基金的投資策略精選(九篇)

前言：一篇好文章的誕生，需要你不斷地搜集資料、整理思路，本站小編為你收集了豐富的基金的投資策略主題范文，僅供參考，歡迎閱讀并收藏。

第1篇：基金的投資策略范文

后危機時代全球經(jīng)濟發(fā)展進程不平衡，歐洲主權(quán)債務(wù)危機愈演愈烈，大有一發(fā)不可收拾之意；美國失業(yè)高企、復(fù)蘇疲軟、主權(quán)信用隱藏的風(fēng)險非常大；歐美由于債務(wù)問題，出現(xiàn)信用評級降級，全球資本市場價值重估，巨額的賬面虧損導(dǎo)致資金嚴重不足。主權(quán)財富基金因投資期限長、沒有短期的盈余壓力等優(yōu)勢，便成為了歐美等國家重要的融資對象。但全球經(jīng)濟的復(fù)蘇和增長充滿了不確定性，這使得國際投資環(huán)境復(fù)雜多變，因此主權(quán)財富基金面臨著巨大的投資風(fēng)險。本文回顧了中司的投資現(xiàn)狀以及當前存在的問題，同時也提出了進一步的投資策略。

一、中國主權(quán)財富基金的投資狀況

（一）全球投資組合收益率

中司從成立至今，年度收益率跌宕起伏。2008年，受美國金融危機的影響，中司投資節(jié)奏放緩，新增投資48億美元，境外資產(chǎn)組合中絕大部分為現(xiàn)金及現(xiàn)金產(chǎn)品，投資組合回報率為-2.1%；2009年，公司加強了機構(gòu)、團隊能力的建設(shè)，新增投資580億美元，全球投資組合的回報率達到11.7%，累計年化收益率為4.1%；2010年，全球經(jīng)濟情況開始好轉(zhuǎn)，中司新增投資357億美元，實現(xiàn)年利潤515.6億美元，境外投資組合收益率為11.7%，自成立以來全球投資組合的累計年化收益率為6.4%。2011年，美債降級，歐債危機向核心國家擴散，國際金融市場動蕩劇烈，一些能源資源等領(lǐng)域的直投項目市值出現(xiàn)較大波動，公司境外投資組合收益率為-4.3%，累計年化收益率為3.8%。

（二）直接投資、長期資產(chǎn)投資等占比增加

針對國際投資環(huán)境的不斷變化，中司不斷對投資組合的分布進行調(diào)整。自2007年9月成立至2008年年末，中司踐行了審慎穩(wěn)健的投資原則，境外投資組合中87.4%為現(xiàn)金和現(xiàn)金產(chǎn)品，3.2%為股權(quán)投資，9%為固定收益證券投資，其他投資（包括私募股權(quán)基金和對沖基金等）為0.4%；2009年，公司將現(xiàn)金和現(xiàn)金產(chǎn)品的投資比例降低到32%，股權(quán)比重增加到36%，固定收益比例增加到26%；2010年，公司加大了對私募股權(quán)、房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施和直接投資、長期資產(chǎn)的持有，股權(quán)投資比重為48%，固定收益證券比重為27%，其他投資為21%，現(xiàn)金產(chǎn)品管理比重減少到4%；2011年，境外投資組合中現(xiàn)金和現(xiàn)金產(chǎn)品占11%，股權(quán)投資占25%，固定收益證券占21%，絕對收益證券占12%，長期資產(chǎn)占31%。

（三）境外投資組合分散投資中股權(quán)部分分布

2009～2011年，境外投資組合分散投資分別達到了77%、76%、80%，主要投向了北美、亞太、歐洲三地區(qū)。從表1可以看出，北美、歐洲地區(qū)的股權(quán)部分之和占了近三分之二。

從投向的行業(yè)來看，2010年，投向的行業(yè)不小于10%的有：金融（17%）、能源（13%）、材料（12%）、資訊科技（10%）、工業(yè)（10%）、非必需消費品（10%）；而2011年，主要為金融（19%）、能源（14%）、資訊科技（10%）、非必需消費品（10%）。

（四）人才隊伍持續(xù)發(fā)展

中司剛成立不久，急需具備豐富投資經(jīng)驗的海內(nèi)外專業(yè)人才。4年來，公司采用多維度的測試方法，引進了許多優(yōu)秀的人才，無論是在總量、高學(xué)歷數(shù)量以及富有經(jīng)驗的員工數(shù)量上都有一定的增加。2008年到2011年間，人員總數(shù)由194人增至405人，擁有高等學(xué)歷的員工由184人增至334人，擁有海外工作經(jīng)歷的員工由73人增至165人，擁有海外教育經(jīng)歷的員工由85人增至224人，非中國國籍的員工由18人增至44人。

二、中國主權(quán)財富基金面臨的問題

（一）投資環(huán)境復(fù)雜多變

自成立至今，中司比較偏好“金融”領(lǐng)域。2008年的金融危機曾讓中司巨額浮虧；2011年美國國債降級和歐債危機擴大等造成了全球市場動蕩，受此影響，風(fēng)險資產(chǎn)普遍呈現(xiàn)下挫態(tài)勢，其中全球股票市場跌幅明顯。而新興市場國家因通脹壓力高企、緊縮政策持續(xù)以及國際需求疲弱使經(jīng)濟增長不斷放緩，直接導(dǎo)致了我國新興市場的股票價格嚴重下跌。

在金融危機、歐債危機的雙重影響下，西方國家對主權(quán)財富基金的態(tài)度存在著分歧：一方面，危機導(dǎo)致西方國家內(nèi)部資金短缺，增強了對外來資金的需求；另一方面，長期的保護主義情緒和勢力一直都存在，美國和歐洲某些國家甚至對主權(quán)財富基金進行抵制，當然也有愿意接受的國家，例如：英國、意大利，他們看中的是能讓公司扭虧為盈以及帶來的紅利。

（二）面臨匯率風(fēng)險

我國主權(quán)財富基金—中國投資有限責(zé)任公司，是財政部通過發(fā)行特別國債籌集1.55萬億人民幣，購買相當于2000億美元的外匯儲備作為其注冊資本金。我國主權(quán)財富基金的資產(chǎn)及投資項目大都以美元計價，一旦美元貶值，將導(dǎo)致我國所持有的資產(chǎn)縮水。

中司境外投資組合分散投資中的股權(quán)投資在北美和歐洲占有很大的比例，2009～2011年在兩地區(qū)的投資之和都占了接近三分之二。自金融危機以來，美國則通過量化寬松政策使美元貶值，歐元區(qū)國家債務(wù)纏身，導(dǎo)致歐元貶值，而美元和歐元貶值將導(dǎo)致我國外匯儲備的顯著縮水。

（三）公司定位不清晰

中司肩負著國內(nèi)政策性投資和海外市場化投資的雙重角色，呈現(xiàn)出“一拖三”的格局，中司的海外子公司進行組合型投資，負責(zé)投資及購置海外金融資產(chǎn)；中投旗下的匯金公司進行戰(zhàn)略型投資，負責(zé)注資及控股國內(nèi)商業(yè)銀行；匯金旗下的建銀投資進行戰(zhàn)略型投資，負責(zé)注資、改造國內(nèi)問題券商及處置綜合性不良資產(chǎn)。盡管公司一直對外宣布，境內(nèi)投資與境外投資彼此獨立完成，但混合型投資策略不容易獲得海外股東的理解，他們會認為這是“政治化”的主權(quán)財富基金，所以仍不可避免地會遭到海外東道國的抵制。

（四）缺乏合理有效的績效評價體系

就基金的評價體制而言，最好是單一的。由于中國的主權(quán)財富基金實行的是混合型的投資，這就注定了會有多個評價體制對其所有的業(yè)務(wù)進行評估。例如：投資、購置海外金融資產(chǎn)充滿了競爭性，其收益容易受到投資主體的專業(yè)化程度、投資環(huán)境等因素的影響，波動較大。而在國內(nèi)市場上注資、控股國內(nèi)商業(yè)銀行具有壟斷性，往往較容易獲得高額利潤。

按照近幾年美元貶值7～10%的幅度計算，加上5%的債券利息，即使不包含其他的行政費用在內(nèi)，中國主權(quán)財富基金需要的美元回報率至少在12～15%左右，然而世界主權(quán)財富基金的平均回報率僅為6%，即使頂尖的主權(quán)財富基金投資回報率也只有10%。若按這樣測算的話，中國主權(quán)財富基金背負著較高的盈利壓力。

（五）透明度有待提高

在swfs institute（主權(quán)財富基金研究所）公布的linaburg maduell transparency（透明度指數(shù)）中 ，中國主權(quán)財富基金的透明度僅為六級。lyons按照透明度和投資策略兩個指標對全球主權(quán)財富基金進行分類，在他的劃分中，中司被界定為實施戰(zhàn)略投資、透明度低的基金。戰(zhàn)略型投資不僅僅是為了

利潤，而且還帶有一定的政府策略的目的，政府對企業(yè)目標實施影響，中國的主權(quán)財富基金被外界理解為一種國家的力量。

盡管中司自2008年開始，每年都對外公布其年度投資報告，但是其旗下的全資子公司—中央?yún)R金公司，卻沒有定期公布投資收益率與資產(chǎn)組合，這樣將導(dǎo)致市場很難把中央?yún)R金公司和中司兩者的收益完全區(qū)分開來。

（六）管理機構(gòu)設(shè)置不合理，薪酬體系缺乏競爭力

中司現(xiàn)有董事會成員11人，有5人在財政金融等部門擔任重要職務(wù)。在外界看來，這樣的治理結(jié)構(gòu)，沒有明確界定各自的職責(zé)，中司更像是一個典型的國有獨資公司，不僅專業(yè)投資人士相對匱乏，而且這也容易成為西方國家推行“保護主義”的一個依據(jù)。

中司現(xiàn)行的薪酬體系，從上到下都是對照國有商業(yè)銀行的標準，與外資投行比，中司現(xiàn)有高管的收入僅為其1/6到1/10之間。非市場化的薪酬機制缺乏競爭力，中司很難保證人才儲備的穩(wěn)定機制，目前已迫切感受到人力資源的約束。

三、中投主權(quán)財富基金進一步投資的策略建議

（一）適時調(diào)整投資組合，同時力爭良好的投資環(huán)境

中司應(yīng)該適當減小在北美和歐洲的股權(quán)投資，加大對亞洲、非洲等地區(qū)在科技、耐用消費品等行業(yè)的投資，爭取做到在任何時候都能夠完全靈活地調(diào)整投資組合的比重。

積極與東道國進行協(xié)商談判，釋放誠意，強調(diào)我們的商業(yè)目的，力爭創(chuàng)造良好的投資環(huán)境。我們可以聘請國際投行等有影響的機構(gòu)擔任外部資產(chǎn)管理人，甚至可以在公開市場上購買他們的股權(quán)，讓他們?nèi)ビ握f別國接受主權(quán)財富基金的投資。更重要的是積極參與國際社會上對于主權(quán)財富基金準則的制定，增強國際上對于我國主權(quán)財富基金的信任。同時我們也要充分利用歐美對發(fā)展中國家提出的“互惠原則”來保護自己。

（二）審時度勢、調(diào)整策略應(yīng)對匯率風(fēng)險

全球風(fēng)險環(huán)境呈動態(tài)變化，政治環(huán)境、金融市場成熟度、經(jīng)濟政策等都會影響外匯資金的投資和收益水平。中司應(yīng)審時度勢，從大環(huán)境入手，按宏觀經(jīng)濟與證券市場形勢，按行業(yè)分析到公司分析的順序，直到選出需要投資的證券。

在金融危機和歐債危機背景下，面對劇增的投資風(fēng)險，中司應(yīng)適當降低股權(quán)投資的比例，適度增加固定收益類產(chǎn)品等的投資比重，進行多樣化投資，降低匯率風(fēng)險。同時，可以選擇一流的投資機構(gòu)作為資產(chǎn)經(jīng)營管理人，例如，掌管8750億美元資本的阿布扎比投資局，70～80%的資本都由第三方基金進行管理。這樣既可以獲得較高的投資回報，也可以得到外部專業(yè)機構(gòu)所提供的投資研究報告等，從而大大降低在海外國家的投資風(fēng)險。

（三）建立合理恰當?shù)目冃гu估體系

中司應(yīng)是一家資產(chǎn)管理公司，國家應(yīng)該為其設(shè)定一個目標盈利率，讓其與外匯管理局、社?；鹫归_競爭，實施寬嚴相濟的激勵策略。首先，將國內(nèi)市場和國外市場上的投資分離，進行獨立核算，并根據(jù)兩種市場各自的特點，建立不同的績效評價體制，全面系統(tǒng)地進行績效評估，而不應(yīng)該僅僅從利潤、收益率等角度測評。其次，鑒于海外投資的多元化，單純用美元或歐元計價來測算回報難以有效地測算主權(quán)財富的業(yè)績，而且容易受匯率波動的影響，可以借鑒國際通用的各類資產(chǎn)評估指數(shù)，設(shè)置加權(quán)指數(shù)，或者對不同地區(qū)、不同資產(chǎn)單獨設(shè)立一套評估體系。

（四）在符合效益原則的前提下提高透明度

建立良好的透明機制，向內(nèi)披露重于向外披露，一級市場投資要透明，以此維護了股東的權(quán)益。挪威央行的nbim的透明度令西方國家滿意，它將投資組合變化后適時公布于眾的做法值得我們借鑒。但是對于二級市場可以保密，因為若向市場充分披露投資戰(zhàn)略，容易被投機者掌握并作為其投機對象。中國的主權(quán)基金應(yīng)該盡可能地提高治理結(jié)構(gòu)和投資策略方面的透明度，積極對外宣揚自己的財務(wù)投資者角色，同時盡量減少對投資與資產(chǎn)投資組合的信息披露。

（五）建立恰當?shù)男匠牦w系，吸納優(yōu)秀人才

根據(jù)中國國情，逐步實現(xiàn)市場化薪酬體系，基本工資應(yīng)該參照國際標準，實施形象的激勵措施：分紅與收益掛鉤，虧損也要有相應(yīng)的薪酬懲罰?？山梃b新加坡淡馬錫公司的經(jīng)驗：建立相對開放的人才市場，著眼于全球的金融市場，招聘優(yōu)秀的人才，包括董事、經(jīng)理的招聘也按照市場原則；新加坡主權(quán)財富基金的員工中極少有公務(wù)員，絕大部分基金經(jīng)理都是外聘的專業(yè)人員。

