關(guān)于七夕的古詩(shī)精選(九篇)

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第1篇：關(guān)于七夕的古詩(shī)范文

事故經(jīng)過(guò)近期發(fā)生在某電網(wǎng)的幾起電容器故障導(dǎo)致跳閘案例

并聯(lián)電容器（又稱(chēng)移相電容器）用于提高電力設(shè)備或系統(tǒng)的功率因數(shù)，廣泛用于我局10kV-35kV系統(tǒng)中。某近期發(fā)生了三起并聯(lián)電容器擊穿導(dǎo)致開(kāi)關(guān)跳閘故障，其中5月10日變電站14313電容器從熱備轉(zhuǎn)運(yùn)行時(shí)，C相電容器單元擊穿，導(dǎo)致C相差壓動(dòng)作跳閘，初步分析與系統(tǒng)負(fù)荷諧波有關(guān)；6月18日某變電站11533電容器運(yùn)行時(shí)，B相電容器單元擊穿，導(dǎo)致三相不平衡電壓動(dòng)作跳閘，初步分析與電容器質(zhì)量有關(guān)；6月29日某變518電容器熱備轉(zhuǎn)運(yùn)行時(shí)，C相電容器單元擊穿，導(dǎo)致三相不平衡電壓動(dòng)作跳閘，初步分析與系統(tǒng)負(fù)荷諧波有關(guān)。

故障原因分析

1、某變電站518電容器C相故障

變電站518電容器在從熱備轉(zhuǎn)運(yùn)行時(shí)，電容器C相擊穿。首先當(dāng)時(shí)10kV系統(tǒng)分列運(yùn)行，10kVⅠ段系統(tǒng)所帶主要負(fù)荷512鄂化線、513明盛線、515馬堿線、517北干渠線、514電容器、518電容器，主要負(fù)荷512鄂化線、513明盛線都屬于高耗能電弧爐，系統(tǒng)中含有高次諧波（有待測(cè)量），在投切518電容器時(shí)，電抗器（6%Xc）無(wú)法抑制諧波涌流，導(dǎo)致518電容器C相電容器單元擊穿；第二、518真空斷路器合閘同期不滿(mǎn)足要求，造成操作過(guò)電壓，引起電容器擊穿。

2、某變電站11533電容器B相故障

變電站10kVⅢ段主要帶11531所變、11532電容器、11533電容器，首先運(yùn)行中單純的11533電容器內(nèi)部故障，而11532電容器正常運(yùn)行，說(shuō)明11533電容器故障在內(nèi)部；第二、當(dāng)時(shí)環(huán)境溫度在32℃左右，11533電容器本體溫度大于40度，對(duì)運(yùn)行極為不利；第三、11533電容器運(yùn)行年限長(zhǎng)，操作頻繁，很有可能是內(nèi)部電容器小單元絕緣強(qiáng)度降低，極易造成電容器單元擊穿。

3、某變電站14313電容器C相故障

變電站14313電容器在從熱備轉(zhuǎn)運(yùn)行時(shí)，電容器C相擊穿。首先當(dāng)時(shí)關(guān)帝變35kVⅠ段Ⅱ段并列運(yùn)行，所帶負(fù)荷包括14311化肥線、14314眾源線、14317關(guān)化渠線、14319天源線、14325嘉盛冶金線、14327興泰線、14329關(guān)泵線，其中14314眾源線、14319天源線、14325嘉盛冶金線、14327興泰線都是高耗能用戶(hù)，由于電弧爐所產(chǎn)生的高次諧波，在操作時(shí)，電抗器（1%Xc）無(wú)法抑制諧波涌流，導(dǎo)致電容器單元擊穿；第二、14313真空斷路器合閘同期不滿(mǎn)足要求，造成的操作過(guò)電壓，引起的電容器擊穿故障。第三、電容器與電抗器不匹配，造成合閘涌流，而電抗器無(wú)法抑制合閘涌流，導(dǎo)致電容器過(guò)壓過(guò)流。

建議及采取措施

1、按電容器有關(guān)技術(shù)條件規(guī)定，電容器的工作環(huán)境溫度一般以40℃為上限。電容器允許溫升（是指運(yùn)行溫度減去環(huán)境溫度）45℃，電容器工作時(shí)，其內(nèi)部介質(zhì)的溫度應(yīng)低于65℃，最高不得超過(guò)70℃，否則會(huì)引起熱擊穿，或是引起鼓肚現(xiàn)象。電容器外殼的溫度是在介質(zhì)溫度與環(huán)境溫度之間，一般為50～60℃，不得超過(guò)60℃。但11533電容器6月18日當(dāng)天電容器內(nèi)部溫度遠(yuǎn)高于40℃，絕緣強(qiáng)度會(huì)降低，系統(tǒng)電壓稍有升高，電容器單元很容易被擊穿。其次，該站110kV所帶負(fù)荷為高耗能及電鐵負(fù)荷，諧波的影響也較為嚴(yán)重，必須采取限制諧波的措施。另外，該站10kVⅢ、Ⅳ安裝并聯(lián)補(bǔ)償電容器為1998年產(chǎn)品，已運(yùn)行達(dá)10年之久，而且電容器投退操作頻繁，內(nèi)部單元絕緣強(qiáng)度明顯下降。建議運(yùn)行人員加強(qiáng)設(shè)備巡視，如溫度異常，應(yīng)及時(shí)將電容器組退出系統(tǒng)。

2、電抗器與電容器匹配程度有待核實(shí)，而現(xiàn)在我們又無(wú)法測(cè)量系統(tǒng)諧波，希望能聘請(qǐng)工程院系統(tǒng)室開(kāi)展系統(tǒng)諧波測(cè)試工作，以便確定我局現(xiàn)用電抗器電抗值是否符合要求。14313電容器串聯(lián)電抗器為1%電抗，對(duì)3、5、7次諧波沒(méi)有抑制作用，反而起到放大作用，建議對(duì)該站14313電抗器進(jìn)行更換，更換為12%電抗的電抗器。

3、核實(shí)系統(tǒng)所帶負(fù)荷性質(zhì)，特別是高耗能電弧爐，所產(chǎn)生的高次諧波，必須針對(duì)性地采取措施限制高次諧波對(duì)系統(tǒng)的影響。

4、電容器組投入時(shí)環(huán)境溫度不能低于-40℃，運(yùn)行時(shí)環(huán)境溫度1小時(shí)，平均不超過(guò)+40℃，2小時(shí)平均不得超過(guò)+30℃，及一年平均不得超過(guò)+20℃。如超過(guò)時(shí)，應(yīng)采用人工冷卻(安裝風(fēng)扇)或?qū)㈦娙萜鹘M與電網(wǎng)斷開(kāi)，運(yùn)行人員加強(qiáng)設(shè)備巡視。

諧波對(duì)電力電容器的影響

由于電力電容器主要表現(xiàn)為容性特征，其容抗隨著頻率的增加而減小，所以電力電容器具有吸收高次諧波的功能，高次諧波電流流入電容器，使電容器的溫度增大和損耗增加，從而影響電容器的使用壽命。由于電容器的容性特征，加之線路或變壓器的感性特征，電容器很容易與系統(tǒng)在某一特征頻率下產(chǎn)生諧振，進(jìn)而更加放大了諧波電壓和諧波電流，會(huì)使電容器因過(guò)電壓或過(guò)電流而燒毀。

操作過(guò)電壓與電容器

高壓斷路器在電力系統(tǒng)中操作并聯(lián)電容器組時(shí)會(huì)引起過(guò)電壓。操作過(guò)電壓的幅值與電力系統(tǒng)的參數(shù)特別是斷路器特性以及關(guān)合和開(kāi)斷的相角有很大的關(guān)系。在不利的相位角合閘時(shí)所引起的過(guò)電壓倍數(shù)會(huì)很大，甚至?xí)＜暗诫娏ο到y(tǒng)的穩(wěn)定。在不同的回路中對(duì)相位控制高壓斷路器的要求不同。例如在空載長(zhǎng)線和并聯(lián)電容器組的回路中，比較嚴(yán)重的情況是斷路器的合閘操作。此時(shí)相位控制的目的是盡可能地減小回路中的電壓突變，即需要盡可能地減小斷路器斷口上的預(yù)擊穿電壓。

相位控制高壓斷路器由相位控制單元和高壓斷路器組成。對(duì)高壓斷路器，為了取得準(zhǔn)確的合閘或分閘相位，要求斷路器每次操作的分散性必須很小。即要求斷路器操動(dòng)機(jī)構(gòu)的性能很穩(wěn)定。每次的分合閘時(shí)間必須相等或相差0.5ms以下。即使操作電壓波動(dòng)時(shí)也要滿(mǎn)足以上要求。

對(duì)應(yīng)用于并聯(lián)電容器回路的SF6斷路器，為了獲得最佳的合閘性能，（即操作過(guò)電壓最低，）要求斷路器兩相首先合閘后，經(jīng)過(guò)90°相位角后最后一相再合閘。即對(duì)50Hz的電網(wǎng)這一時(shí)延為5ms。

運(yùn)行中的電容器的維護(hù)和保養(yǎng)

1、電容器應(yīng)有值班人員做好設(shè)備運(yùn)行情況記錄。

2、對(duì)運(yùn)行的電容器組的外觀巡視檢查，應(yīng)按規(guī)程規(guī)定每天都要進(jìn)行，如發(fā)現(xiàn)箱殼膨脹應(yīng)停止使用，以免發(fā)生故障。

3、檢查電容器組每相負(fù)荷可用安培表進(jìn)行。

4、電容器組投入時(shí)環(huán)境溫度不能低于-40℃，運(yùn)行時(shí)環(huán)境溫度1小時(shí)，平均不超過(guò)+40℃，2小時(shí)平均不得超過(guò)+30℃，及一年平均不得超過(guò)+20℃。如超過(guò)時(shí)，應(yīng)采用人工冷卻(安裝風(fēng)扇)或?qū)㈦娙萜鹘M與電網(wǎng)斷開(kāi)。

5、安裝地點(diǎn)的溫度檢查和電容器外殼上最熱點(diǎn)溫度的檢查可以通過(guò)水銀溫度計(jì)等進(jìn)行，并且做好溫度記錄(特別是夏季)。

6、電容器的工作電壓和電流，在使用時(shí)不得超過(guò)1.1倍額定電壓和1.3倍額定電流。

7、接上電容器后，將引起電網(wǎng)電壓升高，特別是負(fù)荷較輕時(shí)，在此種情況下，應(yīng)將部分電容器或全部電容器從電網(wǎng)中斷開(kāi)。

8、電容器套管和支持絕緣子表面應(yīng)清潔、無(wú)破損、無(wú)放電痕跡，電容器外殼應(yīng)清潔、不變形、無(wú)滲油，電容器和鐵架子上面不應(yīng)積滿(mǎn)灰塵和其他臟東西。

9、必須仔細(xì)地注意接有電容器組的電氣線路上所有接觸處(通電匯流排、接地線、斷路器、熔斷器、開(kāi)關(guān)等)的可靠性。因?yàn)樵诰€路上一個(gè)接觸處出了故障，甚至螺母旋得不緊，都可能使電容器早期損壞和使整個(gè)設(shè)備發(fā)生事故。

10、如果電容器在運(yùn)行一段時(shí)間后，需要進(jìn)行耐壓試驗(yàn)，則應(yīng)按規(guī)定值進(jìn)行試驗(yàn)。

11、對(duì)電容器電容和熔絲的檢查，每個(gè)月不得少于一次。在一年內(nèi)要測(cè)電容器的tg 2～3次，目的是檢查電容器的可靠情況，每次測(cè)量都應(yīng)在額定電壓下或近于額定值的條件下進(jìn)行。

12、由于繼電器動(dòng)作而使電容器組的斷路器跳開(kāi)，此時(shí)在未找出跳開(kāi)的原因之前，不得重新合上。

第2篇：關(guān)于七夕的古詩(shī)范文

關(guān)鍵詞:股指期貨市場(chǎng);現(xiàn)貨市場(chǎng);風(fēng)險(xiǎn)管理;交易機(jī)制;信息傳播

中圖分類(lèi)號(hào):F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1003-9031(2009)07-0049-05

此次金融危機(jī)中股指期貨市場(chǎng)的表現(xiàn)再次證明,如果說(shuō)現(xiàn)貨市場(chǎng)的主要功能是融資和定價(jià),那么股指期貨等衍生品市場(chǎng)的主要功能則是風(fēng)險(xiǎn)管理,管理的風(fēng)險(xiǎn)正是現(xiàn)貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)｡因?yàn)楣芍钙谪浀冉鹑谄谪浽揪褪浅鲇陲L(fēng)險(xiǎn)管理的目的,將商品期貨的經(jīng)驗(yàn)成功移植到金融領(lǐng)域的成果｡盡管股指期貨已經(jīng)成為全球使用最廣泛､效果最顯著的風(fēng)險(xiǎn)管理工具之一,但目前在我國(guó)仍存在對(duì)于期現(xiàn)貨市場(chǎng)關(guān)系進(jìn)而股指期貨功能作用的誤解和疑惑｡本文希望通過(guò)梳理有關(guān)研究結(jié)果,進(jìn)一步厘清期現(xiàn)貨市場(chǎng)關(guān)系,進(jìn)而深化對(duì)于股指期貨功能作用的認(rèn)識(shí)｡

一､股指期貨成功復(fù)制現(xiàn)貨交易,雙軌結(jié)構(gòu)增加了市場(chǎng)穩(wěn)定性

股指期貨的定價(jià)由現(xiàn)貨指數(shù)價(jià)格決定,在到期日存在強(qiáng)制收斂,因此股指期貨交易實(shí)際上復(fù)制了指數(shù)現(xiàn)貨交易,股指期貨市場(chǎng)成為了現(xiàn)貨市場(chǎng)的“影子市場(chǎng)”｡影子市場(chǎng)的出現(xiàn),使得原本單軌市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變?yōu)殡p軌結(jié)構(gòu),可以增強(qiáng)市場(chǎng)穩(wěn)定性｡兩條腿比一條腿走路要更加穩(wěn)定,通過(guò)這個(gè)高度復(fù)制､嚴(yán)格管理､有效運(yùn)轉(zhuǎn)的“影子市場(chǎng)”,可以實(shí)現(xiàn)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的分割､轉(zhuǎn)移和化解,實(shí)現(xiàn)管理現(xiàn)貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)､服務(wù)現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)展的最終目的｡

(一)現(xiàn)貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)有了轉(zhuǎn)嫁的媒介和疏通的渠道

出現(xiàn)股指期貨市場(chǎng)之后,投資者可以通過(guò)賣(mài)出股指期貨完成套期保值交易來(lái)對(duì)沖現(xiàn)貨頭寸風(fēng)險(xiǎn),這可以進(jìn)一步健全避險(xiǎn)機(jī)制｡其結(jié)果,一是提高了投資者長(zhǎng)期持股意愿,避免了現(xiàn)貨市場(chǎng)上的頻繁買(mǎi)賣(mài),提高了市場(chǎng)的交易穩(wěn)定性;二是將現(xiàn)貨市場(chǎng)的敞口風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到了期貨市場(chǎng),即通過(guò)套期保值交易,將自身原本的現(xiàn)貨頭寸風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了期貨對(duì)手方,在風(fēng)險(xiǎn)不能根本消除的前提下優(yōu)化了風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)構(gòu)配置,從而將風(fēng)險(xiǎn)從不愿承擔(dān)者轉(zhuǎn)移到了愿意承擔(dān)者,提高了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性 ;三是使得現(xiàn)貨市場(chǎng)拋壓得到了有效的分流,由股指期貨市場(chǎng)進(jìn)行承接,避免現(xiàn)貨市場(chǎng)出現(xiàn)更大的跌幅,拓展了風(fēng)險(xiǎn)釋放渠道,這種效果在危機(jī)狀況下的極端行情中表現(xiàn)得更為顯著,2008年金融海嘯中全球祭出“禁空令”的初衷就在于此 ｡總的來(lái)看,股指期貨不能避免危機(jī)的發(fā)生,不能改變市場(chǎng)的根本走勢(shì),但是,如果沒(méi)有股指期貨的穩(wěn)定運(yùn)行和充分發(fā)揮功能,股市跌幅可能更大､跌勢(shì)可能更兇,后果可能更加嚴(yán)重｡正如雍志強(qiáng)(2008)所指出,此次金融海嘯中,股指期貨“有助于減緩美國(guó)股市的崩盤(pán)式下跌” ｡楊再斌(2008)統(tǒng)計(jì)了30個(gè)市場(chǎng)自美國(guó)次級(jí)貸危機(jī)爆發(fā)以來(lái)的最大跌幅,結(jié)果表明22個(gè)已經(jīng)推出股指期貨國(guó)家股票現(xiàn)貨平均跌幅為46.91%,8個(gè)沒(méi)有推出股指期貨國(guó)家現(xiàn)貨指數(shù)平均跌幅高達(dá)63.15%,巴西､墨西哥､印度､馬來(lái)西亞､泰國(guó)5個(gè)新興市場(chǎng)現(xiàn)貨指數(shù)跌幅僅為47.1%｡他也由此認(rèn)為,“此次危機(jī)中,有股指期貨的市場(chǎng),現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)幅度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于沒(méi)有股指期貨的市場(chǎng)” ｡

(二)現(xiàn)貨市場(chǎng)出現(xiàn)偏差時(shí)將受到期貨市場(chǎng)的約束

股指期貨市場(chǎng)的存在,使得現(xiàn)貨市場(chǎng)存在了一個(gè)對(duì)照和比較的標(biāo)準(zhǔn)｡一旦現(xiàn)貨市場(chǎng)出現(xiàn)異常情況,都會(huì)有來(lái)自期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)的力量自發(fā)糾正這種異常,使市場(chǎng)產(chǎn)生自身平衡機(jī)制,形成一種對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的約束和牽制力量｡其中,最顯著的就是期現(xiàn)貨價(jià)格之間的套利機(jī)制｡比如,當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格過(guò)高時(shí),市場(chǎng)上伺機(jī)而動(dòng)的套利力量就會(huì)傾巢而出,賣(mài)出現(xiàn)貨､買(mǎi)入期貨,從而縮小期現(xiàn)貨價(jià)差,維持一個(gè)市場(chǎng)合理的定價(jià)水平;當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格過(guò)低時(shí),則會(huì)買(mǎi)入現(xiàn)貨､賣(mài)出期貨,縮小期現(xiàn)貨價(jià)差,維持市場(chǎng)合理的定價(jià)水平｡套利機(jī)制的形成,使得期貨價(jià)格進(jìn)一步向現(xiàn)貨價(jià)格收斂,強(qiáng)化了雙軌市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的一致性,提高了定價(jià)有效性和市場(chǎng)穩(wěn)定性｡

(三)現(xiàn)貨市場(chǎng)得到拓展,產(chǎn)生了顯著的協(xié)同效應(yīng)

