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【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化;融資效應(yīng);定向增發(fā);策略建議
一、資產(chǎn)證券化的融資流程
資產(chǎn)證券化,是將缺乏流動(dòng)性、但具有預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金收入的資產(chǎn),通過在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券的方式予以出售,以獲取融資,其最大的效用是提高資產(chǎn)的流動(dòng)性。
資產(chǎn)證券化的融資流程需要經(jīng)過以下步驟:
(1)證券化資產(chǎn)池的構(gòu)建。發(fā)起人根據(jù)融資需求確定融資目標(biāo),選擇適合于證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)組成資產(chǎn)池?;A(chǔ)資產(chǎn)的選擇要遵循3個(gè)標(biāo)準(zhǔn),即風(fēng)險(xiǎn)分散度高,風(fēng)險(xiǎn)可測(cè)性強(qiáng),風(fēng)險(xiǎn)控制性好?;A(chǔ)資產(chǎn)池也應(yīng)該達(dá)到一定的規(guī)模,以攤薄昂貴的構(gòu)建費(fèi)用,實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。
(2)建立特殊目的的法律實(shí)體SPV。發(fā)起人將被證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPV(SpecialPurposeVehicle)。SPV是資產(chǎn)證券化運(yùn)作的關(guān)鍵性主體,其處于發(fā)起人和投資者之間,從事購(gòu)買證券化資產(chǎn)、整合現(xiàn)金流、信用增強(qiáng)與評(píng)級(jí)、擔(dān)保并發(fā)行證券等一系列業(yè)務(wù)。
(3)信用增級(jí)。由于資產(chǎn)證券的償付依賴于被證券化的資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量能否順利實(shí)現(xiàn),對(duì)投資者而言存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。通過信用增級(jí)的方式,可提高資產(chǎn)證券的信用級(jí)別,改善發(fā)行條件,降低融資成本。
(4)信用評(píng)級(jí)和發(fā)售證券。資產(chǎn)支持證券的評(píng)級(jí)主要考慮資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn),為投資者提供證券選擇的重要依據(jù)。SPV聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)未來能夠產(chǎn)生的現(xiàn)金流量進(jìn)行評(píng)級(jí),進(jìn)而對(duì)信用增級(jí)后擬發(fā)行的證券進(jìn)行評(píng)級(jí)。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)還需后續(xù)跟蹤監(jiān)督,隨時(shí)根據(jù)資產(chǎn)信用質(zhì)量的變化對(duì)證券評(píng)級(jí)進(jìn)行調(diào)整。至此,SPV作為發(fā)行人通過銀行或證券承銷商等各類金融機(jī)構(gòu),向投資者銷售資產(chǎn)支持證券。
(5)資產(chǎn)池的管理與服務(wù)。SPV需要對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)組合進(jìn)行管理,收取、記錄資產(chǎn)組合中產(chǎn)生的現(xiàn)金流收入,并把全部收入存入事先指定的受托銀行或者專門賬戶,以按時(shí)向投資者支付本金和利息。
(6)清償證券。按照證券發(fā)行時(shí)的約定,當(dāng)資產(chǎn)支持證券到期后,由資產(chǎn)池產(chǎn)生的收入在還本付息、支付各項(xiàng)服務(wù)費(fèi)之后,若有剩余,按協(xié)議規(guī)定在發(fā)起人和SPV之間進(jìn)行分配。
二、資產(chǎn)證券化的多贏效應(yīng)
1.發(fā)行者視角:低成本融資,提高了資產(chǎn)流動(dòng)性和盈利能力
資產(chǎn)證券化,對(duì)企業(yè)要求的門檻比發(fā)行股票和債券方式相對(duì)要低。經(jīng)過信用增級(jí)后發(fā)行的證券,可以使發(fā)起人取得比自身更高的信用評(píng)級(jí),從而可以獲得低成本的融資機(jī)會(huì)。
資產(chǎn)證券化對(duì)于銀行意義尤為重要,首先,經(jīng)過資產(chǎn)證券化,把銀行“本金+利息”這種可能長(zhǎng)達(dá)幾十年的貸款一次性打包,作為證券產(chǎn)品售出,增強(qiáng)流動(dòng)性。其次,在惜貸現(xiàn)象和高額儲(chǔ)蓄并存的局面下,用出售資產(chǎn)的方式分流掉部分儲(chǔ)蓄資金,能夠降低資金成本,增加利潤(rùn)。再次,對(duì)于像住房抵押貸款和基礎(chǔ)設(shè)施貸款,可以通過金融創(chuàng)新工具,使長(zhǎng)、短期資產(chǎn)的轉(zhuǎn)換更為便捷,在必要時(shí)對(duì)沖頭寸敞口和規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)。因此資產(chǎn)證券化在改變金融資源配置結(jié)構(gòu)的同時(shí),也改變了金融風(fēng)險(xiǎn)的配置結(jié)構(gòu),實(shí)現(xiàn)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)的“減壓”。
2.投資者視角:拓寬了投資渠道,分散風(fēng)險(xiǎn)并提升收益水平
由于風(fēng)險(xiǎn)隔離制度將資產(chǎn)支持證券的信用風(fēng)險(xiǎn)與發(fā)起人的信用風(fēng)險(xiǎn)隔離開來,在資產(chǎn)證券化中,資產(chǎn)被真實(shí)出售給了SPV,這使得發(fā)起人的破產(chǎn)不會(huì)影響到資產(chǎn)支持證券的清償,因此投資者只需要監(jiān)督證券化資產(chǎn)池的風(fēng)險(xiǎn),沒有必要全面監(jiān)督發(fā)起人的財(cái)務(wù)狀況,而信用增級(jí)機(jī)構(gòu)和流動(dòng)性便利也為投資者提供了保障,降低了對(duì)資產(chǎn)池的監(jiān)督成本。同時(shí)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品具有較高的投資收益率,對(duì)于進(jìn)行中、長(zhǎng)期投資并要求投資收益穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較小的保險(xiǎn)公司、社保基金和養(yǎng)老基金具有很大的吸引力。
3.券商視角:拓展了理財(cái)業(yè)務(wù),提供了全新的盈利機(jī)會(huì)
作為資本市場(chǎng)中重要的參與者和組織者,在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設(shè)計(jì)、發(fā)行及上市交易的整個(gè)過程中,券商都可以作為產(chǎn)品設(shè)計(jì)人、承銷商、交易商、做市商、財(cái)務(wù)顧問、投資咨詢機(jī)構(gòu)、機(jī)構(gòu)投資者參與資金運(yùn)作,其中蘊(yùn)含著極大的創(chuàng)新機(jī)會(huì),代表了市場(chǎng)擴(kuò)張的可行性和獲利性。
4.監(jiān)管當(dāng)局視角:加強(qiáng)了對(duì)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)督,改善了金融機(jī)構(gòu)的質(zhì)量
對(duì)于金融機(jī)構(gòu)推出的資產(chǎn)證券化品種,經(jīng)過信用增強(qiáng)和信用評(píng)級(jí),更有利于相關(guān)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的透明化,有助于金融監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管。而金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)流動(dòng)性的增強(qiáng),會(huì)提升長(zhǎng)期沉淀資產(chǎn)的質(zhì)量,降低金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性危機(jī),改善金融機(jī)構(gòu)的質(zhì)量。
三、我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展?jié)摿?/p>
我國(guó)具有龐大的適合證券化的資產(chǎn),使得未來的資產(chǎn)證券化發(fā)展?jié)摿薮蟆?/p>
(1)住房抵押貸款證券化。據(jù)統(tǒng)計(jì)資料顯示,近10年來,我國(guó)房地產(chǎn)住房抵押貸款的規(guī)模不斷擴(kuò)大,已成為銀行貸款的主要方向之一,特別是個(gè)人住房抵押貸款,目前已接近20000億元大關(guān)。住房抵押貸款的期限長(zhǎng)且流動(dòng)性差,而住房抵押貸款的資金來源為存款負(fù)債,期限短且缺乏彈性,這類資產(chǎn)與負(fù)債期限的不匹配極易使金融機(jī)構(gòu)陷入資金周轉(zhuǎn)不暢的困境。因此大力發(fā)展住房抵押貸款證券化(MBS)已迫在眉睫,這樣既能解決一直困擾商業(yè)銀行“短存長(zhǎng)貸”的流動(dòng)性問題,提高住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)上的資金供給量;又能及時(shí)調(diào)整銀行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu),降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);還能為投資者參與房地產(chǎn)業(yè)提供全新的投資方式。
(2)商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化。銀行不良資產(chǎn)具有“冰棍效應(yīng)”,即損失會(huì)隨著時(shí)間的推移而不斷加大,雖然近年來,我國(guó)商業(yè)銀行對(duì)不良資產(chǎn)的處置速度在加快,并取得了一定的成效,但目前商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的比例仍較高。因此,采用資產(chǎn)證券化,通過結(jié)構(gòu)融資安排,發(fā)行不良資產(chǎn)擔(dān)保證券,可以在較短時(shí)間內(nèi),按照低成本、高效益的原則,對(duì)不良資產(chǎn)采用批量處置或打包出售。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展和完善,資產(chǎn)證券化將成為解決金融不良資產(chǎn)問題的重要途徑。
(3)全流通時(shí)代定向增發(fā)是資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新舉措。資產(chǎn)證券化不僅包括眾多衍生產(chǎn)品,而且還能根據(jù)我國(guó)實(shí)情進(jìn)行創(chuàng)新。股權(quán)分置改革后,隨著股份全流通進(jìn)程的加快,上市公司大股東采取定向增發(fā)方式將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入企業(yè),把流動(dòng)能力差的土地、廠房等資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性強(qiáng)的證券資產(chǎn),實(shí)質(zhì)就是大股東的資產(chǎn)證券化。為了確保股權(quán)利益最大化,大股東不得不考慮所注入資產(chǎn)的持續(xù)盈利能力,這樣,中、小股東的利益無形中得到了保護(hù)。而對(duì)上市公司而言,受讓公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),有助于提升其資產(chǎn)的協(xié)同效應(yīng),提高資產(chǎn)的盈利能力,同時(shí)也避免關(guān)聯(lián)交易,提高信息的透明度。這無疑將極大促進(jìn)我國(guó)上市公司與大股東特殊關(guān)系的解決,同時(shí)也在很大程度上提高上市公司質(zhì)量。
四、完善資產(chǎn)證券化融資效應(yīng)的策略建議
(1)加快資產(chǎn)證券化的法律、法規(guī)建設(shè)。資產(chǎn)證券化作為從國(guó)外引入的一種創(chuàng)新品種,其特有的交易結(jié)構(gòu)和構(gòu)成要素與我國(guó)現(xiàn)行有關(guān)法律、法規(guī)存在著一些不銜接、不協(xié)調(diào)的問題。如SPV設(shè)立和“破產(chǎn)隔離”監(jiān)管等問題還不能完全從法律層面上得到有效保障。SPV是一個(gè)非常特殊的法律實(shí)體,實(shí)際上是一個(gè)“空殼公司”,經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)往往僅限于證券,存續(xù)期也有限,這顯然與《公司法》的某些規(guī)定相沖突。關(guān)于“破產(chǎn)隔離”監(jiān)管,應(yīng)考慮兩個(gè)層面:一是SPV購(gòu)買的資產(chǎn)必須與發(fā)起人實(shí)現(xiàn)“破產(chǎn)隔離”,即這些資產(chǎn)不會(huì)因?yàn)榘l(fā)起人破產(chǎn)而作為清算資產(chǎn);二是SPV需要與自身破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離,即SPV不會(huì)遭受自愿的或強(qiáng)制性的破產(chǎn),這也與現(xiàn)行《破產(chǎn)法》的規(guī)定存在矛盾。因此,我國(guó)應(yīng)當(dāng)在總結(jié)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化實(shí)踐的基礎(chǔ)上,借鑒國(guó)外相關(guān)立法經(jīng)驗(yàn)和做法,對(duì)資產(chǎn)證券化的特殊問題作出明確規(guī)定,真正做到有法可依、有章可循。
(2)開拓資產(chǎn)證券化的品種和提升質(zhì)量?,F(xiàn)行我國(guó)進(jìn)行證券化嘗試的資產(chǎn)主要有住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)、出口應(yīng)收款、不良資產(chǎn)、銀行信貸等。其中,不良資產(chǎn)和銀行信貸資產(chǎn)的現(xiàn)金流穩(wěn)定性和信用能力距離資產(chǎn)證券化要求還有很大的差距;而住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)、出口應(yīng)收款的資產(chǎn)性質(zhì)比較符合證券化操作對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的要求。但是要全面開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),僅這些資產(chǎn)在種類和數(shù)量上都十分有限,況且目前資產(chǎn)證券化的門檻很高,只能對(duì)部分信譽(yù)高、現(xiàn)金流穩(wěn)定充足的大型企業(yè)開放,中、小企業(yè)則很難受益于這種融資方式。因此,拓展資產(chǎn)證券化的種類和提升質(zhì)量已刻不容緩。
(3)打造金融機(jī)構(gòu)的專業(yè)理財(cái)服務(wù)品牌。金融服務(wù)機(jī)構(gòu)的主要障礙是中介機(jī)構(gòu)專業(yè)服務(wù)不夠,尤其是信用評(píng)級(jí)專業(yè)服務(wù)的缺乏。目前我國(guó)金融中介機(jī)構(gòu)的質(zhì)量不高,且只有少數(shù)券商有資格提供服務(wù),因?yàn)榇嬖谛庞枚炔畹葐栴},影響并阻礙了未來資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的推出。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品屬于信用敏感的固定收益產(chǎn)品,信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)產(chǎn)品的信用評(píng)級(jí)報(bào)告是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品信息披露的重要組成部分。由于資產(chǎn)本身歷史記錄原因和對(duì)資產(chǎn)信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)的缺乏,信用評(píng)級(jí)服務(wù)還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足資產(chǎn)證券化發(fā)展的要求。因此,隨著法規(guī)制度、市場(chǎng)環(huán)境的逐步完善,資產(chǎn)證券化愈發(fā)顯示出其個(gè)性化特征及其便捷的融資效應(yīng),決定了金融機(jī)構(gòu)必須以全新的理財(cái)方式推出多元化的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,竭力打造高質(zhì)量的專業(yè)理財(cái)服務(wù)品牌。
主要參考文獻(xiàn):
【關(guān)鍵詞】 資產(chǎn)證券化; 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn); 信用評(píng)級(jí)
次貸危機(jī)使世界各國(guó)開始重新審視資產(chǎn)證券化這種創(chuàng)新的金融工具,有的國(guó)家甚至對(duì)其有效性產(chǎn)生了強(qiáng)烈懷疑,認(rèn)為資產(chǎn)證券化是導(dǎo)致這次次貸危機(jī)的罪魁禍?zhǔn)住U\(chéng)然,資產(chǎn)證券化存在著它內(nèi)在的弊端。
一、中集集團(tuán)背景資料
