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關(guān)鍵詞:證券投資基金;價值投資策略;增長投資策略;價值-增長投資策略
基金投資策略的傳統(tǒng)研究以CAPM理論、有效市場理論(EMH)等經(jīng)典理論為基礎(chǔ),以β值分析為投資策略的核心。近年來,對市場異?,F(xiàn)象(market anomalies)和三因素模型(Fama and French,1992)的研究,為基金等機(jī)構(gòu)投資者的價值投資策略提供了理論依據(jù)。對價值投資和增長投資策略的已有研究,用凈值市值比(B/M)、益本比(E/P)、現(xiàn)金流價格比(CF/P)等指標(biāo)劃分兩類投資策略(Lakonishok,Shleifer和Vishny,1994),與格雷厄姆、費雪等投資大師的定義和投資實際產(chǎn)生差距。本文運(yùn)用假設(shè)檢驗的方法,以主流媒體公布的我國證券投資基金2006年增持最多的20只股票為樣本,定量分析基金對這些股票所進(jìn)行的操作,分別檢驗價值投資和增長投資策略是否存在于這些操作中,并得出價值-增長投資策略成為我國基金的主要投資策略的結(jié)論。
一、對我國證券投資基金價值投資策略的檢驗
Fama和French(1992),Lakonishok,Shleifer和Vishny(1994)將價值型股票的特征描述為較高的凈值市值比(B/M)、益本比(E/P)、現(xiàn)金流價格比(CF/P)。本文基于對價值投資理論的研究,認(rèn)為益本比(E/P)與格雷厄姆提出的安全邊際思想最為契合,為獲取數(shù)據(jù)方便,本文選取益本比(E/P)的倒數(shù)――動態(tài)P/E作為分析指標(biāo),研究基金建倉時和出貨時的動態(tài)市盈率與市場平均市盈率的關(guān)系。如果基金建倉時動態(tài)市盈率低于市場平均市盈率、出貨時動態(tài)市盈率高于市場平均市盈率,則認(rèn)為基金采用了價值投資策略。
選取我國開放式基金2006年年報披露的前20只增持最多股票作為分析樣本,查閱基金建倉、出貨時股票的相應(yīng)財務(wù)指標(biāo),計算其動態(tài)市盈率;用參數(shù)估計和假設(shè)檢驗等統(tǒng)計分析方法進(jìn)行實證檢驗。如果樣本在基金建倉時動態(tài)市盈率顯著低于市場平均動態(tài)市盈率,在基金出貨時動態(tài)市盈率顯著高于市場平均水平,則證明基金采用了價值投資策略,動態(tài)市盈率作為基金價值投資策略的量化指標(biāo)是成立的。
基金在2006年建倉時和2007年出貨時,投資組合動態(tài)市盈率如表1所示。
市場平均動態(tài)市盈率以Wind資訊和其他主流媒體公布的數(shù)據(jù)為準(zhǔn),基金建倉和出貨時市場平均動態(tài)市盈率指標(biāo)分別為23.64倍和37倍。由上述數(shù)據(jù)進(jìn)行假設(shè)檢驗如下:
H0:PEsample>PE
H1:PEsample
由于樣本容量為20,構(gòu)成小樣本,進(jìn)行單側(cè)t統(tǒng)計檢驗。
t==-2.33
P值為0.0155,在0.02的顯著水平下拒絕原假設(shè),即2006年基金增持股票的建倉時動態(tài)市盈率顯著低于市場平均市盈率。采用相同方法對出貨時動態(tài)市盈率進(jìn)行假設(shè)檢驗,得t值為1.95,P值為0.033,在0.05的顯著水平下拒絕原假設(shè),即2006年基金增持股票在2007年出貨時的平均動態(tài)市盈率高于市場平均水平。
上述對2006年基金增持股票的平均動態(tài)市盈率的假設(shè)檢驗結(jié)果非常顯著,證明價值投資策略的核心指標(biāo)――動態(tài)市盈率(或安全邊際)已經(jīng)被基金采用。選擇動態(tài)市盈率低的股票進(jìn)行投資,在動態(tài)市盈率低于20倍時建倉、在動態(tài)市盈率高于20倍、達(dá)到40倍左右時出貨,成為基金投資操作的規(guī)律。
二、對我國證券投資基金增長投資策略的檢驗
Fama和French(1992),Lakonishok,Shleifer和Vishny(1994)將增長型股票描述為較低的凈值市值比(B/M)、益本比(E/P)、現(xiàn)金流價格比(CF/P)。本文基于對增長投資理論的研究,認(rèn)為上述3項指標(biāo)并不是劃分價值投資和增長投資的合適標(biāo)準(zhǔn),銷售收入和利潤增長率是否長期高于行業(yè)平均水平等業(yè)績增長指標(biāo)才是更適宜的劃分標(biāo)準(zhǔn)。
本文選取2006年度基金增持最多的20只股票作為樣本,查閱并計算其5項財務(wù)指標(biāo):每股收益增長率(growth rate Eps)、凈資產(chǎn)收入率(ROE)、毛利率(Profit margin gross)、凈利率(Profit margin net)、主營業(yè)務(wù)增長率(growth rate operating income),并按流通股本加權(quán)計算平均數(shù),得5項指標(biāo)的樣本平均數(shù)分別為65.34%、17.12%、34.03%、14.87%、63.19%。
5項指標(biāo)的市場平均水平以2007年4月27日《中國證券報》公布的年報數(shù)據(jù)為標(biāo)準(zhǔn)。數(shù)據(jù)顯示,截至4月26日披露2006年年報的1254家上市公司實現(xiàn)凈利潤3701.36億元,同比增幅高達(dá)42.66%;實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入52932.90億元,同比增長22.03%;加權(quán)平均每股收益為0.26元,同比增長21.52%;加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為11.12%,加權(quán)平均凈利潤率達(dá)到6.99%。
采用與價值投資策略相似的檢驗方法,對grown rate Eps、ROE、Profit margin net、growth rate operating income進(jìn)行參數(shù)估計和假設(shè)檢驗,t值分別為1.44、7.15、3.22、1.84,P值分別為0.08,0、0.002、0.041,可以分別在0.1、0.01、0.01、0.05的顯著水平下拒絕4項原假設(shè)。
上述對增長投資策略下,樣本股票的4項財務(wù)指標(biāo)的假設(shè)檢驗結(jié)果非常顯著,證明增長投資理論的核心選股標(biāo)準(zhǔn)――“公司銷售收入和利潤增長能力應(yīng)該長期高于行業(yè)平均水平”已經(jīng)被基金采用。選擇每股收益增長率、凈資產(chǎn)收入率、凈利潤率、主營業(yè)務(wù)收入增長率高于市場平均水平的股票進(jìn)行投資,成為基金關(guān)鍵的選股策略。
三、基金投資策略的新趨勢
本文在我國基金業(yè)中檢驗出的價值投資和增長投資策略的融合趨勢并不是偶然的。美國波士頓大學(xué)商學(xué)教授勞倫斯?科明漢姆曾在《什么是價值投資》一書中將當(dāng)今社會主流投資模式歸納為5種:價值投資、增長投資、指數(shù)投資、組合投資和技術(shù)投資。他認(rèn)為價值投資、增長投資是目前華爾街最重要的兩種投資模式。他更為精辟的一個觀點是,“從某程度上說,增長投資是價值投資的變種,價值投資和增長投資是‘堂兄弟’”。
價值-增長投資策略的思想內(nèi)核其實是價值規(guī)律,它體現(xiàn)了價格與價值之間的相對運(yùn)動。它的獲利機(jī)理有5種:一是當(dāng)價格低于價值時,價格向價值回歸,產(chǎn)生獲利空間;二是當(dāng)價格超過價值,并繼續(xù)上行,在明顯泡沫化以前,產(chǎn)生獲利空間;三是價值本身增長,產(chǎn)生新的獲利空間。格雷厄姆的傳統(tǒng)價值投資策略主要是通過細(xì)致的財務(wù)報表分析,獲得第一個獲利空間;巴菲特改進(jìn)后的價值投資策略,即價值-增長投資策略開始獲得第一和第三個獲利空間,對第二個獲利空間主要采取被動態(tài)度,第二獲利空間的獲取程度主要取決于市場氣氛導(dǎo)致的股價泡沫化程度。在更多的情況下,價值-增長投資策略提倡先于市場出現(xiàn)嚴(yán)重泡沫化時出貨離場,以避免投資損失。
在投資實踐中,巴菲特管理的伯克希爾?哈薩維公司自1965年持續(xù)超越市場的投資業(yè)績證明了價值-增長投資策略的現(xiàn)實存在性、正確性和優(yōu)越性;上述對基金投資策略的實證檢驗也可以證明,我國基金在市場進(jìn)入牛市的良好契機(jī)下,吸收了價值投資和增長投資策略的精華,半數(shù)以上在2006年、2007年取得了超過100%的投資收益率,連續(xù)戰(zhàn)勝了大盤,成為了價值-增長投資策略的成功實踐者。
本文以我國證券投資基金2006-2007年的投資組合為樣本,在我國基金業(yè)檢驗了價值投資、增長投資策略的融合和價值-增長投資策略的形成?;鸩捎脙r值-增長投資策略后,收益率水平顯著提高,許多基金的業(yè)績跑贏了股指,證明了這種策略的有效性。本文的實證檢驗雖然較為初步的,但具有一定的可靠性和啟示性。如能對價值-增長投資策略在投行、投資公司、保險公司、私募基金等其他金融機(jī)構(gòu)和個人投資中的運(yùn)用典型案例進(jìn)行實證檢驗,對基金投資策略的新趨勢的研究將以更寬的眼界,得出具有更廣泛適用性的結(jié)論。
參考文獻(xiàn):
1、布魯斯?格林威爾,賈德,價值投資――從格雷厄姆到巴菲特[M].機(jī)械工業(yè)出版社,2002.