第2篇：基金的投資策略范文

[關(guān)鍵詞]證券投資基金；最優(yōu)套利策略；幾何布朗運動

[中圖分類號]F832.48

[文獻標識碼]A

[文章編號]1003―3890(2007)05－0057－04

一、引言

中國投資基金起源于20世紀80年代末、90年代初。1998年《證券投資基金管理暫行辦法》實施以來，中國的證券投資基金無論是在數(shù)量、規(guī)模還是在種類等方面都獲得了長足的發(fā)展，截至2006年8月底，證券投資基金管理公司已從1998年年初試點時的5家增加到57家，共管理202只開放式基金、54只封閉式基金，證券投資基金總規(guī)模達到4566億份，凈值5307億元。投資基金在投資方向和投資策略上已出現(xiàn)不同的特色，除股票基金外，還出現(xiàn)了債券基金、指數(shù)基金、傘形基金等新產(chǎn)品。證券投資基金由于具有通過資產(chǎn)組合分散風(fēng)險、通過專業(yè)化管理降低交易費用和投資表現(xiàn)通過基金的價格容易評估的特點，受到廣大散戶及機構(gòu)投資者的青睞。同時，我們也應(yīng)看到，目前中國證券投資基金的規(guī)模仍然相對較小，而且基金的投資表現(xiàn)也不盡人意。常巍、方健雯(2003)利用夏普指數(shù)和詹森指數(shù)通過T-M模型對市場上的20只封閉式基金的投資績效進行了實證分析。結(jié)果表明，從夏普比例來看，絕大多數(shù)基金在研究期間并未取得高于無風(fēng)險利率的收益；從詹森指數(shù)看，指數(shù)型基金的阿爾法值雖然為正，但并不顯著，說明多數(shù)基金未取得超過市場指數(shù)的表現(xiàn)，也意味著基金經(jīng)理的選股能力并不優(yōu)異。

造成投資基金業(yè)績表現(xiàn)不佳的原因是多方面的，既有基金經(jīng)理風(fēng)險管理能力方面的原因，也有基金經(jīng)理需對他們的投資行為負責(zé)方面的原因。當前國內(nèi)對投資基金業(yè)績的評價主要集中在事后，而對基金經(jīng)理投資活動過程的研究很少。正是基于這種情況，通過建立投資者決策過程的模型來說明基金經(jīng)理如何通過基金交易來取得最大化的投資收益非常必要。

最優(yōu)套期組合理論是與資產(chǎn)定價理論同期發(fā)展起來的。不確定下的最優(yōu)套期組合理論源于Markowitz(1952、1958)和Tobin(1958)靜態(tài)模型。Samuelson(1969)、Merton(1969、1971)利用離散多期模型分析了最優(yōu)消費和組合選擇問題，并運用連續(xù)隨機方法給出了有限期和無限期條件下的解。Cox和Huang(1989)、Karatzashe，Lehoczky和Shreve(1987)運用鞅方法解決了最優(yōu)消費與資產(chǎn)選擇問題。在這些模型中，利用鞅方法解效用最大化而不需馬爾科夫的其他假設(shè)。

Constantinides(1979，1986)，Cvita與Karatzas(1996)，Duffie與Sun(1990)，Shreve與Soner(1994)研究了交易成本條件下的單個消費者的最優(yōu)化模型。他們的研究結(jié)論表明，在存在交易費用的條件下，在一定環(huán)境下，最優(yōu)交易策略的最優(yōu)時間間隔可以被任意選擇為固定時間長度。Jouini與Kallal(1995)建立了交易成本條件下的無套利條件，結(jié)論表明，這個無套利條件等價于存在一個等價概率測度，該等價概率測度將交易證券的買價與賣價過程轉(zhuǎn)化

四、相關(guān)參數(shù)對最優(yōu)策略影響分析

筆者將在這一部分分析各參數(shù)對模型的影響， 從而考慮參數(shù)變動時最優(yōu)投資應(yīng)如何改變。

1．δ1和δ2對最優(yōu)策略的影響。如前所述，由于交 易費用的存在，基金經(jīng)理人將最優(yōu)持有比例保持在 一定范圍之內(nèi)。在其他條件不變的情況下，當交易 費用增加時，基金經(jīng)理人要在交易費用和進行交易 所帶來的收益之間進行權(quán)衡，只有當交易收益大于 交易費用時，才會進行交易，否則，即使基金持有比 例偏離最佳水平時，交易也不會發(fā)生。

2．δ1對最優(yōu)策略的影響。管理費用對投資者資 產(chǎn)配置的影響不同于上述交易費用的影響。它在整 個持有期內(nèi)是固定的，因而，當投資者基金的持有 比例偏離最優(yōu)水平時，管理費用不會對基金交易產(chǎn) 生延緩作用，而且，總是保證基金持有比例維持在 一個最優(yōu)的水平上。但由于管理費用會直接降低投 資基金的收益，因而，過高的管理費用也同樣會降 低投資基金的最優(yōu)持有比例。

3．a(chǎn)R對最優(yōu)策略的影響。投資基金的預(yù)期收益 率aR對最優(yōu)資產(chǎn)組合有正面的影響作用，其原理等 同于管理費用的降低對基金持有比例的影響。

4．σR對最優(yōu)策略的影響。投資基金收益波動性 σR對最優(yōu)投資策略具有負面影響。原因在于筆者的 模型假設(shè)基金經(jīng)理人是一風(fēng)險厭惡者，在同等收益 的資產(chǎn)中，他會選擇風(fēng)險較小的資產(chǎn)，而且交易費 用的存在會加劇這種影響。不確定下的投資決策理 論證明，在存在不確定性的條件下，投資者會推遲 交易，直到不確定性得到一定程度的披露時，交易 才會發(fā)生。不確定性的存在，提高了基金最優(yōu)投資 機會的下界，從而降低了基金持有比例。

5．γ對最優(yōu)策略的影響。相對風(fēng)險厭惡系數(shù)γ越 高，投資者對投資于同等風(fēng)險的資產(chǎn)要求的收益就 越高。因此在其他條件相同的情況下，相對風(fēng)險厭 惡系數(shù)提高會降低最優(yōu)投資基金持有比例。但如何 準確地確定相對風(fēng)險厭惡系數(shù)的大小并不容易。因 為不同的投資者在不同時期、不同的財富水平和不 同的基金持有比例等條件下，相對風(fēng)險厭惡系數(shù)會 有很大差異。

五、結(jié)論

第3篇：基金的投資策略范文

關(guān)鍵詞：自由現(xiàn)金流量；證券投資；顯著性檢驗；實證分析

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A 文章編號：1003-5192(2011)02-0057-05

Analysis of the Securities Investment Strategy Based on Free Cash Flow

YU Feng, TIAN Yi-xiang, LI Cheng-gang, QI Quan

(School of Economics and Management, University of Electronic Science and Technology of China, Chengdu 610054, China)

Abstract:The securities investment has been the focus of attention of investors in generally. Studying on the securities investment strategy has contributed to deepen understanding of the stock market for large numbers of investors and help investors to establish a correct investment philosophy and approaches. Basing on adjusting financial statement analysis and basic financial ratio, this paper proposes the securities investment strategy based on free cash flow, empirically analyzes stock markets in China, and makes a significance test on the excess rate of return of holding the stock. The results of studying shows that the securities investment strategy based on free cash flow can gains higher rate of return than the market.

Key words:free cash flow; securities investment; significance test; empirically analyze

1 引言

隨著我國證券市場的不斷發(fā)展，越來越多的投資者對證券投資產(chǎn)生了極大的興趣。投資者投資證券的動機是為了獲得未來收益，但是由于未來收益具有很大的不確定性，所以投資者在關(guān)注未來收益時要兼顧收益伴隨的風(fēng)險。由于證券投資時可能會遇到各種風(fēng)險，會給投資者造成損失，因此對證券投資策略進行研究，運用適當?shù)耐顿Y策略，規(guī)避風(fēng)險，對投資者來說就顯得十分重要。

證券投資策略是以Markowitz提出的“方差-均值”證券投資組合理論［1］為基礎(chǔ)。各國學(xué)者在Markowitz的基礎(chǔ)上進行了深入探索［2~6］ Perold和Andre［7］提出了固定比例投資保險策略，要求投資者根據(jù)自身的風(fēng)險容忍度先決系數(shù)和保險額度進行投資。Buckley等［8］從考察隨機現(xiàn)金流下的指數(shù)跟蹤誤差的角度，分析了投資者導(dǎo)致的脈沖控制問題，并給出了最優(yōu)控制策略。國內(nèi)學(xué)者對證券投資策略研究較晚，但是發(fā)展較快。劉津振［9］對證券市場的風(fēng)險收益及投資策略做出了分析。馮彬［10］定性分析了證券投資策略與投資技巧。劉海龍和樊治平［11］通過算例證明了變換后的值函數(shù)滿足帶有風(fēng)險規(guī)避系數(shù)的HJB偏微分方程，特別當風(fēng)險規(guī)避系數(shù)無限大時，給出了證券投資最優(yōu)策略。余峰和曾勇［12］通過引入自由現(xiàn)金流量乘數(shù)和自由現(xiàn)金流量負債比，結(jié)合經(jīng)營現(xiàn)金流量、市盈率和低財務(wù)杠桿指標，構(gòu)造了基于自由現(xiàn)金流量的證券投資組合。曹宇瑞［13］基于行為金融學(xué)的視角對證券投資策略進行了分析，建議投資者嘗試采用基于行為金融學(xué)的投資策略。

從證券投資組合策略的國內(nèi)外相關(guān)研究來看，國外學(xué)者的研究已非常深入，但他們是以本國發(fā)達的證券市場為研究對象。而國外市場運行機制健全，相關(guān)法律法規(guī)完善，監(jiān)管體系嚴密，他們的研究結(jié)論不一定適合我國正在發(fā)展的證券市場。國內(nèi)學(xué)者的研究豐富了我國證券投資策略內(nèi)容。我們也在2006年的研究中對證券投資策略進行了分析和實證，但是選擇的樣本容量有限，只對1999年到2003年的數(shù)據(jù)進行了實證，也沒有進行超額收益率的顯著性檢驗。而且我國證券市場經(jīng)歷了2007年的大牛市和2008年的熊市后，已經(jīng)發(fā)生了翻天覆地的變化。因此，有必要對我國證券投資策略做進一步研究。本文在我們2006年的研究基礎(chǔ)上，通過對公司自由現(xiàn)金流量的分析和計算，構(gòu)造了基于自由現(xiàn)金流量的證券投資策略，對我國證券市場進行了動態(tài)實證分析，并對持有股票是否能獲得超額收益率進行了顯著性檢驗。

2 自由現(xiàn)金流量的計算［14］

1986年，美國哈佛大學(xué)教授Michael提出了自由現(xiàn)金流量(Free Cash Flow，F(xiàn)CF)理論，不少學(xué)者都對自由現(xiàn)金流量進行了研究。但定義的假設(shè)前提都是在不影響成長前景的情況下，公司可分配給股東的最大現(xiàn)金［15］。

我們認為，自由現(xiàn)金流量的定義如下：在不影響公司正常經(jīng)營與發(fā)展的前提下，可供分配給股東和債權(quán)人的最大現(xiàn)金流量［16］。本文提出自由現(xiàn)金流量的計算公式為

自由現(xiàn)金流量=稅后凈營業(yè)利潤＋

非現(xiàn)金支出-投資資本的變化（1）

2.1 稅后凈營業(yè)利潤

稅后凈營業(yè)利潤(Net Operating Profit After Tax，NOPAT)是自由現(xiàn)金流量測算中重要的概念之一，它表示公司根據(jù)收付實現(xiàn)制扣減所得稅之后的營業(yè)利潤(息稅前利潤)。營業(yè)利潤是由持續(xù)經(jīng)營活動產(chǎn)生的收益，不包括企業(yè)從非經(jīng)營性項目中取得的非經(jīng)常性收益。

2.2 非現(xiàn)金支出

非現(xiàn)金支出包括企業(yè)計提的壞帳準備、存貨跌價準備、固定資產(chǎn)折舊費、無形資產(chǎn)及其他資產(chǎn)的攤銷費等。我國出于謹慎性原則考慮則要求上市公司必須計提準備。

2.3 營運資本

投資資本的變化主要包括營運資本的增加和資本性支出。計算營運資本增加時，營運資本并不是簡單地等于流動資產(chǎn)與流動負債，它等于一部分流動資產(chǎn)與無息流動負債的差額。

營運資本的增加等于相應(yīng)項目的變動差。公司日常經(jīng)營所需范圍之外的現(xiàn)金或有價證券的增加所導(dǎo)致的營運資本的增加是不在追加營運資本之列的。

2.4 資本支出

資本支出指的是公司以維持正常經(jīng)營或擴大經(jīng)營規(guī)模在物業(yè)廠房設(shè)備等資產(chǎn)方面的再投入，具體地講，包括在固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、長期待攤費用及其他資產(chǎn)上的新增支出。在非經(jīng)營性項目上的投入，其產(chǎn)生的現(xiàn)金流量屬于非經(jīng)常性收益，不反映在自由現(xiàn)金流量上。

3 自由現(xiàn)金流量與財務(wù)結(jié)構(gòu)

3.1 自由現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性

投資者進行投資的最終目的是取得未來的現(xiàn)金收益，一般希望公司的經(jīng)營狀態(tài)具有一定程度的穩(wěn)定性，從而易于對來來做出正確的判斷。利用自由現(xiàn)金流量分析也不例外。一方面，為了減少波動性，投資者在分析中一般采用最近N年的平均自由現(xiàn)金流量來替代自由現(xiàn)金流量指標，年限N的選取一般大于等于4年；另一方面，投資者還將分析自由現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性。為此，我們設(shè)計一種類似于t檢驗的穩(wěn)定指數(shù)，用N年平均自由現(xiàn)金流量除以年自由現(xiàn)金流量標準差的比值來度量。這一比值反映了公司的經(jīng)營風(fēng)險，穩(wěn)定指數(shù)越高的公司自由現(xiàn)金流量越穩(wěn)定，公司的經(jīng)營風(fēng)險越低?？紤]到我國現(xiàn)金流量報公布的歷史較晚，我們?nèi)?年作為平滑的時間。

3.2 現(xiàn)金流量與財務(wù)結(jié)構(gòu)

財務(wù)理論認為，公司擁有最佳的財務(wù)結(jié)構(gòu)，是在內(nèi)部資本和外部資本之間具有最佳的均衡。公司財務(wù)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營現(xiàn)金流量和自由現(xiàn)金流量密切相關(guān)，財務(wù)結(jié)構(gòu)良好，公司就具有穩(wěn)定的經(jīng)營現(xiàn)金流量和自由現(xiàn)金流量。投資者應(yīng)當分析目標公司自由現(xiàn)金流量的形態(tài)、最近幾年平均自由現(xiàn)金流量，以評估公司是否能夠克服經(jīng)濟衰退以及自由現(xiàn)金流量是否穩(wěn)定。

3.3 市盈率

市盈率意味著公司收益增長的能力。價格是以預(yù)期的未來收益為基礎(chǔ)的，所以高的市盈率意味著人們預(yù)期未來的收益比本期的高。市盈率也被認為是風(fēng)險的標志。未來收益風(fēng)險越大，相對于本期收益來說，它們的定價相對會低一些。由于公司對收益的會計計量不同，因而造成市盈率的不同。在股票篩選方面，利用市盈率這個篩子，會得到有用的信息，從而有利于投資者做出正確的投資決策。

3.4 自由現(xiàn)金流量乘數(shù)