2000年3月,中集集團(tuán)與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為8 000萬(wàn)美元的應(yīng)收賬款證券化項(xiàng)目協(xié)議。此次協(xié)議有效期限為3年。在3年內(nèi),凡中集集團(tuán)發(fā)生的應(yīng)收賬款,都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產(chǎn)購(gòu)買公司,由該公司在國(guó)際商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)上多次公開發(fā)行商業(yè)票據(jù),總發(fā)行金額不超過8 000萬(wàn)美元。在此期間,荷蘭銀行將發(fā)行票據(jù)所得資金支付給中集集團(tuán),中集集團(tuán)的債務(wù)人則將應(yīng)付款項(xiàng)交給約定的信托人,由該信托人履行收款人職責(zé)。而商業(yè)票據(jù)的投資者可以獲得高出倫敦同業(yè)拆借市場(chǎng)利息率1%的利息。
中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的基本流程:
1.中集集團(tuán)首先要把上億美元的應(yīng)收賬款進(jìn)行設(shè)計(jì)安排,結(jié)合荷蘭銀行提出的標(biāo)準(zhǔn),挑選優(yōu)良的應(yīng)收賬款組合成一個(gè)資金池,然后交給信用評(píng)級(jí)公司評(píng)級(jí)。
2.中集集團(tuán)向所有客戶說明ABCP融資方式的付款要求,令其應(yīng)付款項(xiàng)在某一日付至海外SPV(特別目的公司)賬戶。
3.中集集團(tuán)仍然履行所有針對(duì)客戶的義務(wù)和責(zé)任。
4.SPV再將全部應(yīng)收賬款出售給TAPCO公司(TAPCO公司是國(guó)際票據(jù)市場(chǎng)上享有良好聲譽(yù)的資產(chǎn)購(gòu)買公司)。
5.由TAPCO公司在商業(yè)票據(jù)(CP)市場(chǎng)上向投資者發(fā)行CP。
6.TAPCO從CP市場(chǎng)上獲得資金并付給SPV,SPV又將資金付至中集集團(tuán)設(shè)于經(jīng)國(guó)家外管局批準(zhǔn)的專用賬戶。
項(xiàng)目完成后,中集集團(tuán)只需花兩周時(shí)間,就可獲得本應(yīng)138天才能收回的現(xiàn)金。作為服務(wù)方的荷蘭銀行可收取200多萬(wàn)美元的費(fèi)用。
二、中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化相關(guān)方財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析
(一)可能導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要交易環(huán)節(jié)分析
1.設(shè)立特設(shè)信托機(jī)構(gòu)環(huán)節(jié)
特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是專門為完成資產(chǎn)證券化交易而設(shè)立的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu),它是資產(chǎn)證券化運(yùn)作的名義主體。在本案例中,荷蘭銀行就是為了完成中集集團(tuán)本次資產(chǎn)證券化的特殊信托機(jī)構(gòu)。該信托機(jī)構(gòu)必須和中集集團(tuán)(證券化資產(chǎn)銷售方)沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系,這是為了使證券化資產(chǎn)和中集集團(tuán)的其他資產(chǎn)達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)隔離的目的。該信托機(jī)構(gòu)購(gòu)買資產(chǎn)證券化權(quán)益受益人銷售給它的資產(chǎn)組合,并負(fù)責(zé)對(duì)該資產(chǎn)組合進(jìn)行管理,以確保到期本金及利息按時(shí)支付。然而中集集團(tuán)仍然承擔(dān)著對(duì)客戶的支付責(zé)任,因此它與信托機(jī)構(gòu)仍然有利益上的關(guān)聯(lián),沒能保持應(yīng)有的獨(dú)立性。這是導(dǎo)致證券化相關(guān)方財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的原因之一。
2.金融資產(chǎn)出售環(huán)節(jié)
金融資產(chǎn)的出售必須是“真實(shí)銷售”,以保證買方在特殊情況下?lián)碛袕?qiáng)制性處置資產(chǎn)的權(quán)利。通過“真實(shí)銷售”以實(shí)現(xiàn)“風(fēng)險(xiǎn)隔離”,即特設(shè)機(jī)構(gòu)對(duì)委托管理資產(chǎn)的權(quán)益將不會(huì)因發(fā)起人的破產(chǎn)而喪失。中集集團(tuán)某子公司將未來幾年向客戶的未來運(yùn)輸收入以協(xié)議形式出售給特設(shè)信托機(jī)構(gòu),中集集團(tuán)對(duì)該資產(chǎn)不再擁有所有權(quán)。但是中集集團(tuán)仍然需要對(duì)客戶承擔(dān)責(zé)任,當(dāng)資產(chǎn)池中資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期債券的本金和利息時(shí)中集集團(tuán)負(fù)有法律上的補(bǔ)足責(zé)任。因此該證券化資產(chǎn)沒有實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售,相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)沒有實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)移。
3.信用增級(jí)環(huán)節(jié)
信用增級(jí)也稱信用的提高,是指特設(shè)機(jī)構(gòu)為了確保發(fā)行人按時(shí)支付投資者本息而采用的各種有效手段,是資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)成功的關(guān)鍵所在。信用增級(jí)不但保證投資者免受資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)損失,還可以大大降低證券化結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn),是提升資產(chǎn)證券投資級(jí)別的重要手段,也是資產(chǎn)證券能夠交易成功、降低融資成本的重要保證。
在本案例中中集集團(tuán)采用的內(nèi)部信用增級(jí)方式,即當(dāng)資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息時(shí)中集集團(tuán)負(fù)有補(bǔ)足清償?shù)呢?zé)任。這就增加了中集集團(tuán)未來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),使中集集團(tuán)未來的現(xiàn)金流量具有很大的不確定性。
4.破產(chǎn)隔離環(huán)節(jié)
償付資產(chǎn)支持證券到期本金與利息的來源必須與原始權(quán)益人隔離開來,以避免發(fā)起人遇到麻煩或者破產(chǎn)所帶來的不利影響。因此,首要的問題是,必須保證無論發(fā)起人發(fā)生什么問題,都不會(huì)殃及特別載體;其次,要保證應(yīng)收賬款從發(fā)起人轉(zhuǎn)移到特別載體的過程中不受到干預(yù)。
在中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化這個(gè)案例中沒有做到特殊載體的破產(chǎn)隔離。因?yàn)?,中集集團(tuán)在出售證券化資產(chǎn)后仍然承擔(dān)著對(duì)客戶的清償責(zé)任,與資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)沒有實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)移。中集集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)發(fā)生重大變化時(shí),該資產(chǎn)池中現(xiàn)金流量勢(shì)必受到影響,資產(chǎn)支持證券的信用級(jí)別會(huì)受到很大的沖擊。
(二)違背資產(chǎn)證券化原則導(dǎo)致的相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
資產(chǎn)證券化的終極目的就是做到證券化資產(chǎn)的“真實(shí)銷售”,從而做到證券化資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)的“風(fēng)險(xiǎn)隔離”,然而中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化既沒有做到證券化資產(chǎn)的真實(shí)銷售,也沒有做到證券化資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離。
1.違背真實(shí)銷售原則的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析
中集集團(tuán)的資產(chǎn)證券化違背真實(shí)銷售的原則主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面。一方面是與資產(chǎn)相關(guān)的管理權(quán)沒有轉(zhuǎn)移。在本案例中,中集集團(tuán)雖然以協(xié)議的形式把資產(chǎn)出售給了特設(shè)信托機(jī)構(gòu),轉(zhuǎn)移了對(duì)資產(chǎn)的所有權(quán),但是其作為該資產(chǎn)證券化的服務(wù)商仍然負(fù)責(zé)對(duì)該證券化資產(chǎn)進(jìn)行管理。根據(jù)會(huì)計(jì)上實(shí)質(zhì)重于形式的原則,中集集團(tuán)仍然對(duì)該證券化資產(chǎn)承擔(dān)著責(zé)任,沒有實(shí)現(xiàn)證券化資產(chǎn)的真實(shí)銷售。
另一方面是與資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)沒有完全轉(zhuǎn)移。中集集團(tuán)子公司資產(chǎn)證券化的信用增級(jí)方式是中集集團(tuán)為特設(shè)信托機(jī)構(gòu)提供超額擔(dān)保的內(nèi)部信用增級(jí)方式,當(dāng)特設(shè)信托機(jī)構(gòu)資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期資產(chǎn)支持證券的本金和利息時(shí),中集集團(tuán)承擔(dān)著補(bǔ)充清償?shù)呢?zé)任。由此看來,中集集團(tuán)某子公司雖然通過一紙文書的形式實(shí)現(xiàn)了真實(shí)銷售,但是與其所售資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)沒有完全轉(zhuǎn)移到購(gòu)買方。因此,根據(jù)實(shí)質(zhì)重于形式的原則該子公司沒有實(shí)現(xiàn)真實(shí)銷售。
2.違背風(fēng)險(xiǎn)隔離原則導(dǎo)致的相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
一方面違背真實(shí)銷售原則就意味著證券化資產(chǎn)相關(guān)的權(quán)利和義務(wù)沒有完全轉(zhuǎn)移,中集集團(tuán)仍然承擔(dān)著該證券化的資產(chǎn)未來運(yùn)營(yíng)失敗的風(fēng)險(xiǎn),證券化資產(chǎn)也沒有完全擺脫中集集團(tuán)自身的風(fēng)險(xiǎn),如破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響。中集集團(tuán)整體信用度的高低,直接影響著該資產(chǎn)支持證券的信用度的高低,中集集團(tuán)本身的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)傳遞到該證券化資產(chǎn)。因此,作為發(fā)起方的中集集團(tuán)沒有和證券化資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。
另一方面,該資產(chǎn)證券化采用的信用增級(jí)方式是中集集團(tuán)為特殊信托結(jié)構(gòu)發(fā)行資產(chǎn)支持債券提供擔(dān)保的內(nèi)部信用增級(jí)方式。在證券化資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)失敗,資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息的情況下,中集集團(tuán)存在著承擔(dān)補(bǔ)充清償責(zé)任的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。即證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和中集集團(tuán)本身的風(fēng)險(xiǎn)沒有實(shí)現(xiàn)完全的風(fēng)險(xiǎn)隔離。
三、資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案
(一)資產(chǎn)證券化財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范方案概述
正如歷史上所有的經(jīng)濟(jì)危機(jī)的救市方案一樣,在此次金融危機(jī)中世界各國(guó)政府都擔(dān)當(dāng)著主要角色。在這個(gè)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案(圖1所示)中,由政府出面成立一個(gè)資產(chǎn)證券化財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范基金。各個(gè)資產(chǎn)證券化的參與者及其后來證券投資者都要根據(jù)自己的收益提取一定比例的風(fēng)險(xiǎn)防范基金,交由資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金管理部門進(jìn)行管理。當(dāng)在某個(gè)資產(chǎn)證券化案例中,由于某些原因資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付證券到期的本息時(shí)由該基金管理部門進(jìn)行補(bǔ)足,因此可以防止資產(chǎn)證券化的失敗,進(jìn)而避免其導(dǎo)致相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
(二)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案的運(yùn)行
1.風(fēng)險(xiǎn)防范基金管理者必須是政府部門。因?yàn)橹挥姓趴梢栽诔霈F(xiàn)如利率下降、物價(jià)下跌及自然災(zāi)害等嚴(yán)重系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)有能力擔(dān)當(dāng)起救市的角色,市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)其他參與者自身都處于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)之中,很難承擔(dān)救市重任。例如在2008年的金融危機(jī)中一些財(cái)大氣粗的跨國(guó)企業(yè)諸如著名的投資銀行雷曼兄弟,美林證券及其美國(guó)三大汽車巨頭等都沒能躲過金融危機(jī)帶來的巨大的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。如果不是美國(guó)政府及時(shí)地出手相救,相信美國(guó)的通用、福特和克萊斯勒三大汽車巨頭很難逃脫破產(chǎn)的命運(yùn)。
2.風(fēng)險(xiǎn)防范基金提取比例必須多樣化。在要求資產(chǎn)證券化的參與者提取一定比例的風(fēng)險(xiǎn)防范基金時(shí)必須對(duì)其資產(chǎn)池中的證券化資產(chǎn)進(jìn)行信用評(píng)估,根據(jù)其信用度確定計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)。信用度越高計(jì)提比例越低,信用度越低計(jì)提比例越高。以此防止濫用資產(chǎn)證券化這種創(chuàng)新的金融工具在金融市場(chǎng)中圈錢的行為,保持金融市場(chǎng)的健康發(fā)展,也有利于促進(jìn)市場(chǎng)參與各方的公平。
3.風(fēng)險(xiǎn)防范必須堅(jiān)持按收益計(jì)提的原則。按資產(chǎn)證券化各參與者所獲收益計(jì)提資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金,體現(xiàn)了金融的公平原則。即從資產(chǎn)證券化中獲得了收益,就要支付一定的代價(jià)來防范可能由該資產(chǎn)證券化導(dǎo)致的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)楦鲄⑴c者的收益越多,那么該資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)就越大。因?yàn)橥顿Y收益是銷售該證券的收入與投資該證券的成本之差。收益大就必然意味著該證券的轉(zhuǎn)手價(jià)格較高,那么當(dāng)資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付該證券到期本息時(shí)該證券持有者就會(huì)承受較大的投資失敗的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此,各參與者從該資產(chǎn)證券化中獲取的收益越大,其計(jì)提的用以防范其后投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)防范基金就應(yīng)該越多。
(三)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案的綜合評(píng)價(jià)