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3、基金經(jīng)理布局2008 繼續(xù)看好明年市場[N].中國證券報,2007-12-26.
4、顏寒松.基金管理公司投資策略[M].上海財經(jīng)大學(xué)出版社,2005.
5、Chan,Lakonishok. Value and Growth Investing:Review and Update[J].Financial Analysis Journal,2004(60).
一、基金簡介
博時基金全稱為博時主題行業(yè)股票證券投資基金,成立于2005年1月6日,是博時基金公司旗下第四只開放式基金,屬于股票型基金。
二、業(yè)績評價分析
(一)樣本及其數(shù)據(jù)選擇說明
本文選取的博時主題基金為開放式股票型基金,數(shù)據(jù)主要來源于深交所,結(jié)合其公司基金網(wǎng)站公布和其他第三方網(wǎng)站的周凈值和年報為依據(jù)。時間從06年4月3日到08年3月28日,共計97周。
(二)主要參數(shù)說明
1、無風(fēng)險利率的選擇
國外一般采用三個月的國庫券的利率作為基準(zhǔn)利率,而中國金融業(yè)目前還沒有基準(zhǔn)利率的概念,本文采用兩年期定期存款利率。
2、市場基準(zhǔn)收益率
(1)基準(zhǔn)成分選擇
各基金公司業(yè)績基準(zhǔn)眾多,一般把股票型指數(shù)與債券型指數(shù)、存款利率按比例復(fù)合作為基準(zhǔn)。
股票型指數(shù):上證綜合指數(shù)、滬深300指數(shù)、新華富時600成長指數(shù)、新華富時中國A200、滬深300指數(shù)、中信標(biāo)普A股綜合指數(shù)、國泰君安指數(shù)、中信標(biāo)普100指數(shù)等
債券指數(shù):上證國債指數(shù)、新華富時中國國債指數(shù)、銀行間債券綜合指數(shù)、中信標(biāo)普國債指數(shù)、新華雷曼中國綜合債券指數(shù)等
(2)基準(zhǔn)成分比例
2004年6月1日正式實施的《證券投資基金法》取消了《證券投資基金管理暫行辦法》對證券投資基金投資于國債的資產(chǎn)比例不低于20%的規(guī)定。但是根據(jù)各基金產(chǎn)品說明中持股比例,把80%作為各基金的平均持有股票比例仍適用。
(3)市場業(yè)績基準(zhǔn)s
市場基準(zhǔn)=中信標(biāo)普A股綜合指數(shù)*8O%+中信標(biāo)普債券指數(shù)*20%,得出市場業(yè)績基準(zhǔn)的周收益為0.0118
(三)評價指標(biāo)
在評價基金投資績效時必須考慮基金所承擔(dān)的風(fēng)險,通常引入風(fēng)險調(diào)整后的收益率,即單位風(fēng)險回報率來評價基金的績效。評價基金風(fēng)險調(diào)整后收益率的經(jīng)典方法有三種,即特雷諾(Treynor)指數(shù)、夏普(Sharpe)指數(shù)和詹森(Jensen)指數(shù)。
(四)收益實證分析
1、收益率指標(biāo)實證結(jié)果及分析
下表為收益率的計算結(jié)果,評價期內(nèi)市場基準(zhǔn)收益的周平均收益為0.0118,市場周收益的方差為0.0408。
表3.4.1基金收益率實證結(jié)果
結(jié)果表明:
(l)此基金周收益高于周無風(fēng)險收益率,顯示了其作為專業(yè)理財產(chǎn)品在金融資產(chǎn)資產(chǎn)增值和保值上相比銀行存款而言有很大的優(yōu)勢;
(2)在評價期內(nèi)的收益率高于市場周平均收益率,從這點上看,可以認(rèn)為此基金具有跑贏大盤的能力;
(3)周收益方差高于市場周收益的方差,說明此基金的收益好于市場收益,但是同時承擔(dān)了較大的風(fēng)險;
2、經(jīng)風(fēng)險調(diào)整的收益率指標(biāo)實證結(jié)果及分析
對夏普指數(shù)、詹森指數(shù)、M2測度和盈虧比5個指標(biāo)的實證結(jié)果如表3.4.2,其中無風(fēng)險收益采用0.00068,此基金的 回歸值為0.7086,做盈虧比統(tǒng)計時采用市場基準(zhǔn)收益做比較。
表3.4.2此基金業(yè)績實證結(jié)果數(shù)值
(1)夏普指數(shù):市場基準(zhǔn)周收益的夏普指數(shù)為0.2714,此基金比市場高,說明單位總波動在收益上得到了補(bǔ)償。
(2)詹森指數(shù):詹森指數(shù)大于零,說明此基金業(yè)績好于市場水平,其組合是戰(zhàn)勝了市場基準(zhǔn)組合的;
(3)M2測度:M2測度值大于零,也說明基金組合的資產(chǎn)收益大于市場基準(zhǔn)收益,只是超過得不是很多。
(4)盈虧比:這一指標(biāo)反映了在市場基準(zhǔn)組合收益下,盈利的概率大于虧損的概率,這也說明基金的盈利能力較強(qiáng)。
總的說來,因為我國的證券市場效率比較低,使用系統(tǒng)風(fēng)險的特雷諾指數(shù)和詹森指數(shù)的準(zhǔn)確性會打一個大折扣,而夏普指數(shù)調(diào)整的是總風(fēng)險,更具有參考價值。
結(jié)論:(一)本文的研究對象―博時主題基金作為一種理財產(chǎn)品,其周收益高于周無風(fēng)險收益率,考察期內(nèi)也高于市場平均周收益,即跑贏了大盤,同時此基金周收益方差小于市場,說明收益較穩(wěn)定。
[關(guān)鍵詞]證券投資基金;最優(yōu)套利策略;幾何布朗運(yùn)動
[中圖分類號]F832.48
[文獻(xiàn)標(biāo)識碼]A
[文章編號]1003―3890(2007)05-0057-04
一、引言
中國投資基金起源于20世紀(jì)80年代末、90年代初。1998年《證券投資基金管理暫行辦法》實施以來,中國的證券投資基金無論是在數(shù)量、規(guī)模還是在種類等方面都獲得了長足的發(fā)展,截至2006年8月底,證券投資基金管理公司已從1998年年初試點時的5家增加到57家,共管理202只開放式基金、54只封閉式基金,證券投資基金總規(guī)模達(dá)到4566億份,凈值5307億元。投資基金在投資方向和投資策略上已出現(xiàn)不同的特色,除股票基金外,還出現(xiàn)了債券基金、指數(shù)基金、傘形基金等新產(chǎn)品。證券投資基金由于具有通過資產(chǎn)組合分散風(fēng)險、通過專業(yè)化管理降低交易費用和投資表現(xiàn)通過基金的價格容易評估的特點,受到廣大散戶及機(jī)構(gòu)投資者的青睞。同時,我們也應(yīng)看到,目前中國證券投資基金的規(guī)模仍然相對較小,而且基金的投資表現(xiàn)也不盡人意。常巍、方健雯(2003)利用夏普指數(shù)和詹森指數(shù)通過T-M模型對市場上的20只封閉式基金的投資績效進(jìn)行了實證分析。結(jié)果表明,從夏普比例來看,絕大多數(shù)基金在研究期間并未取得高于無風(fēng)險利率的收益;從詹森指數(shù)看,指數(shù)型基金的阿爾法值雖然為正,但并不顯著,說明多數(shù)基金未取得超過市場指數(shù)的表現(xiàn),也意味著基金經(jīng)理的選股能力并不優(yōu)異。
造成投資基金業(yè)績表現(xiàn)不佳的原因是多方面的,既有基金經(jīng)理風(fēng)險管理能力方面的原因,也有基金經(jīng)理需對他們的投資行為負(fù)責(zé)方面的原因。當(dāng)前國內(nèi)對投資基金業(yè)績的評價主要集中在事后,而對基金經(jīng)理投資活動過程的研究很少。正是基于這種情況,通過建立投資者決策過程的模型來說明基金經(jīng)理如何通過基金交易來取得最大化的投資收益非常必要。
最優(yōu)套期組合理論是與資產(chǎn)定價理論同期發(fā)展起來的。不確定下的最優(yōu)套期組合理論源于Markowitz(1952、1958)和Tobin(1958)靜態(tài)模型。Samuelson(1969)、Merton(1969、1971)利用離散多期模型分析了最優(yōu)消費和組合選擇問題,并運(yùn)用連續(xù)隨機(jī)方法給出了有限期和無限期條件下的解。Cox和Huang(1989)、Karatzashe,Lehoczky和Shreve(1987)運(yùn)用鞅方法解決了最優(yōu)消費與資產(chǎn)選擇問題。在這些模型中,利用鞅方法解效用最大化而不需馬爾科夫的其他假設(shè)。