有了股指期貨之后,不是簡(jiǎn)單地增加了一個(gè)市場(chǎng),而是產(chǎn)生了“1+1>2”的協(xié)同效果｡一是交易策略､金融產(chǎn)品和交易工具更加豐富｡基于期現(xiàn)貨交易策略的組合使用,出現(xiàn)了一些更為多樣的選擇和效果,投資組合保險(xiǎn)就是非常典型的例子｡基于這些新策略的產(chǎn)品就更為豐富,紛紛以基金､集合理財(cái)､信托產(chǎn)品､銀行理財(cái)產(chǎn)品等形式展現(xiàn)出來(lái)｡而對(duì)快速執(zhí)行程序化交易以及指數(shù)化套利等策略的需要,促進(jìn)了交易工具的發(fā)展,如美國(guó)改進(jìn)了指定指令轉(zhuǎn)換系統(tǒng)(Designated Order Turnaround,DOT) ｡二是投資者結(jié)構(gòu)得到完善｡與現(xiàn)貨市場(chǎng)原本較為單一的投資者結(jié)構(gòu)相比,股指期貨市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)更為豐富,不但有投機(jī)者,而且還有套保者､套利者等,豐富的投資者結(jié)構(gòu)形成了多元化的交易結(jié)構(gòu),也增強(qiáng)了市場(chǎng)穩(wěn)定性｡三是市場(chǎng)流動(dòng)性得到改善｡避險(xiǎn)工具的出現(xiàn)提高了資金安全性,吸引了更多資金入市,使得現(xiàn)貨市場(chǎng)的流動(dòng)性得到進(jìn)一步改善｡Grossman和Miller(1988)指出,股指期貨市場(chǎng)的建立吸引了更多的交易商及新資本加入到以股票為基礎(chǔ)的證券交易中,這額外增加的流動(dòng)性使得股市能方便地承接更大宗的交易,而不會(huì)引發(fā)股價(jià)的巨大波動(dòng)[1]｡Kling(1986)認(rèn)為做市商風(fēng)險(xiǎn)的降低,也會(huì)導(dǎo)致現(xiàn)貨市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)價(jià)差的降低[2]｡同時(shí),Kuserk和Locke(1994)發(fā)現(xiàn)紐約證券交易所的交易量因?yàn)橹ゼ痈缟唐方灰姿呐R時(shí)性關(guān)閉而萎縮,而且下降幅度超過(guò)了指數(shù)套利的影響,也證明期貨市場(chǎng)對(duì)活躍現(xiàn)貨市場(chǎng)的重要性｡四是增加了市場(chǎng)的有效性｡期貨產(chǎn)品的引入,拓展了原本只有股票債券產(chǎn)品的資本市場(chǎng)的有效邊界,即在風(fēng)險(xiǎn)一定的情況下提高了潛在收益,或在收益一定的情況下降低了對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)程度,有效地增進(jìn)了市場(chǎng)的有效性,導(dǎo)致整個(gè)社會(huì)福利的增加｡例如Ross(1976)認(rèn)為,期貨期權(quán)市場(chǎng)的出現(xiàn)有助于完善市場(chǎng),從不完全市場(chǎng)轉(zhuǎn)變?yōu)橥耆袌?chǎng)將導(dǎo)致整個(gè)社會(huì)福利的增加[3]｡

特別是對(duì)不存在賣(mài)空機(jī)制的現(xiàn)貨市場(chǎng)來(lái)說(shuō),上述效果將更為顯著和有效｡目前,許多市場(chǎng)還沒(méi)有推出賣(mài)空機(jī)制,只能做多不能做空,單邊剛性運(yùn)行,更容易出現(xiàn)大起大落大波動(dòng)的局面｡我國(guó)市場(chǎng)就是這樣 ,波動(dòng)情況非常典型｡在這種環(huán)境中,推出股指期貨對(duì)市場(chǎng)所帶來(lái)結(jié)構(gòu)完善和機(jī)制健全效果更加顯著,市場(chǎng)需求也更為迫切｡

二､期貨交易方式提升了股指期貨的市場(chǎng)交易效率

股指期貨市場(chǎng)不是對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的簡(jiǎn)單復(fù)制,而是以期貨交易方式對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的有效復(fù)制｡期貨交易方式的采用,并經(jīng)過(guò)二十多年全球?qū)嵺`的積累和完善,使得股指期貨市場(chǎng)在微觀結(jié)構(gòu)上比現(xiàn)貨市場(chǎng)具有更多的交易特點(diǎn),有助于提升市場(chǎng)交易效率｡

(一)股指期貨具有速度快､交易成本低､采取保證金杠桿交易等特點(diǎn)

這些基本特點(diǎn)使得股指期貨能夠迅速反應(yīng),低成本､高效､及時(shí)地成交,提高了資金使用效率,鎖定并化解風(fēng)險(xiǎn)｡Fleming等(1996)認(rèn)為知情交易者傾向于選擇交易成本最低的市場(chǎng)交易[4];Kawaller等(1987)認(rèn)為知情交易者選擇期貨市場(chǎng)進(jìn)行交易還因?yàn)楦軛U作用的存在[5]｡因此,在壞消息突然來(lái)臨時(shí),投資者傾向于第一時(shí)間在期貨市場(chǎng)做風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖,這主要是因?yàn)槠谪浗灰壮山豢?#65380;成本低 ､資金占用少､使用效率高｡

(二)股指期貨市場(chǎng)流動(dòng)性更好

目前,全球股指期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)的成交金額比較接近｡但股指期貨市場(chǎng)交易品種明顯比現(xiàn)貨市場(chǎng)少得多,表明股指期貨市場(chǎng)的交易深度要好得多｡肖輝(2006)也認(rèn)為,由于兩個(gè)市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的不同,股指期貨市場(chǎng)的流動(dòng)性比股指現(xiàn)貨市場(chǎng)的流動(dòng)性要好[6]｡金融市場(chǎng)是具有流動(dòng)性吸引的特點(diǎn),通常一個(gè)流動(dòng)性好的市場(chǎng)將會(huì)吸引更多的交易,因此,流動(dòng)性更好的期貨市場(chǎng)對(duì)投資者具有很大的吸引力｡

(三)股指期貨具有便捷的雙向交易機(jī)制

股指期貨是雙向交易的品種,相比股票賣(mài)空機(jī)制,成本更低､效率更高｡股票也可以賣(mài)空,但不是在所有市場(chǎng)都可以賣(mài)空,而且即便可以賣(mài)空其效率也顯著不如股指期貨,在保證金比例､期限､數(shù)額和數(shù)量等條款上都更為嚴(yán)格,一般還存在提價(jià)交易規(guī)則(Up-tick Rule)的限制｡相比之下,股指期貨定價(jià)效率高､交易規(guī)模大､流動(dòng)性好､抗操縱性強(qiáng),更是能夠提供做空機(jī)制并且安全可控的產(chǎn)品[7] ｡

(四)股指期貨在交易時(shí)間上具有跨度大的特點(diǎn)

股指期貨能夠更為及時(shí)地根據(jù)市場(chǎng)最新信息做出必要反映｡股指期貨一般都比相應(yīng)現(xiàn)貨市場(chǎng)早開(kāi)盤(pán)一段時(shí)間,晚收盤(pán)一段時(shí)間,甚至有些交易所的部分品種已經(jīng)在電子盤(pán)上實(shí)行24小時(shí)連續(xù)交易｡這就使得股指期貨的交易時(shí)段可以完全覆蓋現(xiàn)貨交易時(shí)段,還能在其它時(shí)段也提供交易｡其結(jié)果,一是股指期貨在早開(kāi)盤(pán)和晚收盤(pán)時(shí)段更多地吸收了市場(chǎng)信息的沖擊,從而降低了市場(chǎng)信息對(duì)開(kāi)盤(pán)后的現(xiàn)貨市場(chǎng)的沖擊,提高了現(xiàn)貨市場(chǎng)的穩(wěn)定性;二是在現(xiàn)貨價(jià)格不存在或尚未完全反應(yīng)市場(chǎng)信息的情況下,期貨市場(chǎng)為現(xiàn)貨市場(chǎng)提供了價(jià)格指示和參考｡

(五)股指期貨市場(chǎng)風(fēng)控手段更為完備

相比股票市場(chǎng),股指期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制手段更齊備,除了漲跌停板､暫停交易等基礎(chǔ)措施外,還有提高保證金比例､熔斷､強(qiáng)平､強(qiáng)減等措施,能夠做到市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)可控可測(cè)｡嚴(yán)格有效的風(fēng)險(xiǎn)防控措施,能夠保障股指期貨市場(chǎng)在極端市場(chǎng)行情下平穩(wěn)運(yùn)行｡在此次金融危機(jī)中,盡管股指期貨隨著全球股市大幅波動(dòng)出現(xiàn)同步劇烈震蕩走勢(shì),交易量､持倉(cāng)量大幅增加,風(fēng)險(xiǎn)管理壓力倍增,但截至目前,全球32個(gè)國(guó)家與地區(qū)的43家交易所上市的389種股指期貨產(chǎn)品 ,均較平穩(wěn)地經(jīng)受住了危機(jī)中極端行情的考驗(yàn)｡沒(méi)有一個(gè)市場(chǎng)因股指期貨和期權(quán)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題,也沒(méi)有一個(gè)交易所因?yàn)楣芍钙谪浖捌跈?quán)出現(xiàn)結(jié)算會(huì)員大面積違約現(xiàn)象｡穩(wěn)定運(yùn)行的股指期貨市場(chǎng),為功能充分發(fā)揮奠定了良好的基礎(chǔ)｡

三､股指期貨價(jià)格包含了更多內(nèi)容,促進(jìn)了市場(chǎng)信息的擴(kuò)散

股指期貨復(fù)制了現(xiàn)貨交易,并以期貨交易方式提高了交易執(zhí)行效率,最終使得股指期貨價(jià)格比現(xiàn)貨價(jià)格包含了更多的內(nèi)容｡股指期貨在信息揭示和傳導(dǎo)上有著更加獨(dú)特的作用,有效地促進(jìn)了信息在市場(chǎng)中的傳播,使得市場(chǎng)能夠及時(shí)地化解風(fēng)險(xiǎn)沖擊,通過(guò)日常小幅波動(dòng)化解剛性運(yùn)行中的大幅波動(dòng),提高了市場(chǎng)效率和穩(wěn)定性｡

(一)股指期貨價(jià)格具有一定的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能

前面提到了在現(xiàn)貨價(jià)格缺失或信息反映尚不充分的情況下期貨價(jià)格的存在意義｡實(shí)際上,大部分研究認(rèn)為,即使在期現(xiàn)貨價(jià)格同時(shí)正常存在的情況下,由于期貨交易的迅速､高效､便捷,期貨價(jià)格也要比現(xiàn)貨價(jià)格更快地反映新信息,具有一定的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能｡

一是股指期貨市場(chǎng)相比現(xiàn)貨市場(chǎng)對(duì)信息發(fā)現(xiàn)的貢獻(xiàn)度更高｡Froot和Perold(1995)認(rèn)為由于標(biāo)普500指數(shù)期貨上市后更好地發(fā)揮了價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能,使得股票價(jià)格更加迅速地反映市場(chǎng)層面的消息,使得標(biāo)普500指數(shù)15分鐘收益率的一階序列相關(guān)系數(shù)從1983年的0.35下降到1987年的-0.05[8]｡Tse(1999)分析1997-1998年道•瓊斯指數(shù)1分鐘收益率,結(jié)果發(fā)現(xiàn)道指期貨對(duì)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的貢獻(xiàn)度為88%,為指數(shù)僅為12%[9]｡Kurov和Lasser(2004)以及Ates和Wang(2005)還分別對(duì)標(biāo)普500指數(shù)以及納斯達(dá)克100指數(shù)的期貨及電子交易的小型期貨在價(jià)格發(fā)現(xiàn)方面進(jìn)行研究,一致發(fā)現(xiàn)小型期貨合約由于流動(dòng)性更好､交易成本更低,具有更高的信息貢獻(xiàn)度[10][11]｡

二是信息由期貨市場(chǎng)傳播到現(xiàn)貨市場(chǎng),期貨價(jià)格存在比較明顯的領(lǐng)先關(guān)系,領(lǐng)先時(shí)間大約為5-45分鐘｡例如,Chou和Chung(2004)研究2000-2001年標(biāo)普500指數(shù)､道•瓊斯指數(shù)以及納斯達(dá)克100指數(shù)的小型期貨合約以及指數(shù)對(duì)應(yīng)的ETF的5分鐘收益率,結(jié)果發(fā)現(xiàn)每個(gè)指數(shù)的期貨價(jià)格都要比現(xiàn)貨價(jià)格領(lǐng)先30分鐘[12]｡同時(shí)也必須強(qiáng)調(diào),股指期貨市場(chǎng)的所謂價(jià)格發(fā)現(xiàn),只是基于交易機(jī)制的優(yōu)勢(shì),在信息反映上快于現(xiàn)貨市場(chǎng),而不是發(fā)現(xiàn)了現(xiàn)貨市場(chǎng)不能發(fā)現(xiàn)的信息,更不會(huì)因此而改變現(xiàn)貨市場(chǎng)的基本功能和基本走勢(shì)｡

(二)股指期貨價(jià)格反映了一定期限結(jié)構(gòu)的現(xiàn)貨價(jià)格

股指期貨市場(chǎng)以期貨方式對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)進(jìn)行復(fù)制的同時(shí),在時(shí)間維度上也對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)行了梳理､拓展和判斷,形成了一個(gè)期貨價(jià)格序列,反映著具有一定期限結(jié)構(gòu)的現(xiàn)貨價(jià)格預(yù)期,有助于提高現(xiàn)貨市場(chǎng)的可預(yù)期性,進(jìn)而提高市場(chǎng)的有效性｡一是類(lèi)似于利率期限結(jié)構(gòu),股指期貨市場(chǎng)上產(chǎn)生多個(gè)價(jià)格,形成了具有一定期限結(jié)構(gòu)的現(xiàn)貨價(jià)格的反映,展示著市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格的判斷｡簡(jiǎn)單來(lái)看,它可以被用來(lái)判斷未來(lái)價(jià)格走勢(shì),如果遠(yuǎn)期價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于指數(shù)價(jià)格,可能說(shuō)明市場(chǎng)強(qiáng)烈看空后市,反之亦然｡二是假設(shè)市場(chǎng)十分有效,套利十分充分,期貨價(jià)格將是以指數(shù)價(jià)格為基礎(chǔ)對(duì)未來(lái)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率以及紅利率進(jìn)行調(diào)整后的結(jié)果｡這樣,期貨價(jià)格所揭示的期限結(jié)構(gòu)曲線形狀也將反映出市場(chǎng)對(duì)紅利率以及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的變化判斷｡三是股指期貨市場(chǎng)不僅通過(guò)近月合約產(chǎn)生了對(duì)市場(chǎng)近期價(jià)格的判斷,同時(shí)也通過(guò)遠(yuǎn)月合約產(chǎn)生了對(duì)市場(chǎng)遠(yuǎn)期價(jià)格的判斷,提示了未來(lái)情況,有助于穩(wěn)定預(yù)期｡這在危機(jī)中顯得更為重要,危機(jī)中的人們恐慌情緒嚴(yán)重,普遍對(duì)未來(lái)失去信心,習(xí)慣性地過(guò)于悲觀｡而現(xiàn)貨市場(chǎng)只有一個(gè)當(dāng)前價(jià)格,集中地反映了危機(jī)中全部負(fù)面信息以及對(duì)未來(lái)的全部恐懼情緒,難免出現(xiàn)超調(diào);相比而言,期貨市場(chǎng)遠(yuǎn)月合約價(jià)格則會(huì)把危機(jī)的持續(xù)時(shí)間等其他因素考慮進(jìn)來(lái),避免受到危機(jī)中恐慌情緒的過(guò)度影響,相比現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)更加穩(wěn)健,有利于穩(wěn)定市場(chǎng)信心 ｡

四､股指期貨更適合在危機(jī)條件下發(fā)揮避險(xiǎn)和穩(wěn)定作用

當(dāng)現(xiàn)貨市場(chǎng)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候,股指期貨的交易量､持倉(cāng)量越是增加｡隨著2008年9月14日雷曼公司倒閉等負(fù)面消息的傳出,全球市場(chǎng)劇烈動(dòng)蕩,風(fēng)險(xiǎn)加劇｡CME的E-Mini標(biāo)普500指數(shù)期貨､歐洲期貨交易所(Eruex)Stoxx50指數(shù)期貨和英國(guó)國(guó)際金融期貨交易所(Liffe)FT100指數(shù)期貨9月份成交量環(huán)比分別增長(zhǎng)了110.70%､133.51%和148.51%,9月份的持倉(cāng)量則環(huán)比分別增長(zhǎng)了8.41%､6.93%和5.13%｡實(shí)際上,每逢市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)都是如此｡體現(xiàn)了股指期貨作為風(fēng)險(xiǎn)管理工具的功能與作用｡

(一)危機(jī)中的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)特征適合股指期貨發(fā)揮作用

正常市場(chǎng)條件下,系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)較小而個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)比重更大,基本的信息鏈條是:個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)個(gè)股價(jià)格變化指數(shù)價(jià)格變化/系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)期貨價(jià)格變化｡股指期貨復(fù)制的是指數(shù)現(xiàn)貨,通過(guò)直接跟蹤指數(shù)變化,反映系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)變化,而反映并化解個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)的成本要更高,效果也相對(duì)不顯著｡但在危機(jī)情況下,系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)成為主要風(fēng)險(xiǎn),這時(shí)的信息鏈條是:系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)/指數(shù)價(jià)格股指期貨價(jià)格變化｡股指期貨在反映和化解系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的作用與效果更顯著,成本更低,在信息傳播中主動(dòng)性更強(qiáng)｡對(duì)此,Miller(1990)､肖輝(2006)等都有相關(guān)論述[13]｡

(二)危機(jī)中的成交要求適合股指期貨發(fā)揮作用

從交易執(zhí)行上看,價(jià)格和時(shí)間是兩個(gè)基本的追求要素｡一般情況下價(jià)格更為重要,而在緊急情況下時(shí)間即速度更為關(guān)鍵｡金融危機(jī)中,信息瞬間萬(wàn)變､機(jī)會(huì)稍縱即逝,這種環(huán)境要求投資者盡快做出決策,并盡快達(dá)成交易｡前面已經(jīng)提到,相比股票,股指期貨在交易上具有速度快､成本低､保證金杠桿性質(zhì)等特點(diǎn),能夠更加滿(mǎn)足這種環(huán)境下的交易要求｡因此,越是在危機(jī)情況下,對(duì)于股指期貨的交易關(guān)注度越高｡

(三)危機(jī)期間股指期貨市場(chǎng)仍能保持充沛的流動(dòng)性

喪失流動(dòng)性的市場(chǎng),無(wú)法發(fā)揮應(yīng)有的作用｡市場(chǎng)動(dòng)蕩時(shí)期,現(xiàn)貨市場(chǎng)流動(dòng)性會(huì)萎縮,而期貨等衍生品市場(chǎng)流動(dòng)性卻會(huì)提高｡究其原因,一是危機(jī)中投資者關(guān)注并使用股指期貨這一風(fēng)險(xiǎn)管理工具的興趣和可能性更大,因而股指期貨能夠比股票等現(xiàn)貨市場(chǎng)品種有著更好的交易表現(xiàn);二是股指期貨市場(chǎng)交易模式比較豐富,不但有投機(jī),而且還有套保､套利等交易｡尤其是套利交易,通過(guò)主動(dòng)積極地捕捉市場(chǎng)機(jī)會(huì),為市場(chǎng)提供了流動(dòng)性｡Fremault(1991)就指出,套利增加了期現(xiàn)貨市場(chǎng)的流動(dòng)性以及風(fēng)險(xiǎn)承受能力｡危機(jī)期間充沛的流動(dòng)性,使得股指期貨的作用和功能得以充分發(fā)揮[14]｡

五､總結(jié)與建議

本文從完善市場(chǎng)結(jié)構(gòu)､提高交易執(zhí)行效率和促進(jìn)市場(chǎng)信息傳播三個(gè)方面,由淺入深地展開(kāi)了期現(xiàn)貨市場(chǎng)關(guān)系的梳理和分析｡股指期貨市場(chǎng)的出現(xiàn),一是使得原本現(xiàn)貨市場(chǎng)單軌運(yùn)行的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變?yōu)榱似诂F(xiàn)貨市場(chǎng)雙軌運(yùn)行的新結(jié)構(gòu),增加了市場(chǎng)穩(wěn)定性;二是依托期貨交易方式的獨(dú)特機(jī)制,大大提高了交易執(zhí)行效率;三是期貨價(jià)格也因此包含了更多內(nèi)容,促進(jìn)了市場(chǎng)信息的傳播與擴(kuò)散｡同時(shí),股指期貨的獨(dú)特設(shè)計(jì)使得其非常適合在危機(jī)條件下保持正常運(yùn)行,充分發(fā)揮功能,是一個(gè)重要的風(fēng)險(xiǎn)管理工具｡股指期貨市場(chǎng)對(duì)于現(xiàn)貨市場(chǎng)的補(bǔ)充､完善和服務(wù)的功能定位十分明確,規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和穩(wěn)定市場(chǎng)的作用十分突出,已經(jīng)成為現(xiàn)代資本市場(chǎng)的重要組成部分和基礎(chǔ)性的內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制｡