自由現(xiàn)金流量能更為準確地反映公司的經(jīng)營發(fā)展狀況，因此用每股自由現(xiàn)金流量替代市盈率中的每股收益而得到的自由現(xiàn)金流量乘數(shù)，可以比市盈率更好地衡量股票的投資回報能力［17］。

自由現(xiàn)金流量乘數(shù)的計算公式如下

MF=SpriceFn（2）

其中Sprice為股票市場價格，F(xiàn)n為n年自由現(xiàn)金流量的均值，以減少自由現(xiàn)金流量的波動性對乘數(shù)的影響。

分析自由現(xiàn)金流量乘數(shù)的目的是試圖發(fā)現(xiàn)市場上價值被低估的股票。本文根據(jù)(2)式計算出市場上所有股票的自由現(xiàn)金流量乘數(shù)，選擇乘數(shù)低的股票進行進一步的研究。

3.5 公司價值評估

市盈率、適度的成長性、公司價值評估在本文是作為投資策略的基本原則。在確定入選投資策略的公司之后，應(yīng)該做的最重要的一步就是評估公司的價值，給出該股票的價格是被低估還是被高估的預(yù)測，從而做出判斷。計算公式為［18］

V0=∑ni=1Fi(1+Wi)+1∏ni=1(1+Wi)n×Fn+1W2-g2（3）

其中V0代表企業(yè)評估價值；Fi代表自由現(xiàn)金流量；Wi代表第一階段各年加權(quán)平均成本；W2代表第二階段各年加權(quán)平均成本；g代表銷售額年增長率。

本文使用的是兩階段自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型對入選的公司進行價值評估，將公司價值評估結(jié)果低于市值30%的公司股票排除在外作為篩選原則之一。

4 基于自由現(xiàn)金流量的證券投資策略的實證

本文以上市公司年報為依據(jù)，全面考察滬深A(yù)股上市公司的自由現(xiàn)金流量乘數(shù)和自由現(xiàn)金流量負債比，結(jié)合經(jīng)營現(xiàn)金流量、市盈率和低財務(wù)杠桿指標，構(gòu)造基于自由現(xiàn)金流量的證券投資策略，對我國證券市場進行實證分析。這種投資策略首先具有一般組合的優(yōu)點，即能很好地化解非系統(tǒng)風(fēng)險；同時，這種組合又克服了經(jīng)典組合只關(guān)心歷史數(shù)字而不追尋其內(nèi)在經(jīng)濟原因的缺點。所以，基于自由現(xiàn)金流量的證券投資策略是一種以價值投資為導(dǎo)向的數(shù)量化方法。

4.1 數(shù)據(jù)來源

由于我國資本市場發(fā)展的歷史較短，上市公司相關(guān)財務(wù)信息的披露經(jīng)歷了一個逐步完善的過程。在1997年財政部關(guān)于現(xiàn)金流量表的會計準則出臺以前，上市公司都沒有對外披露現(xiàn)金流量表。1998年度以后，上市公司的財務(wù)報表中開始公布現(xiàn)金流量表。因此，本文采用1998年度以后的數(shù)據(jù)來構(gòu)造證券投資策略，進行實證研究。本文數(shù)據(jù)來源于深圳國泰安信息技術(shù)有限公司CSMAR系列研究數(shù)據(jù)庫系統(tǒng)中的年報財務(wù)數(shù)據(jù)庫。選取區(qū)間為1999～2008年具有完整財務(wù)報表的滬深兩市A股上市公司為研究樣本。

4.2 構(gòu)造投資策略的方法與準則

此前構(gòu)造投資策略準則時，存在以下缺陷：

（1）沒有考慮市盈率指標。（2）只選取3年的財務(wù)報表。（3）年度自由現(xiàn)金流量無負值。（4）（國內(nèi)）沒有考慮自由現(xiàn)金流量乘數(shù)。（5）沒有做公司價值的分析。（6）通過資產(chǎn)負債表和利潤表計算自由現(xiàn)金流量，避開我國上市公司1998年度才公布現(xiàn)金流量報表而造成的現(xiàn)金流量歷史數(shù)據(jù)較短的影響。（7）(國內(nèi))僅計算1年的自由現(xiàn)金流量組合的收益率，偶然性較大，不能有效地證明自由現(xiàn)金流量組合投資策略的優(yōu)越性。

因此，本文針對以上不足，提出以下實證分析方法與篩選準則。分析方法如下：使用動態(tài)的分析方法，以A股上市公司1999~2002的年報為依據(jù)，根據(jù)下列投資策略準則，篩選出符合投資策略準則的公司股票，淘汰不符合條件的股票，然后在2003年持有一年，計算這些股票在這一年中的超額收益率。再以A股上市公司2000~2003的年報為依據(jù)，重新選擇符合投資策略準則的公司股票，2004年持有一年，計算這些股票在這一年中的超額收益率。以此類推，最后以A股上市公司2004~2007的年報為依據(jù)，篩選出符合投資策略準則的公司股票，2008年持有一年，計算這些股票在這一年的超額收益率。

本文構(gòu)造投資策略的篩選準則如下（以1999~2003年A股上市公司年報為例）：（1）A股上市公司1999~2002年4年OCF和FCF為正。（2）2002年末的自由現(xiàn)金流量乘數(shù)為50以下。（3）2002年末的自由現(xiàn)金流量負債比為50以下。（4）2002年年度的市盈率為正且小于50。（5）公司價值評估結(jié)果低于市值30%者被淘汰。（6）選出的股票持有期為2003年1月1日至2003年12月31日。

2000～2004年以及以后各期的投資策略準則依次類推。股票選擇的具體步驟和結(jié)果略。

4.3 實證結(jié)果分析

本文通過計算，得到2003~2008年的投資策略結(jié)果。

從投資策略結(jié)果中可以看出，2003年持有的股票的個股平均回報率為0.16，平均超額收益率為0.12。同樣我們可以算出2004年持有的股票的個股平均回報率為-0.13，平均超額收益率為0.12；2005年持有的股票的個股平均回報率為0.09，平均超額收益率為0.16；2006年持有的股票的個股平均回報率為1.02，平均超額收益率為-0.09；2007年持有的股票的個股平均回報率為1.92，平均超額收益率為0.59；2008年持有的股票的個股平均回報率為-0.57，平均超額收益率為0.08。除了2006年，我們所篩選出的公司股票平均回報率略低于市場平均水平的回報率外，其余各年，個股平均回報率都超過了A股市場回報率。

根據(jù)投資策略準則篩選出來的股票，對其在持有期的股票是否具有超額收益率做顯著性檢驗，即檢驗超額收益率是否大于0。具體方法如下（以2008年為例）：以2008年的公司股票超額收益率計算來看，2008年個股超額收益率總體分布為近似服從正態(tài)分布N(0.077,0.01452)，提出假設(shè)：H0 ∶ μ≤0，H1 ∶μ>0,構(gòu)造t統(tǒng)計量：t=-μσ2n，它服從自由度為122的t分布。接下來代入總體均值、μ、總體方差、股票數(shù)目，經(jīng)計算得：t=0.0770.01452124=5.27>2 ，我們知道當自由度約為20或更大時，計算的t值在絕對值上超過2，在5%的置信水平是統(tǒng)計上顯著的，即拒絕虛擬假設(shè)，說明2008年持有的公司股票具有超額收益率。2003~2008年的檢驗結(jié)果如表1所示。

從表1和圖1可以看出，除了2006年持有的股票的年個股平均回報率與A股市場回報率無顯著性差異以外，其他各年持有的股票的年個股平均回報率是高于A股市場回報率的，即存在超額收益率，并存在顯著性差異。說明了基于自由現(xiàn)金流量構(gòu)造的投資策略具有很好的投資效果。這證明了上述基于自由現(xiàn)金流量的投資策略在發(fā)掘價值被低估股票方面的優(yōu)越性。

為了進一步研究基于自由現(xiàn)金流量的證券投資策略的有效性，對所有篩選出來的股票在研究區(qū)間的超額收益率做整體顯著性檢驗（入選股票可重復(fù)）。檢驗結(jié)果如表1所示。

從整體顯著性檢驗結(jié)果可知，入選投資策略的股票具有超額收益率的檢驗結(jié)果是顯著的，即自由現(xiàn)金流投資策略具有超額收益率，能夠取得比市場回報更好的收益率。并且圖2顯示構(gòu)造的投資策略的累計收益率在各年都高于市場累計回報率。說明基于穩(wěn)定的自由現(xiàn)金流量、低財務(wù)杠桿、低自由現(xiàn)金流量乘數(shù)和參考公司價值評估的投資策略能獲得高于市場平均水平的回報率。此策略在2007年的牛市以及2008年的熊市都有很好的表現(xiàn)，說明此策略適用范圍廣，可較好地篩選公司股票進行證券投資。

5 結(jié)束語

本文通過投資策略準則，篩選出具有穩(wěn)定的自由現(xiàn)金流量、低財務(wù)杠桿、低自由現(xiàn)金流量乘數(shù)和參考公司價值評估的公司股票，構(gòu)造了基于自由現(xiàn)金流量的證券投資策略。通過實證分析發(fā)現(xiàn)，基于自由現(xiàn)金流量的證券投資策略能取得超額收益率，并且投資策略通過了整體顯著性檢驗。因此，該投資策略適用范圍廣，可較好地篩選公司股票進行證券投資。

自由現(xiàn)金流量分析有很直觀的含義，很容易在公司價值分析、行業(yè)分析和證券投資策略中加以運用。隨著投資者對現(xiàn)金流量分析重視程度的加強，市場對證券的更好定價應(yīng)該是基于現(xiàn)金流量而不是利潤，這對改變我國投資者的投資理念具有重要的意義。

參 考 文 獻：

［1］Markowitz H M. Portfolio selection［J］. Journal of Finance, 1952, 7(1): 77-91.

［2］Sharpe W F. Capital asset prices: a theory of market equilibrium under conditions of risk［J］. Journal of Finance, 1964, 19(9): 425-442.

［3］Ross S A. The arbitrage theory of capital asset pricing［J］. Journal of Economic Theory, 1976, 13: 341-360.

［4］Davis M H A, Norman A R. Portfolio selection with transaction costs［J］.Mathematics of Operations Research, 1990, 15(4): 676-713.

［5］Shreve S E, Soner H M. Optimal investment and investment with transaction costs ［J］. Ananals of Applied Probability, 1994, 4(3): 609-692.

［6］Akian M, Sulem A. Dynamic optimization of long-term growth rate for a portfolio with transaction costs and logarithmic utility［J］. Mathematical Finance, 2001, 11(2): 2193-2198.

［7］Perold, Andre F. Large-scale portfolio optimization［J］. Management Science, 1984, 30(10): 1143-1160.

［8］Buckley I R C, Korn R. Optimal cash management for equity index tracking in the presence of fixed and proportional transaction cost［R］. Germany: Universititat Maninz, 1997.

［9］劉津振.組合證券投資策略［J］.預(yù)測,1995,14(1):60-61.

［10］馮彬.證券投資策略與技巧［J］.金融科學(xué),1998,(4):19-24.

［11］劉海龍,樊治平.帶有風(fēng)險規(guī)避的證券投資最優(yōu)策略［J］.系統(tǒng)工程理論與實踐,2000,(2):44-47.

［12］余峰,曾勇.基于自由現(xiàn)金流量的證券投資組合分析［J］.管理學(xué)報,2006,3(1):91-97.

［13］曹宇瑞.基于行為金融學(xué)視角的證券投資策略分析［J］.金融經(jīng)濟,2006,(2):27-28.

［14］余峰,曾勇.基于自由現(xiàn)金流的公司價值分析［J］.電子科技大學(xué)學(xué)報,2006,35(1):141-143.

［15］Michael C J. Agency cost of free flow, corporate finance, and takeovers［J］. American Economic Review, 1986, 8: 70-75.

［16］Richard A B, Stewart C M. Principles of corporate finance［M］. 5th ed. America: Mc Graw-Hill Education, 1999. 998-1002.

第4篇：基金的投資策略范文

低年級識字教學(xué)在語文教學(xué)中具有重要的作用。根據(jù)新課標的要求，一、二年級學(xué)生要能夠認識常用漢字1600個左右，該學(xué)段的認字量占到了小學(xué)階段識字量的50%。這個數(shù)字足以證明低年段識字任務(wù)的艱巨。在這樣的背景下，在完成聽說訓(xùn)練的同時完成識字任務(wù)，顯然是個矛盾點。陶行知為此提出了要關(guān)注生活，從生活入手，識字生活化的觀點。

那么如何彌補課堂識字的不足呢？筆者認為，要找準生活識字的根，架起識字的橋，在學(xué)以致用的生活場中進行識字，使學(xué)生獲得豐富的積累。

一、激活生活經(jīng)驗，找準識字的根

小學(xué)生剛?cè)雽W(xué)前，就已經(jīng)有了基本的識字能力，雖然還不能完整地寫一句話，也不能用書面語表述自己的所見所聞，但在學(xué)生的生活經(jīng)驗里，已經(jīng)有了字的概念。如“媽媽”這個詞，孩子通過平時和媽媽的接觸，早就有了認識。“爸爸、藍天、白云、餅干、西瓜”等詞，孩子在平時的生活中已有所認識，所以當我們提到“西瓜”的時候，孩子就會聯(lián)想到綠色的、圓圓的瓜的形狀，還會有味覺上的反應(yīng)。

漢字是音、形、義的結(jié)合體，小學(xué)生在沒有認識漢字的形之前，早就已經(jīng)通過電視、電影等途徑，不知不覺認識了漢字的音和義。

由此可以看出，識字教學(xué)就是從學(xué)生的生活經(jīng)驗出發(fā)，激活學(xué)生對漢字的音、義的認知記憶，再結(jié)合結(jié)構(gòu)，完成漢字的認識的過程。

為此，我們可以在教室里做漢字游戲，讓幾個孩子做動作，其他孩子說動作，然后一起認識動作，如跑、跳、走、扛、挑、背、拿、哭、笑等。學(xué)生通過動作表演，與漢字建立聯(lián)系，而后教師再出示卡片，學(xué)生進行識記和比對，從而記憶漢字字形。教師還可以做出售字卡的游戲，讓一學(xué)生賣白菜、蘿卜、菠菜、卷心菜等菜類商品，其他學(xué)生用識字卡兌換，這樣無形中激活了學(xué)生的學(xué)習(xí)熱情，擴大了識字量。

二、解決音和形的對應(yīng)問題，架起識字的橋

識字教學(xué)的重點，就是要讓學(xué)生解決音和形的對應(yīng)問題，聽到音就能寫出字形，根據(jù)字形就能夠讀出音。這樣的一一對應(yīng)才是識字教學(xué)的關(guān)鍵。那么對教師而言，如何才能幫助學(xué)生架起音與形的橋梁呢？