首先,該資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范方案?jìng)?cè)重于對(duì)證券化資產(chǎn)的信用評(píng)估。因?yàn)?,初次資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金的計(jì)提是根據(jù)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)池中證券化資產(chǎn)的信用評(píng)級(jí)來確定計(jì)提比例的。因此,證券化資產(chǎn)一般都會(huì)經(jīng)過嚴(yán)格的信用評(píng)級(jí),其信用度較高,其資產(chǎn)證券化失敗的可能性較小,進(jìn)而減少了各資產(chǎn)證券化參與者因資產(chǎn)證券化失敗而引起的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
其次,該風(fēng)險(xiǎn)防范方案能有效應(yīng)對(duì)因資產(chǎn)證券化而引起的金融泡沫的膨脹。該資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金的計(jì)提是根據(jù)各資產(chǎn)證券化的參與者從資產(chǎn)證券化中獲取的收益的一定比例計(jì)提的,該資產(chǎn)支持證券在市場(chǎng)上的交易次數(shù)越多,產(chǎn)生的泡沫越大,而相應(yīng)計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)防范基金也會(huì)越多。同時(shí),風(fēng)險(xiǎn)防范基金的計(jì)提也會(huì)降低投資者轉(zhuǎn)手交易該資產(chǎn)支持證券的積極性,進(jìn)而有效抑制了金融泡沫的產(chǎn)生,降低了資產(chǎn)證券化參與者因過度膨脹的金融泡沫破滅造成資產(chǎn)證券化失敗而引起的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
最后,在該風(fēng)險(xiǎn)防范方案下,政府能積聚數(shù)額巨大的資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)防范基金,當(dāng)出現(xiàn)利率下跌,物價(jià)下降以及自然災(zāi)害等系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)引起的資產(chǎn)證券化失敗而造成的市場(chǎng)震蕩時(shí),政府有足夠的實(shí)力來規(guī)范金融市場(chǎng)秩序,促進(jìn)金融市場(chǎng)的健康發(fā)展。
【參考文獻(xiàn)】
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關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化 融資 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
一、中集集團(tuán)的相關(guān)背景資料
中國(guó)國(guó)際海運(yùn)集裝箱集團(tuán)股份有限公司(下稱“中集集團(tuán)”)作為海運(yùn)集裝箱生產(chǎn)商,其實(shí)力在國(guó)際處于領(lǐng)先水平,制造、設(shè)計(jì)、推銷干貨集裝箱的設(shè)計(jì)、制造和推銷,貨運(yùn)站、旅客登機(jī)橋的設(shè)計(jì)和建造,都是中集集團(tuán)經(jīng)營(yíng)的主要業(yè)務(wù)。
中集集團(tuán)和荷蘭銀行于2010年3月達(dá)成了一項(xiàng)應(yīng)收賬款證券化項(xiàng)目協(xié)議也就是ABCP協(xié)議,總金額高達(dá)八千萬(wàn)美元的,協(xié)議規(guī)定,在三年的有效期中,后者下屬的資產(chǎn)購(gòu)買公司將收購(gòu)前者所發(fā)生的所有應(yīng)收賬款,并按照協(xié)議規(guī)定金額發(fā)行面向世界商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的商業(yè)票據(jù),從而完成應(yīng)收賬款的證券化。在協(xié)議有效期內(nèi),前者會(huì)獲得后者支付的資金,這些資金來自前者發(fā)行的商業(yè)票據(jù),而前者的應(yīng)收賬款的收款人也隨之發(fā)生變化,變?yōu)殡p方約定的信托人。同時(shí),進(jìn)行商業(yè)票據(jù)投資的人們,能夠得到一定數(shù)額的利息,其利息率與倫敦拆借市場(chǎng)的利息率相比要高出一個(gè)百分點(diǎn)。
二、中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化融資存在的相關(guān)方財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
(一)容易引發(fā)相關(guān)方財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的交易步驟
1、建立特設(shè)信托機(jī)構(gòu)(SPV)
對(duì)于資產(chǎn)證券化而言,SPV是重要的主體,作為一種特殊的實(shí)體,SPV的設(shè)立主要是基于風(fēng)險(xiǎn)隔離的原則,讓發(fā)起人證券化的資產(chǎn)和其余資產(chǎn)之間存在"風(fēng)險(xiǎn)隔離",這是其特設(shè)信托機(jī)構(gòu)建立的具體目的。成立SPV以后,發(fā)起人會(huì)把資產(chǎn)池里面的資產(chǎn)向SPV出售,使風(fēng)險(xiǎn)會(huì)一直局限于SPV名下的證券化資產(chǎn)相關(guān)范圍內(nèi)。中集集團(tuán)是證券化資產(chǎn)銷售商,而荷蘭銀行扮演著特設(shè)信托機(jī)構(gòu)的角色。中集集團(tuán)作為資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的受益人,將其設(shè)計(jì)的資產(chǎn)組合銷售給荷蘭銀行,荷蘭銀行受其委托進(jìn)行相關(guān)管理,利息與到期本金的支付以此得到保障。但是中集集團(tuán)對(duì)客戶所承擔(dān)的支付責(zé)任沒有變化,所以無法徹底擺脫與信托機(jī)構(gòu)的利益關(guān)系,并未達(dá)到應(yīng)有的獨(dú)立程度,因此可能引發(fā)證券化相關(guān)方的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
2、資產(chǎn)的真實(shí)銷售
為了保證金融資產(chǎn)買方的利益,“風(fēng)險(xiǎn)隔離”的實(shí)現(xiàn)是進(jìn)行金融資產(chǎn)銷售的前提條件。證券化資產(chǎn)獨(dú)立性的相關(guān)保障,即發(fā)起人的債權(quán)人無權(quán)對(duì)該資產(chǎn)進(jìn)行追認(rèn),SPV的債權(quán)人也沒有權(quán)利對(duì)發(fā)起人的其他資產(chǎn)進(jìn)行追索。中集集團(tuán)的一個(gè)子公司與特設(shè)信托機(jī)構(gòu)訂立協(xié)議,出售未來若干年的運(yùn)輸收入,該資產(chǎn)的所有權(quán)隨之轉(zhuǎn)移至特設(shè)信托機(jī)構(gòu)。然而該子公司對(duì)客戶負(fù)有的責(zé)任卻未發(fā)生轉(zhuǎn)移,如果資產(chǎn)池所提供的現(xiàn)金流量少于到期債權(quán)的本息,則中集集團(tuán)有義務(wù)予以補(bǔ)足。由此可見,該項(xiàng)資產(chǎn)并未滿足“真實(shí)出售”的條件,相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)也無法真正轉(zhuǎn)移。
3、信用增級(jí)
信用增級(jí)是資產(chǎn)證券化是否成功的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。在取得證券化資產(chǎn)之后,不僅僅為了吸引投資者,同時(shí)也出于降低融資成本的目標(biāo),SPV應(yīng)該通過提高擬發(fā)行資產(chǎn)支持證券的信用等級(jí),以此來保護(hù)和實(shí)現(xiàn)投資者的利益。根據(jù)中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化的相關(guān)事實(shí),其實(shí)行內(nèi)部信用增級(jí)的方法,一旦資金池所提供的現(xiàn)金流量低于支付到期證券本息所需的金額,則中集集團(tuán)必須予以補(bǔ)足,以保證對(duì)投資者本息的支付。這無疑提高了其未來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平與現(xiàn)金流量的不確定性。
4、破產(chǎn)隔離
資產(chǎn)證券化融資區(qū)別于其他融資方式的一個(gè)最為獨(dú)特的方面,就是破產(chǎn)隔離。作為資產(chǎn)證券化交易所獨(dú)特的技術(shù),它將證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)向具有特殊目的載體進(jìn)行真實(shí)銷售,破產(chǎn)隔離發(fā)生在資產(chǎn)出售之后,公司破產(chǎn)將不會(huì)影響證券化的資產(chǎn),由于證券化的資產(chǎn)不包含在這些主體的破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)范圍之中,所以其不用償還破產(chǎn)主體的債務(wù)。在本案例中,中集集團(tuán)雖然出售了相關(guān)資產(chǎn)組合的所有權(quán),但其對(duì)客戶負(fù)有的責(zé)任與義務(wù)并未發(fā)生轉(zhuǎn)移,仍然承擔(dān)著和該資產(chǎn)組合相關(guān)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),顯然特殊載體的破產(chǎn)隔離并未實(shí)現(xiàn)。一旦中集集團(tuán)遭遇危機(jī),必然波及該資產(chǎn)池的現(xiàn)金流量,從而影響資產(chǎn)支持證券的信用級(jí)別。
(二)資產(chǎn)證券化相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析
融資運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)是資產(chǎn)證券化融資過程中的核心風(fēng)險(xiǎn),屬于非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。與資產(chǎn)證券化融資結(jié)構(gòu),融資過程中各個(gè)方面產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)都屬于融資運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)的范疇。
在融資運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)中,中集集團(tuán)主要違背了其中的“真實(shí)銷售”原則?!罢鎸?shí)銷售”原則主要在發(fā)起人和SPV這一環(huán)節(jié)中產(chǎn)生。為了達(dá)到在發(fā)生破產(chǎn)清算時(shí),發(fā)起人出售的基礎(chǔ)資產(chǎn)不被列人破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的目標(biāo),在資產(chǎn)證券化的過程中,發(fā)起人轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的形式必須符合“真實(shí)銷售”的原則。由中集集團(tuán)案例進(jìn)行分析,第一,中集集團(tuán)和資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的管理權(quán)沒有發(fā)生轉(zhuǎn)移,未做到真實(shí)銷售。中集集團(tuán)與特設(shè)信托機(jī)構(gòu)達(dá)成應(yīng)收賬款的資產(chǎn)交易,該項(xiàng)資產(chǎn)的所有權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移。
三、結(jié)束語(yǔ)
總之,中集集團(tuán)通過利用國(guó)外成熟的融資系統(tǒng),將應(yīng)收帳款成功證券化,提升了自身財(cái)務(wù)狀況,推動(dòng)了其業(yè)務(wù)的進(jìn)一步擴(kuò)大和進(jìn)一步的融資。作為企業(yè)資產(chǎn)證券化的經(jīng)典案例,對(duì)我國(guó)其他企業(yè)的資產(chǎn)證券化進(jìn)程也具有重要的借鑒意義。
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【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化 企業(yè)融資 風(fēng)險(xiǎn)管理
資產(chǎn)證券化的必要性
深化金融制度改革的目標(biāo)。中國(guó)實(shí)行經(jīng)濟(jì)體制改革以來,金融資源迅速生成,快速增長(zhǎng)。但是,由于實(shí)施戰(zhàn)略滯后于金融改革,導(dǎo)致金融和經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與金融資源配置的需要不相適應(yīng)。資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持,發(fā)行可交易證券的一種融資形式。傳統(tǒng)的證券發(fā)行是以企業(yè)為基礎(chǔ),而資產(chǎn)證券化則是以特定的資產(chǎn)池為基礎(chǔ)發(fā)行證券。因此,如何通過深化金融體制改革,最大限度地發(fā)揮金融對(duì)經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用,成為理論研究和實(shí)踐迫切需要解決的問題。
應(yīng)對(duì)全球調(diào)整的需要。中國(guó)于2001年加入WTO,這有助于中國(guó)融入整個(gè)世界金融體系,但也對(duì)中國(guó)的企業(yè)帶來了更大的挑戰(zhàn)。通過資產(chǎn)證券化,發(fā)起者能夠補(bǔ)充資金,用來進(jìn)行另外的投資。資產(chǎn)證券化有助于將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)通過證券化處理進(jìn)行交易,這樣做可以提高資產(chǎn)的流動(dòng)性。就中國(guó)金融系統(tǒng)目前的狀況而言,資產(chǎn)證券化是提高金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)抵抗力的重要途徑,并在一定程度上分散了企業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。
滿足企業(yè)融資管理的需求。資產(chǎn)證券化還為發(fā)起者提供了更為靈活的財(cái)務(wù)管理模式。這使發(fā)起者可以更好地進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理,使資產(chǎn)與負(fù)債得到精確、有效的匹配。資產(chǎn)證券化可以使商業(yè)銀行通過將一些期限較長(zhǎng)、流動(dòng)性不足的資產(chǎn)出售來減少商業(yè)銀行不必要的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。更重要的是,商業(yè)銀行通過資產(chǎn)證券化可以獲得較為穩(wěn)定的資金來源,不僅可以降低風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)可以改進(jìn)商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債水平。資產(chǎn)證券化還將證券發(fā)起以及資金的服務(wù)功能進(jìn)行區(qū)分,分別由各個(gè)機(jī)構(gòu)承擔(dān),這有利于體現(xiàn)各金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),便于確立金融機(jī)構(gòu)各自的競(jìng)爭(zhēng)策略。新發(fā)或增發(fā)股權(quán)憑證會(huì)稀釋原有的股東權(quán)益。企業(yè)財(cái)務(wù)信息公開是傳統(tǒng)融資手段的前提,而財(cái)務(wù)信息是核心商業(yè)機(jī)密,公開意味著信息也暴露在競(jìng)爭(zhēng)者面前,因此在融資時(shí)要權(quán)衡考慮。通過資產(chǎn)證券化,公司就能夠采用非公司負(fù)債型的融資手段,為企業(yè)解決財(cái)務(wù)問題提供新的途徑。
有利于降低資產(chǎn)成本。對(duì)于資金籌集者而言,資產(chǎn)證券化的方式可以提供成本更低的資金來源,一般來說資產(chǎn)證券化籌集到的資金比通過其他市場(chǎng)方式籌集的資金成本更低,其原因是發(fā)起者通過資產(chǎn)證券化獲得的金融工具信用等級(jí)更高,所以發(fā)起者支付的利益就更低,從而可以有效降低資金成本。在資產(chǎn)證券化過程中,投資者購(gòu)買的是由資產(chǎn)擔(dān)保證券組成的資產(chǎn)組合的整體信用質(zhì)量,因而資產(chǎn)證券化的資金成本較低。
企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的特有優(yōu)勢(shì)
增強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化可以有效提高企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性,有助于將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)通過證券化處理,從而進(jìn)行交易。因而,企業(yè)可以通過將一些流動(dòng)性較差的資產(chǎn)通過資產(chǎn)證券化的方式進(jìn)行轉(zhuǎn)化,轉(zhuǎn)變成為證券來進(jìn)行交易,可以大大提高企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性。
提高企業(yè)的負(fù)債能力。資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)擔(dān)保的證券融資過程,是一項(xiàng)創(chuàng)新的融資技術(shù)。狹義的資產(chǎn)證券化指的是將缺乏流動(dòng)性但可以產(chǎn)生穩(wěn)定的可預(yù)見未來現(xiàn)金流的資產(chǎn),按照某種共同特征分類,形成資產(chǎn)組合,并以這些資產(chǎn)為擔(dān)保發(fā)行可在二級(jí)市場(chǎng)上交易的固定收益證券,據(jù)以融通資金的技術(shù)和過程。在資產(chǎn)證券化的過程中,未來可以實(shí)現(xiàn)的現(xiàn)金流入是確定的,因而可以大大提升企業(yè)的償債能力。