Constantinides(1979,1986),Cvita與Karatzas(1996),Duffie與Sun(1990),Shreve與Soner(1994)研究了交易成本條件下的單個消費者的最優(yōu)化模型。他們的研究結(jié)論表明,在存在交易費用的條件下,在一定環(huán)境下,最優(yōu)交易策略的最優(yōu)時間間隔可以被任意選擇為固定時間長度。Jouini與Kallal(1995)建立了交易成本條件下的無套利條件,結(jié)論表明,這個無套利條件等價于存在一個等價概率測度,該等價概率測度將交易證券的買價與賣價過程轉(zhuǎn)化
四、相關(guān)參數(shù)對最優(yōu)策略影響分析
筆者將在這一部分分析各參數(shù)對模型的影響, 從而考慮參數(shù)變動時最優(yōu)投資應(yīng)如何改變。
1.δ1和δ2對最優(yōu)策略的影響。如前所述,由于交 易費用的存在,基金經(jīng)理人將最優(yōu)持有比例保持在 一定范圍之內(nèi)。在其他條件不變的情況下,當(dāng)交易 費用增加時,基金經(jīng)理人要在交易費用和進(jìn)行交易 所帶來的收益之間進(jìn)行權(quán)衡,只有當(dāng)交易收益大于 交易費用時,才會進(jìn)行交易,否則,即使基金持有比 例偏離最佳水平時,交易也不會發(fā)生。
2.δ1對最優(yōu)策略的影響。管理費用對投資者資 產(chǎn)配置的影響不同于上述交易費用的影響。它在整 個持有期內(nèi)是固定的,因而,當(dāng)投資者基金的持有 比例偏離最優(yōu)水平時,管理費用不會對基金交易產(chǎn) 生延緩作用,而且,總是保證基金持有比例維持在 一個最優(yōu)的水平上。但由于管理費用會直接降低投 資基金的收益,因而,過高的管理費用也同樣會降 低投資基金的最優(yōu)持有比例。
3.a(chǎn)R對最優(yōu)策略的影響。投資基金的預(yù)期收益 率aR對最優(yōu)資產(chǎn)組合有正面的影響作用,其原理等 同于管理費用的降低對基金持有比例的影響。
4.σR對最優(yōu)策略的影響。投資基金收益波動性 σR對最優(yōu)投資策略具有負(fù)面影響。原因在于筆者的 模型假設(shè)基金經(jīng)理人是一風(fēng)險厭惡者,在同等收益 的資產(chǎn)中,他會選擇風(fēng)險較小的資產(chǎn),而且交易費 用的存在會加劇這種影響。不確定下的投資決策理 論證明,在存在不確定性的條件下,投資者會推遲 交易,直到不確定性得到一定程度的披露時,交易 才會發(fā)生。不確定性的存在,提高了基金最優(yōu)投資 機(jī)會的下界,從而降低了基金持有比例。
5.γ對最優(yōu)策略的影響。相對風(fēng)險厭惡系數(shù)γ越 高,投資者對投資于同等風(fēng)險的資產(chǎn)要求的收益就 越高。因此在其他條件相同的情況下,相對風(fēng)險厭 惡系數(shù)提高會降低最優(yōu)投資基金持有比例。但如何 準(zhǔn)確地確定相對風(fēng)險厭惡系數(shù)的大小并不容易。因 為不同的投資者在不同時期、不同的財富水平和不 同的基金持有比例等條件下,相對風(fēng)險厭惡系數(shù)會 有很大差異。
五、結(jié)論
【關(guān)鍵詞】基金投資;證券市場;穩(wěn)定性
一、引言
自上個世紀(jì)的70年代以來,國際證券市場投資主體逐漸向機(jī)構(gòu)化轉(zhuǎn)變。隨著我國證券投資市場的快速成長,機(jī)構(gòu)投資主體所產(chǎn)生的行為對整個證券市場的影響比重愈來愈重。但是一方面投資機(jī)構(gòu)群體在不斷壯大,另一方面學(xué)術(shù)界對證券投資主體行為對市場的影響分析卻不斷缺位,缺少一個明晰的深入認(rèn)識,無法準(zhǔn)確了解投資者尤其是基金投資對我國證券市場穩(wěn)定性的影響。
1988年,金泰和開元基金在我國證券市場正式發(fā)行上市,這也是我國機(jī)構(gòu)投資開始發(fā)展的初端,經(jīng)過30多年的發(fā)展,機(jī)構(gòu)投資在我國證券市場已經(jīng)具備了相當(dāng)?shù)囊?guī)模,逐漸形成了證券投資基金為主,境外機(jī)構(gòu)投資(QFII)、保險、社保和企業(yè)年金為輔的多元化投資格局。機(jī)構(gòu)投資主體的發(fā)展壯大,也調(diào)整了我國證券投資市場一直以個體投資者為主的比例構(gòu)成,改善了我國證券市場劇烈波動的不穩(wěn)定情況。尤其是2006-2007年我國證券市場的高速發(fā)展,更是促進(jìn)了我國證券投資機(jī)構(gòu)的發(fā)展規(guī)模,使其對市場的影響也越來越大。但是,在經(jīng)歷隨之后的熊市,可以發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資對證券市場的作用變成了“市場漲大漲,市場跌大跌”。證券投資基金作為我國證券市場上重要的組成部分,并沒有發(fā)揮其應(yīng)用的市場穩(wěn)定作用,如何解決其中存在的問題和更好發(fā)揮投資基金的穩(wěn)定作用,這些問題函待解決,因此,研究證券投資基金對我國證券市場的穩(wěn)定具有重要的現(xiàn)實意義。
二、我國證券投資基金的投資行為分析
隨著證券市場的日益規(guī)范和成熟,中小散戶投資者喪失了市場主導(dǎo)地位,逐漸被機(jī)構(gòu)投資群體所替代。但是從當(dāng)前的市場分析可以看出,以證券投資基金為主體的機(jī)構(gòu)投資者并未充分發(fā)揮其市場穩(wěn)定作用,其投資行為并未按照價值投資、分散投資等傳統(tǒng)金融理論的引導(dǎo),出現(xiàn)了好多非理性的行為,總結(jié)起來一共有:短視行為、從眾行為和正反饋交易等幾種非理。
1、短視行為
在我國現(xiàn)行的證券投資基金設(shè)立過程中,基金經(jīng)理與基金持有人是一種委托關(guān)系,這種關(guān)系導(dǎo)致基金經(jīng)理人為在較短時間內(nèi),取得更多的市場業(yè)績,通常會過于重視短期的投資組合,主要采取技術(shù)分析或是“從眾”的短期投資組合。
2、從眾行為
我國證券金融市場上出現(xiàn)的從眾行為是一種令人疑惑的現(xiàn)象。例如一個投資者觀察到自己的投資行為或是決策與市場上其他人不同,這樣他就會取消計劃投資,這種行為可以成為“從眾行為”。投資者之間的這種從眾行為會導(dǎo)致投資者之間互相模仿和同質(zhì),比如在某段時間內(nèi)股票的買賣進(jìn)出,就會導(dǎo)致從眾行為的出現(xiàn),規(guī)模性的從眾行為就會導(dǎo)致證券金融市場的動蕩。
我國證券投資基金的從眾行為主要可以從行業(yè)和個股兩個方面分析。在行業(yè)方面,我國證券投資基金偏愛金融行業(yè),可以看出多支基金持股金融業(yè)的資金比例達(dá)80%以上,而50%以下的基金則鮮有出現(xiàn)。在個股方面,在深市和滬市持有的股票中,20%以上的股票被多數(shù)基金持有,其中,中國平安(601318)、招商銀行(600036)、興業(yè)銀行(601166)等藍(lán)籌大股被100支以上的基金持有,證券投資基金在個股的選擇上表現(xiàn)出相當(dāng)高的一致性和趨同性。
3、正反饋交易
這種行為又可稱為動量交易策略,我國證券投資市場,投資者具有短、平、快的特點,喜歡短線投資,投資者平均持有股票市場短,并且換手率極高,這些都會導(dǎo)致市場不穩(wěn)定因素的出現(xiàn)。同時,由于信息不對稱和上市公司尚有信息披露不規(guī)范等現(xiàn)象的存在,導(dǎo)致投資者對接收到的信息無法甄別,進(jìn)而可能產(chǎn)生過度依賴反饋信息的心理,這就可能產(chǎn)生正反饋交易。這種自我歸因心理偏差,也有可能進(jìn)一步的觸發(fā)深入的正反饋交易。
三、我國證券投資基金投資存在的問題分析
通過對我國證券投資基金的投資行為的分析,可以對當(dāng)前我國證券投資基金投資存在的問題進(jìn)行總結(jié)分析。
1、持股多元化不足
在投資過程中,投資者應(yīng)遵循“把雞蛋放在不同的籃子中”的投資策略,即在投資時,應(yīng)該講資金分散在不同類型的投資對象上,以規(guī)避可能出現(xiàn)的風(fēng)險。但是結(jié)合現(xiàn)狀可以發(fā)現(xiàn),我國證券投資基金采取的均是“高集中度持股”投資策略,多數(shù)基金都是將大量的巨額資金投在少數(shù)的股票上,以期短期內(nèi)獲得收益,并沒有采取風(fēng)險分散降低策略,出現(xiàn)了為追求短期收益而忽視風(fēng)險的行為。
2、基金持股時間短