筆者認為，首先要提供豐富的識字媒介，刺激學(xué)生的識字需求。新課標明確指出，小學(xué)生喜歡學(xué)習(xí)漢字，有積極的識字訴求，教師要善于保護這種識字欲望并適當引導(dǎo)。對低年段學(xué)生來說，機械記憶和形象記憶占主導(dǎo)地位，為此教師要根據(jù)學(xué)生的認知規(guī)律，尊重其心理需求，多提供有效的學(xué)習(xí)媒介，如色彩鮮艷的圖畫、豐富的多媒體課件等，創(chuàng)設(shè)生活情境，讓學(xué)生樂學(xué)。

其次，要營造濃郁的識字教學(xué)氛圍。漢字同漢語一樣，以其獨特的方式，存在于孩子的環(huán)境中。對小學(xué)生來說，教室里如果充滿了一個個有生命力的漢字，那么就能夠有效激發(fā)孩子與漢字對話的熱情，使其在無形中增加閱讀能力。

教師要在教室里粘貼一些漢字，如一些物品的漢字名稱、班級同學(xué)的姓名等。另外，教師還可以引導(dǎo)學(xué)生觀察校園衛(wèi)生區(qū)里的一些花草樹木的名稱、溫馨用語等，讓學(xué)生隨時隨地都可以看到漢字的身影。

再次，教給學(xué)生高效識字的方法。對教師來說，讓學(xué)生識字本身不是目的，目的是讓學(xué)生學(xué)會高效識字的方法，這樣就能夠在短時間內(nèi)快速積累字詞，為高學(xué)段的學(xué)習(xí)提供保障。

教學(xué)中，教師要引導(dǎo)學(xué)生多比較、分析，發(fā)現(xiàn)不同漢字之間的區(qū)別，自主探究，找到方法。如低年級教學(xué)中的高效識字法有“加一加”（“日”字加一筆，你能變出幾個字？），有“減一減”（“天、大、王、白”分別減一筆，能變成幾個字？），還有“合一合”、“分一分”、“比一比”等多種漢字組合方式。我們要根據(jù)漢字的結(jié)構(gòu)，使學(xué)生掌握識字方法，高效識字。

三、進行識字實踐，鋪設(shè)“識字場”

認知心理學(xué)認為，只要給學(xué)生提供一個有利的環(huán)境，學(xué)生就會像學(xué)走路、吃飯那樣很快學(xué)會識字。在低年級識字教學(xué)中，教師要把學(xué)生已有的生活經(jīng)驗與環(huán)境結(jié)合起來鋪設(shè)有利的“識字場”。一方面，教師可以鼓勵學(xué)生多閱讀一些書籍，使識字和閱讀有機結(jié)合。背童謠、誦讀古詩等形式，都可以幫助學(xué)生識字，積累漢字。另一方面，教師要鼓勵學(xué)生多討論和交流，比如讓學(xué)生看一些精彩的少兒節(jié)目，大家看后多交流，談?wù)撈渲械那楣?jié)，發(fā)展文字表達能力；可以到野外踏青，講述自己的感受，用文字來描述自己看到的、聽到的、想到的內(nèi)容；還可以讓學(xué)生開展各種游戲活動，將自己的感受說出來，用漢字傳達出自己的心情。

第5篇：基金的投資策略范文

[關(guān)鍵詞] 證券投資基金 動量策略 反轉(zhuǎn)策略

一、引言

動量投資策略和反轉(zhuǎn)投資策略是行為金融學(xué)中發(fā)展至今較為成熟的投資策略。行為金融認為:投資者并非完全理性,而只具有“有限理性”,投資者在現(xiàn)實決策中存在諸多的認知偏差,這些偏差不可避免的要影響到人們的投資行為,因此行為金融努力從人們的實際決策心理出發(fā),通過研究投資者的實際投資決策對證券價格變化的影響,使人們對證券市場價格行為的研究由“應(yīng)該怎進行投資決策”進入到“實際怎樣進行投資決策”的領(lǐng)域,從而更加接近實際。2006年是中國基金業(yè)的豐收年,行業(yè)總規(guī)模迎來了自規(guī)范化后8年來最大的一次井噴:8565億元!在基金業(yè)火爆發(fā)展的時候,基金采取了怎樣的投資策略?

二、研究設(shè)計

1.樣本選取

采用2004年4月以前成立的股票型基金,剔除指數(shù)型基金,故取得16只開放式基金,32只封閉式基金。區(qū)間從2004年第3季度到2006年第2季度。研究所需數(shù)據(jù)來源于CSMAR系列研究數(shù)據(jù)庫系統(tǒng),晨星和中國證監(jiān)會等網(wǎng)站。股票數(shù)據(jù)考慮了分紅配股等因素向后復(fù)權(quán)。

1999年開始我國要求證券投資基金每季度公布投資組合,由于季度投資組合公告之間相隔3個月,這期間基金完全可能先買入某股票,然后在季度結(jié)束前售出清倉,或者先增持后減持,但是每隔3個月公布一次的投資組合公告并不能提供這方面的信息,為了分析的便利,本研究做出如下假設(shè):除公告日持股變動外,基金在公告日前后3個月內(nèi)沒有發(fā)生股票買賣行為;另外,投資組合公告僅披露前10大重倉股的股票市值和比重,其他股票的信息無法從公告當中獲得,因此假設(shè)基金某一季度投資組合當中出現(xiàn)的股票在上一季度或者后一季度投資組合公告中沒有出現(xiàn),研究將假定基金上一季度或者后一季度對該股票的持股比例為0;基金前10大重倉股所反映的基金投資策略可以代表整個基金的投資策略。

2.研究模型

GTW指標是Grinblatt, Titman和Wermers在研究中構(gòu)造出一種研究基金投資策略的模型, 它主要檢驗的是基金對某種股票的持股比例的變化與該股票收益率的變化,乘積是否顯著異于0,如果異于0,則說明存在反饋交易,否則不存在。其公式如下:

Ri,t-k為股票i在t-k季度的投資回報率;Wijt表示j基金中i股票在t季度的權(quán)重;N為基金j組合中股票的個數(shù);T為樣本總期數(shù)。

如表1,從M值我們可以簡單地判斷出基金采用的投資策略,如果M>0,則表明基金采用的是動量投資策略;若M

Grinblatt, Titman和Wermers在研究美國基金市場時發(fā)現(xiàn),基金管理人投資策略存在不對稱的特征,即基金投資策略傾向于追漲,而不存在明顯的殺跌現(xiàn)象。為考察我國基金投資策略是否存在不對稱特征,本文借鑒此模型,按照買入與賣出兩種行為將衡量指標M分解為買入投資策略指標與賣出投資策略指標。

三、實證結(jié)果分析

注:①正值、負值表示投資策略結(jié)果計算為正或負的基金數(shù)目;

②顯著為正或負表示在5%的顯著度的情況下,基金為正或負的個數(shù)。

③***表示在1%水平上顯著,**表示在5%水平上顯著,*表示在10%水平上顯著。

④k=0,反映的是基金基于本季度股票回報率所采取策略;k=1,反映上一季度的綜合效果。

1.總體來看

48只基金中,所有M(0)指標均為正,其中47只顯著為正,比例高達97.92%,而44只M(1)為正的基金中顯著為正的基金只有19只,正值比例降低為39.58%,說明絕大部分基金是根據(jù)當期的股票價格表現(xiàn)采取動量策略,而根據(jù)前期股票價格表現(xiàn)采取的操作策略存在一定程度的分歧,并不完全采用動量策略,有一部分基金采用的是反轉(zhuǎn)策略或動量和反轉(zhuǎn)的組合策略?；饍A向于以當期股票表現(xiàn)作為投資組合調(diào)整依據(jù),其原因可能是:我國證券市場不成熟,股票隨大盤波動明顯,基金只有采取趨勢投資策略才能賺取利潤;目前,我國證券投資基金主要還是采用基金凈值作為評價標準,由于基金凈值的特殊性,基金要想在競爭激烈的市場上獲得成功,就必須采取短期盈利的手段。

2.基金依據(jù)股票當期表現(xiàn)所采取的操作策略

進一步分析買入和賣出策略指標發(fā)現(xiàn), MB(0)顯著為正的基金數(shù)目為43只,正值比例高達89.58%,說明對于當期表現(xiàn)優(yōu)異的股票,基金具有明顯的追漲傾向;48只基金中MS(0)為正和為負的基金基本各占一半,但沒有顯著為正的基金,顯著為負的基金也只有1只,說明基金采取殺跌或高拋的操作策略傾向并不明顯。基金之所以更加傾向于追漲策略而不是殺跌策略,主要原因可能是:我國特有的單邊市特征,基金只有在股市上漲期間才有可能獲利,而當股市普遍低迷時,幾乎所有的投資者都會發(fā)生虧損;對于當期表現(xiàn)較好的股票,由于其經(jīng)歷的上漲期間較短,有理由相信其會繼續(xù)走高,而對于當期下跌的股票,一方面出于厭惡損失的心理,同時寄希望于暫時的下跌只是短期的調(diào)整,后市可能回漲而彌補損失。

3.基金依據(jù)股票上期表現(xiàn)所采取的操作策略

進一步分析買入和賣出策略指標發(fā)現(xiàn),MB(1)顯著為正的基金數(shù)目為23只,正值比例為47.92%,說明對于前期表現(xiàn)優(yōu)異的股票,基金仍然具有明顯的追漲傾向;MS(1)顯著為正的基金只有1只,而為負值的基金增加到38只,顯著為負的基金相比當期也增加到7只,負值比例為14.58%,說明基金采取高拋的操作策略傾向相比當期明顯增加。基金既買入前期表現(xiàn)上佳的股票,同時又賣出前期表現(xiàn)不俗的股票,這種既追漲又高拋的看似矛盾的投資策略反映了市場調(diào)整時期投資獨特的選股理念,主要原因可能是:基金的投資重心在市場“績優(yōu)股”,也即能夠進入基金投資組合的絕大部分是市場表現(xiàn)突出的股票,基金只在這個大范圍內(nèi)進行買入和賣出的調(diào)整。賣出上期表現(xiàn)優(yōu)異但上漲空間有限的股票實現(xiàn)獲利,同時買入已有上漲勢頭,但上升的潛力尚未充分發(fā)揮的股票以優(yōu)化投資組合。

如表3,總體看來,開放式基金無論當期還是前期,動量和反轉(zhuǎn)指標都較封閉式基金明顯,其中根據(jù)當期表現(xiàn)更傾向于采用追漲策略,根據(jù)前期表現(xiàn)更傾向于采用高拋策略,其操作風(fēng)格比封閉式基金更為大膽,這可能與二者的運作體制有關(guān)。對封閉式基金而言,其規(guī)模固定,發(fā)行后就在證券二級市場上交易,其價格受供求關(guān)系的影響,不會有贖回的壓力,可以從容的運用所有資金進行長期投資。而開放式基金的規(guī)模不固定,每日需公布基金凈值,特別是如果基金不能取得良好的收益,投資者可以贖回持有的份額使基金規(guī)模減小,為應(yīng)付投資者的申購贖回壓力,基金不得不頻繁的進行追漲和高拋,以期提高每日基金凈值,穩(wěn)定資產(chǎn)規(guī)模。

大牛市或大熊市總是伴隨著階段性的熊市或牛市,我們以上證綜指漲(跌)幅深度達50%,并持續(xù)三個月以上為劃分標準,以2005年6月6日上證綜指跌破1000點為分水嶺,2004年第三季度到2006年第二季度,中國股市經(jīng)歷了從大熊市的蕭條到大牛市的繁榮過程,兩種涇渭分明的市場氛圍恰好為我們提供了一個深入研究基金策略的有力契機。

如表4,總體看來,牛市中動量策略比熊市更為明顯,操作更為頻繁和大膽,根據(jù)當期表現(xiàn)牛市更傾向于追漲策略,熊市中有少量基金采用殺跌策略,根據(jù)前期表現(xiàn)牛市更傾向于高拋策略,熊市中依然有基金殺跌。這必然和市場環(huán)境有關(guān),熊市中彌漫著恐慌的氣氛,雖然有表現(xiàn)優(yōu)異的股票,但基金保持著謹慎的態(tài)度,不會輕易追漲,而對于表現(xiàn)不好的股票,基金卻沒有群體殺跌性拋售,表現(xiàn)出基金的惜售心理,對“績差股”不作為;牛市中瘋狂的市場氛圍推動著基金追逐各種“績優(yōu)股”,同時賣出前期上漲幅度較大的股票實現(xiàn)盈利。

四、結(jié)論與建議

基金既買入前期表現(xiàn)上佳的股票,同時又賣出前期表現(xiàn)不俗的股票,導(dǎo)致基金扎堆“績優(yōu)股”的原因可能是中國證券市場缺乏具有真正投資價值的上市公司,基金只能在市場表現(xiàn)突出的股票范圍內(nèi)進行買入和賣出的調(diào)整。因此,加快上市公司的建設(shè),提高上市公司的質(zhì)量,也將拓寬基金的選股范圍。

由于我國證券投資基金的投資組合是每季度公告一次,兩個公告期間基金的行為完全處于“暗箱”之中,因此本的假定會在一定程度上削弱研究的相關(guān)性。如果基金投資組合公告的頻率更高一些、披露的信息更詳細一些,研究將會更有價值。

我國股市是單邊市場,即只能做多不能做空,基金只有在股市上漲時才有可能獲利,而當股市低迷時,幾乎所有的基金都會發(fā)生虧損。因此加快產(chǎn)品創(chuàng)新,推出股指期貨和做空機制,給機構(gòu)投資者提供多樣的投資途徑,使機構(gòu)投資者在原來的“追漲高拋”的盈利模式之外還可以通過買賣股指期貨獲利或者對沖現(xiàn)貨頭寸。

參考文獻:

[1]Grinblatt Mark, Titman Sheridan, and Wermers Russ. Momentum Investment Strategis, Portfolio Performance, and Herding: A Study of Mutual Fund Behavior[J]. Amercian Economic Review, Dec1995, vol 85 Issue 5:p1088-1105

[2]Siganos Antonios, Chelley-Steeley Patricia. Momentum profits following bull and bear markets[J]. Journal of Asset Management,Jan2006,Vol. 6 Issue 5:381-388

第6篇：基金的投資策略范文

關(guān)鍵詞： 基金家族績效；基金家族風(fēng)險；面板數(shù)據(jù)模型

中圖分類號：F830.9文獻標識碼：A文章編號：1003-7217（2013）02-0034-06

一、引言

作為一種現(xiàn)資方式，基金具備集合投資、分散風(fēng)險以及專業(yè)理財?shù)裙δ?。在現(xiàn)代經(jīng)濟生活中，基金對社會大眾和經(jīng)濟組織的投資與風(fēng)險管理，對社會養(yǎng)老保險體系的構(gòu)建，對金融體系的形成與完善乃至社會經(jīng)濟的發(fā)展等都產(chǎn)生著重大而深遠的影響。實際中，基金通常并不是一個獨立存在的實體，而是從屬于某個基金家族。所謂基金家族（Fund Family）是指同屬于一個基金管理公司，秉承同樣的經(jīng)營宗旨，堅持同樣的經(jīng)營理念，至少2只基金構(gòu)成的集合。隨著基金業(yè)的快速發(fā)展，基金家族也發(fā)展壯大起來，成為了基金市場重要的競爭主體。截至2012年2月底，中國共有68個基金家族，總計1485只基金?；鸺易鍍?nèi)部的關(guān)系是競爭與合作并存，單只基金作為基金家族的一個成員，其業(yè)績表現(xiàn)以及風(fēng)險狀況等必然會受其所在家族的影響，所以孤立地對單只基金進行研究必然會帶有片面性和局限性。