降低融資風(fēng)險(xiǎn)。破產(chǎn)隔離的融資結(jié)構(gòu)安排保證了資產(chǎn)證券化融資是以特定的金融資產(chǎn)而不是以發(fā)起人的整體信用作為支付保證和信用基礎(chǔ)的,從而完全消除了企業(yè)破產(chǎn)的影響。資產(chǎn)證券化交易中,對(duì)投資者的償付利息以及歸還本金都與企業(yè)的破產(chǎn)情況無關(guān),因而可以降低投資者的信用風(fēng)險(xiǎn)。與資產(chǎn)證券化相比,資產(chǎn)擔(dān)保權(quán)益證券不以公司產(chǎn)權(quán)為基礎(chǔ)進(jìn)行償還,而是以被證券化的資產(chǎn)進(jìn)行償還,因而資產(chǎn)證券化就可以把資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分散,可以把資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)讓更多的投資者來承擔(dān),可以大大降低交易中的借貸風(fēng)險(xiǎn)。
節(jié)約融資成本。資產(chǎn)證券化的方式可以提供成本更低的資金渠道,一般來說資產(chǎn)證券化籌集到的資金比通過其他市場(chǎng)籌集的資金成本要更低,其原因是發(fā)起者通過資產(chǎn)證券化獲得的金融工具信用等級(jí)更高,所以發(fā)起者支付的利益就更低,從而可以有效降低資金成本。所以在資產(chǎn)證券化的過程中,投資者購(gòu)買的是資產(chǎn)擔(dān)保證券組成的資產(chǎn)組合的整體信用質(zhì)量,因而資產(chǎn)證券化的資金成本較低。同時(shí),資產(chǎn)證券化運(yùn)用成熟的交易架構(gòu)和信用增級(jí)手段,改善了證券發(fā)行的條件;較高信用等級(jí)的資產(chǎn)擔(dān)保證券在發(fā)行時(shí)不必通過折價(jià)銷售,或者提高發(fā)行利率等增加成本的手段來吸引投資者的投資意愿。一般情況下,資產(chǎn)擔(dān)保證券總能以高于或等于面值的價(jià)格發(fā)行,支付的手續(xù)費(fèi)也比原始權(quán)益人發(fā)行類似證券的手續(xù)費(fèi)低。
增大信息披露彈性。正如前文所言,相應(yīng)的財(cái)務(wù)信息公開是企業(yè)進(jìn)行傳統(tǒng)融資的前提條件,還要受相關(guān)部門的監(jiān)管。資產(chǎn)證券化一方面可以改善資產(chǎn)的流動(dòng)性,不限制資金用途,融資金額也不受企業(yè)凈資產(chǎn)的限制,具有較大彈性。另一方面,相對(duì)于其他融資途徑而言,在證券化融資中,對(duì)投資者的還本付息不受企業(yè)的破產(chǎn)影響,從而降低了投資者的信用風(fēng)險(xiǎn)。
資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)及防范對(duì)策
風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)形式。企業(yè)在享受資產(chǎn)證券化融資帶來的優(yōu)勢(shì)的同時(shí),該融資方式也帶來了一定的風(fēng)險(xiǎn),主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面:
評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。首先,存在著一般的國(guó)際評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化起源于美國(guó),而我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展較晚,資產(chǎn)證券化的發(fā)展程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如美國(guó),存在著與美國(guó)相同的風(fēng)險(xiǎn),如,評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管不力、尋租行為、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)缺乏自我約束力等等。其次還存在著另類評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn),由于我國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不夠完善,因此常常借助于國(guó)外的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),一方面國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)存在壟斷性,導(dǎo)致價(jià)格高昂。另一方面,國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)的國(guó)情不是完全了解,因此會(huì)帶來評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。
監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。這里主要指混業(yè)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)和業(yè)務(wù)外包風(fēng)險(xiǎn)?;鞓I(yè)經(jīng)營(yíng)的弊端有:金融控股公司資本金不充足,監(jiān)管部門之間缺乏合作與協(xié)調(diào);金融業(yè)務(wù)間風(fēng)險(xiǎn)相互傳染;金融主體間的業(yè)務(wù)難融合;公司內(nèi)部管理困難等等。業(yè)務(wù)外包已經(jīng)成為資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要內(nèi)容,業(yè)務(wù)外包能提高組織效率、降低經(jīng)營(yíng)成本、提高核心競(jìng)爭(zhēng)力,但也能給企業(yè)帶來潛在的風(fēng)險(xiǎn)。
道德風(fēng)險(xiǎn)。道德風(fēng)險(xiǎn)的形成有兩種原因,一種是由于缺乏償付能力;另一種是利用權(quán)力進(jìn)行投資。前者是一種被動(dòng)型的道德風(fēng)險(xiǎn),而后者卻是一種主動(dòng)型的道德風(fēng)險(xiǎn)。在我國(guó),道德風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的主要原因是制度的執(zhí)行不力,往往導(dǎo)致這樣一個(gè)結(jié)果:好的政策在貫徹時(shí)偏離了初衷。
資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的防范對(duì)策。首先,構(gòu)建資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)?!白C券化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)”是衡量證券化項(xiàng)目運(yùn)作過程中某種狀態(tài)偏離預(yù)警線的強(qiáng)弱程度,發(fā)出預(yù)警信號(hào)并提前采取防范措施的系統(tǒng)。它能使證券化結(jié)構(gòu)中的參與者在風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生之前得到預(yù)警,從而做好預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生,縮小風(fēng)險(xiǎn)范圍,降低風(fēng)險(xiǎn)損失等工作。作為資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)控制的第一道防火墻,資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)是一項(xiàng)很重要的工作。從發(fā)達(dá)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)控制的成功案例看,風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)的建立能起到事半功倍的效果。
其次,建立金融突發(fā)事件應(yīng)急機(jī)制。各國(guó)政府或央行的注資、融資等救助行為,本質(zhì)上是將不良金融資產(chǎn)放到了社會(huì)公共資產(chǎn)負(fù)債表上,將金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)社會(huì)化,換句話說是讓全社會(huì)承擔(dān)了部分商業(yè)損失,讓全社會(huì)承擔(dān)了部分商業(yè)化風(fēng)險(xiǎn),這種救助容易讓更多的金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生依賴心理,進(jìn)而引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)。因此從這個(gè)角度來講,救助應(yīng)該有一個(gè)合適的尺度,這個(gè)尺度越小越好,重要的工作應(yīng)該放在事前的監(jiān)管上。
再次,警惕“軟政權(quán)化”的侵蝕。所謂“軟政權(quán)化”是指有法不依,執(zhí)法不嚴(yán),違法不究,政府及其職能部門形同虛設(shè)。在“軟政權(quán)化”模式下,一些集團(tuán)利用自己壟斷優(yōu)勢(shì),產(chǎn)生各種尋租行為以獲取非法收益,而這種尋租活動(dòng)又導(dǎo)致“軟政權(quán)化”加劇,形成惡性循環(huán)。中國(guó)處于資產(chǎn)證券化發(fā)展的初期,由于制度的不健全,很容易受到“軟政權(quán)化”的影響,腐敗、尋租等不良行為在所難免。其后果輕則阻礙資產(chǎn)證券化的發(fā)展,重則影響整體國(guó)民經(jīng)濟(jì)。
最后,謹(jǐn)慎借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)。美國(guó)是資產(chǎn)證券化起源的國(guó)家,也是金融市場(chǎng)最成熟的國(guó)家,我們應(yīng)該積極借鑒其相關(guān)經(jīng)驗(yàn)。雖然目前我國(guó)金融市場(chǎng)體系和相關(guān)制度都不完善,但我國(guó)金融業(yè)的發(fā)展應(yīng)該循序漸進(jìn),對(duì)金融衍生品的選取應(yīng)該從簡(jiǎn)單到復(fù)雜。對(duì)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)借鑒要堅(jiān)持兩個(gè)原則,一是堅(jiān)持金融創(chuàng)新,認(rèn)為美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)元兇是金融創(chuàng)新,這種觀點(diǎn)是不可取的,縱觀發(fā)達(dá)國(guó)家發(fā)展歷史,其經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要推動(dòng)力是技術(shù)和金融創(chuàng)新。二是慎重金融創(chuàng)新,過度資產(chǎn)證券化和高杠桿操作是美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)的主要原因,我們應(yīng)吸取教訓(xùn)。
隨著經(jīng)濟(jì)全球化和經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展,資產(chǎn)證券化已被廣泛引入到企業(yè)融資過程中。資產(chǎn)證券化為企業(yè)帶來了新的融資方式,相對(duì)于傳統(tǒng)的融資方式具有更明顯的優(yōu)勢(shì),但同時(shí)也帶來了一些風(fēng)險(xiǎn)。因此,了解資產(chǎn)證券化融資及其風(fēng)險(xiǎn)并做好風(fēng)險(xiǎn)防范,對(duì)我國(guó)企業(yè)和經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有重要意義。
關(guān)鍵詞:知識(shí)產(chǎn)權(quán);證券化;融資
一、引 言
1931年,英國(guó)的麥克米倫爵士調(diào)查研究了英國(guó)金融體系和企業(yè)制度后,撰寫了《麥克米倫報(bào)告》,其中闡述了中小企業(yè)發(fā)展過程中存在著資金缺口,資金的供給方不愿意以中小企業(yè)要求的條件提供資金。因?yàn)槿谫Y體制存在著很多缺陷,中小企業(yè)總是很難籌集到他們所需的足夠的資金,與金融體系有著難以逾越的鴻溝,就是通常所說的“麥克米倫缺口”。
從全世界范圍來看,中小企業(yè)長(zhǎng)期資金供給不足形成了麥克米倫缺口。發(fā)達(dá)國(guó)家的金融體系相對(duì)比較完善,組建了很多中小金融機(jī)構(gòu)。為中小企業(yè)發(fā)展提供了資金保障。我國(guó)的金融體制和資源的配置,體現(xiàn)出了政府占主導(dǎo)地位的特征。在中小企業(yè)的發(fā)展過程中,麥克米倫缺口呈現(xiàn)出總體上普遍放大的趨勢(shì),中小企業(yè)融資難的問題依然沒有得到根本性解決。
知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代,知識(shí)產(chǎn)權(quán)的提升和發(fā)展已經(jīng)成為各個(gè)國(guó)家和企業(yè)研究的重要課題。美國(guó)和日本成功開發(fā)了知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化這樣一種新的融資途徑,世界知識(shí)產(chǎn)權(quán)組織也將知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化視為知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來發(fā)展的趨勢(shì)。知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化作為一種新的融資渠道,最大限度開發(fā)了知識(shí)產(chǎn)權(quán),充分利用了知識(shí)產(chǎn)權(quán)的擔(dān)保價(jià)值,促進(jìn)了知識(shí)產(chǎn)權(quán)的產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用。因此企業(yè)必須充分認(rèn)識(shí)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的重要性,開展知識(shí)產(chǎn)權(quán)的開發(fā)和使用,提升自主創(chuàng)新能力,利用知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化融資這樣一種新的融資渠道來填補(bǔ)“麥克米倫缺口”。
二、知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化概述
知識(shí)產(chǎn)權(quán)包括專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)、著作權(quán)以及品牌和技術(shù)在內(nèi)的廣義無形資產(chǎn)。所謂知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化就是將知識(shí)產(chǎn)權(quán)產(chǎn)生的債權(quán)利益證券化。發(fā)起機(jī)構(gòu)(通常為創(chuàng)新型企業(yè))將其擁有的知識(shí)產(chǎn)權(quán)或其衍生債權(quán)(如授權(quán)的權(quán)利金),移轉(zhuǎn)到特設(shè)載體機(jī)構(gòu)(SPV),再由此特設(shè)載體以該等資產(chǎn)作擔(dān)保,經(jīng)過重新包裝、信用評(píng)價(jià)等,以及信用增強(qiáng)后發(fā)行在市場(chǎng)上可流通的證券,借以為發(fā)起機(jī)構(gòu)進(jìn)行融資的金融操作。知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化是金融資本與知識(shí)資本的有效結(jié)合,是一種以金融技術(shù)為基礎(chǔ)、以知識(shí)產(chǎn)權(quán)的信用為擔(dān)保、以證券化為載體的融資方式。
知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的基本交易流程為:(1)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者(原始權(quán)益人、發(fā)起人)將知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來一定期限的許可使用收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓給以資產(chǎn)證券化為唯一目的的特設(shè)機(jī)構(gòu)(SPV);(2)SPV聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行證券發(fā)行之前的內(nèi)部信用評(píng)級(jí);(3)SPV根據(jù)內(nèi)部信用評(píng)級(jí)的結(jié)果和知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者的融資要求,采用相應(yīng)的信用增級(jí)技術(shù),提高證券的信用級(jí)別;(4)SPV再次聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行發(fā)行信用評(píng)級(jí);(5)SPV向投資者發(fā)行證券。以發(fā)行收入向知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者支付知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來許可使用收費(fèi)權(quán)的購(gòu)買價(jià)款;(6)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者或其委托的服務(wù)人向知識(shí)產(chǎn)權(quán)的被許可方收取許可使用費(fèi),并將款項(xiàng)存入SPV指定的收款賬戶,由托管人負(fù)責(zé)管理;(7)托管人按期對(duì)投資者還本付息,并對(duì)聘用的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等中介機(jī)構(gòu)付費(fèi)。