本文認(rèn)為,全球股指期貨市場(chǎng)已經(jīng)在此次金融海嘯中以出色的表現(xiàn)生動(dòng)地詮釋了一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)管理工具的功能和作用｡相反,我國(guó)缺乏股指期貨等避險(xiǎn)機(jī)制,投資者在大災(zāi)之前束手無(wú)策,一些股票型基金甚至不得不維持60%的最低倉(cāng)位,損失十分慘重,被動(dòng)局面可想而知｡簡(jiǎn)單來(lái)看,沒(méi)有股指期貨,股票市場(chǎng)就是在“裸奔”｡并且,隨著股票市場(chǎng)規(guī)模的增大,市場(chǎng)大起大落所帶來(lái)的影響越來(lái)越大,進(jìn)一步完善市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制,提高市場(chǎng)運(yùn)行質(zhì)量的必要性和緊迫性越來(lái)越顯著｡為了促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)的持續(xù)健康穩(wěn)定發(fā)展,有必要盡快上市股指期貨[15]｡

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Research on the Relationship between Stock Index Future Market and Stock Market

CAI Xiang-hui

(Economical Institute Fudan University ,Shanghai 200433,China)

第3篇：關(guān)于七夕的古詩(shī)范文

【論文摘要】股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司所有權(quán)的結(jié)構(gòu)安排,決定著公司治理的有效性,進(jìn)而影響公司業(yè)績(jī)。本文以深圳 證券 交易所上市的中小公司為研究對(duì)象,對(duì)股權(quán)集中度和股權(quán)性質(zhì)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響進(jìn)行實(shí)證分析。

現(xiàn)代企業(yè)理論研究表明,股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)。良好的股權(quán)結(jié)構(gòu)能優(yōu)化公司董事會(huì)構(gòu)成,有效地激勵(lì)和約束經(jīng)理人員,促進(jìn)公司形成相互制衡的治理結(jié)構(gòu),從而提高公司業(yè)績(jī)。一般認(rèn)為,股權(quán)結(jié)構(gòu)包含兩層含義:一是股權(quán)集中度,二是股權(quán)性質(zhì),即各個(gè)不同背景的股東集團(tuán)分別持有多少股份。本文以2006年12月31日以前在深圳上市的中小企業(yè)為樣本研究第一大股東持股比例以及不同性質(zhì)股東持股比例與公司業(yè)績(jī)的關(guān)系。

一、理論背景與研究假設(shè)

(一)股權(quán)集中度與業(yè)績(jī)

大股東對(duì)公司治理會(huì)產(chǎn)生兩種相反的效應(yīng),即利益趨同效應(yīng)和利益侵占效應(yīng)。一方面,大股東具有足夠的激勵(lì)去收集信息并有效監(jiān)督 管理 層,從而避免股權(quán)高度分散情況下的“搭便車(chē)”問(wèn)題,而股價(jià)上漲帶來(lái)的財(cái)富使大股東和企業(yè)的利益趨于一致;但另一方面,大股東往往也會(huì)通過(guò)委派自己人的方式直接參與和干涉公司的經(jīng)營(yíng)管理,為自己牟取利益,從而侵害公司的利益。正是由于這兩種效應(yīng)的存在,使得大股東對(duì) 上市公司 的價(jià)值和績(jī)效的影響出現(xiàn)了不一致的結(jié)論。對(duì)有相對(duì)控股股東或其它大股東的公司,股東對(duì)經(jīng)理的監(jiān)督往往有效,他們因持有相當(dāng)數(shù)量的股份而具有監(jiān)督動(dòng)力,不會(huì)產(chǎn)生“搭便車(chē)”的動(dòng)機(jī)。同時(shí),他們?yōu)榱俗陨砝娴玫奖Ｕ?對(duì)第一大股東的利益侵占效應(yīng)會(huì)起到制衡作用。

實(shí)證研究方面,國(guó)內(nèi)學(xué)者孫永祥、黃祖輝(1999)發(fā)現(xiàn),有一定集中度,有相對(duì)控股股東并且有其他大股東的存在,總體而言最有利于公司治理機(jī)制發(fā)揮作用,公司業(yè)績(jī)也趨于最大。朱小平、陳仲威(2007)以滬深兩市55家商業(yè)上市公司為樣本,對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績(jī)的關(guān)系進(jìn)行回歸分析,結(jié)論表明第一大股東的控制能力對(duì)公司業(yè)績(jī)有顯著的負(fù)面影響。楊 水利 、楊萬(wàn)順(2008)研究表明第二至第五大股東持股比例與公司治理績(jī)效顯著正相關(guān)。張傳洲(2008)研究發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)第一大股東持股比例同企業(yè)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)效率存在不顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。張?zhí)礻?yáng)(2008)以2005年以前在我國(guó)滬、深兩地上市的196家民營(yíng)上市公司為樣本,研究發(fā)現(xiàn)最終控制人所擁有的控制權(quán)比例越大,公司價(jià)值越低。

根據(jù)以上分析,筆者提出假設(shè)一:第一大股東持股比例與業(yè)績(jī)負(fù)相關(guān)。

假設(shè)二:股權(quán)制衡度與業(yè)績(jī)正相關(guān)。

(二)股權(quán)性質(zhì)與業(yè)績(jī)

不同性質(zhì)的股東由于治理偏好、治理能力及行為取向的不同,對(duì)公司績(jī)效的影響也不同。

1.自然人股東對(duì)業(yè)績(jī)的影響

在中小企業(yè)中,處于前五大股東中的自然人往往是企業(yè)的實(shí)際管理和控制者,其所控制的企業(yè)大部分屬于家族企業(yè)。在這類(lèi)企業(yè)中,處于控股地位的自然人股東與企業(yè)的利益高度一致,他們對(duì)提升企業(yè)的業(yè)績(jī)有極大的積極性和主動(dòng)性。實(shí)證研究方面,孫敬水、俞利峰(2007)以浙江省民營(yíng)上市公司為樣本,實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)高管人員持股比例與公司績(jī)效存在正相關(guān)。張傳洲(2008)以2006年前在深圳中小企業(yè)板上市的102家上市公司為樣本,實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)管理層持股比例與企業(yè)現(xiàn)期經(jīng)營(yíng)績(jī)效顯著正相關(guān)。

根據(jù)以上分析,提出假設(shè)三:自然人股東持股比例與業(yè)績(jī)正相關(guān)。

2.法人股東對(duì)對(duì)業(yè)績(jī)的影響

一方面,因?yàn)楦鱾€(gè)法人擁有自身獨(dú)立的利益,同時(shí)由于法人股所代表的資本有相當(dāng)一部分是私人資本和集體所有的資本,因此法人股東對(duì)企業(yè)監(jiān)控的積極性要高于國(guó)家股東(或其委托人),又由于法人股東持有股份數(shù)往往都較大,他們比較關(guān)注企業(yè)的中長(zhǎng)期發(fā)展情況,對(duì)企業(yè)的監(jiān)督比較有效。但另一方面,由于目前我國(guó)證券 市場(chǎng) 還不規(guī)范,企業(yè)上市重籌資的圈錢(qián)現(xiàn)象仍較為普遍,不少法人持股的民營(yíng)上市公司也是通過(guò)上市來(lái)圈錢(qián),較少關(guān)心上市公司的運(yùn)營(yíng)狀況,致使很多企業(yè)上市或配股的目的就是為了籌措權(quán)益資本,為其母公司或關(guān)聯(lián)公司解決資金困難,一旦籌措資金得手后,這些資金很快就被其關(guān)聯(lián)公司卷走,很少用于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng),因此對(duì)上市公司業(yè)績(jī)會(huì)有不利影響。

實(shí)證研究方面,研究發(fā)現(xiàn)法人股所占比重與公司業(yè)績(jī)顯著正相關(guān)的有許小年、王燕(2000),張(2000)以及孫菊生、李小俊(2006)等,而林長(zhǎng)泉(2004),孫敬水、俞利峰(2007)得出了法人股比例與公司業(yè)績(jī)相關(guān)關(guān)系不顯著的結(jié)論。

根據(jù)以上分析,得出假設(shè)四:法人股東持股比例與業(yè)績(jī)關(guān)系不確定。

3.國(guó)家股東對(duì)業(yè)績(jī)的影響

國(guó)家股持股主體缺位問(wèn)題已引起了廣泛的關(guān)注。國(guó)家股東存在著較嚴(yán)重的問(wèn)題,所有者權(quán)能?chē)?yán)重弱化。國(guó)家作為企業(yè)的所有者或股東,自身是沒(méi)有能力控制企業(yè)的,而其所委托的 行政 機(jī)關(guān)、政府官員也沒(méi)有真正的積極性去監(jiān)督企業(yè)。因?yàn)樾姓C(jī)關(guān)與政府官員雖然有剩余控制權(quán),但沒(méi)有剩余索取權(quán),缺乏足夠的動(dòng)力去有效監(jiān)督和評(píng)價(jià)管理者,從而產(chǎn)生內(nèi)部人控制。陳曉、江東(2000),許小年、王燕(2000),孫菊生、李小俊(2006)等對(duì)國(guó)有股所占比重與公司業(yè)績(jī)的關(guān)系的實(shí)證研究,發(fā)現(xiàn)國(guó)有股比重與公司業(yè)績(jī)顯著負(fù)相關(guān)。

根據(jù)以上分析,提出假設(shè)五:國(guó)家股東持股比例與業(yè)績(jī)負(fù)相關(guān)。

二、樣本選取、變量的定義與研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選取

本文選取2006年12月31日前在深圳 證券 交易所上市的102家中小 上市公司 ,刪除1家st公司和4家在2007年更換第一大股東的公司,共得到97家上市公司作為最終研究樣本。本文所使用的數(shù)據(jù)全部來(lái)自上市公司對(duì)外公布的2007年度報(bào)告(數(shù)據(jù)來(lái)源,深圳證券交易所網(wǎng)站),計(jì)算分析過(guò)程利用spss完成。

(二)變量選擇

1.業(yè)績(jī)變量

衡量上市公司業(yè)績(jī)的 經(jīng)濟(jì) 指標(biāo)有很多,roe和tobinq是最常用的兩個(gè)指標(biāo)。但是在中國(guó),由于上市公司的股票價(jià)格并不能完全代表公司價(jià)值,而且公司資產(chǎn)的重置價(jià)值也難以準(zhǔn)確估算,因此tobinq并不適合用來(lái)衡量中國(guó)上市公司的業(yè)績(jī)。另外,由于roe是證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司進(jìn)行首次發(fā)行、配股和特別處理(st)的考核對(duì)象,企業(yè)對(duì)這一指標(biāo)進(jìn)行盈余 管理 的現(xiàn)象也比較嚴(yán)重,這導(dǎo)致roe并不能準(zhǔn)確代表公司業(yè)績(jī)。所以本文選用不易縱的總資產(chǎn)利潤(rùn)率roa(凈利潤(rùn)/總資產(chǎn))和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率cror(主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入)作為衡量公司業(yè)績(jī)的指標(biāo)。

2.股權(quán)集中度變量

對(duì)股權(quán)集中度的衡量一般有cr指數(shù)和z指數(shù)。

(1)cr指數(shù):指公司前n位大股東持股比例之和,本文采用第一大股東持股比例cri。

(2)z指數(shù):指公司第一大股東與第二大股東持股比例的比值。z指數(shù)越大,第一大股東與第二大股東的力量差異越大,第一大股東的優(yōu)勢(shì)越明顯。

(3)股權(quán)制衡度變量:為了考察其他大股東對(duì)第一大股東的制衡作用,本文選取第二、三大股東持股比例之和與第一大股東持股比例的比值(rsh23/1)作為股權(quán)制衡變量。

3.股權(quán)屬性變量

股權(quán)屬性變量一般采用國(guó)有股、法人股和流通股持股比例表示。由于對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響的主要是大股東,而且中小企業(yè)中自然人股東持股比例較大,因此本文對(duì)股權(quán)屬性變量的衡量采用前五大股東中自然人股東持股數(shù)與公司總股數(shù)的比值(pa)、前五大股東中法人股東持股數(shù)與公司總股數(shù)的比值(pl)以及前五大股東中國(guó)有股東(包括國(guó)有法人股東)持股數(shù)與公司總股數(shù)的比值(ps)。

4.控制變量

本文選擇公司規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)作為控制變量。公司規(guī)模指標(biāo)用總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)lna表示,資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)采用資產(chǎn)負(fù)債率d表示。

(三)回歸分析

本文采用線性回歸分析方法來(lái) 檢驗(yàn) 中小上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系。以公司業(yè)績(jī)指標(biāo)作為被解釋變量,以股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度和股權(quán)性質(zhì)指標(biāo)作為解釋變量。用最小二乘法進(jìn)行回歸分析?？紤]到cr1、z、rsh23/1之間以pa、pl、ps之間存在多重共線性,不能同時(shí)使用,筆者分別考察它們對(duì)總資產(chǎn)利潤(rùn)率roa和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率cror的影響。

三、研究結(jié)果分析

(一)對(duì)股權(quán)集中度與公司業(yè)績(jī)回歸結(jié)果的分析

從表1可以看出,在控制了公司規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率的情況下,第一大股東持股比例與總資產(chǎn)利潤(rùn)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率均呈顯著的負(fù)相關(guān),回歸系數(shù)分別通過(guò)5%和1%的置信度檢驗(yàn)。z指數(shù),即第一大股東與第二大股東的比值,與總資產(chǎn)利潤(rùn)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率均呈顯著負(fù)相關(guān),回歸系數(shù)分別通過(guò)1%和10%的置信度檢驗(yàn)。假設(shè)一成立,即第一大股東持股比例越大,公司業(yè)績(jī)?cè)讲?而且第一大股東對(duì)第二大股東的優(yōu)勢(shì)越明顯越不利于公司業(yè)績(jī)提升。表示股權(quán)制衡度的指標(biāo)第二、三大股東持股比例之和與第一大股東持股比例的比值與總資產(chǎn)利潤(rùn)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率均呈顯著的正相關(guān),回歸系數(shù)均通過(guò)了1%的置信度檢驗(yàn)。假設(shè)二成立,即第二、三大股東對(duì)第一大股東的制衡作用對(duì)公司業(yè)績(jī)提升有正面影響。

(二)對(duì)股權(quán)性質(zhì)與公司績(jī)效 統(tǒng)計(jì) 結(jié)果的分析

從表2可以看出,前五大股東中的自然人股東持股比例與總資產(chǎn)利潤(rùn)率正相關(guān),且通過(guò)了顯著性水平為5%的置信度檢驗(yàn)。前五大股東中的法人股和國(guó)家股持股比例都與總資產(chǎn)利潤(rùn)率負(fù)相關(guān),但都沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。當(dāng)以主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率為因變量時(shí),自然人股東持股比例與之正相關(guān),法人股東持股比例與之負(fù)相關(guān),國(guó)家股東持股比例與之正相關(guān),但上述相關(guān)關(guān)系均沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。上述結(jié)果驗(yàn)證了假設(shè)三和假設(shè)四,即自然人股東持股比例與公司業(yè)績(jī)存在正相關(guān)關(guān)系,法人股持股比例與公司業(yè)績(jī)不存在顯著線性關(guān)系。研究結(jié)果顯示國(guó)家股持股比例與公司業(yè)績(jī)不存在顯著線性關(guān)系,假設(shè)五沒(méi)有得到驗(yàn)證。其可能的原因是在中小企業(yè)中,國(guó)家股所占比重比較小,對(duì)公司業(yè)績(jī)作用不明顯。

四、主要結(jié)論

本文對(duì)深市中小板上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析,研究結(jié)果表明:由于中小企業(yè)中自然人控股的公司多為家族企業(yè),自然人大股東的利益與企業(yè)利益高度一致,因此其持股比例與公司業(yè)績(jī)存在顯著正相關(guān)。法人股東和國(guó)有股東持股比例與中小上市公司的業(yè)績(jī)不存在顯著相關(guān)性。對(duì)股權(quán)集中度與公司業(yè)績(jī)的實(shí)證分析表明第一大股東持股比例與公司業(yè)績(jī)存在顯著負(fù)向關(guān)系,即一股獨(dú)大不利于公司業(yè)績(jī)的提升。同時(shí)研究結(jié)果表明第二、三大股東對(duì)第一大股東的制衡作用與公司業(yè)績(jī)存在顯著正向關(guān)系。因此中小上市公司應(yīng)適當(dāng)降低第一大股東持股比例,通過(guò)

大股東間的制衡作用降低 成本 ,提升公司業(yè)績(jī)。

【主要參考文獻(xiàn)】

[1] 孫永祥,黃祖輝. 上市公司 股權(quán)結(jié)構(gòu)與績(jī)效[j]. 經(jīng)濟(jì) 研究,1999(12):38.

第4篇：關(guān)于七夕的古詩(shī)范文

【關(guān)鍵詞】變頻器；故障診斷；解決措施；日常維護(hù)

一、變頻器故障診斷分析

1、表態(tài)測(cè)試。確定變頻器中直流電源的N端或是P端，調(diào)整萬(wàn)用表至電阻X10檔，紅表棒與P連接，黑表棒與T、S、R連接，通常情況下會(huì)存在幾十歐姆的組織，且較為平衡。再進(jìn)行相反的操作，即在P端連接黑表棒，T、S、R連接紅表棒，此時(shí)阻值應(yīng)接近于無(wú)限大。N端連接紅表棒，并在此重復(fù)上述操作，均應(yīng)獲得相同的阻值。若發(fā)生下述情況，則可說(shuō)明電路發(fā)生了故障：第一，三相阻值不平衡，表明整流橋發(fā)生故障；第二，P端與紅表棒相互連接時(shí)，電阻接近無(wú)窮大，則可說(shuō)明發(fā)生了啟動(dòng)故障或整流橋故障。

2、動(dòng)態(tài)測(cè)試。動(dòng)態(tài)測(cè)試是在表態(tài)測(cè)試結(jié)束后進(jìn)行的一種變頻器故障測(cè)試方法，該測(cè)試技術(shù)需要注意下述問(wèn)題：第一，上電前要檢測(cè)輸入電壓是否存在錯(cuò)誤，將380V電源與220V級(jí)的變頻器相互連接會(huì)發(fā)生炸機(jī)現(xiàn)象，包括模塊、壓敏電阻和電容等。第二，對(duì)變頻器所有接插口的連接情況進(jìn)行檢查，若連接異?；蜻B接口松動(dòng)則會(huì)造成變頻器故障，若故障嚴(yán)重還會(huì)發(fā)生炸機(jī)現(xiàn)象。第三，上電后，對(duì)故障提示的內(nèi)容進(jìn)行檢查，從而對(duì)故障發(fā)生原因和類(lèi)型進(jìn)行初步判斷。第四，若未提示故障發(fā)生原因，則首先對(duì)參數(shù)設(shè)置情況進(jìn)行檢查，復(fù)歸所有參數(shù)后，在不連接電機(jī)的空載狀況下將變頻器啟動(dòng)，并對(duì)W、V、U三相輸出電壓值進(jìn)行測(cè)試。