我國為維護(hù)證券金融市場穩(wěn)定,引入了機(jī)構(gòu)投資者,以期通過專業(yè)性和價值投資理念平抑市場的波動,但是通過分析數(shù)據(jù),可發(fā)現(xiàn)我國證券投資基金的持有期限都比較短,頻繁的操作給市場帶來了很大的震動。
3、基金持股與股票雷同
行業(yè)和個人股票是我國證券投基金的主要持有對象。從行業(yè)方面,結(jié)合證券市場的分析數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn),金融業(yè)和保險業(yè)是證券投資基金持有的第一重倉對象,最大比例可達(dá)80%以上,最低也接近50%。從個人股票方面,超過180家投資基金持有的股票有一只,超過100家基金持有的股票有7只,可投資的對象過少,也導(dǎo)致了行業(yè)和股票的高度雷同。
參考文獻(xiàn)
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【關(guān)鍵詞】證券投資基金;資本市場;穩(wěn)定性影響
引言
證券投資基金屬于一種投資方式,在發(fā)展這種投資方式的過程中,其利益是共享的,同樣的,其風(fēng)險也是共同承擔(dān)的,也正是因為這一點使其具備較為明顯的優(yōu)勢,受到了大眾的廣泛喜愛。但是,任何事物在發(fā)展過程中都存在著兩面性,其在發(fā)展過程中,如果存在不恰當(dāng)?shù)牡胤骄蜁Y本市場造成一定的影響,使得市場變得不夠穩(wěn)定。為此,筆者主要對其進(jìn)行了以下的分析。
1 發(fā)展證券投資基金對資本市場穩(wěn)定性的影響
1.1發(fā)展不同類型的證券投資基金對資本市場穩(wěn)定性造成的影響
隨著社會的不斷發(fā)展,證券投資基金在發(fā)展過程中,設(shè)立了不同類型的投資方式,其主要表現(xiàn)為封閉型基金以及開放型基金這兩種。在設(shè)立的過程中,其類型不同,使自身特點也有所不同,在發(fā)展過程中也會對資本市場穩(wěn)定性造成不同的影響。其中,封閉型基金在發(fā)展過程中,其交易價格雖然會受到效益的影響,但是最主要的還是取決于市場供求關(guān)系,投資者在選擇這種投資方式的時候,其主要的目的就是為了博取價差,獲得風(fēng)險利潤,這種情況下,一旦基金有了一定的經(jīng)濟(jì)效益,投資者就會拋售股票追買基金,進(jìn)而就很容易造成市場的不穩(wěn)定。開放型基金在設(shè)立之后,投資人員可以按照相關(guān)報價申購或者是贖回基金單位,其本身不具備任何炒作性,所以投機(jī)性相比較而言也很小,投資者在購買這種基金的時候,其主要的目的就是為了獲得投資收益,因此,這種投資方式能夠有效的促進(jìn)市場的穩(wěn)定發(fā)展。
1.2證券投資基金的運(yùn)作策略對資本市場穩(wěn)定性所造成的影響
為了更好地保證投資者能夠獲得相應(yīng)的回報,在發(fā)展證券投資基金的過程中,相關(guān)人員會采取相應(yīng)的策略,主要表現(xiàn)為中長期投資策略以及短期投資策略這兩種,同樣的,不同策略也會對市場穩(wěn)定性造成不一樣的影響。其中,中長期投資策略在使用過程中對于市場穩(wěn)定性有著積極促進(jìn)作用,因為在使用這種運(yùn)作策略的過程中,其所注重的是投資回報的穩(wěn)定與增長,所以,在具體運(yùn)作工程中,基金不會追漲殺跌,為此,能夠在一定程度上確保資本市場穩(wěn)定發(fā)展。在使用短期投資策略的過程中,運(yùn)作人員為了給投資者較為豐厚的回報,在操作過程中就會追逐高額的利潤,在這種這種情況下,會增加買賣證券次數(shù),加大買賣證券的價格差,而這種運(yùn)作策略就容易對市場的穩(wěn)定性造成不利影響,不利于市場的健康發(fā)展。
1.3證券投資基金經(jīng)理人行為模式對資本市場穩(wěn)定性所造成的影響
在發(fā)展證券投資基金的過程中,證券投資基金經(jīng)理人行為模式也會在一定程度上對資本市場穩(wěn)定性造成影響,其具體表現(xiàn)為以下兩個方面:首先,證券投資基金經(jīng)理人對市場信息反應(yīng)不足,或者是反應(yīng)過度都會對市場價格造成影響,使其產(chǎn)生波動,進(jìn)而就會不利于市場的穩(wěn)定發(fā)展。證券投資基金經(jīng)理人在進(jìn)行決策的過程中,多種因素都有可能會造成決策的失誤,而這些也都不利于市場穩(wěn)定發(fā)展。其次,在發(fā)展過程中,證券投資基金的羊群效應(yīng)也會對市場穩(wěn)定性造成較大的影響,在操作過程中,市場中證券投資基金會出現(xiàn)一種現(xiàn)象,也就是相互模仿的一種群體行為及其效應(yīng),這種效益就能將其稱之為羊群效應(yīng)。羊群效應(yīng)在一定程度上可能會促進(jìn)某種證券價格水平向穩(wěn)定趨勢發(fā)展,從而在一定程度上對市場具有一定的積極作用。但是,羊群效應(yīng)也有可能會使得市場變得更加不穩(wěn)定,對市場造成不利的影響,羊群效應(yīng)發(fā)生之后,市場證券價格會產(chǎn)生較為明顯的變化,這種情況下,如果其變動結(jié)果和證券正常價格不一致,就很容易使得市場變得更加不穩(wěn)定。或者是基金經(jīng)理在判斷決策過程中,對市場信息沒有一個較為良好的把握,就有可能會使得證券價格出現(xiàn)不正常的現(xiàn)象,從而就會對市場造成不利影響,如果現(xiàn)象較為嚴(yán)重的話,還會使整個市場崩潰。
2 發(fā)展證券投資基金對資本市場穩(wěn)定性政策建議
2.1在發(fā)展過程中加快法制建設(shè)
在發(fā)展證券投資基金的過程中,其主要的問題就是在發(fā)展過程中缺乏相關(guān)法律法規(guī)對其進(jìn)行約束,進(jìn)而使其不能穩(wěn)定健康發(fā)展,因此,要想更好保證資本市場的穩(wěn)定,一定要加快法制建設(shè),完善相應(yīng)的法律法規(guī)。就目前而言,我國針對證券投資基金也建立了相應(yīng)的法律,其中就包括了《證券法》、《開放式證券投資基金試點辦法》,但是,在具體實施過程中,卻沒有相應(yīng)的法律法規(guī)對其進(jìn)行監(jiān)督,進(jìn)而在一定程度上保障不了市場的穩(wěn)定性。因此,在發(fā)展過程中,一定要加快對相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè)以及落實,這樣才能更好地保護(hù)投資者利益,促進(jìn)我國資本市場的健康穩(wěn)定發(fā)展。
2.2在發(fā)展封閉型基金的基礎(chǔ)上,積極推進(jìn)開放型基金的試點
就目前而言,開放型基金已經(jīng)慢慢成為了投資基金的主流趨勢,使用這種投資方式能夠更好地促進(jìn)市場的穩(wěn)定性,針對這一現(xiàn)象,我國可以在發(fā)展封閉型基金的基礎(chǔ)上,積極推進(jìn)開放型基金的試點,這樣就能使得我國基金規(guī)模得到一定的擴(kuò)展,同時保證市場的穩(wěn)定性。除此之外,開放型基金對于信息披露有著更高的要求,所以能夠更好地促進(jìn)我國市場的規(guī)范性,進(jìn)而就能更好地促進(jìn)其穩(wěn)定發(fā)展。因此,在發(fā)展證券投資基金的過程中,一定要加強(qiáng)開放型基金的重視程度,通過開放型基金促進(jìn)基金經(jīng)理人水平和能力的提升,這樣就能更好地保證其應(yīng)變能力,從而也能更好地保證市場穩(wěn)定發(fā)展。
2.3在發(fā)展過程中加強(qiáng)監(jiān)管力度,完善相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)制
證券投資基金在發(fā)展過程中,政府一定要加強(qiáng)監(jiān)管力度,并且完善相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)制,這樣就能避免羊群效應(yīng)的出現(xiàn),從而就能更好地促進(jìn)資本市場的穩(wěn)定發(fā)展。市場出現(xiàn)羊群效應(yīng)其主要就是基金經(jīng)理人員在操作過程中,過分重視自身利益卻忽視了投資者的利益,因此,在完善相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)制的過程中,還要加強(qiáng)對證券投資基金內(nèi)部的管理和監(jiān)督,這樣才能更好地保護(hù)投資者利益。而要想實現(xiàn)這一目的,首先可以完善相應(yīng)的投資機(jī)構(gòu)內(nèi)部稽查機(jī)制,對機(jī)構(gòu)內(nèi)部組織人員進(jìn)行細(xì)化和分工,以此來讓內(nèi)部組織進(jìn)行相互監(jiān)督,之后還可以建立起相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)或者是基金評價機(jī)制,這樣就能更好地對其進(jìn)行管理和監(jiān)督,從而就能更好地保證市場的穩(wěn)定發(fā)展。