三、實(shí)施知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化融資的必要性
(一)可以解決中小企業(yè)融資困難的問題
在我國(guó)經(jīng)濟(jì)中,中小企業(yè)起到了舉足輕重的作用,但是融資難一直以來都是中小企業(yè)發(fā)展的瓶頸,很多中小企業(yè)主要依賴銀行或信用社貸款這種融資方式。近幾年,國(guó)家的宏觀調(diào)控及金融環(huán)境的千變?nèi)f化,使得中小企業(yè)融資更加困難。為了能夠籌集到足夠的資金以擴(kuò)大規(guī)模,許多中小企業(yè)不得不求助于其他的融資途徑,包括使用民間資金。為扶助中小企業(yè)的發(fā)展,國(guó)家采取了許多措施加大對(duì)中小企業(yè)的融資資助。然而,這些措施依然沒有完全滿足廣大中小企業(yè)的融資需求。如果第三方機(jī)構(gòu)設(shè)立個(gè)獨(dú)立的、常設(shè)的SPV構(gòu)建知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)池,發(fā)行證券。那么可以在很大程度上緩解中小企業(yè)融資困難的窘境。
(二)可以促進(jìn)高新技術(shù)轉(zhuǎn)化,提高自主創(chuàng)新能力
知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化是一種資產(chǎn)收入導(dǎo)向型的融資方式,它的信用基礎(chǔ)是知識(shí)產(chǎn)權(quán)而不是企業(yè)的全部資產(chǎn)。投資者在考慮是否購(gòu)買知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券時(shí),主要依據(jù)的是知識(shí)產(chǎn)權(quán)的預(yù)期現(xiàn)金流入的可靠性和穩(wěn)定性,以及知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化交易結(jié)構(gòu)的嚴(yán)謹(jǐn)性,而資金需求者的信用等級(jí)被放在了相對(duì)次要的地位。知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化克服了傳統(tǒng)融資方式的缺點(diǎn),解決了中小企業(yè)融資困難的問題,為中小企業(yè)將高知識(shí)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力提供了強(qiáng)有力的資金支持。同時(shí)也可以提高企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的收益,企業(yè)也會(huì)更有動(dòng)力進(jìn)行新技術(shù)的研究,使新技術(shù)的創(chuàng)造活動(dòng)形成良性循環(huán),提高中小企業(yè)的自主創(chuàng)新能力。此外知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化只是使企業(yè)放棄未來一段時(shí)間內(nèi)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的許可使用收費(fèi)權(quán),并不會(huì)導(dǎo)致其喪失所有權(quán)。可以更好地保護(hù)企業(yè)的知識(shí)產(chǎn)權(quán),提升企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。
(三)可以充分發(fā)揮知識(shí)產(chǎn)權(quán)的杠桿融資作用
通常情況下,通過知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化所發(fā)行證券的票面利率要比向銀行等金融機(jī)構(gòu)支付的知識(shí)產(chǎn)權(quán)擔(dān)保貸款利率低25%左右,大大降低了融資成本,提高了實(shí)際可用資金的數(shù)額。知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化使得知識(shí)產(chǎn)權(quán)的杠桿融資作用得到了充分發(fā)揮。最大程度地挖掘了知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值,使知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有者獲得了更多的資金。
(四)可以分散知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有者的風(fēng)險(xiǎn)
知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代,知識(shí)產(chǎn)權(quán)創(chuàng)造的收益可能是巨大的,但同時(shí)這種收益所隱藏的風(fēng)險(xiǎn)也是巨大的??茖W(xué)技術(shù)的新發(fā)展,激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng),侵權(quán)等因素,都可導(dǎo)致預(yù)期經(jīng)濟(jì)效益很好的某項(xiàng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值一文不值。知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者有可能無法取得未來許可使用費(fèi)的收入,而知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化可以將這個(gè)由知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有者獨(dú)自承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)分散給眾多購(gòu)買證券的投資者,并且使知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來許可使用費(fèi)提前變現(xiàn)。讓知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者迅速獲得一筆固定的收益,獲取資金的時(shí)間價(jià)值,而不用等待許可使用費(fèi)慢慢地實(shí)現(xiàn)。
四、中小企業(yè)實(shí)施知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的措施
如何使企業(yè)獲得足夠的資金,從而平穩(wěn)健康的發(fā)展,是每一個(gè)企業(yè)管理者及政府管理者所必須考慮的問題。而知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化這種新型的融資方式正是各個(gè)中小企業(yè)的最佳選擇之一。目前我國(guó)的經(jīng)濟(jì)、法制環(huán)境和現(xiàn)實(shí)狀況下,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化應(yīng)用還不是很成熟。為了使高新技術(shù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的順利開展,加快其推行速度,還應(yīng)做好以下幾方面的工作:
(一)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的起步階段政府應(yīng)該充分發(fā)揮指導(dǎo)作用
我國(guó)的市場(chǎng)化經(jīng)濟(jì)仍然很不完善,市場(chǎng)化時(shí)間短,不同地區(qū)市場(chǎng)化程度也不相同,證券市場(chǎng)發(fā)展也不完善,這就使在進(jìn)行知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的初期階段,政府應(yīng)該充分發(fā)揮其主導(dǎo)地位,把握知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的總體走向,成立專門的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化主管機(jī)
構(gòu),負(fù)責(zé)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化相關(guān)政策導(dǎo)向、可行性方案的研究,并及時(shí)解決證券化過程中出現(xiàn)的各種問題,積累經(jīng)驗(yàn)。知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化逐步成熟以后,政府再逐步退出,逐漸過渡為市場(chǎng)導(dǎo)向型證券化的模式。
(二)完善與知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化相關(guān)的法律法規(guī)制度建設(shè)
高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)是法律的產(chǎn)物,牽涉到較多行政性因素,它的認(rèn)定過程不是那么直觀明確。因此。知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的過程中會(huì)遇到一系列法律的障礙。首先,知識(shí)產(chǎn)權(quán)作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人轉(zhuǎn)讓給SPV,從而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的具體責(zé)任,需要在法律中予以明確。我國(guó)目前主要知識(shí)產(chǎn)權(quán)法規(guī)對(duì)于知識(shí)產(chǎn)權(quán)許可問題只有簡(jiǎn)單的規(guī)定,因此有必要制定專門的《知識(shí)產(chǎn)權(quán)許可條例》來對(duì)這一問題進(jìn)行全面的規(guī)范。其次,知識(shí)產(chǎn)權(quán)的登記制度除了授權(quán)登記,還包括抵押登記、信托登記等。目前,我國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)登記機(jī)關(guān)多而分散,使得登記的效力出現(xiàn)問題。為了能夠推進(jìn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化,有必要建立統(tǒng)一高效的知識(shí)產(chǎn)權(quán)登記體系。
(三)完善相關(guān)稅收優(yōu)惠政策
稅收優(yōu)惠政策對(duì)于證券化推進(jìn)過程的意義非常重大,直接關(guān)系到知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的過程是否具有可行性。我國(guó)現(xiàn)行稅收制度不利于高新技術(shù)企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的推行。由于知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化融資規(guī)模很大,如果對(duì)SPV征收所得稅,將會(huì)導(dǎo)致知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的交易成本提高很多,使知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化失去其應(yīng)具有的經(jīng)濟(jì)意義。1997年,美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)規(guī)定,從稅收中性原則出發(fā),資產(chǎn)證券化帶來的任何收益和損失都應(yīng)作為計(jì)稅依據(jù)。我國(guó)可以借鑒美國(guó)的成功經(jīng)驗(yàn),修訂現(xiàn)行稅法,從稅收中性原則出發(fā),實(shí)現(xiàn)公平計(jì)稅。
(四)明確SPV證券化操作載體法律地位,建立權(quán)威的中介機(jī)構(gòu)
知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的主要特點(diǎn)在于設(shè)立了特設(shè)載體來隔離風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)橹R(shí)產(chǎn)權(quán)證券化具有資產(chǎn)信用融資的特性,應(yīng)當(dāng)突破《公司法》的有關(guān)規(guī)定,建立特定目的公司制度,對(duì)SPV 的設(shè)立條件進(jìn)行專門規(guī)定。高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的知識(shí)證券化是一項(xiàng)極為復(fù)雜的工程,其運(yùn)作涉及到許多中介機(jī)構(gòu)的參與。執(zhí)業(yè)行為不夠規(guī)范。缺乏權(quán)威中介機(jī)構(gòu)等的存在,使得知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化無法規(guī)范運(yùn)行。因此,我國(guó)應(yīng)加緊對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的中介機(jī)構(gòu)制定相應(yīng)的規(guī)范框架和標(biāo)準(zhǔn)體系,建立、健全管理和監(jiān)督制度。
五、結(jié) 論
知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化是我國(guó)中小企業(yè)融資的一條新途徑,蘊(yùn)藏了大量的盈利機(jī)會(huì),企業(yè)可利用知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的方式取得大量資金,為企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展壯大提供資金支持,有利于中小企業(yè)的持續(xù)、穩(wěn)定、健康發(fā)展。濱海新區(qū)的中小企業(yè)應(yīng)該在區(qū)政府的領(lǐng)導(dǎo)下,積極提高自己的自主創(chuàng)新能力,開發(fā)高新技術(shù),從而使得知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的融資方式成為可能,使得企業(yè)能夠獲取足夠的資金。得到更好地發(fā)展。
參考文獻(xiàn):
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【關(guān)鍵詞】信貸資產(chǎn)證券化;資產(chǎn)信用;有效途徑
一、信貸資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)
信貸資產(chǎn)證券化本身是銀行間接融資與證券直接融資相結(jié)合的一種業(yè)務(wù)。和其他融資方式相比,資產(chǎn)證券化有其自身的獨(dú)特之處:1.資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般相對(duì)較好,同時(shí)進(jìn)行信用增級(jí),因此融資成本一般低于以企業(yè)整體為基礎(chǔ)的融資方式。2.通過證券化資產(chǎn)“真實(shí)銷售”和“破產(chǎn)隔離”,設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)防火墻。3.把部分未來預(yù)期現(xiàn)金流狀況較好的資產(chǎn)剝離,或者對(duì)不同資產(chǎn)進(jìn)行組合搭配,進(jìn)行資產(chǎn)重組。
二、信貸資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢(shì)
(一)信貸資產(chǎn)證券化拓展中小企業(yè)的融資渠道。目前,由于商業(yè)銀行信貸規(guī)模的限制導(dǎo)致中小企業(yè)貸款難以有效保障,同時(shí)又缺乏規(guī)模效應(yīng)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)較低以及無形資產(chǎn)稀缺,大多數(shù)中小企業(yè)無法發(fā)行股票和債券融資。而中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化則可將小企業(yè)貸款的專營(yíng)模式與資產(chǎn)證券化技術(shù)相結(jié)合,通過資產(chǎn)證券化的平臺(tái)和工具,將中小企業(yè)的融資需求引導(dǎo)到間接融資市場(chǎng)上。這樣既充分發(fā)揮間接融資模式下商業(yè)銀行熟悉企業(yè)及直接融資模式下投融資行為高效等方面的優(yōu)勢(shì),又發(fā)揮市場(chǎng)在風(fēng)險(xiǎn)分散和資源優(yōu)化配置上的優(yōu)勢(shì),為中小企業(yè)融資提供了一種新的混合式的方案,從而構(gòu)筑起中小企業(yè)在間接融資和直接融資之間的橋梁,有利于降低中小企業(yè)的整體融資成本。
(二)信貸資產(chǎn)證券化緩釋商業(yè)銀行資本壓力。過去商業(yè)銀行資本管理偏重于分子管理法,重點(diǎn)考慮如何增加資本,而信貸資產(chǎn)證券化則是對(duì)龐大的商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債實(shí)施“瘦身術(shù)”,通過縮小分母提高資本充足率,降低存貸比,緩解銀行資本饑渴。由于當(dāng)前實(shí)施的存貸監(jiān)管辦法未覆蓋證券化資產(chǎn),因此通過信貸資產(chǎn)證券化可騰出銀行自身信貸額度,提高放貸能力,為中小企業(yè)提供可持續(xù)的服務(wù)。信貸資產(chǎn)證券化擴(kuò)大了商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)發(fā)展空間。商業(yè)銀行作為信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)起人,可充當(dāng)貸款管理機(jī)構(gòu)、托管機(jī)構(gòu)和結(jié)算機(jī)構(gòu),采用收取管理費(fèi)、托管費(fèi)和結(jié)算收入等方式增加中間業(yè)務(wù)收入,從而改變商業(yè)銀行盈利模式。