3、變頻器出現(xiàn)過(guò)流、短路的原因有：（1）風(fēng)機(jī)不會(huì)正常運(yùn)轉(zhuǎn)，機(jī)內(nèi)的電源遭到了破壞。（2）如果沖擊負(fù)載或者傳動(dòng)機(jī)構(gòu)遇到故障，就會(huì)導(dǎo)致“卡住”問(wèn)題，出現(xiàn)在電動(dòng)機(jī)方面，從而突然增大電動(dòng)機(jī)的電流。（3）有短路問(wèn)題出現(xiàn)于變頻器的輸出側(cè)，也是非常重要的一個(gè)原因，比如有短路問(wèn)題存在于輸出端到電動(dòng)機(jī)之間的連接線，或者是短路問(wèn)題存在于電動(dòng)機(jī)內(nèi)部等等。（4）逆變管（IGBT）損壞。變頻器自身不能夠正常的工作，比如有異常出現(xiàn)于逆變橋中同一橋臂的兩個(gè)逆變器件的不斷交替工作過(guò)程中。在工作的過(guò)程中，如果導(dǎo)通了一個(gè)逆變管，那么將會(huì)直通同一個(gè)橋臂的上下器件，這樣就會(huì)導(dǎo)致短路問(wèn)題出現(xiàn)于直流電壓的正負(fù)極，從而產(chǎn)生一系列的故障；比如，因?yàn)橛兄^(guò)高的溫度，或者是逆變器件使用年限過(guò)長(zhǎng)等等。（5）如果控制電路或者驅(qū)動(dòng)電路出現(xiàn)了問(wèn)題，也會(huì)導(dǎo)致故障的發(fā)生。（6）升速時(shí)過(guò)電流 當(dāng)負(fù)載的慣性較大，而升速時(shí)間又設(shè)定的太短時(shí)，意味著在升速過(guò)程中，變頻器的工作頻率上升太快，電動(dòng)機(jī)的同步轉(zhuǎn)速迅速上升，而電動(dòng)機(jī)轉(zhuǎn)子的轉(zhuǎn)速因負(fù)載慣性較大而跟不上去，結(jié)果是升速電流太大。（7）降速中的過(guò)電流當(dāng)負(fù)載的慣性較大，而降速時(shí)間設(shè)定的太短時(shí)，也會(huì)引起過(guò)電流。因?yàn)?，降速時(shí)間太短，同步轉(zhuǎn)速迅速下降，而電動(dòng)機(jī)轉(zhuǎn)子因負(fù)載的慣性大，仍維持較高的轉(zhuǎn)速，這時(shí)同樣可以是轉(zhuǎn)子繞組切割磁力線的速度太大而產(chǎn)生過(guò)電流。（8）輸出板附著砂輪灰，電路銅箔腐蝕發(fā)生打火。

二、變頻器故障解決措施的研究分析

1、重故障時(shí)，系統(tǒng)立即切斷變壓電源，保存故障信息，并將系統(tǒng)鎖存。系統(tǒng)發(fā)出報(bào)警信號(hào)和故障指示。（1）接口板不通信：監(jiān)視器與I/O接口板未建立通訊。I/O接口板將每5秒鐘復(fù)位一次監(jiān)視器，在三分鐘左右仍未建立通訊，將判斷為重故障，檢查通訊線路是否接好，通訊線是否接好，I/O接口板是否工作正常，尤其是電源。（2）柜溫過(guò)熱：?jiǎn)卧駵y(cè)溫點(diǎn)的溫度大于60℃時(shí)，系統(tǒng)將柜溫保護(hù)。（3）變壓器過(guò)熱，變壓器溫控儀測(cè)量溫度大于其設(shè)置的跳閘溫度時(shí)，溫控儀跳閘觸點(diǎn)閉合，系統(tǒng)將變壓器過(guò)熱保護(hù)。（4）接口板故障：本地高壓分?jǐn)喟粹o閉合或I/O接口板上高壓分?jǐn)喽俗佣探訒r(shí)，系統(tǒng)將報(bào)接口板故障，此時(shí)應(yīng)檢查分?jǐn)喟粹o是否按下，高壓分?jǐn)喽俗邮欠穸搪?。?）高壓失電：高壓電源消失，一般由正常分操操作引起，若出現(xiàn)高壓異常分?jǐn)嗲闆r，要檢查開(kāi)關(guān)柜分閘回路。（6）變頻器過(guò)流：檢查參數(shù)設(shè)置加速時(shí)間是否太小，轉(zhuǎn)矩提升是否過(guò)大，啟動(dòng)頻率是否過(guò)高，電機(jī)或負(fù)載機(jī)械是否堵轉(zhuǎn)，點(diǎn)擊繞組和輸出電纜是否損壞，光纖是否插緊，主回路連接螺栓是否緊固，電源電壓是否過(guò)低，霍爾元件電源是否正常，霍爾元件輸出電源是否正確，如果排除了以上原因仍有故障，則更換控制器信號(hào)板。（7）電機(jī)過(guò)流：變頻器輸出電流大于電機(jī)額定電流1―2倍并超過(guò)兩分鐘，檢查參數(shù)設(shè)置電機(jī)額定電流設(shè)置是否正確，電機(jī)或負(fù)載機(jī)械是否堵轉(zhuǎn)，電機(jī)繞組和輸出電纜絕緣是否損壞，電源電壓是否過(guò)低。（8）單元故障：?jiǎn)卧收习ㄈ蹟嗥鞴收?、?qū)動(dòng)故障、單元過(guò)熱、直流母線過(guò)壓、光纖故障。（9）缺相故障：檢測(cè)到單元缺相時(shí)，報(bào)缺相故障，檢查是否因?yàn)橹麟娫匆穑瑔卧娜噙M(jìn)線是否松動(dòng)，進(jìn)線熔斷器是否完好，若熔斷器開(kāi)路，則更換單元。（10）驅(qū)動(dòng)故障：檢查單元檢測(cè)板是否短路，單元輸出端子是否短路，電機(jī)絕緣是否良好，負(fù)載是否存在機(jī)械故障。（11）單元過(guò)熱：?jiǎn)卧獌?nèi)散熱器溫度超過(guò)85℃時(shí)，溫度繼電器常閉點(diǎn)斷開(kāi)輸出單元過(guò)熱故障，檢查單元溫度繼電器故障是否正常，端子有無(wú)松動(dòng)。

2、輕故障時(shí)，系統(tǒng)發(fā)出報(bào)警信號(hào)，故障燈閃爍。輕故障包括：變壓器超溫報(bào)警，單元柜超溫報(bào)警，柜門(mén)打開(kāi)等，系統(tǒng)對(duì)輕故障僅做故障指示，系統(tǒng)不停機(jī)，故障處理后，報(bào)警自動(dòng)消失。（1）變壓器超溫報(bào)警：變壓器溫控儀測(cè)量溫度大于設(shè)制的報(bào)警溫度時(shí)，溫控儀超溫報(bào)警觸點(diǎn)閉合。此時(shí)，因檢查變壓器柜頂風(fēng)機(jī)或底側(cè)吹風(fēng)機(jī)是否工作正常，測(cè)溫電阻是否正常，有無(wú)斷線或線路接觸不良，過(guò)濾網(wǎng)是否堵塞，是否長(zhǎng)期工作于過(guò)載狀態(tài)，環(huán)境溫度是否過(guò)高，單元柜風(fēng)機(jī)控制和保護(hù)是否正常。（2）單元柜超溫報(bào)警：?jiǎn)卧駵y(cè)量點(diǎn)的溫度大于55℃時(shí)，系統(tǒng)將柜溫超過(guò)溫報(bào)警。此時(shí)應(yīng)檢查單元柜風(fēng)機(jī)是否工作正常，過(guò)濾網(wǎng)是否堵塞，是否長(zhǎng)期工作于過(guò)載狀態(tài)，環(huán)境溫度是否過(guò)高，單元柜風(fēng)機(jī)控制和保護(hù)電路是否正常。（3）柜門(mén)聯(lián)鎖報(bào)警：檢查所有柜門(mén)是否關(guān)閉到位，行程開(kāi)關(guān)是否工作正常。

三、變頻器的日常維護(hù)方法

變頻器的日常維護(hù)方法：（1）操作人員必須熟悉變頻器的基本工作原理、功能特點(diǎn)，具有電工操作常識(shí)。在對(duì)變頻器日常維護(hù)之前，必須保證設(shè)備總電源全部切斷；并且在變頻器顯示完全消失的3-30分鐘（根據(jù)變頻器的功率）后再進(jìn)行。（2）經(jīng)常檢查室內(nèi)溫度、通風(fēng)情況、維護(hù)室內(nèi)清潔衛(wèi)生。（3）經(jīng)常檢查變頻器是否有異常聲音、異味，檢查柜體是否發(fā)熱，排風(fēng)口是否有異味。（4）經(jīng)常檢查冷卻風(fēng)機(jī)是否運(yùn)轉(zhuǎn)正常，更換或清洗過(guò)濾網(wǎng)。（5）變頻器投入運(yùn)行一個(gè)月內(nèi)，將變壓器所有進(jìn)出線電纜、功率單元進(jìn)出線電纜、控制電纜緊固一遍，以后每半年緊固一遍，并用吸塵器清洗柜內(nèi)灰塵。（6）定期記錄變頻器運(yùn)行情況。

結(jié)束語(yǔ)

當(dāng)前在發(fā)展節(jié)能、低耗型國(guó)家的號(hào)召下，電機(jī)交流變頻調(diào)速技術(shù)，成為提高產(chǎn)品質(zhì)量、改善環(huán)境、節(jié)約能量的主要手段。變頻器雖然在工業(yè)生產(chǎn)中發(fā)揮了非常重要的作用，但其作用的發(fā)揮不僅取決于其自身技術(shù)的優(yōu)越性，更依賴(lài)于日常的維護(hù)、保養(yǎng)，因此，加強(qiáng)變頻器日常的維護(hù)和故障的防治，是發(fā)揮其最大作用的必要和關(guān)鍵。

參考文獻(xiàn)：

第5篇：關(guān)于七夕的古詩(shī)范文

1、從長(zhǎng)期收益率(5年以上)情況綜合來(lái)看，我國(guó)香港股市的風(fēng)險(xiǎn)投資邊際收益最大。將是美國(guó)股市、香港股市和滬深股市三個(gè)市場(chǎng)中最為理想的投資市場(chǎng)。

2、由于2008年10月份以后的CPI就開(kāi)始持續(xù)保持在4％范圍以?xún)?nèi)。那么，從市場(chǎng)預(yù)期的角度出發(fā)，從去年底起，至今年的二、三月份期間，大盤(pán)很可能已經(jīng)在構(gòu)造中國(guó)A股市場(chǎng)的中期底部，1664點(diǎn)很可能已經(jīng)成為歷史性的低點(diǎn)!

3、融資融券和股指期貨本身并沒(méi)有特別的利好或利空因素，只是一種市場(chǎng)交易制度的建設(shè)和完善。但融資融券和股指期貨推出的先后和時(shí)機(jī)的不同，卻會(huì)體現(xiàn)不一樣的效果。

4、上海股市和上海樓市之間，原本似乎存在著一種此起彼伏的關(guān)系。盡管由投資和消費(fèi)總需求的萎縮所導(dǎo)致的房?jī)r(jià)的緩慢下跌仍然不可避免，但由手房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)GDP拉動(dòng)的重要性以及保證金融系統(tǒng)資產(chǎn)的穩(wěn)定的要求，房?jī)r(jià)不會(huì)產(chǎn)生過(guò)度下跌的市場(chǎng)特征。而目前股市的運(yùn)行規(guī)律由于受?chē)?guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境和大小非問(wèn)題以及寬松貨幣政策等多種因素的影響，已經(jīng)不是單純的與樓市之間的循環(huán)套利關(guān)系。影響股市漲跌的因素已經(jīng)變得更為復(fù)雜。

5、股市上漲階段，大宗商品的價(jià)格指數(shù)往往處，在較為穩(wěn)定的時(shí)期。而一旦大宗商品價(jià)格出現(xiàn)持續(xù)上漲，就必定導(dǎo)致通脹壓力的增加和利率水平的持續(xù)上升，從而使得上市公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期下降，最終導(dǎo)致股市的下跌。

6、我們把整個(gè)股票市場(chǎng)的運(yùn)行軌跡看作是一種市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)，而把國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值GDP看作是股票市場(chǎng)必須依據(jù)的一種內(nèi)在的價(jià)值。股市的波動(dòng)是絕對(duì)的，而其圍繞GDP價(jià)值中樞震蕩向上的趨勢(shì)也是絕對(duì)的。上證指數(shù)在2009年之后的兩三年間向GDP的價(jià)值區(qū)域4000點(diǎn)方向回升是可以預(yù)期的。

7、從325點(diǎn)起，上海股市開(kāi)始運(yùn)行第1基本上升浪。即：325點(diǎn)～2245點(diǎn)，為第一基本上升浪；而2245點(diǎn)～998點(diǎn)，則屬于第2基本調(diào)整浪；從998點(diǎn)起的這段升浪很可能只是第3基本上升浪中的一個(gè)子浪，其波浪屬性屬于3－(1)浪的概率非常大。而6124點(diǎn)開(kāi)始的調(diào)整，在波浪屬性上就應(yīng)劃為3－(2)浪的性質(zhì)。1664點(diǎn)起，上證指數(shù)很可能已經(jīng)進(jìn)入新的上升波段。但因股市基本面不確定的情況仍未完全消除，盡管2009年指數(shù)再創(chuàng)1664點(diǎn)新低的可能性極小，但2009年行情仍然還只是為后面幾年的主升浪行情進(jìn)行鋪墊的一年。

8、2009年A股市場(chǎng)的基本運(yùn)行特征：

(1)2009年的低點(diǎn)很難低于1600點(diǎn)；

(2)結(jié)構(gòu)性牛市從去年底就已經(jīng)開(kāi)始；

(3)2009年的行情波動(dòng)將是“N”型。

中國(guó)股票市場(chǎng)的運(yùn)行趨勢(shì)和股市規(guī)律的分析

1、GDP總量與中國(guó)股市運(yùn)行趨勢(shì)之間的關(guān)系。

從宏觀研究的角度來(lái)看，我們可以把整個(gè)股票市場(chǎng)的運(yùn)行軌跡看作是一種市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)，而把國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值GDP看作是股票市場(chǎng)必須依據(jù)的一種內(nèi)在的價(jià)值。因?yàn)橹挥蟹从骋粐?guó)生產(chǎn)的所有最終產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)值的GDP的變動(dòng)情況，才能以上市公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)情況預(yù)期作為內(nèi)涵的股票市場(chǎng)的波動(dòng)的根本依據(jù)。

圖5－1就是一張筆者制作的中國(guó)GDP總量與上證指數(shù)月線的關(guān)系圖。

從這張圖中，我們可以看到，自1990年12月19日上海股市開(kāi)市以來(lái)，我國(guó)的GDP總量每年都以較快的速度增長(zhǎng)。從1990年底的18668億元，到2007年底的246619億元，GDP的總量增長(zhǎng)了12.21倍。從GDP增長(zhǎng)的速率來(lái)看，每年增長(zhǎng)的斜率也表現(xiàn)為不斷加大的趨勢(shì)。2008年前三個(gè)季度，我國(guó)的GDP增長(zhǎng)率仍然保持了平均9.9％的增長(zhǎng)率?？紤]到第四季度的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率略有下滑，我估計(jì)，2008年全年的GDP增長(zhǎng)率應(yīng)該能夠維持在9.5％左右。這樣，2008年全年的GDP總量大致為270000億元。顯然，GDP總量的上升趨勢(shì)仍然不變，只是增長(zhǎng)的速度有所減緩而已。圖中那條穩(wěn)定上升的曲線，就代表了GDP總量的趨勢(shì)狀況。

而反映上證指數(shù)的年收盤(pán)指數(shù)的那根曲線則明顯要曲折得多，歷史上曾經(jīng)有過(guò)兩次較大的波動(dòng)，一次在1993年，一次在2001年。但值得我們關(guān)注的是，上證指數(shù)的這根震蕩向上的曲線，無(wú)論有多么大的擺動(dòng)率，其圍繞著GDP總量曲線震蕩向上的基本趨勢(shì)始終不變。這就以很直觀的方式表明了這樣一個(gè)規(guī)律：價(jià)格永遠(yuǎn)圍繞著價(jià)值進(jìn)行波動(dòng)，股市永遠(yuǎn)追隨著GDP的增長(zhǎng)而波動(dòng)。

仔細(xì)研究這張GDP與上證指數(shù)圖的關(guān)系圖，我們可以得到下面兩個(gè)非常重要的推論：

其一，股市的波動(dòng)是絕對(duì)的，而其圍繞GDP價(jià)值中樞震蕩向上的趨勢(shì)也是絕對(duì)的。盡管2008年的股市出現(xiàn)大幅下跌，但過(guò)度偏離GDP上升趨勢(shì)的現(xiàn)狀必定會(huì)得到修正。

其二，盡管上海股市的波幅震蕩很大，每次熊市的下跌幅度很深，但股市的中長(zhǎng)期收益率在總體上必定超過(guò)GDP的增長(zhǎng)率。目前股市已經(jīng)真正具備中長(zhǎng)期的投資價(jià)值。

從以上分析中，我們可以得出同一命題的兩個(gè)推論：一是，投資股市的中長(zhǎng)期收益率必定大于GDP的增長(zhǎng)率；二是，既然1700點(diǎn)的指數(shù)已經(jīng)與GDP的增長(zhǎng)率接軌，這就意味著2009年的股市必定收在1700點(diǎn)的上方!這就從更高的視野論證了1664點(diǎn)很可能已經(jīng)成為中國(guó)股市的歷史性大底!

2、關(guān)于上證指數(shù)運(yùn)行軌跡的波浪理論分析。

圖5－2是筆者制作的建立在對(duì)數(shù)數(shù)學(xué)模型上的上證指數(shù)波浪形態(tài)劃分圖。在圖中，我們可以看到，上證指數(shù)自開(kāi)市以來(lái)，到目前為止，已經(jīng)歷時(shí)18年。盡管K線形態(tài)復(fù)雜多變，看上去似乎毫無(wú)規(guī)律可言，但用波浪理論來(lái)進(jìn)行劃分，指數(shù)運(yùn)行的每個(gè)重要波段的波浪屬性和整個(gè)市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律就二目了然了。

下面，我們就運(yùn)用艾略特的波浪理論，來(lái)對(duì)上海股市自1990年12月19日開(kāi)市以來(lái)的每個(gè)重要渡段的波浪屬性和整個(gè)市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律進(jìn)行分析，并對(duì)未來(lái)的中長(zhǎng)期趨勢(shì)進(jìn)行某種框架性的預(yù)測(cè)。

對(duì)于上海股市，筆者首選的波浪劃分如下：95點(diǎn)～1558點(diǎn)，上漲比例15.4倍。從本質(zhì)上看。這段升浪屬于325點(diǎn)啟動(dòng)的第一基本上升浪的前端延伸浪。但我們目前先不討論這個(gè)上升段的屬性，暫且把它看作是上海股市在上升初期的引導(dǎo)浪。在這個(gè)上升引導(dǎo)浪之后，上證指數(shù)出現(xiàn)了調(diào)整，調(diào)整的幅度為前面這個(gè)引導(dǎo)浪升幅的84％。從325點(diǎn)起。上海股市開(kāi)始運(yùn)行第1基本上升浪。即：325點(diǎn)～2245點(diǎn)。為第1基本上升推動(dòng)浪，上漲幅度為6.91倍；而2245點(diǎn)～998點(diǎn)，則屬于第2基本調(diào)整浪，它對(duì)第1基本上升浪的調(diào)整幅度為65％；從998點(diǎn)起，上海股市進(jìn)入第3基本上升推動(dòng)浪的運(yùn)行。按照波浪理論的法則，第3基本上升浪通常是五個(gè)上升浪中最具爆發(fā)性的一個(gè)波浪。因此第3浪的長(zhǎng)度通常都要大于第1浪。由于到目前為止，從998點(diǎn)到6124點(diǎn)的上漲幅度只有6.14倍，明顯低于第1基本浪的6.91倍的漲幅。因此，從998點(diǎn)起的這段上升浪

很可能只是第3基本上升浪中的一個(gè)子浪。其波浪屬性屬于3－(1)浪的概率非常大。

如果這樣的波浪劃分最終能夠?yàn)槭袌?chǎng)所驗(yàn)證，那么，由2007年10月上證指數(shù)6124點(diǎn)開(kāi)始的調(diào)整，在波浪屬性上就應(yīng)劃為3－(2)浪的性質(zhì)。而按照3一(2)浪的調(diào)整屬性來(lái)計(jì)算，到目前為止，以1664點(diǎn)來(lái)討算，其對(duì)3－(1)浪上升幅度的調(diào)整已經(jīng)高達(dá)87％。調(diào)整幅度創(chuàng)了上海股市的歷史之最。1664點(diǎn)起開(kāi)始運(yùn)行新的升浪的可能性是合乎情理的。

理論上，在極端情況下，3－(2)浪的調(diào)整允許基本吞噬3－(1)浪的全部，但這種情況極為少見(jiàn)。結(jié)合上證指數(shù)原始上升趨勢(shì)線，上證指數(shù)在1600點(diǎn)上下3％的允許偏差內(nèi)得到穩(wěn)定的可能性是相當(dāng)大的，而1664點(diǎn)恰好處在這個(gè)目標(biāo)范圍內(nèi)(1664點(diǎn)很可能具有歷史性的意義)。而一旦3－(2)浪調(diào)整完畢，上海股市就有望進(jìn)人為時(shí)更長(zhǎng)的第3基本上升浪的主升段――3－(3)浪的運(yùn)行。而3－(3)浪的運(yùn)行，其若干年后的目標(biāo)，將至少指向10000點(diǎn)以上!