在國際金融危機的巨大沖擊下，中國基金業(yè)一改連續(xù)增長的態(tài)勢，2008年出現(xiàn)了有史以來最嚴重的一次歷史性倒退，直到全球經(jīng)濟開始逐步回暖，基金業(yè)才出現(xiàn)了復(fù)蘇的跡象。受此番金融危機影響，在行業(yè)規(guī)模、競爭格局、基金投資以及基金投資者行為等諸多方面，基金產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)出與以往截然不同的稟性與特征。本文基于基金家族視角，系統(tǒng)性、綜合性地考察金融危機前、危機中以及危機后基金家族的績效表現(xiàn)、風(fēng)險水平以及兩者之間的關(guān)系，一方面有助于投資者了解基金家族相關(guān)情況，選擇投資于合適的基金家族，做到謹慎、理性地投資，另一方面有利于基金家族順應(yīng)基金市場發(fā)展的需要，制定恰當?shù)耐顿Y策略，秉承“價值投資”的投資理念，提高運營管理水平。

二、文獻綜述

關(guān)于單只基金績效影響因素方面的研究較為豐富，這些因素主要包括資金流入量、投資策略、基金經(jīng)理特征、規(guī)模、基金市場特性以及基金管理特征等。如Chevalier和Zllisort，Massa和Patgiri，Khorana和Servaes，Pollet和Wilson，F(xiàn)erreira和Keswani以及曾德明等分別進行了相應(yīng)地探討。

關(guān)于基金風(fēng)險的研究主要涉及單只基金風(fēng)險度量以及風(fēng)險影響因子等，例如，文獻[7-10]分別運用不同的樣本展開了。

關(guān)于基于單只基金層面上績效與風(fēng)險之間的關(guān)系，學(xué)者們的看法存在很大分歧：一種觀點認為兩者負相關(guān)；其他一些學(xué)者認為兩者顯著正相關(guān)；還有學(xué)者認為隨著經(jīng)濟形勢的變化，兩者關(guān)系的具體形式并不是固定的而是不斷變化的[13]。不難看出，這些研究都沒有從基金家族的層面，考察績效與風(fēng)險之間的關(guān)系。

目前，大部分文獻都側(cè)重研究單只基金，這與基金從屬于某個基金家族的事實不符，故以單只基金為研究對象的研究已不能很好地解釋基金業(yè)諸多現(xiàn)狀。本文擬從實證分析的層面，全面而系統(tǒng)地考察金融危機前、危機中和危機后基金家族績效與家族風(fēng)險的關(guān)系，旨在理清金融危機給基金產(chǎn)業(yè)帶來的深遠影響，繼而為投資者深刻認識不同經(jīng)濟形勢下基金家族的實力和潛力并有針對性地投資于合適的基金家族提供相關(guān)決策參考。

三、研究假設(shè)

金融危機對基金業(yè)產(chǎn)生深遠影響，使整個基金業(yè)進行了重新整合，基金家族績效的關(guān)鍵影響因素也發(fā)生了顯著變化，基金家族績效與基金家族風(fēng)險的關(guān)系產(chǎn)生了相應(yīng)的調(diào)整。另外，由傳統(tǒng)金融理論如有效市場假定、期望效用等可知，基金家族風(fēng)險和家族收益之間存在著正相關(guān)關(guān)系，這樣看來，基金家族績效與基金家族風(fēng)險的關(guān)系可能存在以下三種情況：若市場狀況比較樂觀且家族要求的風(fēng)險溢價得到了補償，基金家族績效得以提升；若市場氛圍偏冷且家族要求的風(fēng)險溢價無法得到補償，則這種追求風(fēng)險的投資行為非但不能取得較高的投資收益反而帶來較大的損失，最終使得家族績效狀況惡化；當市場有效性不足且基金家族套利行為受限時，基金家族績效與基金家族風(fēng)險之間的關(guān)系并不明顯。由上述分析可知，基金家族績效與基金家族風(fēng)險之間的關(guān)系受宏觀經(jīng)濟形勢影響。鑒于此，提出研究假設(shè)1。

假設(shè)1：基金家族績效與基金家族風(fēng)險的關(guān)系并非一成不變，而是隨著經(jīng)濟形勢變化而變化的。

基于股票慣性假說，股票慣性因子在一定程度上解釋了基金家族績效持續(xù)性的存在。另外，由基金經(jīng)理才能假說可知，基金家族具備一定的擇時擇股能力，能夠按照既有的投資風(fēng)格，持續(xù)、穩(wěn)定地操作，使得基金家族具有良好的業(yè)績延續(xù)性，即家族未來績效很大程度上受過去績效的影響?；诖?，提出假設(shè)2。

假設(shè)2：基金家族績效呈現(xiàn)持續(xù)性。

單一的“打造明星基金”策略實際上就是一種“集中投資策略”。采取單一的“打造明星基金”策略會使家族旗下各基金績效兩極分化較嚴重，且無法有效地分散系統(tǒng)性風(fēng)險，這樣一來，家族處于極不穩(wěn)定的狀態(tài)，而且無法實現(xiàn)家族資源的優(yōu)化配置，嚴重制約家族整體績效的提升。鑒于以上分析，提出假設(shè)3。

假設(shè)3：基金家族績效受家族投資策略影響，且對采取單一的“打造明星基金”策略的家族而言，其績效明顯遜于策略多樣化的家族。

四、研究設(shè)計

（一） 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

2006年6月23日，《證券投資基金管理公司治理準則（試行）》頒布，這時開放式基金也已初步形成了股票基金、混合基金、債券基金、貨幣市場基金、保本基金及QDII基金的總體框架。因此，2006年是中國基金業(yè)發(fā)展的一個轉(zhuǎn)折點。鑒于此，本文選取成立于2006年前的基金家族作為研究對象，同時要求它們擁有至少2只開放式偏股型基金，而且收益記錄在2006～2011年間是連續(xù)的。最終，來自32家基金管理公司的103只開放式偏股型基金滿足上述要求，被選作研究樣本。

選取2006年1月～2007年7月、2007年8月～2009年12月和2010年1月～2011年12月三個樣本區(qū)間，并分別定義為金融危機之前、金融期間和金融危機之后。

樣本基金的收益率、收益率的標準差、Sharp指數(shù)以及資產(chǎn)凈值數(shù)據(jù)均來自于“國泰君安”數(shù)據(jù)庫。使用的統(tǒng)計軟件為Eviews 6.0。

從表3的參數(shù)估計結(jié)果可得到如下結(jié)論：在金融危機期間，基金家族前一期的績效（Preperfft）和基金家族風(fēng)險（Riskft）都是基金家族關(guān)鍵影響因素，但是家族內(nèi)各基金收益率的組間標準差（Devft）的估計系數(shù)不顯著，也就是說投資策略無法顯著影響基金家族績效。

對比分析金融危機前和危機中相關(guān)關(guān)系模型的回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)，基金家族風(fēng)險（Riskft）的估計系數(shù)由危機前的-0.182變?yōu)榱?0.4162，這說明金融危機使基金家族風(fēng)險對績效表現(xiàn)的負面效應(yīng)放大。

3. 金融危機之后模型的回歸結(jié)果。

在金融危機后，相關(guān)關(guān)系模型的回歸結(jié)果見表4。

表4混合效應(yīng)模型的回歸結(jié)果

由表4中參數(shù)估計結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，基金家族風(fēng)險（Riskft）的系數(shù)不顯著，換言之，金融危機后基金家族績效與風(fēng)險關(guān)系不顯著。這可能是因為基金產(chǎn)業(yè)競爭日益激烈，加上不樂觀的宏觀環(huán)境，金融危機后基金業(yè)績效狀況仍不夠理想，依舊處于低谷，因此在此階段基金家族績效的決定性因素不是風(fēng)險而是家族的投資策略等其它因素。

如表4所示，基金家族前一期的績效（Preperfft）和家族內(nèi)各基金收益率的組間標準差（Devft）的系數(shù)均顯著。其中，基金家族前一期的績效（Preperfft）的估計系數(shù)為正數(shù)，證實金融危機后家族績效也呈現(xiàn)持續(xù)性。家族內(nèi)各基金收益率的組間標準差（Devft）的系數(shù)是正數(shù)，表明金融危機后家族若采取“打造明星基金”的策略，不均衡地分配內(nèi)部資源，有意識地偏袒“明星基金”，則可改善家族整體績效狀況。

（三）實證結(jié)果分析

1. 在三個時間段內(nèi)，基金家族績效與基金家族風(fēng)險的關(guān)系呈現(xiàn)出不同的特點：金融危機前和危機中兩者呈顯著負相關(guān)，而金融危機后兩者關(guān)系不顯著，這也就有力地驗證了研究假設(shè)1。金融危機前基金家族績效與基金家族風(fēng)險呈負相關(guān)，說明基金家族投資風(fēng)險未得到補償，可能的原因：在市場狀況較好時，基金家族呈現(xiàn)偏好風(fēng)險的投資傾向，這種不理性的投資行為非但不能取得較高的投資收益反而帶來較大的損失。金融危機期間基金家族績效與基金家族風(fēng)險呈負相關(guān)，可以用行為金融的“風(fēng)險-收益悖論”來解釋，這說明整體市場形勢不容樂觀，基金家族投資風(fēng)險未得到溢價補償。另外，金融危機后基金家族績效與基金家族風(fēng)險關(guān)系不顯著?？赡艿脑蚴牵航鹑谖C期間各基金家族受創(chuàng)嚴重，危機過后急于彌補損失，基金家族之間的競爭日益激烈，但是此時宏觀環(huán)境并不樂觀，市場秩序還未完全恢復(fù)，這樣一來，市場有效性不足，基金家族的套利行為受到了極大的限制。

2.無論是金融危機前、危機中還是危機后，基金家族績效與其前一期的績效都是顯著正相關(guān)的，這說明基金家族績效具有明顯的持續(xù)性，這與研究假設(shè)2一致?？赡艿脑蚴牵赫w上看，在一段時間內(nèi)基金家族秉持一定的投資策略和投資風(fēng)格，一方面股票慣性因子效應(yīng)凸顯，另一方面投資策略以及管理層在一段時間內(nèi)具有穩(wěn)定性和持續(xù)性。

3.金融危機前以及危機中，基金家族績效與家族內(nèi)各基金收益率的組間標準差的關(guān)系均不顯著，而危機后兩者顯著正相關(guān)。這就說明：危機前和危機期間，投資策略對基金家族績效的影響并不明顯；危機后，對采取單一的“打造明星基金”策略的家族而言，其績效表現(xiàn)更優(yōu)良。危機前和危機期間基金家族績效與基金家族投資策略的關(guān)系不顯著，可能是因為：金融危機之前，基金家族管理層人員流動頻繁，沒有保證投資策略有效、持續(xù)地執(zhí)行；危機期間經(jīng)濟氛圍偏冷加上基金產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)性問題凸顯，整個基金業(yè)陷入困境，基金家族難以通過調(diào)整投資策略改變其績效狀況。在金融危機后，單一的“打造明星基金”策略對基金家族績效產(chǎn)生了正面影響，可能的原因是：一方面，經(jīng)過此番金融危機的洗禮后，基金家族管理層更專業(yè)、更穩(wěn)定，能夠有效、持續(xù)地實施投資策略，故投資策略能夠顯著影響家族績效；另一方面，金融危機后基金家族通過在家族內(nèi)部不均衡地分配資源，采取“打造明星基金”的策略，能使家族有限的資源得到充分運用，家族整體業(yè)績得以提升。由此可見，基金家族績效與家族投資策略的關(guān)系并非固定不變，在不同的宏觀經(jīng)濟形勢下，基金家族投資策略對家族績效的影響是不同的，這明顯有悖于研究假設(shè)3。

六、結(jié)論

本文采用來自32家基金管理公司103只基金的數(shù)據(jù)，選取金融危機前、危機中和危機后三個時間區(qū)間，分別建立了混合效應(yīng)、固定變截距及混合效應(yīng)面板數(shù)據(jù)模型，探析了金融危機前、危機中以及危機后基金家族績效與基金家族風(fēng)險的關(guān)系，實證分析后得到以下結(jié)論：

1.由數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計結(jié)果可知：金融危機后基金家族平均績效狀況持續(xù)惡化，陷入低谷，可能是由于危機中各基金家族受損嚴重，且危機后基金產(chǎn)業(yè)競爭日益激烈；金融危機后家族面臨的風(fēng)險水平降低，可能的原因是，經(jīng)過此次金融危機的考驗各基金家族抵御風(fēng)險的能力提高，且整個行業(yè)經(jīng)歷了重新整合。另外，危機期間的監(jiān)管措施發(fā)生了效果；危機中家族內(nèi)各基金收益率的組間標準差最大而危機前最小，說明金融危機加劇了基金績效兩極分化。

2.從三個面板數(shù)據(jù)模型的回歸結(jié)果來看，金融危機前、危機中和危機后基金家族績效與風(fēng)險的關(guān)系不一致?？赡苁且驗?，基金家族在危機中遭受重創(chuàng)并經(jīng)歷了重新整合的過程，因此在不同時期基金產(chǎn)業(yè)的特征變化顯著。這也進一步證實了金融危機的確給基金業(yè)帶來深遠影響，是基金業(yè)發(fā)展史上一個重要的歷史性轉(zhuǎn)折點。

3.金融危機后基金家族績效與家族內(nèi)各基金收益率的組間標準差顯著正相關(guān)，這說明對采取“打造明星基金”策略的家族而言，其整體績效表現(xiàn)優(yōu)良。其原因可能是，明星基金的溢出效應(yīng)顯著影響家族旗下其它基金的資金流入量，繼而提升了整個家族的整體績效。

參考文獻：

[1]Chevalier J， Ellison G. Risk taking by mutual fund as a response to incentives[J]. Journal of Political Economy， 1997， 105（6）： 1167-1200.

[2]Massa M， Patgiri R. Incentives and mutual fund performance：higher performance or just higher risk taking？ [R]. EFA 2007 Ljubljana Meetings Paper， 2007.

[3]Khorana A， Servaes H. Portfolio manager ownership and fund perfomance[J]. Journal of Financial Economics， 2007， 85（1）： 179-204.

[4]Pollet J， Wilson M. How does size affect mutual fund behavior？ [J]. The Journal of Finance， 2008， 63（6）： 2941- 2969.

[5]Ferreira M， Keswani A. The determinants of mutual fund performance： A cross-country study[R]. SSRN Working Paper No. 31， 2011.

[6]曾德明， 查琦， 龔紅. 基金特征管理特性與基金績效關(guān)系的實證研究[J]. 管理學(xué)報， 2006， 3（3）： 347-353.

