàn)略。但是,私募股權(quán)投資者只能參與企業(yè)管理,不能控制企業(yè)。風(fēng)險分析在私募股權(quán)項目投資中的地位越來越重要,對我國經(jīng)濟發(fā)展也有很大的作用。因此要采用定性和定量相結(jié)合的方法,盡量減少非系統(tǒng)性風(fēng)險。同時要確保選取的評價指標(biāo)要科學(xué)、全面、客觀,在經(jīng)濟環(huán)境、金融市場、管理、技術(shù)、財務(wù)等方面進行具體的分析,盡可能多地獲取信息,保證指標(biāo)的真實性。私募股權(quán)基金投資成功與否關(guān)鍵在于能否有效進行風(fēng)險控制,雖然影響私募股權(quán)基金投資的因素有很多,但是仍然可以通過一些手段在各個階段減少風(fēng)險,使其控制在可以接受的范圍內(nèi)。

作者:韓佳景 單位:南京理工大學(xué)

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