2.4在發(fā)展過程中對投資基金經(jīng)理加大培養(yǎng)力度
在發(fā)展證券投資基金的過程中,基金經(jīng)理人員也會對市場造成一定的影響,同時也會對投資者利益產(chǎn)生影響,因此,在發(fā)展過程中,一定要加大對投資基金經(jīng)理人員的培養(yǎng),確保其專業(yè)素質(zhì),以此來提升其決策的準(zhǔn)確性。在對其進(jìn)行培養(yǎng)的過程中,除了要對其進(jìn)行專業(yè)技能知識培訓(xùn)之外,還需要對其進(jìn)行相應(yīng)的心理培訓(xùn),讓其保持穩(wěn)定情緒和心理,這樣才決策過程中才更加冷靜客觀,以更好地促進(jìn)資本市場的穩(wěn)定發(fā)展。
3 結(jié)語
綜上所述,發(fā)展證券投資基金對于資本市場穩(wěn)定性會造成一定的影響,其中,證券投資類型、運(yùn)作策略以及投資經(jīng)理人的行為模式都會在一定程度上對市場穩(wěn)定性造成影響,因此,為了更好地保證市場穩(wěn)定健康發(fā)展,一定要加快法制建設(shè)、積極推進(jìn)開放型基金的試點、完善相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)制、對投資基金經(jīng)理加大培養(yǎng)力度,這樣就能更好地促進(jìn)我國資本市場的穩(wěn)定發(fā)展。
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關(guān)鍵詞:證券基金市場;定量分析
一、證券投資基金定量分析
(一)基金投資者
隨著國內(nèi)外金融證券投資基金的不斷發(fā)展,政府的扶持使得一些機(jī)構(gòu)投資者得到大力發(fā)展,其投資額也正不斷增加,從而表現(xiàn)出機(jī)構(gòu)投資者對我國基金行業(yè)的大力認(rèn)可,其能很好的支持證券投資基金主要由于其資產(chǎn)規(guī)模的雄厚,只有具備雄厚的資產(chǎn)規(guī)模才能保證基金業(yè)具備領(lǐng)導(dǎo)市場的實力,在基金市場的主導(dǎo)地位有助于其作出的投資策略有助于得到投資者的認(rèn)可。
(二)基金管理公司
該公司主要是利用自身專業(yè)的知識和經(jīng)驗,通過運(yùn)用管理的資產(chǎn),并合理按照相關(guān)的法律法規(guī),使得基金持有人獲得更多的收益。由于我國基金市場的不成熟,其行業(yè)的經(jīng)理人大多數(shù)缺乏長期從業(yè)經(jīng)驗,加上投資過程中相互模仿,沒有獨特的投資風(fēng)險,一些投資者由于信心不夠會在投資策略產(chǎn)生效應(yīng)前撤回資金。當(dāng)然也存在取得優(yōu)異成績的先進(jìn)入者,其由于成績優(yōu)異,所以出于領(lǐng)導(dǎo)者,其投資戰(zhàn)略對其他投資者具有重要的引導(dǎo)作用。
(三)基金經(jīng)理
基金經(jīng)理的工作有巨大的生存、發(fā)展壓力,為了其職業(yè)生涯的發(fā)展,一般投資基金經(jīng)理會極其注重職業(yè)聲譽(yù),往往好的職業(yè)聲譽(yù)會使大多數(shù)的投資者、其他基金經(jīng)理都會跟隨其投資策略。另外,由于基金經(jīng)歷的收入的增加、減少與其業(yè)績是相關(guān)的,在對基金經(jīng)理考核過程中,由于不能充分利用基金公司的研究力量對公司進(jìn)行長期研究、投資,這種激勵機(jī)制會導(dǎo)致基金羊群行為的發(fā)生。
(四)信息流通不暢與交易制度
我國證券投資基金市場發(fā)展有待提高,其信息傳遞渠道不流暢是常見的問題,信息不流暢會導(dǎo)致一部分投資者會優(yōu)先得到信息,而另外的一些投資者會跟隨這部分投資者而得到信息,但由于信息的不斷傳遞,越是后來得到信息的投資者獲取的信息精確度越低,導(dǎo)致一些基金經(jīng)理很難判斷自己擁有的信息是否正確,而如果對信息正確性進(jìn)行深度分析將會帶來過大的成本,所以一般基金經(jīng)理會放棄最先得到信息的投資者。由于我國證券市場的交易缺乏賣空機(jī)制,也就是說其證券投資基金智能做多,不能將其做空,導(dǎo)致我國證券市場上獲取盈利的方法只有低買高賣,這種方式制約了基金運(yùn)行的方向,而且由于我國基金投資風(fēng)格相似,加上產(chǎn)品形式單一等。
二、證券投資基金市場優(yōu)化途徑
(一)提高政策的透明度
首先應(yīng)提高管理層在決策過程中的透明度,要對監(jiān)管制度、方法進(jìn)行創(chuàng)新,使其發(fā)生作用,同時應(yīng)不斷完善行業(yè)的信息披露制度,加強(qiáng)其及時、完整、準(zhǔn)確性,從而有助于想投資者提供全面、真實的投資信息;另外,應(yīng)將相關(guān)的基礎(chǔ)信息加工、技術(shù)水平等進(jìn)行改善,從根本上改善信息的傳導(dǎo)速度、質(zhì)量,降低投資者獲取信息的成本。
(二)市場準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)合理化
根據(jù)我國的實際情況及基本國情分析可知,對證券投資基金市場進(jìn)行準(zhǔn)入標(biāo)注應(yīng)合理設(shè)置,不可過寬過窄,適當(dāng)放寬市場準(zhǔn)入,將有助于優(yōu)秀的基金管理公司的進(jìn)入,從而有助于促進(jìn)投資基金市場的多元化,從而能有效減弱羊群行為的出現(xiàn);而適當(dāng)對市場準(zhǔn)入嚴(yán)格控制,將有助于提高基金管理公司的質(zhì)量,同時有助于形成基金經(jīng)濟(jì)不同的投資風(fēng)格。
(三)加強(qiáng)實際操作
對國外的證券投資基金市場進(jìn)行研究,相較而言,我國的基金公司招募的投資范圍過寬,加上造作不嚴(yán)格,導(dǎo)致風(fēng)險加重。雖然我國基金產(chǎn)業(yè)的類型較多,但其最終操作結(jié)果是相似的,不具有獨特的投資風(fēng)格,從而阻礙了該行業(yè)的蓬勃發(fā)展,只有不斷鼓勵基金投資風(fēng)格的改變,同時應(yīng)不斷從實際操作上加強(qiáng)。
(四)嚴(yán)格遵守投資流程
由于投資流程如何將會直接關(guān)系到基金管理公司的投資決策,基金管理公司會受到不同部門投資流程的牽制,同時投資決策委員會對資產(chǎn)配置進(jìn)行決議,其金融管理具有一定的模式,但這種模式雖然已經(jīng)較為完善,但在實際過程中,一些基金公司并未嚴(yán)格遵守基金管理的投資流程,導(dǎo)致各部門脫節(jié)。
(五)完善考核制度
目前國內(nèi)基金業(yè)績的評價較為簡單,加上考評的周期較短,而且大多數(shù)基金管理公司注重短期盈利能力,導(dǎo)致基金的短期投資行為受到廣大投資者的一力追捧,一些公司內(nèi)部對基金經(jīng)理的淘汰采用末尾淘汰,這不利于基金經(jīng)理的成長,同時也不利于公司的發(fā)展,往往更換后的基金經(jīng)理更容易導(dǎo)致投資風(fēng)險,在無形中損害了投資者的利益。應(yīng)對當(dāng)前的評價體系進(jìn)行改革,在評價體系中應(yīng)更加重視基金經(jīng)理在幾年內(nèi)取得的平均收益率,工作在五年以上的基金經(jīng)理需要將風(fēng)險頭鎮(zhèn)后的收益作為評價的基本指標(biāo),這樣有助于減少短期業(yè)績對薪酬的影響,這對于基金經(jīng)理堅持自己的投資理念是有利的。
三、結(jié)束語
由于我國的證券投資基金產(chǎn)業(yè)發(fā)展較慢,加上投資者普遍缺乏專業(yè)知識,當(dāng)出現(xiàn)問題,投資者會強(qiáng)烈的拋售,從而導(dǎo)致跟風(fēng)現(xiàn)象的發(fā)生。對證券投資基金并進(jìn)行定量化分析,對于緩解市場泡沫采取措施方面具有一定的指導(dǎo)意義。
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關(guān)鍵詞:證券投資;基金數(shù)量化;投資戰(zhàn)略;決策