(三)信貸資產(chǎn)證券化可以解決銀行負(fù)債和資產(chǎn)在利率和期限、結(jié)構(gòu)上的非對(duì)稱矛盾,通過合理的貸款轉(zhuǎn)讓定價(jià)提高信貸業(yè)務(wù)總體收益。通過利率趨勢(shì)預(yù)測(cè),在升息前出讓低息貸款,并在升息后重新放貸,可取得利率變動(dòng)收益。同時(shí),信貸資產(chǎn)證券化也給銀行理財(cái)業(yè)務(wù)發(fā)展提供了機(jī)遇。
(四)從風(fēng)險(xiǎn)管理角度看,信貸資產(chǎn)證券化使風(fēng)險(xiǎn)由存量化轉(zhuǎn)變?yōu)榱髁炕?,通過風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)和轉(zhuǎn)移技術(shù)實(shí)現(xiàn)金融功能由資源配置轉(zhuǎn)變?yōu)轱L(fēng)險(xiǎn)配置。商業(yè)銀行通過將擬退出的區(qū)域、行業(yè)或企業(yè)的信貸資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)證券化,轉(zhuǎn)換為在市場(chǎng)上可交易的產(chǎn)品,可以快速實(shí)現(xiàn)信貸退出,有利于分散和轉(zhuǎn)移信貸資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),優(yōu)化信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。
三、信貸資產(chǎn)證券化面臨的問題
信貸資產(chǎn)證券化的良性發(fā)展離不開成熟的金融市場(chǎng),離不開完善的法律、信托、稅收等環(huán)境,目前我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化仍然面臨現(xiàn)實(shí)的困難。
(一)市場(chǎng)制度不夠健全。我們國(guó)家的金融和證券發(fā)展還沒有達(dá)到發(fā)達(dá)國(guó)家的水平,還沒有建立起信貸資產(chǎn)證券化所需要的值得投資人信賴的獨(dú)立的法律法規(guī)框架。市場(chǎng)不夠成熟。我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)分為兩類:一類是由銀監(jiān)會(huì)審批監(jiān)管的銀行信貸資產(chǎn)證券化和資產(chǎn)管理公司的不良資產(chǎn)證券化,其產(chǎn)品主要在銀行間債券市場(chǎng)進(jìn)行交易;一類是由證監(jiān)會(huì)審批監(jiān)管的證券公司發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化,其產(chǎn)品主要在證券交易所的大宗交易系統(tǒng)掛牌交易,兩個(gè)市場(chǎng)不能互聯(lián)互通,限制了信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性。目前,信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)一級(jí)市場(chǎng)投資受限,二級(jí)市場(chǎng)尚未形成。
(二)定價(jià)機(jī)制不夠完善。商業(yè)銀行內(nèi)部的投資授信體系多是基于單個(gè)客戶或單筆貸款,對(duì)資產(chǎn)包的投資授信機(jī)制尚未建立起來。而我國(guó)利率沒有完全市場(chǎng)化,尚未形成清晰準(zhǔn)確的債券資金收益率曲線,缺乏評(píng)估證券化資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和產(chǎn)品定價(jià)的科學(xué)方法。
(三)分散風(fēng)險(xiǎn)功能發(fā)揮不夠。目前我國(guó)商業(yè)銀行既是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行者,又是最主要的投資者,很多信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是銀行間互相持有,市場(chǎng)沒有形成足夠的專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資人主體,不利于分散風(fēng)險(xiǎn)。
(四)證券化產(chǎn)品吸引力不夠。由于包括社?;稹⑵髽I(yè)年金、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等機(jī)構(gòu)投資者的市場(chǎng)準(zhǔn)入受限,使得信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者類型單一。很多投資者對(duì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不熟悉,一些大機(jī)構(gòu)對(duì)流動(dòng)性較差、期限較短、規(guī)模較小、風(fēng)險(xiǎn)較高的中小企業(yè)信貸證券化產(chǎn)品投資興趣不大。另外,中介機(jī)構(gòu)服務(wù)能力不夠也是我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化所面臨的問題。目前我國(guó)信用評(píng)級(jí)運(yùn)作還不規(guī)范,評(píng)估機(jī)構(gòu)發(fā)展相對(duì)較弱,缺乏統(tǒng)一的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)和評(píng)估一致性,難以做到獨(dú)立、客觀、公正。
四、創(chuàng)新中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的有效途徑
(一)所謂的資產(chǎn)證券化,就是將金融機(jī)構(gòu)或其他企業(yè)持有的缺乏流動(dòng)性、未來能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn),通過一定的結(jié)構(gòu)安排,對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行重組,以原始資產(chǎn)為擔(dān)保,創(chuàng)設(shè)可以在金融市場(chǎng)上銷售和流通的金融產(chǎn)品(證券)。
(二)資產(chǎn)證券化的種類。資產(chǎn)證券化包括實(shí)體資產(chǎn)的證券化、信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化和現(xiàn)金資產(chǎn)證券化。
(三)可進(jìn)行證券化的資產(chǎn)基礎(chǔ)條件。
1.能在未來產(chǎn)生可以預(yù)測(cè)的穩(wěn)定的現(xiàn)金流量。
2.現(xiàn)金流量的期限、結(jié)構(gòu)清晰。
3.保持一定時(shí)期的低違約率、低損失率的歷史記錄。
4.本息的償還分?jǐn)傆谡麄€(gè)資產(chǎn)的存續(xù)期內(nèi)。
5.原所有者已持有該資產(chǎn)一段時(shí)間,且資產(chǎn)達(dá)到一定的信用標(biāo)準(zhǔn)。
6.該資產(chǎn)具有標(biāo)準(zhǔn)化、高質(zhì)量的合同條款。
二、煤炭企業(yè)采取資產(chǎn)證券化方式融資的有利方面
1.不增加負(fù)債的同時(shí),獲得新的增量資金煤炭企業(yè)以采礦權(quán)收益進(jìn)行的資產(chǎn)證券化采用的是表外融資的模式,因此在移出資產(chǎn)的同時(shí),煤炭企業(yè)將獲得新的增量資金,使得發(fā)起人在不影響資產(chǎn)負(fù)債率的情況下,獲得了發(fā)展資金。
2.資金使用靈活煤炭企業(yè)資產(chǎn)證券化融資,其實(shí)質(zhì)是對(duì)未來一定時(shí)期凈現(xiàn)金流的買斷,而對(duì)募集資金的使用并無限制。因此,與銀行貸款、發(fā)行股票等傳統(tǒng)融資方式相比,資產(chǎn)證券化融資具有資金使用靈活的特點(diǎn),便于煤炭企業(yè)整體調(diào)配使用資金。
3.規(guī)避宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)在政府實(shí)施銀根緊縮政策的趨勢(shì)下,依賴銀行貸款的煤炭企業(yè),其發(fā)展將受到制約。而資產(chǎn)證券化項(xiàng)目則由于募集資金在企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)行時(shí)已經(jīng)一次性全部到位,即可規(guī)避此類風(fēng)險(xiǎn)。
4.規(guī)避行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)煤炭行業(yè)具有明顯的周期性特征,因此,取得銀行貸款的難易程度、貸款利率的高低與行業(yè)景氣度密切相關(guān)。資產(chǎn)證券化項(xiàng)目不僅可使煤炭企業(yè)在資產(chǎn)證券化發(fā)行時(shí)全部募集的資金到位,更可在未來3~5年期內(nèi)向擔(dān)保銀行支付對(duì)價(jià),保證了資金的使用安全。
5.籌資成本較低與目前享受優(yōu)惠政策的同期銀行貸款利率(即按照基準(zhǔn)利率下浮10%)的票面利率相比,實(shí)施資產(chǎn)證券化項(xiàng)目融資的成本能降低約60~100個(gè)基點(diǎn)。
6.資金使用期限較長(zhǎng)目前管理層對(duì)于發(fā)行5年期、具有一定規(guī)模的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品持支持的態(tài)度。與期限在一年以內(nèi)的流動(dòng)資金貸款或逐年評(píng)議的長(zhǎng)期貸款相比,資產(chǎn)證券化項(xiàng)目融資無疑具有資金使用期限較長(zhǎng)的特點(diǎn),有助于煤炭企業(yè)長(zhǎng)期建設(shè)項(xiàng)目的資金使用需求。
7.具有良好的社會(huì)、經(jīng)濟(jì)影響企業(yè)資產(chǎn)證券化作為國(guó)內(nèi)新興的金融衍生產(chǎn)品,在相關(guān)法規(guī)、細(xì)則尚未完善的背景下,能夠順利實(shí)施完畢,對(duì)于煤炭企業(yè)而言,不僅抓住了一次融資的優(yōu)良先機(jī),鋪展開一個(gè)融資潛力巨大的良好平臺(tái),更于無形中在全國(guó)范圍內(nèi)起到了宣傳、樹立企業(yè)形象的作用。
三、資產(chǎn)證券化程序
1.成立SPV。由投資機(jī)構(gòu)組建一個(gè)特別目標(biāo)公司SPV。在組建SPV時(shí)必須做到:債務(wù)限制、設(shè)立獨(dú)立董事、保持分立性、滿足禁止性要求。
2.信用增級(jí)。為吸引投資者并降低融資成本,必須對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行信用增級(jí),以提高發(fā)行證券的信用級(jí)別。對(duì)于煤炭企業(yè)的信用增級(jí)可采用內(nèi)部信用增級(jí)和外部信用增級(jí)兩種方式。內(nèi)部信用增級(jí)通過發(fā)行優(yōu)先級(jí)債券和次級(jí)債券的方式實(shí)現(xiàn)。外部信用增級(jí)主要通過金融機(jī)構(gòu)擔(dān)保的方式來實(shí)現(xiàn)。
3.信用評(píng)級(jí)。在完成信用增級(jí)后,由評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行正式的發(fā)行評(píng)級(jí),并向投資者公布最終的評(píng)級(jí)結(jié)果。信用等級(jí)越高,表明證券的風(fēng)險(xiǎn)越低,從而能夠降低發(fā)行成本。
4.發(fā)售證券。由SPV在資本市場(chǎng)中發(fā)行證券募集資金,并將資金用于購(gòu)買被證券化的資產(chǎn)。
5.資產(chǎn)出售。SPV獲得募集資金后,先支付聘請(qǐng)的各專業(yè)機(jī)構(gòu)的相關(guān)費(fèi)用,再以《資產(chǎn)購(gòu)買協(xié)議》的方式由SPV向煤炭企業(yè)購(gòu)買采礦權(quán)收益,實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的真實(shí)出售。
6.服務(wù)商實(shí)施資產(chǎn)和資金管理。服務(wù)商對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)組合進(jìn)行管理,其管理的主要內(nèi)容是收取、記錄采礦權(quán)收益產(chǎn)生的現(xiàn)金流收入,并把全部收入存入托管銀行的收款專用賬戶中。
7.清償本息。SPV委托托管銀行按時(shí)足額向投資者支付本息。本息清償完畢,各種合同終止,全過程結(jié)束。
四、資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)處理對(duì)財(cái)務(wù)和稅收的影響
1.財(cái)務(wù)影響資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)處理可以分為表外處理和表內(nèi)處理兩類。這兩種確認(rèn)方法將帶來不同的財(cái)務(wù)影響:表外處理將流動(dòng)性較差的證券化資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中轉(zhuǎn)出的同時(shí)確認(rèn)損益,通??梢越档桶l(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債率,改善其資本結(jié)構(gòu),有利于發(fā)起人再融資,且有積極的財(cái)務(wù)影響;表內(nèi)處理將證券化資產(chǎn)保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi),將獲得的資金確認(rèn)為借款,通常會(huì)提高發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債率,不利于發(fā)起人再融資,具有消極的財(cái)務(wù)影響。實(shí)踐中,資產(chǎn)證券化的目的在于將流動(dòng)性差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)金收入,且多數(shù)公司關(guān)心財(cái)務(wù)報(bào)表的負(fù)債水平,希望保持適度的財(cái)務(wù)杠桿比率。而金融機(jī)構(gòu)為提高資本充足率,也希望減少風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的總額,因此發(fā)起人都傾向于將證券化作為銷售處理。
2.稅收影響資產(chǎn)證券化過程中要涉及的稅種較多,包括所得稅、營(yíng)業(yè)稅、印花稅等。如果將資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)“真實(shí)銷售”作表外處理,發(fā)起人將確認(rèn)相關(guān)的損益。我國(guó)稅法規(guī)定發(fā)起人對(duì)確認(rèn)的收益應(yīng)繳納企業(yè)所得稅,確認(rèn)的損失可沖抵應(yīng)納稅所得。發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移資產(chǎn)作為銷售資產(chǎn)處理應(yīng)征營(yíng)業(yè)稅,并按購(gòu)銷合同稅率征收印花稅。因資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)往往涉及金額巨大,對(duì)其征收營(yíng)業(yè)稅將帶來沉重的稅收負(fù)擔(dān),在一定程度上抵消了證券化融資的成本優(yōu)勢(shì)。另外,如果將資產(chǎn)證券化作為“擔(dān)保融資”來進(jìn)行表內(nèi)處理,發(fā)起人不確認(rèn)損益,從而不需要繳納所得稅。另外,發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移資產(chǎn)屬于轉(zhuǎn)移質(zhì)押資產(chǎn),可以不用繳納營(yíng)業(yè)稅,但應(yīng)按借款合同稅率繳納印花稅。
五、煤炭企業(yè)在進(jìn)行資產(chǎn)證券化中須注意的問題
作為一種在國(guó)內(nèi)開始發(fā)展的較新的融資工具,煤炭企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化過程中需要注意以下幾個(gè)問題:
(一)募集資金投向問題。通過資產(chǎn)證券化借入的資金一般規(guī)模比較大,因此必須要對(duì)資金的使用做整體規(guī)劃,避免不必要的資金閑置。
【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化 結(jié)構(gòu)性融資 監(jiān)管 信用評(píng)級(jí) 金融改革
一、資產(chǎn)證券化定義、發(fā)展及特點(diǎn)
資產(chǎn)證券化是指將缺乏即期流動(dòng)性,但具有可預(yù)期的、穩(wěn)定的未來現(xiàn)金收入流的資產(chǎn)進(jìn)行組合和信用增級(jí),并依托該資產(chǎn)(或資產(chǎn)組合)的未來現(xiàn)金流在金融市場(chǎng)上發(fā)行可以流通的有價(jià)證券的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)。
美國(guó)是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)最早起源的地方,資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)距此已經(jīng)有40多年的歷史。中國(guó)的資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)于2002年,但真正受到政府支持是2005年,而后來隨著美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā)而停滯。當(dāng)前中國(guó)正處于金融改革的創(chuàng)新時(shí)期,未來資產(chǎn)證券化發(fā)展將加速。
目前中國(guó)的資產(chǎn)證券化工具主要分兩大類。
(一)信貸資產(chǎn)證券化
由中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)主管,在銀行間市場(chǎng)發(fā)行,基礎(chǔ)資產(chǎn)為銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)。截至2012年底,中國(guó)已累計(jì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品22支,籌資總額達(dá)775.60億元。