當(dāng)然，在憧憬3－(3)浪的到來(lái)之前，我們?nèi)匀徊坏貌豢紤]到目前股市基本面不確定的情況仍未完全消除，在股市運(yùn)行新的上升推動(dòng)浪之前，投資者仍必須先在幾年的震蕩中鍛煉意志和耐心。換言之，盡管2009年指數(shù)再創(chuàng)1664點(diǎn)新低的可能性極小，但2009年行情仍然還只是為后面幾年的主升浪行情進(jìn)行鋪墊的一年。

對(duì)2009年行情的展望以及對(duì)于A股市場(chǎng)的投資策略

考慮到篇幅問(wèn)題，對(duì)于2009年行情的展望以及A股市場(chǎng)的投資策略等，我在這里僅作一個(gè)框架性的說(shuō)明。以后再用專(zhuān)文來(lái)闡述。

對(duì)于2009年股市的運(yùn)行特征，我的觀點(diǎn)非常明確：

1、2009年的低點(diǎn)很難低于1600點(diǎn)；

2、結(jié)構(gòu)性牛市從去年底就已經(jīng)開(kāi)始；

3、2009年的行情波動(dòng)將是“N”型。

我要特別強(qiáng)調(diào)：如果投資者思維偏空的話，那就只能參與下半年的那一波指數(shù)性行情。而實(shí)際上，賺錢(qián)效應(yīng)更明顯的恰恰有可能是去年底、今年初以來(lái)的目前還在進(jìn)行著的這個(gè)第1波的結(jié)構(gòu)性牛市上漲行情。

第6篇：關(guān)于七夕的古詩(shī)范文

關(guān)鍵詞：企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；管理績(jī)效；評(píng)估理論；體系

在未來(lái)的很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理工作都將直接影響企業(yè)的健康發(fā)展，而相關(guān)企業(yè)想要保證這一工作的較好展開(kāi)，就必須結(jié)合自身實(shí)際情況，了解市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)，這樣才能夠保證企業(yè)有效性運(yùn)營(yíng)的較好實(shí)現(xiàn)，而這些都需要得到企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理績(jī)效的評(píng)估理論與體系支持。

一、企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理理論

（一）企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵

企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要是指涉稅過(guò)程中企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)出現(xiàn)的一種不確定性，從本質(zhì)上來(lái)講，企業(yè)經(jīng)營(yíng)的目的是為了獲取最大的經(jīng)濟(jì)收益，這就使得盡可能降低生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中可能出現(xiàn)的稅務(wù)費(fèi)用，是企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)的最根本追求，而這一追求出現(xiàn)主要是由于企業(yè)利潤(rùn)與成本是相對(duì)的，在總額不變的情況下，稅收越少，盈利數(shù)額就越多。對(duì)于企業(yè)的稅收風(fēng)險(xiǎn)來(lái)說(shuō)，管理者的決策直接關(guān)系著這一稅收風(fēng)險(xiǎn)的高低，企業(yè)的經(jīng)濟(jì)也很容易受到其影響。而結(jié)合我國(guó)當(dāng)下企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際與相關(guān)文獻(xiàn)資料，我們就可以將企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵概括為兩個(gè)方面，即一些企業(yè)對(duì)稅務(wù)的繳納日期不是很明確，或出現(xiàn)了因資金周轉(zhuǎn)問(wèn)題而發(fā)生的拖欠情況，影響了稅款的納入；我國(guó)相關(guān)稅務(wù)政策有著一定的變動(dòng)性，一些企業(yè)沒(méi)有及時(shí)了解這種情況，從而出現(xiàn)多繳納稅金現(xiàn)象，沒(méi)有享受到相關(guān)的優(yōu)惠活動(dòng)，這些對(duì)于企業(yè)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展實(shí)現(xiàn)都能夠帶來(lái)較為負(fù)面的影響。[1]。

（二）企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)

企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)主要包括以下幾個(gè)方面：第一，潛在性。由于稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在著一定的延伸期，如果企業(yè)出現(xiàn)了稅法的違反情況，但沒(méi)有及時(shí)的發(fā)現(xiàn)，則會(huì)使得風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大；第二，多變性。我國(guó)的相關(guān)稅務(wù)條款會(huì)隨著形勢(shì)的不同而變化、依照不同類(lèi)型的企業(yè)劃分出相應(yīng)界限，為此相關(guān)企業(yè)必須根據(jù)實(shí)際情況做出調(diào)整；第三，損害性。企業(yè)的經(jīng)濟(jì)收益越高，稅收也會(huì)越大，相對(duì)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)增加，而這種稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的增加很可能造成相關(guān)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)鏈條斷裂，最終影響企業(yè)的穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)；第四，可測(cè)性。雖然稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是不確定的，但企業(yè)可以從原有的經(jīng)驗(yàn)或者其他公司的矛盾中吸取經(jīng)驗(yàn)，在整體情況真實(shí)判斷的基礎(chǔ)上體現(xiàn)靈活變通性，并以此對(duì)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防控。第五，可控性。企業(yè)可以根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的成因進(jìn)行預(yù)防和控制，并根據(jù)情況的發(fā)展做出風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)的嚴(yán)格估算[2]。

二、稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理績(jī)效考評(píng)體系原則

企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理績(jī)效考評(píng)體系應(yīng)該遵守以下幾點(diǎn)原則：第一，經(jīng)濟(jì)效益評(píng)估原則。簡(jiǎn)單來(lái)講就是在績(jī)效評(píng)估的初期，管理人員應(yīng)該將成本與效益進(jìn)行對(duì)比，確保風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)估范圍小于效益成本；第二，綜合性與全面性原則。稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的整體目標(biāo)要在企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略調(diào)控的基礎(chǔ)上，它不僅能夠客觀的反映企業(yè)的現(xiàn)狀，還應(yīng)該為企業(yè)服務(wù)質(zhì)量的提升做鋪墊。第三，始終性原則，稅輾縵展芾砑ㄐё魑企業(yè)評(píng)估的重要組成一部分，其本身能夠體現(xiàn)成本的花費(fèi)與收益的獲取，所以建立的評(píng)價(jià)系統(tǒng)也要貫穿到經(jīng)營(yíng)的各個(gè)環(huán)節(jié)當(dāng)中。第四，動(dòng)態(tài)性原則?？?jī)效評(píng)估系統(tǒng)之所以有效，體現(xiàn)在它能夠根據(jù)當(dāng)前的形勢(shì)而變化、促進(jìn)效益的增收的功能，這就使得其本身用于處于動(dòng)態(tài)之中[3]。

三、稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理績(jī)效評(píng)估體系的構(gòu)建措施

（一）建立綜合性的納稅評(píng)估體系

綜合性納稅評(píng)估體系的建立主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：第一，對(duì)所得稅進(jìn)行整體把控與基本評(píng)價(jià)。企業(yè)應(yīng)該明確應(yīng)繳納的所得稅費(fèi)變動(dòng)率為同期所累積的稅費(fèi)總額除以本期所制定的稅費(fèi)數(shù)額乘以百分之百，如果企業(yè)的稅費(fèi)出現(xiàn)了變動(dòng)名情況，則可以將其看做是所得稅負(fù)擔(dān)變動(dòng)率，企業(yè)將同期的稅務(wù)負(fù)擔(dān)基數(shù)與所得稅負(fù)擔(dān)率進(jìn)行對(duì)比，就能夠建立成本預(yù)算、收入以及費(fèi)用的聯(lián)系報(bào)表，并根據(jù)報(bào)表展開(kāi)具體的過(guò)程管理；第二，績(jī)效的全方面評(píng)價(jià)。對(duì)于綜合性的納稅評(píng)估體系來(lái)說(shuō)，其本身直接關(guān)系著企業(yè)的稅收，為此相關(guān)企業(yè)應(yīng)該對(duì)自身的資產(chǎn)負(fù)債表、增值稅費(fèi)統(tǒng)計(jì)表以及原始納稅數(shù)據(jù)進(jìn)行核對(duì)，按照企業(yè)中的庫(kù)存量與能夠得到的實(shí)際收益進(jìn)行查詢(xún)，在銷(xiāo)售量預(yù)估指標(biāo)的基礎(chǔ)上進(jìn)行進(jìn)項(xiàng)稅額的綜合分析，這樣才能夠?yàn)榫C合性的納稅評(píng)估體系順利建立提供支持；第三，建立特殊的納稅評(píng)價(jià)指標(biāo)。由于企業(yè)的類(lèi)型不同，稅務(wù)的申報(bào)以及核算方式也不盡相同，所以管理者應(yīng)該在庫(kù)存與產(chǎn)出數(shù)量對(duì)比的情況下，結(jié)合自身企業(yè)實(shí)際根據(jù)稅額的配比方法進(jìn)行稅率的科學(xué)估算，這樣才能較好避免申報(bào)數(shù)量與總體銷(xiāo)售指標(biāo)不符的現(xiàn)象發(fā)生，綜合性的納稅評(píng)估體系才能夠真正為企業(yè)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展提供支持[4]。

（二）完善稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的基礎(chǔ)環(huán)境

對(duì)于稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理績(jī)效評(píng)估體系的構(gòu)建來(lái)說(shuō)，稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)環(huán)境的完善有著較強(qiáng)的必要性，而想要真正實(shí)現(xiàn)這一稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)環(huán)境的完善，我們就必須從三個(gè)方面入手。第一，企業(yè)要建立相關(guān)的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制部門(mén)，以此完善自身稅務(wù)相關(guān)的基礎(chǔ)組織結(jié)構(gòu)。從整體的運(yùn)營(yíng)情況來(lái)講，企業(yè)必須與管理部門(mén)實(shí)現(xiàn)較好的對(duì)接，才能夠?qū)崿F(xiàn)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分辨的較好展開(kāi)，而在財(cái)務(wù)部中劃分出稅務(wù)部門(mén)就是這一稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制部門(mén)建立的必然舉措，而這一部門(mén)的建立就能夠較好實(shí)現(xiàn)稅務(wù)部門(mén)與財(cái)務(wù)部門(mén)的較好協(xié)作，風(fēng)險(xiǎn)控制預(yù)案的制定、涉稅管理過(guò)程的流通等工作都將實(shí)現(xiàn)更好的展開(kāi)；第二，財(cái)務(wù)部部長(zhǎng)為稅務(wù)部的核心成員，這樣企業(yè)的事務(wù)部就能夠較好實(shí)現(xiàn)與其他相關(guān)部門(mén)的對(duì)接，涉稅管理過(guò)程的流通、涉稅管理過(guò)程的流通準(zhǔn)備等功能都將實(shí)現(xiàn)更好的展開(kāi)；第三，基層工作人員要按照一定的期限繳納稅金，并獲取相關(guān)的稅務(wù)憑證，這樣才能保證管理績(jī)效評(píng)價(jià)體系的綜合化，真正實(shí)現(xiàn)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制基礎(chǔ)環(huán)境的完善[5]。

（三）加強(qiáng)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控

加強(qiáng)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控是管理績(jī)效評(píng)價(jià)體系的核心，為此我們需要對(duì)其予以高度重視，筆者建議通過(guò)兩個(gè)方面實(shí)現(xiàn)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控的加強(qiáng)。第一，企業(yè)應(yīng)較好掌握國(guó)家稅務(wù)相關(guān)政策，這樣才能保證自身稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的較好防控，而這一過(guò)程中企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益也將實(shí)現(xiàn)較好的提升。例如，在新的稅收法律中，我國(guó)政府規(guī)定企業(yè)如果能夠達(dá)到節(jié)能節(jié)水等要求，稅收方面就可以“三免三減半”，而結(jié)合這一規(guī)定，相關(guān)企業(yè)就可以鼓勵(lì)員工開(kāi)展節(jié)能活動(dòng)，并可以規(guī)定哪一部門(mén)節(jié)約效果明顯便o予其適當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì)獎(jiǎng)勵(lì)，這樣相關(guān)企業(yè)就能較好迎合我國(guó)當(dāng)前的稅收優(yōu)惠政策，其自身的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控水平自然能夠?qū)崿F(xiàn)較好的提升；第二，聘請(qǐng)專(zhuān)業(yè)的稅務(wù)機(jī)關(guān)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。除了建立相關(guān)的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控部門(mén)外，企業(yè)還可以聘請(qǐng)中介進(jìn)行實(shí)體調(diào)研，根據(jù)實(shí)際情況簽訂稅務(wù)責(zé)任承擔(dān)合同。如果出現(xiàn)了稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等狀況，則由中介來(lái)替代企業(yè)承擔(dān)，這同樣屬于較為有效的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控加強(qiáng)措施[6]。

（四）構(gòu)建稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型

稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型的建立主要包括以下幾個(gè)方面：第一，稅務(wù)信息系統(tǒng)的建立。在稅務(wù)信息系統(tǒng)的建立中，相關(guān)企業(yè)需要將稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的宣傳貫徹到企業(yè)內(nèi)部操作當(dāng)中，這樣就能夠保證企業(yè)的每個(gè)部門(mén)都能夠?qū)崿F(xiàn)較好的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估；第二，采用集成化的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)進(jìn)行庫(kù)存資源的規(guī)劃，通過(guò)統(tǒng)一性考核標(biāo)準(zhǔn)的建立、以稅務(wù)的監(jiān)督數(shù)據(jù)為目標(biāo)，就能夠制定相對(duì)科學(xué)的管理報(bào)告與數(shù)據(jù)模型，稅務(wù)信息的流動(dòng)與溝通工作也將實(shí)現(xiàn)更好的展開(kāi)；第三，建立重大風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)的備案機(jī)制。在這一機(jī)制的建立中，各企業(yè)要根據(jù)所得稅的匯算比例進(jìn)行資產(chǎn)損失的預(yù)估，并加強(qiáng)與稅務(wù)機(jī)關(guān)的溝通，這樣才能夠保證稅務(wù)相關(guān)重大風(fēng)險(xiǎn)的較好消除。

四、結(jié)論

在本文就企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理績(jī)效的評(píng)估理論與體系展開(kāi)的研究中，筆者詳細(xì)論述了企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理理論、稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理績(jī)效考評(píng)體系原則、稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理績(jī)效評(píng)估體系的構(gòu)建措施，希望這一內(nèi)容能夠?yàn)橄嚓P(guān)企業(yè)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降低帶來(lái)一定啟發(fā)。

參考文獻(xiàn)：

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第7篇：關(guān)于七夕的古詩(shī)范文

【關(guān)鍵詞】 股權(quán)結(jié)構(gòu)； 大股東特征； 投資效率

引言

近年來(lái)，我國(guó)上市企業(yè)在發(fā)展過(guò)程中普遍存在著以簡(jiǎn)單的規(guī)?；顿Y、盲目的多元化投資等為特征的非效率投資現(xiàn)象，較為嚴(yán)重地降低了我國(guó)上市公司的治理效率、損害了企業(yè)價(jià)值，并為大股東攫取利益提供了渠道，這已成為制約上市公司質(zhì)量提升和長(zhǎng)期持續(xù)發(fā)展的重要因素。在公司治理過(guò)程中，企業(yè)價(jià)值的增加從根本上取決于企業(yè)的投資決策和投資效率，而所有權(quán)結(jié)構(gòu)被認(rèn)為是企業(yè)投資決策和投資效率的主要驅(qū)動(dòng)力。在我國(guó)上市公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)中，股權(quán)高度集中的特征非常顯著，雖然這種所有權(quán)結(jié)構(gòu)特征會(huì)給企業(yè)的投資效率帶來(lái)控制權(quán)的“激勵(lì)效應(yīng)”，但同時(shí)也存在“損耗效應(yīng)”，這兩種效應(yīng)共同存在、相互作用。

在已有的文獻(xiàn)中，大股東特征及其治理的相關(guān)研究主要集中在上市公司大股東控制與公司價(jià)值或績(jī)效的相關(guān)性研究，但卻遠(yuǎn)沒(méi)有達(dá)成一致的結(jié)論，造成這一現(xiàn)狀主要是因?yàn)橥顿Y是連接股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司價(jià)值或績(jī)效的關(guān)鍵性環(huán)節(jié)，現(xiàn)有研究大都繞過(guò)了投資這一價(jià)值創(chuàng)造的環(huán)節(jié)，而直接檢驗(yàn)所有權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司價(jià)值或績(jī)效的影響，忽略了所有權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的內(nèi)生性問(wèn)題。因此，本文將著眼于企業(yè)的投資行為，探尋我國(guó)企業(yè)的大股東控制行為及其治理特征對(duì)企業(yè)投資效率水平的影響關(guān)系，對(duì)于如何監(jiān)督和控制我國(guó)大股東控制條件下的企業(yè)非效率投資行為，提高企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的有效性，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化，有著現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)意義。

一、理論背景與研究假設(shè)

學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為，在企業(yè)投資的過(guò)程中，大股東不同的逐利動(dòng)機(jī)將導(dǎo)致不同的投資行為。然而，大股東利益目標(biāo)的選擇很大程度上取決于大股東的控制地位及其治理特征。本文將大股東特征概括為大股東控股比例、大股東股權(quán)性質(zhì)以及大股東受股權(quán)制衡的程度等幾個(gè)方面，關(guān)于大股東特征與企業(yè)投資效率關(guān)系問(wèn)題的理論分析也分別從以上幾個(gè)方面展開(kāi)，并且得出以下的研究假設(shè)。

（一）大股東控股比例與投資效率

Shleifer和Vishny認(rèn)為一定的股權(quán)集中度是必要的，因?yàn)榇蠊蓶|具有限制管理層以犧牲股東利益來(lái)謀取自身利益行為的經(jīng)濟(jì)激勵(lì)及能力，從而既避免了股權(quán)高度分散下的“搭便車(chē)”問(wèn)題，又能有效地監(jiān)督管理層的行為。然而，La Portal卻認(rèn)為，當(dāng)存在控股股東時(shí)，控股股東與小股東之間存在著嚴(yán)重的利益沖突，控股股東可能會(huì)以犧牲其他小股東的利益為代價(jià)來(lái)追求自身利益的最大化。

因此，本文認(rèn)為第一大股東控股比例對(duì)投資效率的影響呈現(xiàn)區(qū)間特征。當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|的控股比例較低時(shí)，控股比例的增加所產(chǎn)生的協(xié)同激勵(lì)效應(yīng)將激勵(lì)大股東對(duì)管理者的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)進(jìn)行積極的監(jiān)督，從而能夠有效制約管理者的非效率投資行為，提高投資效率。當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|的控股比例增加到一定程度后，掌握足夠多控制權(quán)的大股東已經(jīng)可以左右公司管理層的任命和重大投資決策，因而為其攫取控制權(quán)私有收益提供了便利條件，受大股東控制的管理者會(huì)進(jìn)行大量有利于大股東而損耗企業(yè)整體價(jià)值的非效率投資，從而使企業(yè)的投資效率下降。

如果股權(quán)集中度進(jìn)一步提高，當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|的控股比例增加到能夠絕對(duì)控制公司時(shí)，非效率投資將對(duì)控制性股東的控制權(quán)共享收益帶來(lái)較大的損害，因此，在“利益趨同效應(yīng)”的作用下，控制性股東利益主導(dǎo)下的非效率投資行為得到節(jié)制，控股比例的增加又將有利于投資效率的提高。