證券投資基金是一種特殊的投資方式,在實際的投資過程中,采用的是共同進(jìn)行風(fēng)險承擔(dān)以及利益共享的方式,這一基金類型也被稱為“證券基金”。證券投資基金作為一種投資工具,進(jìn)入門檻低,服務(wù)專業(yè),且積累性強(qiáng),即使投資成本較低,也可將投資分散于不同證券,這樣就極大的分散了投資風(fēng)險。因此,正確投資基金得到了人們的廣泛關(guān)注。
1 積極開發(fā)130/30等數(shù)量化投資模型
對國內(nèi)從事證券基金投資業(yè)的基金公司等及時順應(yīng)金融形勢,盡早開始研發(fā)130/30等科學(xué)有效的數(shù)量化投資產(chǎn)品,從而滿足公司旗下眾多投資者的投資需求。為了追趕世界先進(jìn)的潮流,加快中國金融創(chuàng)新,從根本上增強(qiáng)國內(nèi)基金業(yè)的企業(yè)競爭實力,研發(fā)130/30空頭擴(kuò)展模型等證券投資基金數(shù)量化投資模型勢在必行。隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢高速發(fā)展,金融市場形勢亦是日新月異。目前,中國證券基金投資業(yè)中的賣空改革已經(jīng)在逐漸開啟,在此形勢下,相關(guān)資產(chǎn)福利業(yè)也應(yīng)抓緊時間,抓住機(jī)會,積極開發(fā)出符合中國國情和投資者實際需求的基金產(chǎn)品,抓緊研發(fā)空頭擴(kuò)展模型等數(shù)量化投資模型,以更好的順應(yīng)金融市場的發(fā)展趨勢和實際需求。在數(shù)量化投資模型開發(fā)過程中,應(yīng)該注意“拿來主義”,不能一味的照抄國外數(shù)量化投資模型,開發(fā)時首先要考慮實事求是,符合中國的相關(guān)法律法規(guī)以及中國金融市場的實際情況,做到既學(xué)習(xí)了外國的先進(jìn)經(jīng)驗,又兼顧國內(nèi)市場現(xiàn)實。從而開發(fā)出符合中國實際的數(shù)量化投資模型。現(xiàn)實中,130/30數(shù)量化投資模型只是眾多數(shù)量化投資模型中的一種。
2 合理應(yīng)用數(shù)量化投資策略
投資者及受理委托基金公司等資產(chǎn)管理者應(yīng)用正確數(shù)量化投資策略進(jìn)行投資,可分散減小風(fēng)險,增加收益。并基于此進(jìn)行更加科學(xué)高效擬合金融市場實際收益率模型和數(shù)量化投資策略的開發(fā)?;跀?shù)量化投資策略不斷創(chuàng)新發(fā)覺全新投資策略的特點,伴隨廣大投資者針對這一投資機(jī)會的廣泛追捧開發(fā),此動量策略的存在的情況會逐漸消失,弱勢有效這一中國股市缺失的狀況會逐漸改變。數(shù)量化投資策略模型只是理想狀況下的數(shù)字模型,在實際投資中投資者及基金管理者還應(yīng)注意定期檢驗,不能生搬硬套模型及應(yīng)用公式,應(yīng)根據(jù)市場形勢,謹(jǐn)慎研究確定投資策略,才能在金融趨勢改變時有效規(guī)避風(fēng)險,增加收益。在金融市場中,基金公司應(yīng)根據(jù)市場環(huán)境及現(xiàn)實情況,基于相應(yīng)合理化科學(xué)化的數(shù)量投資策略,基于數(shù)字化投資的有效性制定相應(yīng)的投資策略,才能有效提高證券市場投資效率,規(guī)避風(fēng)險,增強(qiáng)投資收益。同時應(yīng)注意聽取專業(yè)人員根據(jù)經(jīng)驗所得出的合理人工判斷,拒絕照搬模型公式的錯誤做法,杜絕全部投資由模型決策,密切注意規(guī)避數(shù)量化投資策略的趨勢改變、相似性及肥尾性。
3 開放賣空政策
國家政策對金融市場存在巨大影響。為了從根本上提高中國證券金融市場效率,對金融市場發(fā)展起到積極意義,國家政策要給予支持,譬如對賣空政策采取加大開放政策。如此才能逐漸改善中國證券市場賣空限制大,除指數(shù)基金外,其他投資者參與賣空所受禁錮較多,公募基金甚至不能參與賣空,信息表達(dá)不充分,遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到弱勢有效等諸多限制中國證券市場有效性的不完善方面政策開放屬社會實驗,對政策所針對方面的影響不言而喻。在政策制定方面目前國內(nèi)的相應(yīng)管理層做的還是很好的。譬如,根據(jù)當(dāng)前形勢,相應(yīng)管理層便會制定并開始試行各種轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)。在這樣的政策環(huán)境下,對廣大證券金融公司而言,便可以通過相互之間的內(nèi)部交流與合作的方式,將自身原有的或者通過各種合法途徑募集而來的證券和資金進(jìn)行出借,為需求方提供所需的資金和證券,幫助其更好的開展各種經(jīng)營活動。 對廣大證券基金類公司而言,可以通過此類活動,可有效整合金融市場資源,解決眼下難題。通過復(fù)雜嚴(yán)禁的實施設(shè)計方案,保證市場的良好發(fā)展。
4 降低融券費率
為了提高中國金融證券市場效率,縮短相應(yīng)價格恢復(fù)平衡所需時間,提高中國金融資本市場的有效性,建議相關(guān)管理層采取積極措施,譬如對券商降低融券率的政策持鼓勵態(tài)度。但在一定的條件下,130/30組合的收益率會出現(xiàn)極大的改變。例如,在融券費率處于10%和5%水平的時候,融券率會對130/30組合的收益率產(chǎn)生十分顯著的影響。為了避免對中國證券市場的發(fā)展產(chǎn)生不好影響,相關(guān)管理層在制定政策時要注意規(guī)避券商間通過不顧成本盲目降低融券費率等不良手段搶占市場的惡意競爭。鼓勵科學(xué)的正當(dāng)競爭。目前國內(nèi)金融市場中,各證券公司的融資利率基本相同,截至2013年3月19日,業(yè)務(wù)遍布全國的較大證券公司中,國信、國泰君安、廣發(fā)、海通這四家公司年融券率和融資利率均為8.6%,相比之下,華安、上海、江海、華泰四家的融資利率雖然也達(dá)到同樣的水平,但在融券率方面,卻呈現(xiàn)出顯著高于大證券公司的情況,達(dá)到10.6%。綜上所述,小證券公司采用較高檔,融券費率規(guī)模大的公司則采用相同的較低檔,相比之下,大證券公司具備較大優(yōu)勢。若小證券公司要在激烈的金融市場競爭中站穩(wěn)腳跟,建議其利用融券費率存在較大降低空間的優(yōu)勢制定相關(guān)政策。
5 結(jié)束語
綜上所述,研究證券投資基金數(shù)量化投資戰(zhàn)略決策,可幫助大家進(jìn)一步提高對證券投資基金以及數(shù)量化投資相關(guān)問題的理解水平,了解130/30策略對基金業(yè)績的影響,具有一定實踐意義。
參考文獻(xiàn):
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1.績效評價數(shù)據(jù)的選擇。投資基金數(shù)據(jù)處于長期變化的過程中,所以,在選擇基金績效評價的數(shù)據(jù)過程中需要建立一個大范圍的時間跨度來作為分析、研究的樣本,再實施具體的評價與分析。無論投資基金是否取得收益,還是存在風(fēng)險,不管是在風(fēng)險條件下進(jìn)行的收益調(diào)整,還是持續(xù)基金績效,都和投資基金綜合績效息息相關(guān),此外,基金經(jīng)紀(jì)人的控股、投資時間等選擇也是極為重要的決定因素。在基金績效評價過程中,需要選擇一定的市場投資組合,通常情況下是以某一標(biāo)準(zhǔn)來衡量基金績效,并以此作為衡量基準(zhǔn)然后再進(jìn)行數(shù)據(jù)的分析?;鹂冃?shù)據(jù)變化不存在相似性,因而缺乏綜合性較強(qiáng)的一個衡量基準(zhǔn)來衡量基金績效標(biāo)準(zhǔn)。按照績效評價的綜合數(shù)據(jù),在評價的具體工作中對現(xiàn)有的部分?jǐn)?shù)據(jù)進(jìn)行選取,然后利用評價公式運(yùn)算得出基金績效的基準(zhǔn)收益。