(二)企業(yè)資產(chǎn)證券化
由中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)主管,在交易所市場(chǎng)發(fā)行,基礎(chǔ)資產(chǎn)為企業(yè)所擁有的收益權(quán)及債權(quán)資產(chǎn)。截至目前,中國(guó)已累計(jì)發(fā)行企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品13支,籌資總額達(dá)325.05億元。
資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新的結(jié)構(gòu)性融資模式,其融資方式也具有靈活、創(chuàng)新的特點(diǎn),具體的融資特點(diǎn)為:
一是融資的方式具有結(jié)構(gòu)性的特點(diǎn)。首先,資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)需要對(duì)擬資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)(以下稱“基礎(chǔ)資產(chǎn)”)進(jìn)行一定的分解,按照基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和回報(bào)利息率的特點(diǎn),對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行一定的拆拼和組合,再根據(jù)重新搭配好的資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià),確認(rèn)新的風(fēng)險(xiǎn)和收益;其次,國(guó)有銀行及商業(yè)銀行的中介功能也可以在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中得到分解和組合,從而將單一的貸款回收風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化成為多家中機(jī)構(gòu)共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和獲取回報(bào)的活動(dòng)。
二是融資的方式具有收入導(dǎo)向性的特點(diǎn)。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中,基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益高低是決定資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)融資規(guī)模的先決條件,其次,當(dāng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)面向投資和發(fā)行時(shí),投資和也會(huì)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)健性、預(yù)期現(xiàn)金流量的規(guī)模及資產(chǎn)的優(yōu)良性進(jìn)行考察,從而決定是否購(gòu)買。
三是融資方式具有低成本的特點(diǎn)。資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的融資利率一般低于其他債券類融資業(yè)務(wù)。首先,資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)必須經(jīng)過專業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí),并適當(dāng)?shù)牟捎脫?dān)保方式進(jìn)行增級(jí),增強(qiáng)了債券的發(fā)行條件;其次,通過設(shè)定優(yōu)先級(jí)及劣后級(jí)分級(jí)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方式可以降低投資者的投資風(fēng)險(xiǎn),有效降低資金成本;所以,資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)很少折價(jià)發(fā)行,且債券發(fā)行支付的傭金費(fèi)用較發(fā)行其他債券類產(chǎn)品低。
二、中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展
(一)中國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展階段
1998年起,金融管理部門和金融機(jī)構(gòu)就開始討論在中國(guó)開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的必要性和可能性。
2001年《信托法》頒布實(shí)施,為通過設(shè)立特定目的信托(SPV)的方式開展資產(chǎn)證券化提供了法律空間。
2005年3月21日,中國(guó)建設(shè)銀行和國(guó)家開發(fā)銀行獲得第一批批試點(diǎn)資格,標(biāo)志著中國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的大幕徐徐拉開。12月15日,國(guó)家開發(fā)銀行信貸資產(chǎn)支持證券和建設(shè)銀行的個(gè)人住房抵押貸款支持證券正式發(fā)行,標(biāo)志著中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的正式開始。
2007年4月,國(guó)務(wù)院擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn),中國(guó)工商銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行等六家銀行進(jìn)入試點(diǎn)范圍;9月以后,浦發(fā)銀行、工商銀行、興業(yè)銀行等先后發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,標(biāo)志第二批資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的正式啟動(dòng)。
2008年,次貸危機(jī)引起的金融危機(jī)出現(xiàn),各金融管理部門態(tài)度謹(jǐn)慎。
2009年至2011年底,信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展暫緩,期間未有新的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)產(chǎn)品面市。
2012年5月17日,中國(guó)人民銀行,中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì),財(cái)政部下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》,暫緩了四年的信貸資產(chǎn)證券化正式重啟,總規(guī)模500億元,2012年9月7日,國(guó)開行發(fā)行重啟后首單產(chǎn)品。
(二)項(xiàng)目發(fā)行情況
截至2012年底,信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模合計(jì)約872億元,其中2005年至2008年發(fā)行規(guī)模約668億元,2012年重啟后發(fā)行規(guī)模約205億元。
三、中國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展
(一)中國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展階段回顧
1.2005年8月至2006年8月,第一批試點(diǎn)。2005年8月,“中國(guó)聯(lián)通CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃費(fèi)收益計(jì)劃”設(shè)立,第一單專項(xiàng)計(jì)劃業(yè)務(wù)正式誕生。截至2006年8月末,專項(xiàng)計(jì)劃模式的企業(yè)資產(chǎn)證券化共推出9單,募集資金總額達(dá)到260多億元。
2.2006年9月至2009年5月,試點(diǎn)總結(jié)與研討。2006年9月以后,中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)暫停專項(xiàng)計(jì)劃新項(xiàng)目的申報(bào)審批,進(jìn)入總結(jié)階段;2009年3月,中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)組建專門的研究團(tuán)隊(duì)研究和制定相關(guān)制度和管理辦法。
3.2009年5月至2012年,第二批試點(diǎn)。2009年5月,中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)《關(guān)于通報(bào)證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)情況的函》,標(biāo)志著企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)重新啟動(dòng)。2011年8月5日,遠(yuǎn)東二期專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃完成發(fā)行,成為第二批試點(diǎn)中的第一單項(xiàng)目,總規(guī)模12.79億元。
4.2013年3月至今,試點(diǎn)轉(zhuǎn)規(guī)?;?。2013年3月15日,中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)公布了《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》,對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)類型、交易業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)、交易業(yè)務(wù)的方式等方面進(jìn)行了重新設(shè)計(jì)和定義,進(jìn)一步延伸了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的范疇。
(二)已發(fā)行項(xiàng)目主要情況
1.項(xiàng)目發(fā)行規(guī)模。自2005年8月至今,共有13個(gè)企業(yè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目順利發(fā)行,累計(jì)融資超過300億元,其中7個(gè)專項(xiàng)計(jì)劃在深交所協(xié)議交易平臺(tái)掛牌轉(zhuǎn)讓。
2.項(xiàng)目發(fā)行特點(diǎn)。行業(yè)分布方面,截至2011年末資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍包括高速公路收費(fèi)、網(wǎng)絡(luò)租賃、設(shè)備租賃、電力銷售、BT項(xiàng)目、污水處理和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種掛應(yīng)收賬款或未來現(xiàn)金流(收益權(quán)),共涉及電信、交通、租賃、電力、市政設(shè)施等5個(gè)行業(yè)。其中,電信行業(yè)發(fā)行額占企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總發(fā)行額的71%,電力、市政設(shè)施、租賃以及交通行業(yè)占比分別為10%、10%、7%和2%。
在期限結(jié)構(gòu)、交易方面,現(xiàn)有的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃項(xiàng)目存續(xù)期由60天到64個(gè)月不等。
四、未來中國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展及相關(guān)建議
最近十年,中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬金融獲得了前所未有的發(fā)展,這已經(jīng)為進(jìn)行大規(guī)模的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)打下了良好的市場(chǎng)基礎(chǔ)。從大的角度觀察,中國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)日趨完善,資本市場(chǎng)基本建立,資本的流動(dòng)達(dá)到了較高水平;從小的角度看,中國(guó)的大中小企業(yè)及銀行已經(jīng)建立了現(xiàn)代企業(yè)制度和法人治理結(jié)構(gòu),具備進(jìn)行資產(chǎn)證券化的初始條件。另一方面,自從中國(guó)加入世貿(mào)組織以來,國(guó)內(nèi)的金融市場(chǎng)不斷進(jìn)行改革開放,國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)已與國(guó)際資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了對(duì)接,這也為中國(guó)的資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)開辟了廣闊的空間。
但是,中國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)起步晚,發(fā)展緩慢,各項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展仍處于試點(diǎn)階段,資產(chǎn)證券胡業(yè)務(wù)的發(fā)展還面臨著國(guó)內(nèi)政策的各項(xiàng)約束,未來的資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的道路仍然很長(zhǎng)。為了保證未來資本證券化業(yè)務(wù)的蓬勃發(fā)展,政策制定者及資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的參與者仍需要做好以下幾個(gè)方面的工作:
(一)持續(xù)推進(jìn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),不斷把資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)做大做強(qiáng)
當(dāng)下的中國(guó)仍處在城鎮(zhèn)化的過渡階段,政府仍在加大基礎(chǔ)建設(shè)的投資力度,而基礎(chǔ)建設(shè)需要大量的長(zhǎng)期資本金的投入,項(xiàng)目建設(shè)周期長(zhǎng),資金周轉(zhuǎn)緩慢,如果單一依靠政府稅收投入難以保障和滿足;通過將基礎(chǔ)建設(shè)的資產(chǎn)的未來收益打包進(jìn)行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),可以有效的緩解政府融資難的問題,降低銀行的壞賬風(fēng)險(xiǎn),提高資金的周轉(zhuǎn)利用率。
(二)適當(dāng)放松對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管
根據(jù)國(guó)際資本市場(chǎng)上的案例,若一國(guó)的政府對(duì)資本市場(chǎng)的監(jiān)管較少,則一國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展良好,例如資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)全球排名第一美國(guó)。反之,若一國(guó)對(duì)資本市場(chǎng)監(jiān)管較嚴(yán),則會(huì)阻礙資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展,例如日本。在資產(chǎn)證券化的初期日本層實(shí)行嚴(yán)厲的監(jiān)管政策,嚴(yán)重阻礙了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。
中國(guó)的金融監(jiān)管制度一直較為嚴(yán)格,在過去,嚴(yán)格的金融監(jiān)管制度降低了中國(guó)金融危機(jī)爆發(fā)的風(fēng)險(xiǎn),所以中國(guó)一直未有大型的金融危機(jī)爆發(fā)。但現(xiàn)在,在中國(guó)資本市場(chǎng)已與國(guó)際資本市場(chǎng)接軌的情況下,嚴(yán)格金融監(jiān)管制度反而限制了中國(guó)資本市場(chǎng),尤其是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。因此,中國(guó)需要進(jìn)行適當(dāng)?shù)慕鹑诟母铮潘蓪?duì)資產(chǎn)證券業(yè)業(yè)務(wù)的監(jiān)管,從而為資本市場(chǎng)的發(fā)展提供廣闊的空間。
(三)不斷優(yōu)化資本市場(chǎng)的同時(shí),進(jìn)一步豐富資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類
在國(guó)際市場(chǎng)上,任何與其具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)都可以進(jìn)行資產(chǎn)證券化,而在國(guó)內(nèi),由于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)處于試點(diǎn)階段,資產(chǎn)證券化種類的品種僅僅集中于基建資產(chǎn)及應(yīng)收類賬款等,沒有充分發(fā)掘出更好的投資品種。政府及資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的中介機(jī)構(gòu)應(yīng)大力拓展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的產(chǎn)品種類,實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的多樣性。
參考文獻(xiàn)
[1]楊農(nóng).中國(guó)企業(yè)債券融資:創(chuàng)新方案與實(shí)用手冊(cè).經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社,2012,9.