基于上述的分析，提出如下假設(shè)：

H1：第一大股東的控股比例與企業(yè)的投資效率呈現(xiàn)一種“N”型曲線關(guān)系。

（二）大股東股權(quán)性質(zhì)與投資效率

已有的大量經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，股權(quán)性質(zhì)在問(wèn)題的產(chǎn)生與解決，以及所有權(quán)的行使方式上的差異十分顯著，對(duì)公司投資決策與效率產(chǎn)生的影響也不盡相同。由于我國(guó)正處于轉(zhuǎn)型時(shí)期，上市公司投資行為受大股東性質(zhì)影響的治理問(wèn)題比較復(fù)雜。一方面，國(guó)有控股上市公司中存在比較嚴(yán)重的“內(nèi)部人控制”問(wèn)題，作為內(nèi)部人的管理者投資決策缺乏有效監(jiān)督，在機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)的驅(qū)使下容易出現(xiàn)非效率投資行為；另一方面，國(guó)有控股上市公司受各級(jí)政府的行政干預(yù)較為嚴(yán)重。地方政府為實(shí)現(xiàn)GDP的增長(zhǎng)目標(biāo)、緩解本地的就業(yè)壓力往往要求國(guó)有公司擴(kuò)大投資，從而可能促使上市公司的非效率投資行為，這加重了公司的負(fù)擔(dān)。

相對(duì)說(shuō)來(lái)，非國(guó)有控股企業(yè)由于相對(duì)有效的治理機(jī)制，企業(yè)的利潤(rùn)動(dòng)機(jī)較強(qiáng)，企業(yè)的投資行為具有明顯的效率趨向。在競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)上，它會(huì)采取追求效率，追求高市場(chǎng)份額的行為，并促進(jìn)企業(yè)投資效率的提高。另外，在非國(guó)有控股的企業(yè)中，大股東出于保障自身利益的目的，對(duì)管理者會(huì)進(jìn)行積極有效的激勵(lì)和監(jiān)督，使投資決策更加合理和規(guī)范。

因而，提出如下假設(shè)：

H2：國(guó)有控股上市企業(yè)的投資效率低于非國(guó)有控股上市企業(yè)的投資效率。

（三）股權(quán)制衡與投資效率

股權(quán)制衡是一種重要的公司內(nèi)部治理機(jī)制。在制衡型所有權(quán)結(jié)構(gòu)下，公司投資決策是多個(gè)相關(guān)大股東討價(jià)還價(jià)的利益協(xié)調(diào)結(jié)果。我國(guó)上市公司（特別是國(guó)有控股上市公司）“一股獨(dú)大”的問(wèn)題仍然比較嚴(yán)重，如何制約大股東對(duì)小股東的隱性掠奪，成為近來(lái)學(xué)術(shù)界討論的熱點(diǎn)。不少學(xué)者指出股權(quán)制衡是約束大股東隱性掠奪行為的一條重要途徑，即多個(gè)大股東同時(shí)分享控制權(quán)，形成制衡型股權(quán)結(jié)構(gòu)時(shí)，任何一個(gè)大股東都無(wú)法單獨(dú)控制企業(yè)的決策，單個(gè)大股東對(duì)控制權(quán)私有收益的追求將受到抑制。Gomes認(rèn)為，股權(quán)制衡的產(chǎn)生將會(huì)從兩個(gè)方面提升企業(yè)的投資效率：一是多個(gè)大股東的出現(xiàn)，增大了企業(yè)決策團(tuán)體的所有權(quán)比例，內(nèi)部化了更多的控制權(quán)私有收益的獲取成本，從而在一定程度上減少了控制權(quán)私有收益驅(qū)動(dòng)的非效率投資行為；二是由于受到其他大股東的有效監(jiān)督或制衡，單個(gè)大股東對(duì)控制權(quán)私有收益的追求將受到抑制，有利于減少單個(gè)大股東利益主導(dǎo)下的非效率投資行為。

于是，提出如下假設(shè)：

H3：股權(quán)制衡度與企業(yè)的投資效率正相關(guān)。

二、模型設(shè)定與研究方法

（一）企業(yè)投資效率的測(cè)度

1.投資效率測(cè)度方法選擇

企業(yè)投資效率測(cè)度是一個(gè)多維度的，需要涵蓋處于不同發(fā)展階段的、不同類(lèi)型的多個(gè)目標(biāo)，因此測(cè)度方法需要具有系統(tǒng)性和綜合性。數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法（DEA）是一種以相對(duì)效率為基礎(chǔ)，對(duì)不同決策單元（Decision Making Unit，DMU）進(jìn)行效率評(píng)價(jià)的非參數(shù)分析方法。這種方法的優(yōu)勢(shì)在于：首先，它是一種可以用于評(píng)價(jià)具有多投入、多產(chǎn)出的決策單位的生產(chǎn)（或經(jīng)營(yíng)）效率的方法。由于DEA不需要指定投入―產(chǎn)出的生產(chǎn)函數(shù)形態(tài)，因此它可以評(píng)價(jià)具有較復(fù)雜生產(chǎn)關(guān)系的決策單位的經(jīng)營(yíng)效率。其次，它具有單位不變性（unit invariant）的特點(diǎn)，即DEA衡量的決策單位的效率不受投入產(chǎn)出數(shù)據(jù)所選擇單位的影響。再次，DEA模型中投入、產(chǎn)出變量的權(quán)重由數(shù)學(xué)規(guī)劃根據(jù)數(shù)據(jù)產(chǎn)生，不需要事前設(shè)定投入與產(chǎn)出的權(quán)重，不受人為主觀因素的影響。最后，DEA可以進(jìn)行差異分析、敏感度分析和效率分析，可以進(jìn)一步了解決策單位資源使用的情況。故本文將采用DEA方法對(duì)上市公司投資效率進(jìn)行測(cè)度。

假設(shè)有n個(gè)企業(yè)，每一個(gè)企業(yè)可以看作是一個(gè)決策單元，即DMU，且每一個(gè)DMU有m種類(lèi)型投資輸入和s種類(lèi)型的投資輸出。用Xmj表示DMUj第m項(xiàng)投資輸入，ysj表示DMUj的第s項(xiàng)投資輸出，則所有DMUj的輸入輸出向量可以分別表示為Xj=（x1j，x2j，…，xmj）T，Yj=（y1j，y2j，…ysj）T，（j=1，2，…，n）；設(shè)輸入輸出指標(biāo)的權(quán)向量分別為：V=（v1，v2，…，vm）T，U=（u1，u2，…，us）T，則DMUj的投資效率可表示為：

則由n個(gè)DMU組成的參考集為T(mén)={（X1，Y1）（X2，Y2），…，（Xn，Yn）}，如果對(duì)第j0個(gè)DMU進(jìn)行測(cè)度，記為DMU0，其投入為X0，產(chǎn)出為Y0，對(duì)于面向輸入的C2R評(píng)價(jià)模型生產(chǎn)可能集為：

應(yīng)用MYDEA1.0.5軟件求解上述線性規(guī)劃模型，可以得到模型中的參數(shù)λj、θ值，θ值表示決策單元的投資效率值（IE）。

2.投入產(chǎn)出指標(biāo)的選擇

企業(yè)投資效率測(cè)度指標(biāo)體系的確立是一個(gè)比較復(fù)雜的問(wèn)題，既要考慮它的可比性和有效性，又要考慮它的系統(tǒng)性等等。目前，在前沿效率分析法中，對(duì)投入、產(chǎn)出的確定主要有生產(chǎn)法、中介法和資產(chǎn)法三種。經(jīng)過(guò)比較分析，并參考有關(guān)專(zhuān)家研究的經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)上市公司投資行為的現(xiàn)狀，本文采用生產(chǎn)法確定投入產(chǎn)出指標(biāo)，選擇固定資產(chǎn)、長(zhǎng)期股權(quán)投資、在建工程、營(yíng)運(yùn)資本作為投入指標(biāo)，在這里對(duì)投資水平通過(guò)除以企業(yè)年末總資產(chǎn)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，用投資與資本存量之間的相對(duì)數(shù)作為表示投資規(guī)模的變量。產(chǎn)出指標(biāo)應(yīng)反映上述投資的直接或間接利用效果，固定資產(chǎn)的增長(zhǎng)將形成總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)，增加長(zhǎng)期股權(quán)投資及運(yùn)營(yíng)資本將會(huì)使企業(yè)的獲利能力提高，在經(jīng)營(yíng)上體現(xiàn)為凈利潤(rùn)的提高，同時(shí)，投資的增加將擴(kuò)大企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力，表現(xiàn)為營(yíng)業(yè)收入的提高。因此，選取總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)收益率、每股營(yíng)業(yè)收入作為產(chǎn)出指標(biāo)。

（二）Tobit回歸模型

Tobit回歸模型屬于因變量受到限制的一種模型，其概念最早是Tobit(1958)提出。如果要分析的數(shù)據(jù)具有這樣的特點(diǎn)：因變量的數(shù)值是切割(truncated)或片段(截?cái)?的情況時(shí)，那么普通最小二乘法(OLS)的概念就不再適用于估計(jì)回歸系數(shù)，這時(shí)遵循最大似然法概念的Tobit模型就成為估計(jì)回歸系數(shù)的一個(gè)較好選擇。

通過(guò)DEA方法得到的上市企業(yè)投資效率值，除了由選擇的投入產(chǎn)出指標(biāo)經(jīng)DEA方法生成之外，還會(huì)受到投入產(chǎn)出指標(biāo)之外的許多因素的影響。為了研究DEA方法評(píng)估的投資效率值受哪些因素的影響以及影響的程度和方向，在DEA的分析中就衍生出“兩階段法”(Two-Stage Method)。在這個(gè)方法中，第一步，先通過(guò)以上討論的DEA模型評(píng)估出決策單位的投資效率值；第二步，以上一步中得出的投資效率值作為被解釋變量，以被研究的影響因素作為解釋變量建立回歸模型。由于DEA方法所估計(jì)出的效率值都介于0與1之間，任何一個(gè)DMU的效率值最大為1，不可能超過(guò)1，如果采用最小二乘法來(lái)估計(jì)，由于無(wú)法完整地呈現(xiàn)數(shù)據(jù)，將導(dǎo)致估計(jì)偏差。因此本文結(jié)合Tobit回歸模型以及上文對(duì)大股東特征與企業(yè)投資效率間關(guān)系的理論探討，并且參照國(guó)內(nèi)外已有的研究，將企業(yè)投資效率與各影響因素間的模型關(guān)系具體表達(dá)如下：

回歸模型中的變量說(shuō)明見(jiàn)表1。

三、大股東特征與企業(yè)投資效率關(guān)系的實(shí)證分析

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

由于不同行業(yè)的企業(yè)投資行為存在一定差別，為控制行業(yè)差異對(duì)實(shí)證結(jié)果的影響，本文選取了中國(guó)制造業(yè)A股上市企業(yè)在2005―2007年間的年度橫截面集合數(shù)據(jù)作為研究的初始樣本。選擇制造業(yè)上市企業(yè)的原因在于，本文的研究對(duì)象是企業(yè)的長(zhǎng)期資產(chǎn)投資（包括固定資產(chǎn)、在建工程、長(zhǎng)期股權(quán)投資等），它們?cè)谥圃鞓I(yè)類(lèi)型上市企業(yè)的資產(chǎn)中比重較大、影響程度較強(qiáng)。

為保證數(shù)據(jù)的有效性，消除異常樣本對(duì)研究結(jié)論的影響，在初始樣本的基礎(chǔ)上剔除以下企業(yè)：1.剔除處于ST狀態(tài)的上市企業(yè)，為了避免此類(lèi)企業(yè)財(cái)務(wù)的異常狀況對(duì)實(shí)證結(jié)果的影響；2.由于當(dāng)年的投資支出水平可能出現(xiàn)負(fù)數(shù)，因此剔除當(dāng)年投資水平為負(fù)的企業(yè)；3.由于上市當(dāng)年的數(shù)據(jù)不能完全反映上市之后的投資和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)而且財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可能會(huì)產(chǎn)生異常波動(dòng)，因此剔除當(dāng)年上市的企業(yè)；4.剔除資料不完整和數(shù)據(jù)異常的上市企業(yè)。經(jīng)過(guò)上述篩選，最終得到并確認(rèn)有效樣本有1 579個(gè)，其中，2005年543個(gè)，2006年483個(gè)，2007年553個(gè)。樣本數(shù)據(jù)來(lái)源是Wind資訊公司提供的上市企業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)和中國(guó)上市企業(yè)資訊網(wǎng)、清華大學(xué)金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)提供的上市企業(yè)各年年報(bào)數(shù)據(jù)。

（二）描述性統(tǒng)計(jì)

樣本企業(yè)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見(jiàn)表2，從中可以看出：

1.我國(guó)制造業(yè)上市企業(yè)的投資效率平均值（中位數(shù)）為0.605（0.645），表明我國(guó)制造業(yè)上市企業(yè)投資效率的現(xiàn)狀不容樂(lè)觀，存在較為嚴(yán)重的非效率投資行為。

2.總體看來(lái)，我國(guó)制造業(yè)上市企業(yè)的股權(quán)集中度仍然較高，第一大股東在樣本期間的平均（中位數(shù)）控股比例為38.6%（36.91%），只是還難以判斷這種程度的股權(quán)集中度對(duì)企業(yè)投資效率的作用；大股東的國(guó)有性質(zhì)啞變量的均值（中位數(shù)）為0.6829（1），充分說(shuō)明了我國(guó)上市企業(yè)國(guó)有股“一股獨(dú)大”的特色；同時(shí)，前2-10大股東控股比平方和反映了其他股東對(duì)第一大股東制衡程度，前2-10大股東控股集中度的均值（中位數(shù)）分別為0.0189（0.0065）。

3.控制變量對(duì)上市企業(yè)投資效率也有非常明顯的影響，因此本文選擇的一些指標(biāo)來(lái)控制特定因素對(duì)投資效率的影響效應(yīng)。企業(yè)規(guī)模是影響上市企業(yè)投資行為和效率的重要因素，上市企業(yè)的平均規(guī)模為21.4706。財(cái)務(wù)杠桿反映了負(fù)債水平，財(cái)務(wù)杠桿越高，說(shuō)明上市通過(guò)債務(wù)融資獲取的資金越多，從而為企業(yè)的投資活動(dòng)提供資金支持，但對(duì)上市企業(yè)的投資活動(dòng)也有一定的約束作用，財(cái)務(wù)杠桿的均值（中位數(shù)）分別為0.4954（0.5143）。

（三）回歸分析結(jié)果

1.第一大股東控股比例和上市企業(yè)投資效率關(guān)系的區(qū)間特征

為了考察第一大股東控股比例和上市企業(yè)投資效率之間的區(qū)間效應(yīng)，在第一大股東控股比例和上市企業(yè)投資效率之間分別作線性、二次，以及三次擬合分析，由于三次擬合的可決系數(shù)R2（0.028）大于線性回歸的R2（0.023）和二次擬合的 R2（0.0245），所以三次擬合優(yōu)于線性和二次擬合。三次擬合的結(jié)果見(jiàn)表3。

根據(jù)表3曲線擬合分析的結(jié)果，第一大股東控股比例與企業(yè)投資效率之間成三次曲線關(guān)系，投資效率對(duì)于第一大股東控股比例的三次擬合方程為：

IE=0.412Top13-0.471Top12+0.161Top1+0.563 （3）

三次擬合曲線的一階倒數(shù)為：

IE'=1.236Top12-0.942Top1+0.161 （4）

通過(guò)計(jì)算得到兩個(gè)極值點(diǎn)，分別為：25.88%和50.34%

即當(dāng)Top1?綴（0，25.88%）∪（50.34%，1）時(shí)，上市企業(yè)投資效率和第一大股東控股比例正相關(guān)，當(dāng)Top1?綴（25.88%，50.34%）時(shí)，上市企業(yè)投資效率和第一大股東控股比例負(fù)相關(guān)。

曲線的二階導(dǎo)數(shù)為：

IE'' =2.472Top1-0.942 （5）

通過(guò)計(jì)算可得三次曲線的拐點(diǎn)為38.11%。即表明當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|控股比例處于（38.11%，50.34%）區(qū)間比（25.88%，38.11%）區(qū)間的投資效率的下降速度有所減緩。

在擬合分析的基礎(chǔ)上，為了進(jìn)一步考察第一大股東控股比例與企業(yè)投資效率之間的關(guān)系，在每次回歸過(guò)程中，依次將第一大股東控股比例、第一大股東控股比例的二次方和三次方引入回歸模型，回歸結(jié)果見(jiàn)表4。

通過(guò)模型2和3，可以發(fā)現(xiàn)上市企業(yè)投資效率與第一大股東控股比例的二次方顯著負(fù)相關(guān)，而與其三次方在1%的水平上顯著正相關(guān)。具體來(lái)說(shuō)，隨著第一大股東控股比例的變化，大股東治理產(chǎn)生的兩種效應(yīng)相互作用，對(duì)上市企業(yè)的投資效率產(chǎn)生綜合的影響，當(dāng)股權(quán)較為分散時(shí)，即第一大股東控股比例低于25.88%時(shí)，隨著控股比例的增加，股東監(jiān)控能力的增強(qiáng)，上市企業(yè)既可避免股權(quán)高度分散情況下的“搭便車(chē)”問(wèn)題，又能有效地監(jiān)督管理層的機(jī)會(huì)主義行為，該階段主要凸顯控制權(quán)的“激勵(lì)效應(yīng)”。當(dāng)股權(quán)相對(duì)集中，第一大股東控股比例大于25.88%而小于50.34%時(shí)，隨著第一大股東控股比例的提高，所有權(quán)激勵(lì)的正效應(yīng)將被大股東“盜竊”的負(fù)效應(yīng)所淹沒(méi)，此階段主要反映大股東治理對(duì)上市企業(yè)投資效率的“損耗效應(yīng)”。當(dāng)股權(quán)高度集中時(shí)，即第一大股東控股比例超過(guò)50.34%時(shí)，第一大股東已掌握了企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)，隨著其控股比例的提高，所有權(quán)激勵(lì)將極大地降低成本，從而將大大提高企業(yè)的投資效率。因此，第一大股東的控股比例與企業(yè)的投資效率呈顯著的三次曲線關(guān)系，且從擬合分析和回歸系數(shù)的符號(hào)可判斷它們之間的三次曲線關(guān)系呈“N”型。因此假設(shè)1得到了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的很好支持。

2.第一大股東股權(quán)性質(zhì)對(duì)企業(yè)投資效率的影響

從表4中的回歸結(jié)果可知，上市企業(yè)的投資效率與第一大股東的國(guó)有性質(zhì)負(fù)相關(guān)，且滿(mǎn)足10%的顯著水平，這說(shuō)明在國(guó)有大股東控制下的上市企業(yè)中，過(guò)度投資等非效率投資行為造成的負(fù)面效應(yīng)相對(duì)非國(guó)有上市企業(yè)來(lái)說(shuō)更加嚴(yán)重，與本文的理論分析一致，假設(shè)2得到驗(yàn)證通過(guò)。

3.股權(quán)制衡度和企業(yè)投資效率之間的關(guān)系

筆者發(fā)現(xiàn)前2―10大股東控股比例的赫芬德?tīng)栔笖?shù)與企業(yè)投資效率之間在1%的水平上顯著正相關(guān)。這說(shuō)明股權(quán)制衡對(duì)企業(yè)投資效率具有正向的影響。因此，假設(shè)3得到了驗(yàn)證。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了保證模型結(jié)論的可靠性，本文進(jìn)一步按企業(yè)第一大股東控股比例進(jìn)行分區(qū)間的檢驗(yàn)?？紤]到前文的結(jié)論認(rèn)為第一大股東控股比例與企業(yè)投資效率之間呈“N”型的關(guān)系，那么若以第一大股東控股比例的兩個(gè)極值點(diǎn)為界將樣本分為三個(gè)區(qū)間，分別對(duì)第一大股東控股比例與企業(yè)投資效率進(jìn)行線性回歸，則三個(gè)區(qū)間的樣本中，第一大股東控股比例與企業(yè)投資效率之間的線性關(guān)系方向應(yīng)當(dāng)為正、負(fù)、正。

因此，本文以?xún)蓚€(gè)極值點(diǎn)為界，按第一大股東控股比例不同將樣本分為三組，即股權(quán)分散組（Top1

對(duì)于股權(quán)制衡度，在股權(quán)相對(duì)集中組，股權(quán)制衡對(duì)企業(yè)投資效率的正向激勵(lì)效應(yīng)便最為顯著，在1%的水平上顯著正相關(guān)。其次是股權(quán)分散組，其他股東有一定的話語(yǔ)權(quán)，能夠有效地制衡大股東的行為。不過(guò)，對(duì)于股權(quán)高度集中組，第一大股東的控股比例達(dá)到50.34%時(shí)，其他股東股權(quán)制衡的作用較難以發(fā)揮。因此，其回歸結(jié)果并不顯著。