2.分析基金收益及風(fēng)險指標(biāo)。第一,基金收益和基金風(fēng)險指標(biāo)之間的關(guān)系?;鸬睦塾媶挝粌糁岛驮O(shè)立的順序有著直接關(guān)系,基金風(fēng)險指標(biāo)主要受到標(biāo)準(zhǔn)差和半標(biāo)準(zhǔn)差的影響,另外,β系數(shù)和風(fēng)險價值對基金績效評價造成的影響亦不容忽視。通過基金風(fēng)險指標(biāo)進(jìn)行綜合分析,計算基金凈值的增長率和單位凈值、累計凈值等相關(guān)數(shù)據(jù)之后,基本上就可以客觀反映基金收益的情況,但是,這種分析方式在反映基金的績效變化方面依舊存在不足。第二,基金績效評價風(fēng)險指標(biāo)產(chǎn)生變化下的基金收益分析。風(fēng)險調(diào)整期的收益分析屬于基金績效評價過程中的一個重要指標(biāo),通過相關(guān)數(shù)據(jù)調(diào)查,國內(nèi)的一些基金收益率比大盤的收益還要高,這就意味著基金風(fēng)險收益的水平較高。
3.基金經(jīng)紀(jì)人和基金收益的分析?;鸾?jīng)紀(jì)人的選股能力及對基金收益的分析對基金績效評價有極大的影響,基金收益的相關(guān)指標(biāo)是根據(jù)不同的基金經(jīng)紀(jì)人選股能力來進(jìn)行數(shù)據(jù)選擇的,一般來說,選股水平比市場基準(zhǔn)組合水平要高,而選股能力越高的經(jīng)紀(jì)人越能獲取較高的基金收益,有利于基金收益的績效評價。
4.基金的持續(xù)績效分析。對基金的持續(xù)性收益績效分析是以基金收益盈利來作為分析指標(biāo),對基金的持續(xù)性績效水平進(jìn)行分析。從我國2005至2011年這一時間段期間,證券投資的樣本基金都表現(xiàn)出了持續(xù)性的盈利,其表現(xiàn)和證券市場變化有著十分密切的關(guān)聯(lián)。同時,樣本基金和股票市場變化也存在相應(yīng)的關(guān)系。所以,證券基金的績效評價分析不僅和證券市場變化有關(guān),而且還受到股票市場的影響。不同市場影響下,證券的樣本基金就會體現(xiàn)不同的變化,也就是說市場上漲,證券基金就會表現(xiàn)出持續(xù)性的收益增長;而市場出現(xiàn)下跌,那么持續(xù)性的收益將會降低。
二、影響基金績效評價的因素
1.基金的規(guī)模變化。證券投資的基金本質(zhì)就是集合眾多分散資金,使這些分散資金能夠有效融合起來成為大額資金,屬于投資理財?shù)囊环N融資工具。其規(guī)模較大,具有諸多優(yōu)勢,例如:降低成本、分散風(fēng)險、專業(yè)理財特點。若基金的規(guī)模變大時,極有可能因為交易量變大而獲取較高的經(jīng)濟(jì)費用,且資金充裕使得投資公司資金配置的空間變大,同時,其他固定費用也會因為基金的規(guī)模變大而降低了平均成本。所以,證券投資基金的規(guī)模越大其收益風(fēng)險就越小,取得的利益回報就會越高、收益率越好,可見,基金規(guī)模對基金績效會產(chǎn)生正面影響,基金規(guī)模越大績效越好。
2.基金資產(chǎn)配置集中度。基金資產(chǎn)配置的集中度指的是證券投資基金于某時間點,對某支股票或在某個行業(yè)中持有的比例,這也體現(xiàn)了投資基金經(jīng)紀(jì)個人的投資風(fēng)格與風(fēng)險控制的能力,更是體現(xiàn)基金經(jīng)紀(jì)人對證券投資市場的有效把控。如果基金資產(chǎn)大多數(shù)集中在某支股票或某行業(yè)中,那么,這個行業(yè)或股票之間的波動也會對基金收益產(chǎn)生巨大的影響,簡單說來就是風(fēng)險與利益成正比,兩者屬于同時增大的關(guān)系;相反,如果基金資產(chǎn)分散在多個股票與其他行業(yè)中,就分散了基金風(fēng)險,同時也降低了基金收益??梢?,基金資產(chǎn)的配置集中度通過對證券投資基金收益風(fēng)險的影響來影響基金績效。
3.基金經(jīng)紀(jì)人的能力。基金經(jīng)紀(jì)人的主要任務(wù)之一就是管理投資資金,這項工作對基金業(yè)績的影響作用極大。一般來說,基金經(jīng)紀(jì)人對基金造成的影響主要表現(xiàn)在以下兩個方面,其一,基金經(jīng)紀(jì)人的特性會對基金投資風(fēng)格造成影響;其二,基金經(jīng)紀(jì)人的基金管理能力對證券投資基金業(yè)績起到?jīng)Q定性的作用。基金經(jīng)紀(jì)人個人特性包括了經(jīng)紀(jì)人的性格、實際管理經(jīng)驗和能力以及學(xué)歷等,簡單說來,經(jīng)紀(jì)人的個人能力越強(qiáng)、經(jīng)驗越足,其管理能力越高。
4.基金的流動性?;鹨?guī)模的大小能夠?qū)冃г斐啥喾矫嬗绊憽2煌幕鸸芾頃鶕?jù)不同規(guī)模的基金實施不同的策略,而規(guī)模不同的基金在流動性與管理成本上不相同。比如:中小型的基金操作較為靈活、策略較多,能夠迅速對股票的倉位、行業(yè)結(jié)構(gòu)等進(jìn)行調(diào)整,有利于降低基金損失,但是,正由于基金規(guī)模小,反而提高了基金管理的成本,從而影響總體收益。反之,對于一些國模較大的基金管理,其流動性良好,自然降低了基金管理成本。但是,正因為基金的規(guī)模大,所以遇到基金市場驟變時無法及時進(jìn)行調(diào)整,此時就與基金經(jīng)紀(jì)人的擇時能力相關(guān)。
5.基金經(jīng)紀(jì)人的變動。專業(yè)能力過硬的基金經(jīng)紀(jì)人對基金業(yè)績會造成極大的影響。基金經(jīng)紀(jì)人如果轉(zhuǎn)投到其他基金單位或者有升職、人事調(diào)動等情況發(fā)生,那么,就會形成變動。然而由于基金經(jīng)紀(jì)人直接管理基金,所以經(jīng)紀(jì)人的人動會對基金投資造成影響。
三、結(jié)語
隨著我國逐步融入全球的金融環(huán)境,PE投資基金,作為一種新的元素已從國外引進(jìn)并漸漸地在我國落地生根。近年來,企業(yè)利用PE投資基金為自身求生存、謀發(fā)展的案例越來越多。隨著PE投資基金的發(fā)展壯大,國內(nèi)外PE投資基金方面的學(xué)術(shù)性研究也越來越多。通過分析國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn),從委托的層面對這些研究成果進(jìn)行梳理,借以為發(fā)展我國PE投資基金的發(fā)展提供指導(dǎo)。
關(guān)鍵詞
PE投資基金 委托 風(fēng)險
一、引言
私募股權(quán)投資基金(Private Equity Investment Fund 簡稱PE)是以私募的方式投資于非上市公司的非登記股權(quán)類投資而形成的私人股權(quán)。
近年來,有越來越多的PE投資基金投資于我國的成長性企業(yè)。如摩根士丹利、鼎暉與英聯(lián)三家PE投資基金注資蒙牛乳業(yè)和凱雷投資安信地板等。PE機(jī)構(gòu)投資企業(yè),不僅給企業(yè)帶來了新機(jī)遇,提高了企業(yè)競爭力,還能優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu),培育多元化的資本市場。但這些投資我國企業(yè)的PE投資機(jī)構(gòu)大多都是具有外資背景的大型金融投資機(jī)構(gòu),如摩根士丹利、鼎暉、高盛、英聯(lián)、新加坡PVP基金等。本土PE投資基金發(fā)展則尚處于初創(chuàng)階段。直到2006年12月30日,我國境內(nèi)才成立了首只以人民幣募集資金的PE投資基金--渤海產(chǎn)業(yè)投資基金。因此,需要加快推進(jìn)我國的PE投資基金的發(fā)展進(jìn)程和壯大其規(guī)模。
實踐的發(fā)展必須以理論來指導(dǎo),本文通過對國內(nèi)外的關(guān)于PE投資基金委托相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行整理,以期對我國PE投資基金的發(fā)展能提供一定的參考意義。
二、文獻(xiàn)綜述
(一)委托關(guān)系產(chǎn)生風(fēng)險
PE投資機(jī)構(gòu)所承擔(dān)的風(fēng)險主要來自兩個方面,一是來自于投融資雙方之間的信息不對稱所產(chǎn)生的委托關(guān)系所導(dǎo)致的風(fēng)險,這種風(fēng)險主要是融資企業(yè)管理者的道德風(fēng)險;二是來自外部環(huán)境的不確定性所帶來的風(fēng)險。