[7]Fung W， Hsieh D. The risk in hedge fund strategies： theory and evidence from long/short equity hedge funds [J].Journal of Empirical Finance， 2011， 18（4）： 547-569.

[8]鄭春燕. 基于過度自信的基金市場風(fēng)險模型[J]. 統(tǒng)計與決策， 2012， （4）： 168-170.

[9]Bollen N. The financial crisis and hedge fund returns[J].Review of Derivatives Research， 2011， 14（2）： 117-135.

[10]Patton A， Ramadorai T. On the high-frequency dynamics of hedge fund risk exposures[R]. SSRN Working Paper No. DP8479， 2011.

[11]Huang J， Sialm C， Zhang H. Risk shifting and mutual fund performance[J]. The Review of Financial Studies， 2011， 24（8）： 2576-2616.

[12]Billio M， Getmansky M， Pelizzon L et al. Econometric measures of systemic risk in the finance and insurance sectors[R]. NBER Working Paper No. 16223， 2010.

[13]Nickel M N， Rodriguez M C. A review of research on the negative accounting relationship between risk and return：bowman's paradox [J]. Omega， 2002， 30（1）： 1-18.

[14]Nanda V， Wang Z J， Zheng L. Family values and the star phenomenon：strategies of mutual fund families[J]. The Review of Financial Studies， 2004， 17（3）： 667-698.

[15]Guedj I， Papastaikoudi J. Can mutual fund families affect the performance of their funds？[R].EFMA 2004 Basel Meetings Paper， 2004.

[16]Gallaher S， Kaniel R， Starks L. Madison avenue meets wall street： mutual fund families， competition and advertising[R]. SSRN Working Paper， 2006.

[17]Evans R B.Mutual fund incubation[J]. The Journal of Finance，2010，65（4）： 1581-1611.

[18]Kolokolova O. Strategic behavior within families of hedge funds[J]. Journal of Banking & Finance， 2011， 35（7）： 1645-1662.

[19]Taylor J. The financial crisis and the policy responses：an empirical analysis of what went wrong[R]. NBER Working Paper with No. 14631， 2009.

[20]Driessen J， Hemert O. Pricing of commercial real estate securities during the 2007～2009 financial crisis[J]. Journal of Financial Economics， 2012， 105（1）： 37-61.

[21]David I， Frazoni F. Hedge fund stock trading in the financial crisis of 2007～2009[J]. Review of Financial Studies， 2012， 25（1）： 1-54.

第7篇：基金的投資策略范文

某日在杭州回滬的火車上，筆者之一正在修改關(guān)于對沖基金的盡職問卷稿，不意吸引了鄰座的注意力，我們就海外對沖基金與中國私募基金的話題聊了起來。這位浙商的一句話讓人至今記憶深刻：“前兩天我投了一只私募基金，聽朋友說挺好的，就跟著他投了?？晌乙膊桓叶嗤?，畢竟對這個私募到底如何運作不甚了解，心里挺沒底的?！?/p>

這個對話實際上從側(cè)面反映了當前中國私募基金的兩大現(xiàn)狀：一是私募基金的規(guī)模及其投資者基礎(chǔ)正在急劇擴大；二是很多投資者其實對私募基金停留在聽說但不了解的階段，該如何投資無時不在困擾著他們。其實，隨著融資融券試點和股指期貨的推出，這些認知有限的投資者恐怕需要對私募進行一次革命性的知識體系更新，以便與中國私募基金對沖的時代同步前進。

不同對沖基金的風(fēng)險和收益特征各異

許多人會顧名思義地認為，對沖基金是運用對沖工具套期保值的一種投資產(chǎn)品。誠然，這正是對沖基金一開始出現(xiàn)的原旨所在。但是，經(jīng)過長時間的發(fā)展，現(xiàn)代西方的對沖基金已演變成投資于二級市場的另類投資的總稱。它們很多時候不僅僅運用對沖工具或者策略鎖定風(fēng)險，還通過不同程度的杠桿率來博取較高的預(yù)期超額回報率（表1），這就在一定程度上被誤認為放大了風(fēng)險。

尤其令人擔憂的是，多數(shù)投資者關(guān)于對沖基金的知識和信息來源于媒體，而以吸引眼球為盈利途徑的媒體，往往只報道復(fù)興科技（Renaissance Technologies LLC）等業(yè)績近于神話的基金，或是長期資本管理公司（Long Term Capital Management）等清盤的問題基金，從而導(dǎo)致人們單方面地認為對沖基金就是一種高風(fēng)險、高收益的投資方式。事實上，專注于不同交易策略的對沖基金的風(fēng)險收益特征各異，就近些年的市場表現(xiàn)而言，股市空頭策略之外的其他策略基金，整體上比股票市場具有風(fēng)險更小、收益更高的優(yōu)勢（表2、圖1）。

正視中國私募業(yè)的兩大亂象

盡管中國的私募基金（尤其是陽光私募基金）行業(yè)近幾年得到了迅猛的發(fā)展，但是站在投資者的角度看，依靠自身力量作出是否以及如何投資私募基金的決策，仍然困難重重。一方面，投資者的相關(guān)知識和經(jīng)驗相當欠缺，也沒有真正合格的機構(gòu)或者個人提供專業(yè)的咨詢或者顧問業(yè)務(wù)；另一方面，也是更為重要的原因是，私募基金缺乏行業(yè)標準，相關(guān)的信息披露既不夠規(guī)范也不夠充分。為了共同的利益，步入對沖時代的中國私募行業(yè)必須通過自律行動盡快解決兩大亂象。

―投資策略不明。我們都知道，公募基金通過調(diào)整組合的系統(tǒng)風(fēng)險來獲取相對回報率，而私募基金追求的則是在盡可能規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險的前提下，通過冒非系統(tǒng)風(fēng)險來獲取絕對回報率。無論公募基金還是私募基金，要長期取得超額回報率，其投資經(jīng)理必須有一個獨特的投資管理策略或者方法論。遺憾的是，國內(nèi)多數(shù)的私募基金未能清晰明了地界定和披露自己的投資策略，相關(guān)的績效評級、評價機構(gòu)也未能在此基礎(chǔ)上進行分類。一個明顯的例子是，目前許多私募所發(fā)行的系列信托產(chǎn)品可能實際上是同一個投資策略，都適合特定的投資者群體，因此在評估時可以也必須合并計算。

融資融券和股指期貨的正式出臺，為私募基金在多空方向和杠桿程度上提供了發(fā)揮自己專長的空間，也為私募基金通過細分投資策略來完善產(chǎn)品線提供了條件。無論出于投資績效評估和歸因分析的需要，還是出于私募基金針對投資者具體需求提供適當產(chǎn)品的目的，對私募基金投資策略的清晰定義和行業(yè)分類的標準化都迫在眉睫。

―凈值披露日期凌亂不堪。除了“將蘋果和蘋果一起比較”的策略界定以外，專業(yè)的投資績效評估和歸因分析還要求被分析的對象具有相同的起止時間點和等長的時間區(qū)間。由于缺乏相關(guān)的法律法規(guī)約束，中國的私募基金還不能夠像公募基金或者海外對沖基金那樣在幾乎相同的時間節(jié)點上以相同的頻率來公布凈值（圖2）。這意味著，盡管名稱和計算公式一樣，但是不同基金的收益和風(fēng)險指標并不具備任何的可比性。基于此所開發(fā)出的所謂私募基金績效評級評價體系和基金對比分析模型，缺乏必要的科學(xué)性和嚴肅性，對投資者也缺乏必要的專業(yè)責(zé)任心。同樣，基于這些不規(guī)則時間節(jié)點編制的私募基金指數(shù)也存在嚴重的算法缺陷，其結(jié)果不僅不能夠準確反映市場的晴雨狀況，反而會誤導(dǎo)投資者。

策略界定的不清晰和同類策略的未合并計算，導(dǎo)致私募基金績效評估的全面性和真實性不足，讓投資者無法真正有效地認識私募基金的廬山真面目；而凈值披露日期的凌亂則導(dǎo)致私募基金績效評估缺乏必要的橫向或縱向上的可比性，讓投資者在選擇私募基金時無從下手。因此，要吸引更多的投資者長期參與，國內(nèi)私募基金業(yè)界必須一致行動起來，整治上述兩個亂象。

個人投資者該如何投資對沖基金？

我們一直在強調(diào)，個人投資者要取得長期的成功，就必須遵循現(xiàn)資組合理論指導(dǎo)下的資產(chǎn)配置、多樣化組合和低成本管理等基本法則。同時我們也承認，受人性缺點的制約，完全理性的投資管理對于個人投資者而言并不切實際。因此，個人投資者在投資時，需要在戰(zhàn)略上以現(xiàn)資組合理論為指導(dǎo)，在戰(zhàn)術(shù)上吸收行為金融學(xué)的精華。具體而言，投資者要講究配置，配置，再配置！

1、資產(chǎn)配置是長期投資成功的基石

多項基于機構(gòu)和個人投資者歷史數(shù)據(jù)的研究都表明，投資組合的長期收益和風(fēng)險特征取決于資產(chǎn)配置，而非投資者的交易策略或是挑選投資品種能力。因此，為實現(xiàn)長遠的投資目標計，投資者應(yīng)該將絕大部分資金配置在直接跟蹤股票、債券等收益和風(fēng)險均可預(yù)期的傳統(tǒng)資產(chǎn)的指數(shù)基金上，只將不會威脅自己長期財務(wù)健康和安全的少數(shù)資金，投資在追求絕對回報的私人資本基金（PE）和對沖基金等另類資產(chǎn)上。如此，投資者既可以不用為能否實現(xiàn)長期投資目標而寢食不安，又可以享受短期市場波動帶來的刺激感和興奮度。

2、策略配置可助投資者進退自如

盡管對沖基金的亮點主要體現(xiàn)為它們在熊市里抗跌乃至獲取正收益的能力上，但是，不同投資策略的對沖基金在牛市和熊市里展現(xiàn)出的不同收益風(fēng)險，更值得投資者關(guān)注（表3）。我們不難看出，熊市中可獲得較好收益的主要是股票空頭策略、宏觀策略和股票市場中性策略基金；而牛市中收益較高的主要是股票多頭策略和事件驅(qū)動策略基金。由于無法預(yù)測未來到底是熊市還是牛市，我們在投資對沖基金時，應(yīng)該盡量選取不同的投資策略來對沖方向性風(fēng)險。

3、經(jīng)理配置是多樣化的關(guān)鍵

由于監(jiān)管相對松懈，私募基金信息披露的及時性、全面性和準確性都遠遜于公募基金。因此，私募基金的投資者面臨極大的人風(fēng)險。要想避免重蹈馬多夫騙局受害者的覆轍，選擇私募基金的投資者一定要牢記“不把雞蛋放在一個籃子里”的忠告，將配置到不同投資策略的資金進一步配置到策略下的不同投資經(jīng)理。

如果實現(xiàn)了資金在資產(chǎn)類別、投資策略和經(jīng)理人等層面上的合理配置，投資者的整個投資組合就實現(xiàn)了長期戰(zhàn)略和中短期策略的有效結(jié)合。只要投資的長期收益和風(fēng)險可以預(yù)期與控制，短期市場的波動也有一定的參與機會，投資者還有何求呢？

第8篇：基金的投資策略范文

    關(guān)鍵詞:保本;組合保險策略;應(yīng)用

    在理論上,資產(chǎn)組合所面臨的風(fēng)險包括兩大類,一類是非系統(tǒng)性風(fēng)險,這類風(fēng)險可以采用組合管理理論,通過分散投資加以分散另一類是系統(tǒng)性風(fēng)險,這類風(fēng)險無法依靠組合管理來分散,而需要通過投資組合保險策略來消除。投資組合保險策略的主要目的,在于鎖定投資組合價格的下跌風(fēng)險,同時仍可保有上方獲利的機會,運用投資組合保險策略,可保障投資組合之價值在一定額度內(nèi)不受侵蝕,并消彈投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險與非系統(tǒng)風(fēng)險,以規(guī)避下方風(fēng)險,并參與股市增值利益,但是該保險是以放棄部分向上捕獲率(Upside Capture)為代價的。

    一、投資組合保險策略的分類與特點

    (一)投資組合保險策略的分類。投資組合保險策略在操作上大致可以區(qū)分為兩大類(Perold and Sharpe,1988; Rubinstein, 1985):一種是運用Black and Scholes(1973)所提出的期權(quán)定價公式,所衍生出的以選擇權(quán)為基礎(chǔ)之投資組合保險策略(option-basedpor potfolio insurance, OBPI),如歐式保護性賣權(quán)(protective put)策略、復(fù)制性賣權(quán)(synthetic put)策略等。另一種則是依據(jù)本身的風(fēng)險偏好及承擔能力,設(shè)定一些簡單的參數(shù)所形成的投資組合保險策略,如買入持有 (buy-and-hold)策略、固定比例投資組合保險(constant proportion portfolio insurance, CPPI)策略、時間不變性組合保險(time-invariant portfolio protection, TIPP)策略、停損策略(stop-loss strategy)等等。

    其中歐式保護性賣權(quán)策略和買入持有策略屬于“靜態(tài)投資組合保險策略”,這是因為這兩種策略中間都不作資產(chǎn)配置的調(diào)整。歐式保護性賣權(quán)策略是在期初直接購買歐式賣權(quán),然后持有直到保險到期日為止,其間并不修改任何保險策略;買入持有策略也是持有資產(chǎn)至投資期滿。其它策略需要不斷調(diào)整資產(chǎn)的組成,故稱之為“動態(tài)投資組合保險策略”。

    (二)投資組合保險策略的特點。投資組合保險策略的特點主要體現(xiàn)在以下五個方面:

    第一,組合保險策略是追漲殺跌的策略。根據(jù)凹性策略和凸性策略的定義,我們可以發(fā)現(xiàn)組合保險策略都屬于凸性策略。這也就是說要達到保值的目標,在沒有采用另外的風(fēng)險控制手段情況下,投資者不能采用低位補倉的常規(guī)手段。因為如果低位繼續(xù)加倉,在極端情況出現(xiàn)時,組合保險策略會損失慘重。在這樣的不確定性下,投資組合保險策略不僅不能增加倉位的,而且還必須根據(jù)策略要求下跌減倉、上漲加倉。這也就是市場評價組合保險策略作用時常用的一個詞,“追漲殺跌”。

    凹性策略:在股票價格下降時買入股票,在股價上升時賣出股票,也就是越跌越買,越漲越賣,這樣的策略在平衡市場中會表現(xiàn)出色,因其具有凹性回報曲線,所以這類策略也被稱為凹性策略。在組合管理策略中,固定組合策略屬于這一類。

    凸性策略:在股票價格下降時賣出股票,在股價上升時買入股票,也就是越跌越賣,越漲越買,這樣的策略在單邊市場中會表現(xiàn)出色,因其具有凸性回報曲線,所以這類策略也被稱為凸性策略。在以上介紹的策略中,固定比例組合保險策略、Dclta對沖保值策略和復(fù)制性看跌期權(quán)策略是凸性策略的代表。