四、結(jié)論

投資效率反映了企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造過(guò)程的有效性，也是衡量企業(yè)內(nèi)部治理的合理與否的重要指標(biāo)，從而為研究企業(yè)價(jià)值的增長(zhǎng)提供了內(nèi)生性依據(jù)。本文從價(jià)值創(chuàng)造的視角，研究了大股東特征對(duì)企業(yè)投資效率的影響，其結(jié)論表明：

第一，我國(guó)上市企業(yè)投資效率與第一大股東控股比例之間呈現(xiàn)出一種“N”型的三次曲線關(guān)系，即第一大股東控股比例與企業(yè)投資效率之間的關(guān)系呈區(qū)間效應(yīng)。因此，在股權(quán)改革的過(guò)程中要以新的視角看待“一股獨(dú)大”問(wèn)題，建立以投資效率為導(dǎo)向的創(chuàng)新所有權(quán)安排。

第二，相對(duì)于非國(guó)有上市企業(yè)，國(guó)有控股上市企業(yè)對(duì)投資效率的“損耗效應(yīng)”更大，非效率投資的現(xiàn)象更嚴(yán)重。

第三，總體來(lái)看，股權(quán)制衡度與企業(yè)投資效率有正向相關(guān)性，但第一大股東控股比例不同，股權(quán)制衡的作用程度也不同。其中股權(quán)相對(duì)集中的上市企業(yè)股權(quán)制衡的效應(yīng)最顯著，股權(quán)高度集中的上市企業(yè)股權(quán)制衡效應(yīng)不顯著。

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第8篇：關(guān)于七夕的古詩(shī)范文

一、 七夕節(jié)的傳說(shuō)

傳說(shuō)，七夕是牛郎織女鵲橋相會(huì)的日子。牛郎原本是個(gè)孤兒，住在南陽(yáng)城的牛家莊，跟著哥哥嫂嫂一起生活。嫂子馬氏為人刻薄，經(jīng)常虐待他，后來(lái)，他被迫和哥哥分了家，獨(dú)自一人靠一頭老牛自耕自食。這條老牛很通靈性，有一天，織女和她的仙女姐妹們下凡玩耍，在河里洗澡，老牛勸牛郎偷偷藏起織女留在岸邊的靈衣，織女沒(méi)有了靈衣，上不了岸，不能飛回天宮，便做了牛郎的妻子?；楹?，他們男耕女織，生下一兒一女，生活十分美滿(mǎn)。不料，王母娘娘知道了這件事，勃然大怒，馬上派遣天神將織女捉回天庭問(wèn)罪。老牛不忍他們妻離子散，于是觸斷了頭上的牛角，將牛角變成一只小船，讓牛郎挑著兒女乘船飛上天追趕。眼看就要追上織女了，王母娘娘忽然拔下頭上的金釵，在天空劃出一條波濤滾滾的銀河。牛郎無(wú)法過(guò)河，只能在河邊與織女遙望對(duì)泣。他們堅(jiān)貞的愛(ài)情感動(dòng)了喜鵲，無(wú)數(shù)喜鵲飛來(lái)，用身體搭成一道跨越天河的彩橋，讓牛郎織女在天河上相會(huì)?；蛟S王母娘娘也被他們的真情感動(dòng)了，最后允許牛郎織女每年七月七日在鵲橋會(huì)面一次。

其實(shí)，七夕文化最先起于夏朝的原始宗教崇拜。牽牛星又叫“河鼓”，屬二十八宿之一，玄武七宿的第二宿，共包含六顆星；它們與銀河另一端的織女星遙遙相望。牽牛星被我們的祖先看作是谷神，織女星則是傳說(shuō)中天帝的女兒桑神。谷神和桑神都是我們?nèi)A夏民族的祖先極其看重的農(nóng)耕守護(hù)神。

七夕節(jié)早在戰(zhàn)國(guó)時(shí)期就已有記載，《物原》上說(shuō)：“楚懷王初置七夕”。到了秦漢魏晉時(shí)期，牽?？椗墓适轮饾u演變成優(yōu)美的傳說(shuō)，經(jīng)過(guò)后來(lái)的不斷豐富，最終成為中國(guó)四大傳說(shuō)之首（其余三個(gè)傳說(shuō)分別是《白蛇傳》《孟姜女》《梁山伯與祝英臺(tái)》）。

七夕節(jié)是我國(guó)最富民族特色、最具代表性的傳統(tǒng)節(jié)日之一，1000多年前就已經(jīng)傳入了日本，影響十分深遠(yuǎn)。日本第一部和歌集《萬(wàn)葉集》就是一部以七夕為主題的七夕星歌，對(duì)日本文學(xué)影響深遠(yuǎn)。

二、 七夕的節(jié)物風(fēng)俗

1. 祭月

在傳統(tǒng)文化里，月亮是女子的祥瑞象征。古代女子多有祭拜月亮的風(fēng)俗，尤其是七夕、中秋這兩天晚上，她們常常擺上瓜果等祭品，對(duì)月祈愿或傾訴心事。

2. 天河夜話

由于農(nóng)歷的七月七日正當(dāng)雨季，所以這一天常常下雨，人們都說(shuō)這是牛郎織女的眼淚。蘭夜之時(shí)，一些少男少女會(huì)躲在長(zhǎng)勢(shì)茂盛的南瓜棚、豆角架或葡萄藤架下，偷聽(tīng)牛郎織女相會(huì)時(shí)說(shuō)的悄悄話。據(jù)說(shuō)如能在夜深人靜之時(shí)聽(tīng)到牛郎織女相會(huì)時(shí)的悄悄話，日后便能得到一份千年不渝的愛(ài)情。

3. 拜織女會(huì)

七夕節(jié)時(shí)女子們進(jìn)行的聚會(huì)，叫做“拜織女會(huì)”。女子們會(huì)預(yù)先齋戒一天，然后和自己的朋友或鄰里約好，屆時(shí)一起去某個(gè)主辦者家里拜織女。通常她們少則五六人，多則十來(lái)人，大家一起在月光下擺一張桌子，桌子上放著茶、酒、水果、五子（桂圓、紅棗、榛子、花生、瓜子）等祭品，另有幾朵鮮花、幾束紅紙插在瓶子里，花瓶前放一小香爐；吉時(shí)來(lái)臨，大家一起在桌前焚香禮拜。然后再?lài)狼?，吃著花生、瓜子，在心里朝著織女星默念自己的心事?/p>

4. 化生求子

七夕時(shí)，人們還會(huì)用蠟塑捏造出各種人物形象如牛郎、織女故事中的人物或禿鷹、鴛鴦等動(dòng)物，再把它們放在水面上，任其在水中漂流，叫做“水上浮”。其中有一種嬰兒人偶，叫做“化生”，一些婦女會(huì)買(mǎi)回來(lái)親手放到水面，希望以后能生出兒子。

5. 乞巧

七夕節(jié)的夜晚，古代的女子們會(huì)虔誠(chéng)地向天祈求，祈求自己心靈手巧，祝愿自己、家人及朋友幸福。乞巧是七夕節(jié)最主要的節(jié)俗，源于七夕的愛(ài)情婚育文化，而后發(fā)展成為最主要的七夕節(jié)游藝活動(dòng)，并分出穿針乞巧、投針驗(yàn)巧、喜蛛應(yīng)巧、蘭夜斗巧等“流派”。宋代時(shí)，七夕乞巧相當(dāng)隆重，京城中還設(shè)有專(zhuān)門(mén)販賣(mài)乞巧物品的“乞巧市”，非常熱鬧，人們從初一起就開(kāi)始前往乞巧市上置辦乞巧物品了。

6. 七夕雜俗

七夕還有許多雜俗，如曬書(shū)、曬衣裳，制作七菜羹和人形彩帛，“種生”，“泡巧”，供“魔侯羅”泥塑，制作七夕巧果、“花瓜” 、“巧人”、“巧酥”之類(lèi)的巧食等。在江浙一帶，還流行著用臉盆接露水的習(xí)俗。傳說(shuō)七夕節(jié)時(shí)的露水是牛郎織女相會(huì)時(shí)的眼淚，如果抹在眼上、手上，可使人眼明手快。另外，傳說(shuō)七夕是牛的生日，兒童們會(huì)在七夕之日采摘野花掛在牛角上，叫做“賀牛生日”。

三、 關(guān)于七夕節(jié)的詩(shī)歌

古往今來(lái)，關(guān)于七夕節(jié)的詩(shī)歌數(shù)不勝數(shù)，在這里，我們選取了最著名的幾首介紹給同學(xué)們，一起來(lái)感受這美麗動(dòng)人的七夕文化吧。

迢迢牽牛星

迢迢牽牛星，皎皎河漢女。

纖纖擢素手，札札弄機(jī)杼。

終日不成章，泣涕零如雨。

河漢清且淺，相去復(fù)幾許。

盈盈一水間，脈脈不得語(yǔ)。

――選自《古詩(shī)十九首》

秋夕

唐?杜牧

銀燭秋光冷畫(huà)屏，輕羅小扇撲流螢。

天街夜色涼如水，臥看牽?？椗?。

乞巧歌

一

乞手巧，乞貌巧； 乞心通，乞顏容； 乞我爹娘千百歲；乞我姊妹千萬(wàn)年。

二

天皇皇地皇皇， 俺請(qǐng)七姐姐下天堂。不圖你的針，不圖你的線，光學(xué)你的七十二樣好手段。

三

第9篇：關(guān)于七夕的古詩(shī)范文

一、引言

圍繞股利政策與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的研究，近幾十年來(lái)國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究成果層出不窮，但是迄今為止學(xué)術(shù)界并沒(méi)有對(duì)兩者之間的關(guān)系形成統(tǒng)一的定論。近年來(lái)，中國(guó)上市公司中的“鐵公雞”現(xiàn)象又被人們所關(guān)注。根據(jù)有關(guān)媒體報(bào)道稱(chēng)，在這些不分紅的“鐵公雞”中，不乏一些金融類(lèi)上市公司的影子。那么這些公司不分紅到底是出于追求企業(yè)價(jià)值最大化的目的還是另有原因？針對(duì)這個(gè)問(wèn)題，本文基于前人對(duì)上市公司股利政策與企業(yè)價(jià)值研究的基礎(chǔ)，針對(duì)金融類(lèi)這一特殊行業(yè)的上市公司，探索公司現(xiàn)金股利政策與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系，尋找兩者之間是否存在內(nèi)生關(guān)系的證據(jù)。并對(duì)所得結(jié)論進(jìn)行分析，為完善金融類(lèi)上市公司的股利分配政策和提升企業(yè)價(jià)值提供理論依據(jù)。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）股利政策對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響 自1961年美國(guó)財(cái)務(wù)專(zhuān)家米勒（Miller）和莫迪格萊尼（Modigliani）基于完全市場(chǎng)理論的前提下提出“股利無(wú)關(guān)論”（MM理論）以來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者紛紛在MM理論的基礎(chǔ)之上進(jìn)行了研究，比較著名的主要有“一鳥(niǎo)在手理論”、“信號(hào)傳遞理論”、“理論”、“稅差理論”、“客戶(hù)效應(yīng)理論”等，但這些理論都存在自身的缺陷，因此至今為止股利政策與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系一直都是學(xué)術(shù)界討論的重點(diǎn)。關(guān)于股利政策對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的觀點(diǎn)主要有正相關(guān)、負(fù)相關(guān)、不相關(guān)和倒U型。何蕊（2010）研究表明在分配現(xiàn)金股利的條件下，股利支付水平與企業(yè)價(jià)值之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，同時(shí)也明確股利支付水平增加并不是無(wú)限度的。楊漢明（2008）研究表明，現(xiàn)金股利支付率與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)、與管理層持股比例負(fù)相關(guān)。何濤、陳曉（2002）認(rèn)為股利發(fā)放水平的高低并不會(huì)影響投資者的決策，也就不會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值。何靜（2009）研究表明現(xiàn)金股利支付率與公司價(jià)值呈倒U型關(guān)系，當(dāng)公司發(fā)放現(xiàn)金股利時(shí)，由于現(xiàn)金股利能夠在一定程度上降低成本，從而提高公司價(jià)值，但是隨著現(xiàn)金股利支付比率的提高，過(guò)高比例的派現(xiàn)，會(huì)加大其成本，從而降低公司價(jià)值。

（二）企業(yè)價(jià)值對(duì)股利政策的影響 在國(guó)內(nèi)外研究文獻(xiàn)中有關(guān)企業(yè)價(jià)值是否對(duì)股利政策的制定產(chǎn)生影響的研究，目前成果并不多。國(guó)外的研究通常是基于一定的企業(yè)規(guī)模展開(kāi)分析，Casey和Dickens（2000）通過(guò)研究公司規(guī)模的大小與公司支付股利水平的關(guān)系，得出大規(guī)模的公司傾向于發(fā)放較高的現(xiàn)金股利政策的結(jié)論。Brogi（2009）通過(guò)實(shí)證分析認(rèn)為規(guī)模大的上市公司比規(guī)模小的公司承受更高的信用風(fēng)險(xiǎn)，因此在沒(méi)有盈利的情況下仍然會(huì)支付較高的股利，目的是規(guī)避消極的市場(chǎng)反應(yīng)。吳平、付杰等（2011）研究表明上市公司存在股權(quán)結(jié)構(gòu)代替收益水平成為股利分配政策導(dǎo)向指標(biāo)的現(xiàn)象。張溪（2006）研究表明我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利的增加或減少受企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)變化的影響較大，企業(yè)凈資產(chǎn)收益率、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率、每股收益越大，當(dāng)年派發(fā)的現(xiàn)金股利數(shù)額越多。在國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)中，針對(duì)股利政策與企業(yè)價(jià)值的內(nèi)在關(guān)系的研究并不多，Rousseau， P.L.（2010）得出結(jié)論由于企業(yè)價(jià)值受各個(gè)方面的影響，所以股利政策與企業(yè)價(jià)值之間的內(nèi)在關(guān)系并不明顯。楊漢明（2008）研究表明就制造企業(yè)而言，企業(yè)價(jià)值與是否支付現(xiàn)金股利正相關(guān)，企業(yè)價(jià)值與股利支付率負(fù)相關(guān)，股利政策與企業(yè)價(jià)值之間不存在“內(nèi)生關(guān)系”。綜上所述可以發(fā)現(xiàn)，股利政策的制定是否適合，將會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響，反之，企業(yè)價(jià)值的高低也會(huì)對(duì)股利分配政策的選擇產(chǎn)生作用，可以認(rèn)為理論上兩者之間具有內(nèi)生關(guān)系。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè) 根據(jù)由MM最早提出的股利具有信息內(nèi)涵的思想，管理者比外部投資者占有更多的有關(guān)企業(yè)發(fā)展的內(nèi)部信息，因此企業(yè)管理當(dāng)局與企業(yè)外部投資者之間存在信息不對(duì)稱(chēng)。當(dāng)存在信息不對(duì)稱(chēng)情況下，企業(yè)可以通過(guò)支付較高的股利，向投資者傳遞企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況好的信號(hào)，從而在一定程度上影響企業(yè)價(jià)值；當(dāng)股利支付率高時(shí)，企業(yè)價(jià)值會(huì)增大；股利支付率低時(shí)，企業(yè)價(jià)值降低，因此本文提出假設(shè)：

假設(shè)1：企業(yè)價(jià)值與股利政策存在顯著的正相關(guān)

隨著公司所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的兩權(quán)分離，經(jīng)理們與股東之間的問(wèn)題應(yīng)運(yùn)而生。理論認(rèn)為，支付現(xiàn)金股利能降低成本。當(dāng)企業(yè)價(jià)值較大時(shí)，出于限制經(jīng)營(yíng)者可支配現(xiàn)金流降低成本考慮，企業(yè)可能更傾向于支付較高的現(xiàn)金股利，因此假設(shè)：

假設(shè)2：股利政策與企業(yè)價(jià)值存在顯著的正相關(guān)

根據(jù)成本理論，企業(yè)價(jià)值大，會(huì)傾向于支付較多股利以減少經(jīng)營(yíng)者可以支配的現(xiàn)金流，降低成本，因此當(dāng)企業(yè)價(jià)值發(fā)生改變會(huì)直接影響企業(yè)股利支付率水平也就是影響企業(yè)股利政策的制定；同時(shí)根據(jù)信號(hào)理論，支付較多的現(xiàn)金股利可以向投資者傳遞經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好的信號(hào)，提升企業(yè)價(jià)值，因此股利政策的不同也會(huì)反過(guò)來(lái)影響企業(yè)價(jià)值，因此認(rèn)為兩者之間存在相互影響，相互制約。

假設(shè)3：企業(yè)價(jià)值與股利政策存在內(nèi)生關(guān)系

（二）樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源 目前金融類(lèi)上市公司共44家，本文以在深圳證券交易所和上海證券交易所上市的42家2007年至2011年A股公司數(shù)據(jù)為研究樣本，并對(duì)數(shù)據(jù)做如下處理：剔除企業(yè)超常派現(xiàn)和當(dāng)年不支付現(xiàn)金股利的樣本；剔除上市公司中在12月31日缺少收盤(pán)價(jià)的樣本；對(duì)公司中一年內(nèi)多次派現(xiàn)的，將各次派現(xiàn)金額相加求和作為本年度支付的現(xiàn)金股利；剔除企業(yè)價(jià)值托賓Q被嚴(yán)重高估的樣本數(shù)據(jù)（TBQ>=4）。經(jīng)過(guò)上述篩選，共收集到107個(gè)樣本數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來(lái)源于新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)、滬深證交所統(tǒng)計(jì)年鑒和公司的年末報(bào)表，數(shù)據(jù)處理使用Eviews6.0、Stata12.0和SPSS17.0軟件。