PE投資機(jī)構(gòu)面對的最大風(fēng)險莫過于委托關(guān)系產(chǎn)生的風(fēng)險。Can Kut等人(2007)指出委托問題實際上是因為基金管理者與企業(yè)經(jīng)理人之間缺乏透明度和信息不對稱所導(dǎo)致的。呂厚軍(2007)研究PE投資基金管理人和被投資企業(yè)經(jīng)理人之間的關(guān)系,認(rèn)為基金管理人與企業(yè)經(jīng)理人之間存在雙向特征,指出創(chuàng)業(yè)企業(yè)家作為委托人、基金管理人作為人這種反向關(guān)系中基金管理人可能會給創(chuàng)業(yè)企業(yè)家?guī)淼母鞣N道德風(fēng)險和逆向選擇,并對投資契約、聲譽(yù)市場、聯(lián)合投資等治理機(jī)制進(jìn)行了研究。如前所述,委托人-人問題產(chǎn)生的根本原因是信息不對稱。與投資者相比,企業(yè)經(jīng)理人對本企業(yè)和項目掌握的信息更豐富,因此在沒有機(jī)制約束的情況下,企業(yè)管理層會利用這種信息優(yōu)勢謀求個人或企業(yè)的私利。馮梓洋、韓清艷(2010)通過對包括PE、和企業(yè)三方的博弈模型,得出信息不對稱是牟取利益的核心因素。從這個角度講,只有盡量降低信息不對稱的程度,才能減少這種成本。
要緩解PE投資機(jī)構(gòu)與融資企業(yè)管理層之間的信息不對稱,PE投資機(jī)構(gòu)需要設(shè)計合理的機(jī)制來限制和激勵融資企業(yè)管理者的行為,減少道德風(fēng)險的發(fā)生,以使企業(yè)管理層和PE投資機(jī)構(gòu)的利益最大化地保持一致。
(二)委托風(fēng)險控制
Gompers(1995)認(rèn)為兩種機(jī)制可以降低融資過程中的委托人與人之間的風(fēng)險:一是融資契約;二是分階段投資。Gompers & Lerner(1996)根據(jù)“契約成本”理論試圖找出影響設(shè)計融資交易結(jié)構(gòu)的決定因素。根據(jù)該理論,投資者需要權(quán)衡談判成本、執(zhí)行成本以及限制機(jī)會主義成本。只有當(dāng)限制機(jī)會主義的利益高于成本時,雙方才會制定相應(yīng)的條款。Gompers & Lerner(1996)通過計較分析140份契約協(xié)議,發(fā)現(xiàn)企業(yè)所處的發(fā)展階段、企業(yè)類型、基金規(guī)模、企業(yè)支出對業(yè)績的彈性等因素都影響了成本。企業(yè)的發(fā)展階段越處于早期,信息不對稱程度越高,委托-風(fēng)險越大。此外,隨著基金規(guī)模和支出對業(yè)績敏感度的提高,成本也會提高。Gompers等人的研究表明交易結(jié)構(gòu)中的制約條款可以降低成本。
對賭協(xié)議(Valuation Adjustment Mechanism 簡稱VAM)就是契約理論在PE投資機(jī)構(gòu)與融資企業(yè)之間的典型運(yùn)用。將對賭協(xié)議運(yùn)用到PE投資中,不僅有利于緩解投資者和融資者之間的信息不對稱,還對融資企業(yè)的管理層起到了激勵作用。項海容、李建軍、劉星(2009)通過提出激勵模型并對其進(jìn)行分析,得出對賭協(xié)議對企業(yè)家具有激勵效應(yīng),激勵的效果取決于對賭目標(biāo)的難度,即設(shè)置中等難度和低難度的對賭目標(biāo)時,企業(yè)家的努力水平比沒有對賭合約時企業(yè)家的努力水平更高 。宋鐵波、蔡廣霖(2006)透過構(gòu)建經(jīng)理與研發(fā)技術(shù)人員之間的委托模型,揭示了研發(fā)技術(shù)人員不同的風(fēng)險態(tài)度對最優(yōu)激勵合同產(chǎn)生不同的影響,當(dāng)研發(fā)人員風(fēng)險規(guī)避時,相對績效的激勵合同比絕對績效的激勵合同更優(yōu),當(dāng)研發(fā)人員是風(fēng)險喜好時,絕對績效的激勵合同有可能更好。由此可見,若PE投資機(jī)構(gòu)想通過設(shè)計和融資企業(yè)之間的契約來激勵企業(yè)的管理層努力工作時,需要將企業(yè)管理層對風(fēng)險的偏好程度考慮進(jìn)來。
另一種風(fēng)險控制工具是分階段投資。分階段投資是指將資本分期投入創(chuàng)業(yè)企業(yè),只有當(dāng)企業(yè)的前期業(yè)績達(dá)到預(yù)期目標(biāo)時,資金管理者才會考慮下一階段的投資。分期投資意味著投資者在初期投入資本較少,隨后根據(jù)企業(yè)前期的經(jīng)營業(yè)績逐步增加投資額。Xubo Zhang(2005)通過構(gòu)建期權(quán)理論模型,分析了PE投資機(jī)構(gòu)分階段投資對控制投資風(fēng)險的作用。東明,陳浪南(2009)用委托模型研究了PE投資機(jī)構(gòu)的分階段投資策略,揭示了采取分階段投資不僅能對融資企業(yè)的管理層起到極大的激勵作用使其提高工作中的努力水平,還能增大自身的投資收益,降低投資風(fēng)險 。
Gompers(1997)認(rèn)為,將被投資企業(yè)所有權(quán)和控制權(quán)相分離,也可以降低成本?;鸸芾碚呓?jīng)常面臨一個困境:利用股權(quán)激勵企業(yè)經(jīng)理人的同時,企業(yè)經(jīng)理人憑借持有的股權(quán)和在企業(yè)內(nèi)部的位置存在隱瞞信息的可能。為了解決這個問題,基金管理者通常會制定契約制約經(jīng)理人的控制權(quán)。這些控制權(quán)通常包括:董事會席位、重大決策表決權(quán)、禁止資產(chǎn)出售、控制權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制、企業(yè)重大支出限制、發(fā)行新證券的限制、強(qiáng)制贖回等權(quán)利。有了這些限制條款以后,企業(yè)家做出任何重大決策都要經(jīng)過基金管理者的監(jiān)督和同意。這樣,PE投資機(jī)構(gòu)能獲得更多的關(guān)于企業(yè)和項目的運(yùn)作的信息,減少了二者之間的信息不對稱,降低了投資風(fēng)險。
PE投資過程中的風(fēng)險主要表現(xiàn)在委托人-人上。國外有學(xué)者認(rèn)為,分離所有權(quán)和控制權(quán)、分階段融資以及訂立融資契約都可以有效降低委托風(fēng)險。國外目前已經(jīng)形成了IPO、并購、次級銷售、柜臺交易、產(chǎn)權(quán)交易、資產(chǎn)證券化和內(nèi)部市場等無縫連接的資本市場,為PE產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了健全的退出渠道。
三、結(jié)論與建議
(一)結(jié)論
由上述對國內(nèi)外關(guān)于PE投資基金委托問題的相關(guān)文獻(xiàn)的梳理可知:PE基金的委托問題主要產(chǎn)生于PE投資機(jī)構(gòu)和融資企業(yè)管理層之間的信息不對稱。二者之間的信息不對稱會造成融資企業(yè)的管理層利用自身的信息優(yōu)勢在企業(yè)的經(jīng)營過程中以損害投資者的利益為代價來謀取自身的利益。PE投資機(jī)構(gòu)要減少自身的投資風(fēng)險,鎖定投資收益,需要采取相關(guān)機(jī)制來限制和激勵融資企業(yè)管理者的行為,減少道德風(fēng)險的發(fā)生,以使企業(yè)管理層和PE投資機(jī)構(gòu)的利益最大化地保持一致。
通過設(shè)計合理的投資契約、采取分階段的投資策略和將被投資企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)相分離,這幾項措施都可以增強(qiáng)對被投資企業(yè)的監(jiān)管,有效地緩解PE投資機(jī)構(gòu)和融資企業(yè)之間的信息不對稱,減少委托風(fēng)險。
(二)對發(fā)展我國本土PE投資基金的啟示
首先,我國PE投資基金的發(fā)展尚處于初創(chuàng)階段,鑒于對賭協(xié)議在理論上的優(yōu)越性,本土的PE投資基金應(yīng)在投資成長性企業(yè)的過程中適當(dāng)?shù)乩脤€協(xié)議,以減少投融資雙方的信息不對稱,防范未來的不確定性,控制投資風(fēng)險。
其次,本土PE投資基金在投資一家融資企業(yè)時,可以考慮和其他的PE投資機(jī)構(gòu)聯(lián)合投資,以增加監(jiān)管力度,分散投資風(fēng)險。
再次,要大力發(fā)展我國本土的PE投資基金,應(yīng)將分階段投資作為其發(fā)展的一個戰(zhàn)略。在投資建設(shè)項目時要重視分階段投資策略,根據(jù)建設(shè)項目每一個實際運(yùn)營情況,決定是否進(jìn)行下一個階段的投資。
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