    第二,組合保險策略是紀律性極強的策略。這一點上,組合保險策略與其他策略有著較大的差別。雖然其他投資策略也有明確的盈利目的,但組合保險策略有一個更為嚴格的投資目標一保值。這個目的與盈利目標相比,具有明顯的絕對性或無條件性。

    在無條件的投資目標要求下,組合保險策略的各項實施要點就需要極其嚴格的投資紀律來保障。這個紀律是其他投資策略所不重視的。例如,在復(fù)制性看跌期權(quán)策略下,因為在不同時間、標的資產(chǎn)的不同價格下,指定執(zhí)行價格的看跌期權(quán)價值是不斷變化的。為達到復(fù)制效果,策略執(zhí)行人需要不間斷地調(diào)整組合結(jié)構(gòu)比例。調(diào)整如果不及時,則可能影響最終的保值效果。又如,為滿足資產(chǎn)組合日常調(diào)整的要求,保險組合中的投資品種必須是高流動性的產(chǎn)品,這一點也是保險策略投資紀律性的體現(xiàn)。第三,組合保險策略是高技術(shù)含量的策略。

    相比其他保險策略來講,組合保險策略的技術(shù)含量更高。在以期權(quán)為基礎(chǔ)的組合保險策略里,投資者必須計算期權(quán)的價值,計算基礎(chǔ)是布萊克和斯科爾斯模型。在這個模型里,投資需要確定標的資產(chǎn)價值、無風(fēng)險利率水平、執(zhí)行價格、距到期日的期間長短及標的資產(chǎn)價格的波動率五個因素。其中標的資產(chǎn)價格的波動率的確定完全是一項技術(shù)性工作。

    在以固定比例組合保險模型為基礎(chǔ)的保險策略里,投資者必須計算期末要保金額在當期的現(xiàn)值,而這個計算涉及到保值期間市場收益率的走勢。投資者事先要對市場收益率有一個比較準確的估計。這也是一項技術(shù)性工作。

    第四,組合保險策略可能會導(dǎo)致較高的交易成本和機會成本。

    首先,組合保險策略要求經(jīng)常性的結(jié)構(gòu)調(diào)整,這可能導(dǎo)致組合保險策略的累計交易量過大,產(chǎn)生較大的交易成本。

    其次,組合保險策略,特別是CPPI這類的保險策略,由于其保留資產(chǎn)是低風(fēng)險低收益型的產(chǎn)品,使整體組合的安全墊較薄,所以風(fēng)險資產(chǎn)的投資量就受到了巨大限制,也就放棄了較大的升值機會?？傮w而言,組合保險策略,為達到組合保值的目的,放棄了部分上漲的機會。

    第五,相比其它投資策略,組合保險策略對投資品種的流動性要求更高,尤其是對于動態(tài)投資組合保險策略來說,需要頻繁的進行各類資產(chǎn)的調(diào)整,如果投資品種的流動性較差的話,更容易導(dǎo)致較高的交易成本與沖擊成本。

    投資組合保險策略在基金業(yè)主要應(yīng)用在保本基金中。保本基金,指的是那些可以保證投資者本金安全同時可以使投資者獲得潛在超額受益的基金。保本基金的運作是以投資組合保險策略為核心的,其運用何種投資組合保險策略,也直接決定了該基金的風(fēng)險收益特征。因此,本文以國內(nèi)外保本基金為例闡述組合保險策略在基金投資中的應(yīng)用。

    二、買入持有策略和CPPI策略在海外保本基金中的應(yīng)用

    保本基金于20世紀80年代中期起源于美國,隨后在全球范圍內(nèi)得到蓬勃發(fā)展。根據(jù)歐洲投資基金聯(lián)合會(FEFSI)年底公布的資料,保本基金在歐洲發(fā)展較快,截至2002年7月,2229只保本基金的資產(chǎn)規(guī)模己達到1250億歐元,其中法國、荷蘭、比利時、盧森堡占有較大的市場份額。

    海外保本基金的機制?，F(xiàn)實運作中,買入持有策略和恒定比例組合保險(CPPI)在目前海外保木基金的運作機制都被廣泛采用。當然,亞洲地區(qū)尤其是在香港,買入持有策略占主導(dǎo)地位;而在歐美地區(qū)兩種策略則兼而有之。

    1.買入持有策略型保本基金。香港保本基金基本采用買入持有策略。這類基金執(zhí)行靜態(tài)投資策略,即資產(chǎn)按照一定規(guī)則配置好后,在到期日前就不再調(diào)整其投資策略。其基金份額的絕大多數(shù)用于購買低風(fēng)險資產(chǎn),以避免本金在到期日的虧損,剩余資金通常是用于購買歐式看漲期權(quán),用來獲取潛在的股票市場收益,這時候的期權(quán)是作為風(fēng)險資產(chǎn)利用其高杠桿性去博取較高的潛在收益,而不是作為對沖風(fēng)險的工具,這一點與OBP中的期權(quán)使用有著本質(zhì)的區(qū)別。以一個投資期限為3年,并實行100%保本承諾的基金為例,可以將資金的91. 5%(即價值底線)投資于當前收益率為3%的債券,以期到期后獲得100%的現(xiàn)金流(本金+利息),并將剩余的8. 5%的現(xiàn)金用于購買釘住某一市場指數(shù)的買權(quán)。標準的價值底線資產(chǎn)構(gòu)成一般為同保本期限的零息債券或者零息大額存單等,借以鎖定再投資風(fēng)險,以期獲取到期日的固定現(xiàn)金流。

    海外采取該策略的保本基金,其買權(quán)掛鉤標的相對多樣化。不過通常的兩種形式是一籃子指數(shù)或者是一籃子股票,尤其是藍籌股票。期權(quán)掛鉤標的為一籃子指數(shù)組合是多數(shù)采取買入持有策略的保本基金的首選,這在目前的亞洲地區(qū)相當流行。通常選擇的指數(shù)基本包括了全球主要指數(shù),有恒生指數(shù)、MSCI臺灣指數(shù)等等。一籃子股票組合通常是全球范圍內(nèi)的藍籌股。比如匯豐環(huán)球科技保木基金用20%的比例以全球20家科技領(lǐng)先股為投資目標。

    除了一籃子指數(shù)期權(quán)和股票期權(quán)作為掛鉤標的外,海外保本基金還投資于其他類型期權(quán)。比如東方匯理推出的兩只消費物價指數(shù)保本基金,其分別與美國和澳大利亞的消費物價指數(shù)升幅掛鉤,基金回報與美國及澳洲的消費物價指數(shù)掛鉤,利潤主要取決于通脹率。這兩只基金運作上完全相同,只是在交易貨幣和保證回報上有所分別。

    2. CPPI策略型保本基金。CPPI策略型保本基金通常需要不斷調(diào)險性資產(chǎn)比例,確定風(fēng)險性資產(chǎn)和保留資產(chǎn)比例和種類。需要特別指出的是,CPPI策略并不是保本基金的特有策略,某些平衡型基金大都采取該種策略來動態(tài)管理其投資組合。在某種意義上,保本基金在投資策略上同一些平衡型基金非常相似,不同之處在于保本基金有保本承諾。比如底線基金(Floor Fund),其投資策略及運作機制基本上等同于保本基金,惟一的不同之處就是其不提供底線保本承諾。

    由于海外金融衍生產(chǎn)品種類較多,因此,各類基金的投資范圍也相對較為廣泛。在這些保本基金中,通常的資產(chǎn)配置有股票、債券、以及期權(quán)等衍生產(chǎn)品,當然還包括某些基金產(chǎn)品,比如對沖基金、貨幣市場基金等等。以Mashreq Alternative 100%保本基金為例。在發(fā)行初期將65%的初始資金投資于SGAM替代多元化基金

    三、組合保險策略在國內(nèi)保本基金的應(yīng)用

第9篇：基金的投資策略范文

【關(guān)鍵詞】工薪階層證券投資生命周期風(fēng)險偏好收入水平

在中國經(jīng)濟發(fā)展的現(xiàn)階段，工薪階層依舊是社會經(jīng)濟人群的重要組成部分，對于這部分人群的證券投資策略分析具有很強的運用價值與現(xiàn)實意義。

一、工薪階層的經(jīng)濟特點分析

工薪階層是指以獲得工作單位相對固定的勞動報酬為主要收入來源的經(jīng)濟群體。他們有著比較相似的經(jīng)濟特點，主要表現(xiàn)在：（一）收入來源相對單一。對工薪階層來說，收入主要有兩個來源——工作收入和理財收入。由于目前大部分工薪階層的理財觀念比較傳統(tǒng)，加之我國整體理財?shù)臈l件不夠成熟，理財收入相當有限。相比而言，工作收入在工薪階層的經(jīng)濟來源中仍占有較大的比重，也是他們理財?shù)闹匾A(chǔ)，更是工薪階層在進行證券投資時所要考慮的現(xiàn)實條件。（二）投資理念相對趨同。目前的工薪階層大多對社會發(fā)展的未來趨勢有諸多近憂遠慮。他們認為自己的工作前景、子女未來教育、父母養(yǎng)老送終、健康身體的保障等方面都存在比較多的不確定因素，這樣的生活狀況決定了他們對資金的變現(xiàn)能力、貨幣的流動性等方面有較多要求，投資的基本目標比較一致。（三）消費方式相對多元化。根據(jù)馬斯洛的需求層次論，工薪階層在基本生存需要上有所滿足的前提下，開始更多地關(guān)注能實現(xiàn)提升生活質(zhì)量、改善消費品位的相關(guān)項目。他們不僅對旅游、健身、美容、娛樂等方面有普遍追求，而且對教育、房產(chǎn)、汽車、人際關(guān)系的維系有較大的差異性支出，所以在能使有限的經(jīng)濟收入用于實現(xiàn)更大的效用水平方面的證券投資策略組合方面也會有不同的要求。（四）家庭整體承受風(fēng)險能力相對有限。在現(xiàn)行的社會保障機制作用下，考慮到工薪階層受工作年限與經(jīng)濟條件的制約，工薪階層在各方面的風(fēng)險系數(shù)依舊比較大。但結(jié)合我國目前證券投資市場的發(fā)展狀況來分析，可知工薪階層在進行證券投資時很難保證有確定的高收益，所以他們在真正面臨風(fēng)險時往往會顯得手足無措，應(yīng)對不暇。從這種角度上來看，在工薪階層的證券投資策略分析中還要加入更多的社會與制度的影響因素作為變量分析。（五）適宜進行證券投資的工薪階層行業(yè)相對集中。雖然工薪階層本身是一個覆蓋面相當廣泛的概念，但由于收入水平的差距較大，并不是所有的工薪階層都可以進行證券投資。根據(jù)我國歷年的行業(yè)收入水平排名情況來看，金融業(yè)、電信業(yè)、汽車業(yè)、石油業(yè)等行業(yè)的從業(yè)人員有較高的收入，可以考慮進行適度的證券投資。同時，公務(wù)員、教師、醫(yī)生、外企職員、企業(yè)中高級管理人員等職業(yè)都可以考慮參與證券投資活動。本文中將主要以工薪階層的這些有證券投資愿望與能力的人員為分析對象。

二、證券投資策略的基本產(chǎn)品分析

證券投資是指投資者將資金投放于有價證券上以獲取一定收益的行為。證券投資的主要形式為股票投資、債券投資、基金投資等等。證券投資策略即指投資者在進行證券投資前應(yīng)當掌握的行動方針和謀略，在對總體策略定位的基礎(chǔ)上,還可以詳細確定市場策略、行業(yè)策略、公司策略、期限策略、組合策略等。其具體的表現(xiàn)形式往往是按不同的比例對多種不同風(fēng)險與收益狀況的證券投資工具進行有機組合?？梢妼Ω鞣N證券投資的產(chǎn)品進行簡單的分析與比較是制定合適的證券投資策略的必然要求。

從概念上看，廣義的證券包括商品證券（如提貨單、購物券等）、貨幣證券（如支票、商業(yè)票據(jù)等）以及資本證券（如股票、債券、基金等）。狹義的證券僅指資本證券，它們是代表對一定資本所有權(quán)和收益權(quán)的投資憑證。在本文中涉及的證券投資工具主要根據(jù)后者界定。股票是典型的風(fēng)險投資工具，其最主要的特點是高風(fēng)險高回報。在我國目前股票市場還不夠成熟與規(guī)范的情況下，選擇股票為主要證券投資工具的投資者需要以足夠的時間與專業(yè)知識為保證，還要有較充裕的資金和較強的心理承受力?？紤]到目前我國股票市場整體行情有復(fù)蘇跡象，并且股票的可選空間較大，投資機會較多，在證券投資策略中可以適當調(diào)整績優(yōu)股的比重以滿足不同風(fēng)險偏好的投資者。債券品種比較豐富，一般都有收益與風(fēng)險適中的特點。其中比較常見的有國債、企業(yè)債券與地方債券及某些根據(jù)特殊需要發(fā)行的債券。相對而言，工薪階層比較了解與愿意購買的主要債券產(chǎn)品是國債和有一定收益保證的企業(yè)債券。尤其是前者，因為其相對存款而言具有免稅與收益較高的優(yōu)勢，相對股票而言又具有較好信用保證與較強社會信譽等特點，往往是深受工薪階層歡迎的證券投資品種，也有“金邊債券”之稱?；鹗墙鼛啄臧l(fā)展起來的投資產(chǎn)品。根據(jù)不同標準可以進行多種分類，其中股票型基金收益率比較高，一般在8％左右，適合1年期以上的投資；債券基金一般年收益率分別在2%和2.4%左右，收益穩(wěn)定，本金較安全，可以確定比較自由的投資期，但考慮到其相應(yīng)費用與持有期時間有關(guān)，在沒有找到更好的替代品前，可以適當延長投資時間；貨幣基金是短期低風(fēng)險理財產(chǎn)品，收益率波動幅度不大，是銀行儲蓄的良好“替代品”，適合短期投資，也可以作為一種過渡型投資品種。

三、工薪階層的證券投資策略分析

工薪階層在激烈的投資過程中都希望避免或分散較大的投資風(fēng)險，并達到較高的預(yù)期收益，所以正確選擇和運用適宜自身情況的證券投資策略具有很重要的意義。在設(shè)計工薪階層的證券投資策略時，要顧及諸多因素，比如工薪者的收入水平、消費情況、投資理念、生活區(qū)域、職業(yè)特點、行業(yè)前景、年齡階段、家庭構(gòu)成、性格類型等等，不一而足。下文主要從工薪階層的不同生命周期、家庭階段、風(fēng)險偏好、收入水平幾方面簡單地制定其對應(yīng)的證券投資策略。