（三）變量設(shè)計(jì)和模型建立 本文認(rèn)為企業(yè)價(jià)值與現(xiàn)金股利之間可能存在著相互影響、彼此制約的現(xiàn)象，因此將企業(yè)價(jià)值與現(xiàn)金股利作為實(shí)證分析的內(nèi)生變量，綜合考慮金融類(lèi)上市公司的行業(yè)特點(diǎn)和國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究成果，選取如下財(cái)務(wù)指標(biāo)作為外生變量。（1）內(nèi)生變量：企業(yè)價(jià)值——托賓Q。托賓Q計(jì)算方法采用應(yīng)用最為廣泛的李志文、宋衍蘅（2001）和汪輝（2003）研究方法即企業(yè)價(jià)值等于公司總市值與資本重置成本的比值。計(jì)算公式為：（流通股×收盤(pán)價(jià)+非流通股×每股凈資產(chǎn)+負(fù)債賬面價(jià)值） /總資產(chǎn)賬面價(jià)值?，F(xiàn)金股利——現(xiàn)金股利支付率。上市公司股利分配政策主要有現(xiàn)金股利和股票股利兩種，股票股利又分為送股和轉(zhuǎn)增?；诒疚闹饕芯抗衫吲c企業(yè)價(jià)值內(nèi)在關(guān)系的定量研究，而股票股利會(huì)因企業(yè)股票價(jià)格的不同而不易衡量，因此本文只選取發(fā)放現(xiàn)金股利的公司以現(xiàn)金股利支付率作為股利政策的替代變量。（2）外生變量。發(fā)展能力：本文選取收入增長(zhǎng)率（本年收入增量/上年收入總量*100%）衡量企業(yè)的發(fā)展能力，認(rèn)為發(fā)展能力強(qiáng)的企業(yè)，對(duì)外需要的資金量大，這類(lèi)公司的前景好，投資機(jī)會(huì)多，對(duì)外樹(shù)立的形象也好，企業(yè)價(jià)值相對(duì)較大，同時(shí)根據(jù)現(xiàn)金流量理論，發(fā)展能力強(qiáng)的企業(yè)未來(lái)需要的現(xiàn)金流大，也會(huì)影響企業(yè)現(xiàn)金股利支付水平。資本結(jié)構(gòu)：本文選取資產(chǎn)負(fù)債率衡量企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，金融類(lèi)上市公司具有高負(fù)債的特點(diǎn)，較高的負(fù)債水平可以視為企業(yè)發(fā)展的積極信號(hào)，但是同時(shí)也會(huì)相應(yīng)增大企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)引起投資不足，影響企業(yè)發(fā)展和企業(yè)價(jià)值。當(dāng)企業(yè)負(fù)債較高時(shí)，債權(quán)人為了保護(hù)自身的利益，可能要求企業(yè)簽訂較多的限制性條款，限制企業(yè)現(xiàn)金股利政策的制定，因此將資產(chǎn)負(fù)債率也作為影響現(xiàn)金股利政策的一個(gè)因素。企業(yè)規(guī)模：本文選取年末每股凈資產(chǎn)，反映企業(yè)的規(guī)模情況，企業(yè)追求自身發(fā)展的過(guò)程也是規(guī)模不斷擴(kuò)大的過(guò)程，規(guī)模大的公司具備更豐富的資源持有的現(xiàn)金流量多，更有實(shí)力投資有價(jià)值的項(xiàng)目，因此股利政策和企業(yè)價(jià)值會(huì)受到公司規(guī)模不同的影響。由于金融類(lèi)上市公司普遍負(fù)債率較高，而采用其他行業(yè)通常采用的資產(chǎn)總額衡量公司規(guī)模并不合理，因此本文選取每股凈資產(chǎn)也就是股東權(quán)益衡量公司規(guī)模。（4）發(fā)展階段：本文選取留存收益率作為企業(yè)發(fā)展階段的替代變量，計(jì)算公式為期末盈余公積與未分配利潤(rùn)的和除以期末權(quán)益資本，表示企業(yè)利潤(rùn)的積累占股東權(quán)益的比重，企業(yè)的發(fā)展階段不同，企業(yè)實(shí)力不同，因此認(rèn)為企業(yè)積累的留存收益會(huì)直接影響企業(yè)價(jià)值。公司治理：本文選取獨(dú)立董事占董事會(huì)比例和獨(dú)立董事平均工資兩個(gè)指標(biāo)作為公司治理的替代變量，其中獨(dú)立董事工資為工資平均水平的自然對(duì)數(shù)。根據(jù)我國(guó)相關(guān)法律規(guī)定，公司需要在企業(yè)內(nèi)部設(shè)立一定比例的獨(dú)立董事，其出發(fā)點(diǎn)也是基于提升企業(yè)價(jià)值的目的，因此認(rèn)為獨(dú)立董事的比例和人數(shù)都會(huì)直接影響企業(yè)價(jià)值改變。盈利能力：本文選取凈資產(chǎn)收益率衡量企業(yè)的盈利能力，企業(yè)盈利能力的高低對(duì)企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要，也是企業(yè)追求價(jià)值最大化的保障性條件之一，因此將凈資產(chǎn)負(fù)債率作為影響企業(yè)價(jià)值的一個(gè)控制變量。自由現(xiàn)金流：本文將經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量與企業(yè)總資產(chǎn)的比值作為自由現(xiàn)金流量的替代變量，企業(yè)在制定現(xiàn)金股利政策時(shí)，會(huì)受到企業(yè)現(xiàn)金流量情況的影響，因此本文將自由現(xiàn)金流作為影響股利政策的一個(gè)因素。股權(quán)結(jié)構(gòu)：我國(guó)金融類(lèi)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，其中一個(gè)主要特點(diǎn)就是股權(quán)高度集中，考慮到企業(yè)在制定現(xiàn)金股利政策時(shí)可能會(huì)存在大股東利用控制權(quán)，通過(guò)現(xiàn)金股利侵占小股東權(quán)益的現(xiàn)象，因此本文選取第一大股東持股比例作為影響企業(yè)股利政策的變量之一。具體變量定義見(jiàn)表（1）。根據(jù)股利政策和企業(yè)價(jià)值影響因素的不同，本文分別建立企業(yè)價(jià)值、股利政策單方程模型，最小二乘法估計(jì)變量系數(shù)，研究不考慮內(nèi)生關(guān)系情況下，股利政策與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系。為了檢驗(yàn)股利政策與企業(yè)價(jià)值是否存在內(nèi)生關(guān)系，建立結(jié)構(gòu)方程模型，同時(shí)利用二階最小二乘法，通過(guò)使用工具變量控制可能存在的內(nèi)生關(guān)系。在結(jié)構(gòu)方程中，Xt表示股利支付率的工具變量，是包含在現(xiàn)金股利模型、企業(yè)價(jià)值模型中的所有外生變量，Yt表示企業(yè)價(jià)值的工具變量也是結(jié)構(gòu)方程模型中的所有外生變量。

（1）企業(yè)價(jià)值單方程模型：TBQt=β1+β2PRt+β3SGRt+β4LEVt+

β5NETt+β6RERt+β7IDPt+β8IDSt+β9ROEt+？滋

（2）現(xiàn)金股利單方程模型：PRt=α1+α2TBQt+α3SGRt+α4LEVt+α5NETt+α6FCFt+α7TOPt+？滋

（3）企業(yè)價(jià)值與現(xiàn)金股利結(jié)構(gòu)方程模型：TBQt=γ1+γ2PRt +γ2

Xt +ξ；PRt=λ1+λ2TBQt +λ3Yt +δ

四、實(shí)證檢驗(yàn)分析

（一）企業(yè)價(jià)值回歸結(jié)果 在企業(yè)價(jià)值作為因變量的情況下，利用Eviews單方程模型回歸結(jié)果如表（2）所示。從回歸結(jié)果來(lái)看，回歸方程的F值在0.01水平顯著，模型的擬合優(yōu)度R2為0.5265，調(diào)整后為0.4874，這兩者說(shuō)明模型的擬合情況較好。DW值為1.57接近2，說(shuō)明模型不存在序列相關(guān)性，從SPSS得到的VIF值來(lái)看，各個(gè)變量的VIF值均小于2，說(shuō)明模型的參數(shù)間不存在多重共線性。本文還對(duì)模型回歸結(jié)果進(jìn)行了White檢驗(yàn)，從表（3）結(jié)果來(lái)看，nR2值約為83.09，在0.01水平顯著，查表發(fā)現(xiàn)變量間不存在異方差性。實(shí)證研究結(jié)果顯示，股利支付率、資產(chǎn)負(fù)債率、每股凈資產(chǎn)和獨(dú)立董事持股比例通過(guò)模型回歸檢驗(yàn)，并且在0.01水平顯著，凈資產(chǎn)收益率在0.1水平顯著，其中股利支付率、資產(chǎn)負(fù)債率和每股凈資產(chǎn)與企業(yè)價(jià)值托賓Q成負(fù)相關(guān)，獨(dú)立董事比例和凈資產(chǎn)收益率均與托賓Q成正相關(guān)。股利支付率與托賓Q負(fù)相關(guān)，拒絕假設(shè)1。說(shuō)明企業(yè)現(xiàn)金股利支付水平高，企業(yè)價(jià)值降低，現(xiàn)金股利支付水平低時(shí)，企業(yè)價(jià)值增加?，F(xiàn)金股利支付不能起到提升企業(yè)價(jià)值的目的，這樣也解釋了為什么上市公司中存在不分紅的“鐵公雞”現(xiàn)象，否定了Gugler和Yurtoglu（2004）認(rèn)為企業(yè)通過(guò)增加股利支付率減少管理層可支控的資金，可以提高企業(yè)的價(jià)值的結(jié)論。這可能與我國(guó)上市公司特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)和宏觀經(jīng)濟(jì)政策有關(guān)。收入增長(zhǎng)率沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明在金融類(lèi)公司僅增加收入不能提升企業(yè)價(jià)值，可能需要綜合考慮成本支出以及控制相關(guān)費(fèi)用等方面來(lái)提升企業(yè)價(jià)值。資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)價(jià)值顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明企業(yè)存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高帶來(lái)的投資不足問(wèn)題，為此金融類(lèi)公司應(yīng)當(dāng)充分利用內(nèi)部融資成本小、風(fēng)險(xiǎn)低的特點(diǎn)，重視利用內(nèi)部融資來(lái)提升企業(yè)價(jià)值，考慮適當(dāng)降低負(fù)債水平。每股凈資產(chǎn)代表企業(yè)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)，說(shuō)明并不是投資大規(guī)模大的公司企業(yè)價(jià)值就大。留存收益率與企業(yè)價(jià)值不相關(guān)，說(shuō)明成長(zhǎng)階段并不影響企業(yè)價(jià)值。獨(dú)立董事比例與企業(yè)價(jià)值顯著正相關(guān)，說(shuō)明金融類(lèi)公司設(shè)立的獨(dú)立董事制度起到了自身的價(jià)值，為提升企業(yè)價(jià)值起到積極的作用。獨(dú)立董事平均工資 水平?jīng)]有通過(guò)檢驗(yàn)，說(shuō)明可能獨(dú)立董事在行使本身作用時(shí)受報(bào)酬影響較少，可能更注重對(duì)聲譽(yù)的影響。凈資產(chǎn)收益率在0.1水平與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)，說(shuō)明收益越高企業(yè)價(jià)值越大，凈資產(chǎn)收益率是提升企業(yè)價(jià)值決定因素之一。

（二）現(xiàn)金股利回歸結(jié)果 在股利政策作為因變量情況下，單方程回歸結(jié)果如表（4）所示。從回歸結(jié)果來(lái)看，模型的F值在P=0.01水平顯著，調(diào)整后的R2為0.4019，說(shuō)明模型的擬合程度較好。DW值為1.52接近于2，說(shuō)明模型不存在序列相關(guān)性。VIF值均小于2，說(shuō)明各變量之間不存在多重共線性。根據(jù)White檢驗(yàn)結(jié)果表（5），nR2值約為36.51，查表發(fā)現(xiàn)變量間不存在異方差性。實(shí)證研究結(jié)果顯示，托賓Q、收入增長(zhǎng)率、資產(chǎn)負(fù)債率和第一大股東持股比例通過(guò)模型的顯著性檢驗(yàn)，均在0.01水平顯著。其中，托賓Q、收入增長(zhǎng)率和資產(chǎn)負(fù)債率與股利支付率成負(fù)相關(guān)，第一大股東持股比例與股利支付率成正相關(guān)。托賓Q與股利支付率成負(fù)相關(guān)，拒絕假設(shè)2。說(shuō)明公司制定現(xiàn)金股利政策時(shí)，受到企業(yè)價(jià)值大小的影響，企業(yè)價(jià)值大的企業(yè)，傾向于制定較低的現(xiàn)金股利政策，反過(guò)來(lái)，企業(yè)價(jià)值低的企業(yè)傾向于制定較高的股利政策。說(shuō)明我國(guó)金融類(lèi)上市公司在現(xiàn)金股利政策制定方面可能存在超能力派現(xiàn)的問(wèn)題，實(shí)際支付現(xiàn)金股利與企業(yè)本身的價(jià)值并不相符。收入增長(zhǎng)率與股利支付率負(fù)相關(guān)，說(shuō)明企業(yè)的成長(zhǎng)性會(huì)影響公司現(xiàn)金股利政策的制定，可能是因?yàn)槠髽I(yè)考慮到未來(lái)發(fā)展需要的資金多而減少現(xiàn)金股利的支付水平。資產(chǎn)負(fù)債率與股利支付率負(fù)相關(guān)，可能是由于金融類(lèi)公司普遍存在負(fù)債率高的現(xiàn)象，債權(quán)人會(huì)提出約束性條款，要求限制現(xiàn)金股利水平以保障債權(quán)人的合法權(quán)益。每股凈資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量沒(méi)有通過(guò)模型的顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明對(duì)現(xiàn)金股利政策的制定影響不大。第一大股東持股比例顯著影響公司現(xiàn)金股利政策，說(shuō)明存在大股東利用手中權(quán)力謀取自身利益，從而侵犯小股東權(quán)益的現(xiàn)象。

（三）企業(yè)價(jià)值與現(xiàn)金股利結(jié)構(gòu)方程模型檢驗(yàn) 為了探究?jī)?nèi)生關(guān)系是否存在，下面利用SPSS二階最小二乘法對(duì)結(jié)構(gòu)方程模型回歸分析。（1）根據(jù)企業(yè)價(jià)值2SLS回歸結(jié)果如表（6）所示，調(diào)整后R2為0.421，F(xiàn)檢驗(yàn)值為10.539，在0.01水平顯著，說(shuō)明方程的擬合程度較好。從影響方向來(lái)看，股利政策與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)，但是影響不顯著，資產(chǎn)負(fù)債率、每股凈資產(chǎn)與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)，獨(dú)立董事比例和凈資產(chǎn)收益率與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)，這與OLS結(jié)果基本一致。從參數(shù)估計(jì)值來(lái)看，股利支付率與企業(yè)價(jià)值回歸系數(shù)-0.044，在前面最小二乘法下的系數(shù)為-0.856，并不存在顯著差異。同樣分析其他變量?jī)蓚€(gè)回歸方式的估計(jì)系數(shù)，可以發(fā)現(xiàn)均不存在顯著差異。（2）利用上述分析方法對(duì)股利支付率回歸結(jié)果分析可以發(fā)現(xiàn)，調(diào)整后R2為0.330，方程F檢驗(yàn)值為9.627，在0.01水平顯著，說(shuō)明回歸方程擬合程度一般。同樣的，從影響方向來(lái)看，托賓Q、收入增長(zhǎng)率和資產(chǎn)負(fù)債率與股利支付率負(fù)相關(guān)，第一大股東持股比例與股利支付率正相關(guān)，這與通過(guò)OLS回歸結(jié)果基本一致。從參數(shù)估計(jì)值來(lái)，看各個(gè)變量系數(shù)之間的差異也并不顯著。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn) 由上述分析可以發(fā)現(xiàn)，股利政策與企業(yè)價(jià)值二階最小二乘法回歸結(jié)果與最小二乘法回歸結(jié)果基本一致并不存在統(tǒng)計(jì)上的顯著差異，因此得出結(jié)論企業(yè)價(jià)值與股利政策不存在內(nèi)生關(guān)系，拒絕假設(shè)3。出于嚴(yán)謹(jǐn)性考慮，利用Stata12.0軟件進(jìn)行Hausman兩步法檢驗(yàn)得出結(jié)果，企業(yè)價(jià)值方程Prob>chi2=1.0000，股利支付率方程Prob>chi2 =0.9978，兩個(gè)的概率值都大于0.05，說(shuō)明拒絕原假設(shè)，即不存在內(nèi)生關(guān)系，因此也就找到了金融類(lèi)上市公司現(xiàn)金股利政策與企業(yè)價(jià)值不存在內(nèi)生關(guān)系的證據(jù)。

五、結(jié)論與建議

本文研究得出如下結(jié)論：（1）從資本市場(chǎng)角度分析，企業(yè)支付較低的現(xiàn)金股利，意味著企業(yè)留存收益增加，對(duì)外籌資的規(guī)模減少，對(duì)外籌資的成本高于留存收益成本，這樣企業(yè)綜合資本成本會(huì)降低，同時(shí)企業(yè)價(jià)值得到提升。（2）從企業(yè)角度分析，雖然企業(yè)通過(guò)支付現(xiàn)金股利降低了“成本”，緩解了由于信息不對(duì)稱(chēng)所帶來(lái)的內(nèi)部管理者與外部投資者的矛盾，但是同時(shí)企業(yè)要承擔(dān)由于支付現(xiàn)金股利帶來(lái)的資金短缺問(wèn)題，從而影響到企業(yè)未來(lái)的發(fā)展。（3）從股東意愿角度分析，對(duì)于企業(yè)價(jià)值大的公司，未來(lái)發(fā)展前景好，股東分紅意愿低，可能更愿意企業(yè)少支付股利，利用留存資金用于企業(yè)未來(lái)企業(yè)業(yè)績(jī)或者規(guī)模的提升。（4）從經(jīng)濟(jì)體制角度分析，企業(yè)價(jià)值大且發(fā)展?fàn)顩r好的公司，可能存在企業(yè)為了達(dá)到再融資的監(jiān)管要求而勉強(qiáng)小額分紅的現(xiàn)象。通過(guò)實(shí)證分析，可以發(fā)現(xiàn)在單方程模型中現(xiàn)金股利與企業(yè)價(jià)值的兩個(gè)變量之間的影響均較為顯著，但是單獨(dú)對(duì)這兩者之間內(nèi)生關(guān)系研究，卻發(fā)現(xiàn)它們并不存在內(nèi)生關(guān)系。導(dǎo)致這一結(jié)果的原因可能有：數(shù)據(jù)時(shí)間窗口選取較短，股利政策與企業(yè)價(jià)值的相互影響關(guān)系可能在一段較長(zhǎng)的時(shí)期才能觀察到；可能與我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制發(fā)展不健全有關(guān)，股利政策在制定時(shí)受到各種規(guī)范的約束，不能顯示出與企業(yè)價(jià)值的相互影響、相互制約關(guān)系；可能與金融類(lèi)上市公司發(fā)展起步較晚有關(guān)，研究發(fā)現(xiàn)大部分的金融類(lèi)上市公司上市時(shí)間不長(zhǎng)。

本文提出如下建議：規(guī)范金融類(lèi)上市公司現(xiàn)金股利政策，從證監(jiān)會(huì)的角度，監(jiān)管部門(mén)應(yīng)當(dāng)制定相應(yīng)的政策，如可以強(qiáng)制上市公司將年末一定比例的凈利潤(rùn)分紅，這樣不僅可以阻止企業(yè)價(jià)值小的公司存在的超能力派現(xiàn)問(wèn)題，也可以迫使企業(yè)價(jià)值大公司適度派現(xiàn)，保護(hù)投資者共享利潤(rùn)的權(quán)力；或者可以通過(guò)規(guī)定當(dāng)企業(yè)留存收益達(dá)到某一水平時(shí)，按照一定的比例分紅，還可以仿照我國(guó)的個(gè)人所得稅稅率，在綜合考慮其他影響的情況下，制定出一套合理的股利分紅表；或可以通過(guò)一定的法律如減免現(xiàn)金股利稅等，鼓勵(lì)和引導(dǎo)企業(yè)制定長(zhǎng)期穩(wěn)定的股利政策；或加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)制和違法懲罰力度，重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)的超額派現(xiàn)和不派現(xiàn)現(xiàn)象。從企業(yè)的角度，在綜合考慮企業(yè)盈利狀況、財(cái)務(wù)狀況的情況下，盡量制定長(zhǎng)期穩(wěn)定的股利政策，以期提升企業(yè)價(jià)值。從利益相關(guān)者的角度，企業(yè)外部利益相關(guān)者增強(qiáng)對(duì)企業(yè)信息披露的監(jiān)督作用，以維護(hù)自身的合法權(quán)益。

本文存在以下不足：對(duì)現(xiàn)金股利政策、企業(yè)價(jià)值影響指標(biāo)選擇不夠全面，可能存在遺漏問(wèn)題；對(duì)具體影響指標(biāo)沒(méi)有進(jìn)行路徑分析；沒(méi)有考慮其他行業(yè)，僅就金融類(lèi)公司研究；沒(méi)有考慮宏觀經(jīng)濟(jì)的影響。

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[2]楊漢明：《現(xiàn)金股利與企業(yè)價(jià)值的實(shí)證研究——基于A股市場(chǎng)股權(quán)結(jié)構(gòu)的分析》，《統(tǒng)計(jì)研究》2008年第8期。

[3]何濤、陳曉：《現(xiàn)金股利能否提高企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值》，《金融研究》2002年第8期。

[4]何靜：《我國(guó)現(xiàn)金股利政策與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的實(shí)證研究——基于理論的視角》，《西南財(cái)經(jīng)大學(xué)碩士學(xué)位論文》2009年。

[5]張溪：《現(xiàn)金股利政策與上市公司業(yè)績(jī)關(guān)系分析》，《西南財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)位論文》2008年。

[6]Brogi M. Capital adequacy and dividend policy： evidence from Italian banks， SSRN Working Papers Series， 2009.

[7]Rousseau P.L. The market for bank stocks and the rise of deposit banking in New York City 1866–1897， NBER Working Paper Series. Working Paper， 2010.