關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化,金融績(jī)效;利率市場(chǎng)化
一.資產(chǎn)證券化簡(jiǎn)介
1.資產(chǎn)證券化定義
證券化(Securitization)是指金融業(yè)務(wù)中證券業(yè)務(wù)的比重不斷增大,信貸流動(dòng)的銀行貸款轉(zhuǎn)向可買賣的債務(wù)工具的過程。從形式上講,證券化可分為融資證券化(Financing Securitizaton)和資產(chǎn)證券化(Asset Securitization)兩種。資產(chǎn)證券化(AssetSecumization)是指將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn),但能夠產(chǎn)生可預(yù)見現(xiàn)金流量的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為在金融市場(chǎng)上可以自由出售和流通的證券的行為,使其具有流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化有廣義和狹義之分,廣義的資產(chǎn)證券化是指某一資產(chǎn)或資產(chǎn)組合采取證券資產(chǎn)這一價(jià)值形態(tài)的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)方式,它包括實(shí)體資產(chǎn)證券化、信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化和現(xiàn)金資產(chǎn)證券化。狹義的資產(chǎn)證券化是指信貸資產(chǎn)證券化。按照被證券化資產(chǎn)種類的不同信貸資產(chǎn)證券化可分為住房抵押貸款支持的證券化(Mortgage-Backed Securitization.MBS)和資產(chǎn)支持的證券化(Asset-Backed Securitization.ABS)。
2.資產(chǎn)證券化流程
(1)資產(chǎn)證券化流程圖
(2)資產(chǎn)證券化步驟:
①發(fā)起人選擇擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn),確定證券化目標(biāo),通過捆綁組合構(gòu)建資產(chǎn)池;
②設(shè)立特殊目的載體(SPV),發(fā)起人將資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給SPV
③券商進(jìn)行資產(chǎn)支持證券的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)(包括選擇何種信用增級(jí)方式);
④信用增級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用增級(jí);
⑤信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評(píng)級(jí);
⑥以資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐在金融市場(chǎng)上發(fā)行有價(jià)證券,將融資款支付給發(fā)起人;
⑦進(jìn)行資產(chǎn)管理,到期還本付息。
二、資產(chǎn)證券化的金融績(jī)效
1.資產(chǎn)證券化有利于提高金融結(jié)構(gòu)效率
金融體系的重要作用在于有效配置資源,資產(chǎn)證券化是銀行配置資源與證券配置資源的有機(jī)結(jié)合,通過證券化金融技術(shù)的作用實(shí)現(xiàn)貸款債權(quán)這一非證券的證券化,使貸款債權(quán)的空間位置發(fā)生變化。以西方發(fā)達(dá)國(guó)家為例,由于資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新產(chǎn)品的迅速發(fā)展,導(dǎo)致傳統(tǒng)信貸機(jī)構(gòu)的角色地位發(fā)生了變化:資產(chǎn)證券化的發(fā)展促進(jìn)銀行等金融中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的拓展,并催生出了許多新興的金融中介機(jī)構(gòu)。金融中介機(jī)構(gòu)可以作為資產(chǎn)證券化過程中的媒介,提供信用擔(dān)保、信用評(píng)級(jí)、承銷證券等服務(wù)。
2.資產(chǎn)證券化有利于促進(jìn)金融體制創(chuàng)新
資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)促成了金融體制的創(chuàng)新。資產(chǎn)證券化構(gòu)建了“貸款貸款出售再貸款”的新模式,即由商業(yè)銀行等中介機(jī)構(gòu)發(fā)放貸款,然后再把貸款資產(chǎn)進(jìn)行組合后選擇適當(dāng)時(shí)機(jī)出售給從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的投資銀行,投資銀行可以把貸款資產(chǎn)的服務(wù)權(quán)出售給其他的銀行或?qū)iT從事貸款服務(wù)的機(jī)構(gòu),或直接將由貸款資產(chǎn)所支持的資產(chǎn)擔(dān)保證券出售給個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資者。
由資產(chǎn)證券化所促成的金融體制的創(chuàng)新,由投資銀行、貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)、個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者與商業(yè)銀行共同承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn),充分地體現(xiàn)了金融業(yè)內(nèi)部分工協(xié)作的原則,各類機(jī)構(gòu)利用自己的比較優(yōu)勢(shì),在資產(chǎn)證券化過程中富有效率地發(fā)揮自己獨(dú)特而不可替代的作用。資產(chǎn)證券化既將傳統(tǒng)的商業(yè)銀行貸款業(yè)務(wù)鏈條延伸,又推動(dòng)了現(xiàn)資銀行的業(yè)務(wù)創(chuàng)新,使金融工具的內(nèi)容更加完善。
3.資產(chǎn)證券化造成了金融穩(wěn)定和金融不穩(wěn)定
(1)資產(chǎn)證券化帶來的金融穩(wěn)定
資產(chǎn)證券化可以將銀行貸款的各種潛在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為證券市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn),通過證券二級(jí)市場(chǎng)及時(shí)地分散給資產(chǎn)擔(dān)保證券的投資者,避免由社會(huì)全體成員來承擔(dān)債務(wù)無法償還的風(fēng)險(xiǎn)。此外,投資者、中介機(jī)構(gòu)等更多的主體參與到金融資產(chǎn)的盡職調(diào)查、信息披露過程中,將銀行信貸過程中一些隱蔽的風(fēng)險(xiǎn)透明化和公開化,這有助于減少和防范暗箱操作,降低金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。從銀行角度來看,資產(chǎn)證券化有助于解決資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)不相匹配的問題,提高銀行的資本充足率,從而降低銀行的風(fēng)險(xiǎn),提高金融穩(wěn)定性。
此外,資產(chǎn)證券化等信用衍生工具的使用促使銀行信用風(fēng)險(xiǎn)在更為多樣化的投資者當(dāng)中分布。這些機(jī)構(gòu)乃至整個(gè)銀行體系在信貸沖擊面前的脆弱性減少,有利于加強(qiáng)金融穩(wěn)定。
(2)資產(chǎn)證券化帶來的金融不穩(wěn)定
資產(chǎn)證券化在有效分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),也帶來了金融體系在某些方面的不穩(wěn)定性。尤其是隨著2007年美國(guó)次貸危機(jī)的爆發(fā),由于資產(chǎn)證券化帶來的金融不穩(wěn)定顯著的呈現(xiàn)出來,主要表現(xiàn)在以下幾方面:
①資產(chǎn)證券化造成金融結(jié)構(gòu)失衡。由于資產(chǎn)證券化的過度發(fā)展,使得金融資產(chǎn)的價(jià)格與價(jià)值差距逐漸拉大,宏觀金融結(jié)構(gòu)的“倒金字塔”特征突出,金融資產(chǎn)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重脫離。資產(chǎn)證券化的發(fā)展使得一些原來流動(dòng)性較差的金融資產(chǎn)進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng),流動(dòng)性增強(qiáng),使得二級(jí)市場(chǎng)上金融資產(chǎn)過剩。過剩的金融資產(chǎn)一方面涌入房地產(chǎn)等市場(chǎng),造成房地產(chǎn)價(jià)格上漲和通貨膨脹,另一方面,流動(dòng)性較強(qiáng)的金融資產(chǎn)在金融市場(chǎng)內(nèi)部循環(huán),引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格泡沫,增加了金融市場(chǎng)的不穩(wěn)定。
②資產(chǎn)證券化造成金融風(fēng)險(xiǎn)的傳遞和擴(kuò)張。資產(chǎn)證券化過程的過度細(xì)分造成市場(chǎng)參與者之間的信息不對(duì)稱和利益沖突加劇,導(dǎo)致資產(chǎn)市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)通過資產(chǎn)證券化擴(kuò)散到衍生品市場(chǎng),影響到借款人、貸款機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)、個(gè)人投資者和監(jiān)管部門,形成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),造成資產(chǎn)市場(chǎng)和衍生品市場(chǎng)的雙重危機(jī)。
④資產(chǎn)證券化為銀行提供資本套利空間。資產(chǎn)證券化使得銀行的風(fēng)險(xiǎn)更加隱蔽,金融監(jiān)管的復(fù)雜程度和困難程度提高,為銀行提供了資本套利空間。銀行為了追逐高額利潤(rùn),會(huì)在各類金融資產(chǎn)中選擇保留實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)較高的金融資產(chǎn),而將實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)較低的金融資產(chǎn)實(shí)行證券化,使其脫離資產(chǎn)負(fù)債表。銀行會(huì)為了利益最大化而追逐風(fēng)險(xiǎn),增加了金融體系的不穩(wěn)定性。
三、我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀與問題
我國(guó)的資產(chǎn)證券化始于20世紀(jì)90年代。目前,我國(guó)的資產(chǎn)證券化有兩種形式:一種是企業(yè)資產(chǎn)證券化(也叫專項(xiàng)資產(chǎn)證券化)和銀行信貸資產(chǎn)證券化(即狹義的資產(chǎn)證券化)。我國(guó)的資產(chǎn)證券化的存在以下幾方面的問題:
1.資產(chǎn)證券化在銀行間市場(chǎng)與證券市場(chǎng)之間未成為統(tǒng)一市場(chǎng)
受分業(yè)監(jiān)管體制的限制,銀行信貸資產(chǎn)證券化與企業(yè)資產(chǎn)證券化分別由不同的監(jiān)管部門進(jìn)行審批,適用不同的監(jiān)管規(guī)則,因此仍各自隔離,在不同的交易場(chǎng)所上市流通。這樣造成企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場(chǎng)上交易的局面。這樣使每個(gè)市場(chǎng)所面對(duì)的投資者結(jié)構(gòu)單一,數(shù)量有限;’從監(jiān)管上看,證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)和法律界定不夠明確,而銀監(jiān)會(huì)對(duì)證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜,節(jié)奏緩慢。
2.有效需求不足制約我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展
如同眾多融資方式一樣,資產(chǎn)證券化作為一種形式多樣,操作靈活的融資方式,需要穩(wěn)定的資金來源或資金供給,也就是需要比較穩(wěn)定的對(duì)于資產(chǎn)證券的需求,即證券投資者。而在我國(guó),由于各種政策的限制,以及發(fā)展的廣度和深度還不夠,目前投資者主要是基金公司、財(cái)務(wù)公司、集合理財(cái)產(chǎn)品等機(jī)構(gòu)投資者和少數(shù)個(gè)人投資者,存在著有效需求不足的問題,使得資金流得不到有效保障。
3.我國(guó)資產(chǎn)證券化中介服務(wù)存在缺陷
資產(chǎn)證券化過程中涉及多方參與主體,其中券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等各方中介發(fā)揮著及其重要的作用。各中介服務(wù)主體的專業(yè)化水平高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)可的程度。根據(jù)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》等法律法規(guī)的要求,資產(chǎn)支持證券需進(jìn)行信用增級(jí)和強(qiáng)制信用評(píng)級(jí),但是國(guó)內(nèi)信用增級(jí)機(jī)構(gòu)和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大,增級(jí)和評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一,其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑,投資者難以依此作為投資依據(jù)。
4.市場(chǎng)流動(dòng)性不足
我國(guó)資產(chǎn)支持證券由于資產(chǎn)支持證券的期限長(zhǎng)、不確定性大,以及投資主體結(jié)構(gòu)單一等原因,市場(chǎng)上資產(chǎn)支持證券交易不活躍,甚至出現(xiàn)了有行無市的局面。
此外,在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上,以高信用等級(jí)的證券投資者為主,而低信用等級(jí)的投資者非常少。當(dāng)證券發(fā)行額度較大時(shí),只有高信用等級(jí)的資產(chǎn)支持證券才能順利發(fā)行,而信用等級(jí)較低的證券存在發(fā)行失敗的風(fēng)險(xiǎn),例如在2008年,由于證券化發(fā)行收入金額未能達(dá)到最低標(biāo)準(zhǔn),國(guó)開行資產(chǎn)支持證券的發(fā)行以失敗告終。
四、政策建議
1.加強(qiáng)資產(chǎn)證券化的法制體系建設(shè)
構(gòu)建資產(chǎn)證券化所需的法律體系,除了目前的《證券法》、Ⅸ信托法》等之外,還應(yīng)出臺(tái)更有針對(duì)性專門法,建立統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化的法律體系,確立統(tǒng)一的證券發(fā)行、上市和交易規(guī)則。在專門法中,對(duì)SPV的法律地位、性質(zhì)、發(fā)行與流通程序以及會(huì)計(jì)、評(píng)級(jí)、披露等內(nèi)容做出明確規(guī)定,使資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)有法可依、有章可循、規(guī)范運(yùn)作。
2.規(guī)范發(fā)展金融中介機(jī)構(gòu)
我國(guó)有必要建立一個(gè)完整的資產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)體系。在建立的過程中,可以借鑒國(guó)外資信評(píng)級(jí)業(yè)先進(jìn)的評(píng)定方法和理念的基礎(chǔ)上,根據(jù)具體情況不斷改進(jìn)自己的評(píng)級(jí)方法,著重培養(yǎng)幾家在國(guó)內(nèi)外具有一定權(quán)威性和影響力的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。在大力建設(shè)資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的過程中,我國(guó)也要加強(qiáng)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。
3.逐漸擴(kuò)大投資者范圍
資產(chǎn)證券化作為一種融資方式,需要機(jī)構(gòu)投資者成為市場(chǎng)的參與主體。我國(guó)目前因?yàn)橹贫壬系脑?,部分機(jī)構(gòu)投資者在參與資本證券化時(shí)仍然受到一定限制。為了促進(jìn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展,應(yīng)在強(qiáng)化監(jiān)管的前提下,適當(dāng)放寬機(jī)構(gòu)投資者的市場(chǎng)準(zhǔn)入要求,逐步允許養(yǎng)老基金、醫(yī)療基金等社會(huì)資金進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場(chǎng),支持和培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者成為市場(chǎng)的投資主體。
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