（一）以不同生命周期分類分析

美國經(jīng)濟學(xué)家弗朗科.莫迪利安尼在生命周期消費理論中，強調(diào)人們會在人生相當長的時間范圍內(nèi)計劃生活的消費支出，并達到在整個生命周期內(nèi)的消費情況最優(yōu)配置。由于人們的收入在滿足消費之余主要可以用于儲蓄與投資，所以該理論在為工薪階層制定證券投資策略時有較強的借鑒意義。生命周期消費理論提出年輕人家庭收入較少，消費支出水平普遍高于經(jīng)濟收入水平，在此階段多以負債消費為主，即便有一定剩余資金，也主要用于未來投資資本的原始積累，可以不要過多地考慮證券投資策略。當然，為了鼓勵年輕人進行必要的資金貯備，可以建議他們采取定期定額方式購買貨幣型基金，或采取相對保守的投資策略，相信一定時期的累積可以為下一個生命周期的證券投資提供比較充足的資金和更為豐富的投資經(jīng)驗。隨著人們進入中年階段，收入水平日益增長，收入會多于消費，經(jīng)濟能力和生活方式上都趨于穩(wěn)定。保證提供子女教育的經(jīng)費和贍養(yǎng)父母的資金是現(xiàn)階段工薪階層主要需考慮的問題，著手準備投資保值與增值計劃成為必然的投資選擇。此階段的工薪者可以考慮每月將剩余收入的20%投向較有風(fēng)險的投資或股票，40%購買各項平衡型基金或其他較為穩(wěn)定型基金，20%購買新型證券投資產(chǎn)品或選擇其他理財或投資工具，10%作為保險資金，另10%作為緊急備用金或儲蓄費用。由于他們有較強的風(fēng)險承受能力，應(yīng)該以進取型投資風(fēng)格為主，力求投資品種多樣化，投資思路開闊化。等到工薪者進入老年階段，他們收入水平相對消費需要又會略顯不足，但由于有中年階段的投資與理財?shù)难a充收入，仍有制定證券投資策略的必要。鑒于老年工薪者幾乎沒有提高經(jīng)濟收入的發(fā)展空間，風(fēng)險承受能力也越來越低，生活需求相對簡單，對養(yǎng)老資金的安全性、保值增值性考慮較多，所以證券投資策略應(yīng)該以投資收益穩(wěn)妥、有底線保證為首選目標，盡量少選擇風(fēng)險性、激進性投資工具，以避免養(yǎng)老費用的損失。一般每月可以將多余收入的30%投向平衡型基金，40%購買國債，20%購買貨幣型基金，10%進行儲蓄。這種組合既能對老年工薪者的資金有一定收益保障，緩解通貨膨脹或其他經(jīng)濟因素可能造成的消極影響，也能有效降低風(fēng)險程度，有利于老年工薪者的身心健康，減輕他們的心理與經(jīng)濟壓力?？傮w而言，不論身處生命周期的哪個階段，都要有居安思危，未雨綢繆的意識，不要低估長期投資的升值能力，要盡早形成證券投資的意識并選擇自己比較熟悉與感興趣的產(chǎn)品。

（二）以不同家庭階段分類分析

根據(jù)家庭所處的階段，一般可以劃分為單身打拼期（一人）、家庭形成期（兩人）、家庭建設(shè)期（三人以上）、家庭成熟期（子女進入非義務(wù)教育階段）、家庭細分期（子女開始獨立生活）等類型。為了簡單起見，也有理財專家將其劃分為青年家庭、中年家庭和老年家庭。但因為在本文中已經(jīng)有對處于不同生命周期的工薪階層的證券投資策略分析，在此還是主要側(cè)重于前一種分類標準下的具體分析。1、單身打拼期的工薪階層，往往因為對于創(chuàng)建事業(yè)與組建家庭的考慮比較多，主要資金大多形成對自身和工作或感情的投資，所以在證券投資方面的考慮還處于“心有余而力不足”的階段。當然，如果有其他外來資本，又有較多時間與精力學(xué)習(xí)證券投資方面的新知識，也不排除“借雞生蛋”的獲益。鑒于這種情況尚不是主流趨勢，在本文中不必過多涉及。2、家庭形成期的工薪階層可以合二人之力共同參與證券投資，在資金方面相比單身打拼期的工薪階層有所增加，投資觀念也逐漸形成，對于培育下一代、開展家庭建設(shè)、完善家庭設(shè)備等方面的考慮還有較大的彈性，所以可以設(shè)定比較靈活、主動的證券投資策略，在風(fēng)險較高、收益也較大的證券投資品種要多加關(guān)注，適當增加其在證券投資中的比重以實現(xiàn)增值型投資目標，同時也要增加適當?shù)惋L(fēng)險或無風(fēng)險的投資品種達到保證基本收入的目標。在對日常生活水平不會造成較大影響的前提下，可以用家庭成員中一方的資金大膽嘗試多種證券投資手段，并放松心態(tài)，強化投資的積極與進步意識。3、處于家庭建設(shè)期的工薪階層無論在經(jīng)濟還是精力上都比家庭形成期的工薪者要更顯緊張，但因為年齡或工作經(jīng)驗等原因，投資理念更趨理性與成熟，所以在開源節(jié)流的途徑選擇上也有了更多的方法。在發(fā)展自身的同時，要對小孩養(yǎng)育與培育的費用有充分的估計，同時在證券投資工具的選擇上要集中于比較擅長與熟悉的幾種工具上，不必過于分散。當然，相對而言，如果已經(jīng)有了證券投資的心得，還可以適當?shù)娜谫Y投入比較有把握的證券產(chǎn)品上。4、處于家庭成熟期的工薪者，一方面事業(yè)發(fā)展進入上升期，工作比較繁忙，投資的跟蹤時間相對較少；另一方面家庭規(guī)模比較確定，在經(jīng)濟收入與支出方面都比較清晰，對未來安排與生活定位比較明了，投資的目標比較明確。此階段家庭的主要開支是小孩的后續(xù)教育經(jīng)費、夫妻雙方的事業(yè)發(fā)展經(jīng)費、日常的醫(yī)療保健經(jīng)費等項目。所以應(yīng)該以溫和進取型投資風(fēng)格為主，可以在扣除日常消費支出后，先將比較固定的存款轉(zhuǎn)換成較有保障的國債或基金，以保證孩子上大學(xué)的費用，剩余的零散資金投入貨幣市場基金及保險。在投資產(chǎn)品期限與種類的選擇上，可以與小孩受教育的階段性費用支出相對應(yīng)，形成一個中長期(2年以上)的證券投資策略，目標年收益率要在通貨膨脹率的兩倍以上，并形成長期理財習(xí)慣。5、當工薪階層進入家庭細分期時，如果不要額外負擔子女們在經(jīng)濟方面的要求，又沒有更多消費支出方面的增加項目，可以在證券投資的長期策略基礎(chǔ)上，增加部分短期與中期投資品種，以提高投資的預(yù)期收益率，并能更主動地抓住更多的良好投資機會。當然，在中國傳統(tǒng)的家庭模式中，在此階段的工薪者可能要隨時應(yīng)對子女們在事業(yè)與家庭發(fā)展等方面的追加資本投入需求，所以還是要準備部分流動性較強的證券投資產(chǎn)品提高資金的變現(xiàn)能力?？傮w而言，目前我國工薪階層在不同家庭階段，都要先保證實現(xiàn)家庭經(jīng)濟基本功能，再顧及證券投資的增值功能，切忌本末倒置，舍本逐末。

（三）以不同風(fēng)險偏好分類分析

證券投資中的風(fēng)險主要有市場風(fēng)險、形勢風(fēng)險、行業(yè)風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險、管理風(fēng)險、通貨膨脹風(fēng)險、利率風(fēng)險、流動性風(fēng)險等等。一般而言，風(fēng)險偏好類型的確定主要取決于投資者的年齡、收入、性別、經(jīng)歷和個性等具體因素。比如，年齡較小的人不怕失敗，所以多為風(fēng)險趨向型投資者，隨著年齡的增加，對于風(fēng)險的態(tài)度逐漸表現(xiàn)為中立型甚至規(guī)避型；收入越高的人們能承受的風(fēng)險往往比較高，相比而言，收入偏低的人群對于風(fēng)險大多有回避的傾向。通常認為男性趨于冒險、女性趨于保守，但也有人認為隨著現(xiàn)代經(jīng)濟生活中男女承擔社會角色的互換及女性在理財中的重要地位，部分女性也呈風(fēng)險愛好型；一般人生經(jīng)歷比較豐富的個體屬風(fēng)險趨向型，而經(jīng)歷比較簡單順利的個體屬于風(fēng)險規(guī)避型，自然也有其他因素可能會影響他們在不同情況下的風(fēng)險選擇。總體而言，工薪階層中大部分人員屬于風(fēng)險規(guī)避型和風(fēng)險中立型，對證券投資風(fēng)險的整體承受能力相當有限。只有在對工薪階層的風(fēng)險狀態(tài)基本了解的前提下，才能選擇各自適合的證券投資策略。一般而言，對于風(fēng)險趨向型的工薪投資者可以增加證券投資新品種的比重，因為往往新產(chǎn)品在高風(fēng)險的后面也隱含高收益。對于風(fēng)險中立型的工薪階層可以采取在高、中、低風(fēng)險型的不同投資工具中設(shè)置不同比例以達到趨利避害的效果，當然也可以將資金主要投入風(fēng)險中等的債券和混合型基金上，這樣可以集中精力，深入分析比較集中的品種，從而獲取更高收益。而風(fēng)險規(guī)避型的投資者一方面可以采取購買國庫券、債券基金、貨幣基金為主的簡單投資方式，另一方面也可以根據(jù)各種年度報道與評比結(jié)果，選擇有較好社會與經(jīng)濟效益的證券公司、基金公司、銀行等各種金融機構(gòu)，進行集合型證券投資。相對而言，由于貨幣市場基金與其他低風(fēng)險理財產(chǎn)品相比較，在收益率相當?shù)那闆r下，在投資門檻和流動性方面具備明顯優(yōu)勢，可以滿足偏好低風(fēng)險理財產(chǎn)品的投資者對資金的高流動性和對收益的穩(wěn)定性的綜合要求，分析人士指出，貨幣市場基金將繼續(xù)成為這部分人群的首選理財工具。當然，隨著人們對基金市場的熟悉，指數(shù)型基金、混合型基金均可以成為低風(fēng)險的證券投資產(chǎn)品。由于工薪者處于不同境遇時，也可能改變風(fēng)險偏好，所以要在對自己的投資意愿有足夠了解的前提下選擇合適的證券投資策略。

（四）以不同收入水平分類分析

雖然同為工薪階層，但收入水平還是有較大差異。比如以湖南省2005年的工資水平為標準，據(jù)統(tǒng)計資料顯示，當年在職人員的平均月工資水平為1503元。以此為標準，比平均線低20%，但高于當?shù)刈畹凸べY水平的工薪者可以認為是低收入群體。而高出平均水平一定值的工薪階層可歸為高收入群體。低收入者一般會采用比較傳統(tǒng)與保守的方法進行證券投資，比如購買國庫券是他們選擇的主要證券投資方式。中等收入的工薪階層一般投資觀念傳統(tǒng)，家庭理財要求絕對穩(wěn)健。建議每月做好支出計劃，除正常開支外，可將剩余部分分成若干份進行重點證券投資產(chǎn)品的投資理財，切忌廣而全，頻繁交易。對于風(fēng)險較大的股票市場，考慮到工薪階層的風(fēng)險承受能力較弱，專業(yè)知識也相對匱乏，可以不做重點考慮。保險、基金和國債等投資產(chǎn)品仍是該收入水平工薪階層的主要選擇。至于高收入工薪階層的證券投資策略中，可以考慮將大部分資金用于進攻型投資，更大地發(fā)揮“錢生錢”的功能。考慮到風(fēng)險因素，“攻”的資金中又可以分為“穩(wěn)攻”和“強攻”兩部分。對于穩(wěn)攻部分，有一定投資理財概念的人可以選擇購買一些市場波動度較小、預(yù)期報酬較穩(wěn)健的證券產(chǎn)品，如混合型基金、大型藍籌股等，力求年收益率達到5%-10%的水平；強攻部分則為某些高風(fēng)險高收益發(fā)證券產(chǎn)品組合?？梢钥紤]在專業(yè)理財規(guī)劃師的指點下，將部分資金投入各類預(yù)期收益率較高的股票上。在證券投資中，既要有對單個股票和債券、基金行情的把握，又要具有投資組合的理念，以適度分散投資來降低風(fēng)險?？傮w而言，在為工薪階層制定證券投資策略時，要更多地關(guān)注他們的不同需求目的以及對不同價格與風(fēng)險類型產(chǎn)品的需求彈性，從而在保障他們現(xiàn)有資產(chǎn)與生活水平不受影響的情況下，實現(xiàn)未來資產(chǎn)價值與質(zhì)量的提升。

也就是說，工薪階層不論是屬于上述哪種類型或階段，在進行證券投資時，都要具體狀況具體對待，并綜合考慮以上因素進行抉擇。當然，工薪階層的證券投資策略也有共通之處。一旦工薪者決定了要進行證券投資，就應(yīng)努力作到以下四點來保證策略生效。（一）制定具體可行的各期目標。在人生的不同階段有不同的計劃，根據(jù)自己的具體情況與經(jīng)濟實力，確定在不同年齡與時期的投資目標，并在達到預(yù)期收益水平時要適時收手，重新選擇下一個目標。

（二）遵照投資理財?shù)幕疽?guī)律?？傮w上工薪階層進行證券投資策略時要本著“終身快樂”的原則，也就是要盡量作到“抓住今天的快樂，規(guī)避明天的風(fēng)險，追逐未來生活的更加幸?！痹瓌t。在具體選擇投資品種時，要遵循“不要把所有雞蛋都放在同一個籃子里”的原則。（三）確定詳細周全的步驟。作為普通的工薪階層，最好要制訂具體的投資步驟，逐步有效的拓寬投資渠道，增加各層次的投資品種，最終實現(xiàn)自己的投資理想。（四）制定穩(wěn)中求變的策略。投資策略的適應(yīng)性與創(chuàng)新性是決定投資成敗的重要因素。投資策略有很多，關(guān)鍵是要尋找適合自己的投資策略，并在投資實踐中不斷反思與修正。工薪階層如果能真正理解與掌握以上四點，在找到適合自己的證券投資策略基礎(chǔ)上，加強對策略的落實與調(diào)整，在投資理財?shù)牡缆飞媳厝挥休^好的收益。

參考文獻：

[1]柏丹.低風(fēng)險公務(wù)員不妨嘗試高風(fēng)險理財[N]北京現(xiàn)代商報，2004.11.1

[2]理財專家講解家庭理財誤區(qū)面面觀[EB/OL]，2006.3.20.

[3]家庭月收入一萬如何低風(fēng)險理財[EB/OL]，2006.2.23.

[4]理財從貨幣市場基金開始[EB/OL]，2006.3.20.

[5]李艷,佘若雯.探尋職業(yè)外財富延展女性修煉攻守兼?zhèn)渫顿Y功力[J]大眾理財顧問.2006(3).

[6]工薪階層如何才能獲得更多“外快”[EB/OL]，2005.4.5

[7]朱桂芳.工薪族理財：收入狀況決定風(fēng)險控制級別[N].南方日報.2005.6.27

[8]彭振武.中國家庭的投資理財模型：工具、模型、案例[M].北京：機械工業(yè)出版社,2004.1