小議銅冶煉企業(yè)資產(chǎn)管理方式
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自產(chǎn)原料的管理方法分析
自產(chǎn)原料的特點(diǎn)是變現(xiàn)時間長，銅礦山的開采年限一般都在40年以上;成本相對固定，因此銅價波動對該類原料產(chǎn)生的利潤影響最大，在銅價遠(yuǎn)高于礦山成本的情況下，是銅冶煉企業(yè)利潤的主要來源，因此，如何保證自產(chǎn)原料的利潤最大化是銅冶煉企業(yè)相當(dāng)重視的，是這類資產(chǎn)管理的重點(diǎn)，也是企業(yè)的最高決策之一。筆者認(rèn)為，這類資產(chǎn)比較適合用目標(biāo)利潤法、利用期貨套期保值工具或期權(quán)來管理。具體步驟是:首先，根據(jù)企業(yè)的利潤目標(biāo)，利用財務(wù)模型推算出實(shí)現(xiàn)當(dāng)期利潤目標(biāo)的銅價。其次，根據(jù)當(dāng)前銅價與目標(biāo)銅價的關(guān)系確定是否套期保值和量的多少。當(dāng)期初銅價格低于目標(biāo)銅價時，不進(jìn)行套期保值，因?yàn)榇藭r套期保值將無法完成企業(yè)的利潤目標(biāo)，而且放棄了銅價可能上漲的保值機(jī)會。當(dāng)期初銅價格遠(yuǎn)高于企業(yè)目標(biāo)銅價時，也不進(jìn)行套期保值，因?yàn)槠髽I(yè)此時能獲得大大超過財務(wù)目標(biāo)的利潤水平，企業(yè)在此情況下既可以承受一定的價格下跌風(fēng)險，又可以獲得超額利潤。但為了保證企業(yè)的利潤目標(biāo)，可以對應(yīng)買進(jìn)看跌期權(quán)，這樣一來，如果銅價繼續(xù)上漲，看跌期權(quán)將自動作廢，企業(yè)可以獲得銅價上漲部分的大多數(shù)收益，付出的額外成本僅僅是期權(quán)費(fèi)用而已;如果銅價下跌，看跌期權(quán)將轉(zhuǎn)化成期貨的賣出保值頭寸，盡管與賣出保值相比，因?yàn)閾p失了期權(quán)費(fèi)而使效果打了折扣，但與不保值相比，將是本質(zhì)的區(qū)別。目前國內(nèi)的期貨市場尚無銅期權(quán)品種，但相關(guān)部門正在積極研究和準(zhǔn)備當(dāng)中。當(dāng)期初銅價格與企業(yè)目標(biāo)銅價相近時，對期間的自產(chǎn)銅進(jìn)行賣出套期保值，再在自產(chǎn)銅銷售時對應(yīng)買進(jìn)平倉，企業(yè)就能基本提前鎖定期間的利潤目標(biāo)，達(dá)到資產(chǎn)管理的目的。盡管單個銅礦山自產(chǎn)原料的變現(xiàn)時間要幾十年，但由于企業(yè)的財務(wù)期間以年度為單位，且人員工資等成本因素也在逐步變化，因此筆者認(rèn)為，目前自產(chǎn)原料的管理以一年為周期最合適。
國內(nèi)采購原料的管理方法分析
國內(nèi)采購原料的特點(diǎn)是，銅作價以上海期貨交易所當(dāng)月銅價格為基礎(chǔ)，扣減加工費(fèi)進(jìn)行，而銷售也在國內(nèi)市場，銅作價也是以上海期貨交易所當(dāng)月銅價格為基礎(chǔ)的，銅冶煉企業(yè)賺到的只是加工費(fèi)，對這類資產(chǎn)進(jìn)行管理、鎖定加工費(fèi)收益的最好方法是利用買賣合同自然對沖。在企業(yè)連續(xù)生產(chǎn)的前提下，只有買進(jìn)和賣出的數(shù)量不匹配的問題，數(shù)量不匹配的部分在期貨市場上對應(yīng)買進(jìn)或賣出保值。但買賣的作價方式有兩種，月結(jié)算價的平均價和點(diǎn)價，其中作價方式不匹配的部分需要折算成每天的量進(jìn)行匹配，只有做到在當(dāng)日的結(jié)算價以上賣出或結(jié)算價以下買進(jìn)才能真正達(dá)到資產(chǎn)管理的目的。
進(jìn)口原料的管理方法分析
國外進(jìn)口原料的價格特點(diǎn)是，銅以倫敦金屬交易所價格為基礎(chǔ)，扣減加工費(fèi)進(jìn)行。而銷售在國內(nèi)市場，作價以上海期貨交易所當(dāng)月銅價格為基礎(chǔ)進(jìn)行。這類原料進(jìn)行資產(chǎn)管理的難點(diǎn)在于兩個市場的價差。上海期貨交易所與倫敦金屬交易所之間銅的價差變化會表現(xiàn)出偶發(fā)性和波動性，因?yàn)槌巳蚬餐拇蟓h(huán)境外，中國還有自己的小環(huán)境。通常情況下，由于中國是銅凈進(jìn)口國，國內(nèi)銅價相對偏高具有合理性，這可保證相對合理的進(jìn)口利潤。但從上海3個月期銅與倫敦3個月期銅的價差關(guān)系上看，這一狀況并非是持續(xù)和一成不變的。如果倫敦金屬交易所與上海期貨交易所出現(xiàn)價差異常，就可以在兩個期貨交易所同時進(jìn)行方向相反、數(shù)量相等的操作來套利。當(dāng)價差高，即國內(nèi)價格相對于倫敦金屬交易所價格偏高利于進(jìn)口，拋上海期貨交易所買倫敦金屬交易所。時間周期上，兩市價差恢復(fù)到正常范圍內(nèi)所需的時間一般為l個月左右，最多不超過3個月，主要是由實(shí)貨貿(mào)易流動所需的時間決定的。進(jìn)口銅原料、國內(nèi)銷售電解銅的加工型冶煉企業(yè)當(dāng)出現(xiàn)上海期貨交易所價格偏高于倫敦金屬交易所價格時，在期貨市場上進(jìn)行交易過程中，應(yīng)拋上海期貨交易所，買倫敦金屬交易所的跨市套利來鎖定加工費(fèi)。倫敦金屬交易所的買進(jìn)部分伺機(jī)轉(zhuǎn)化成進(jìn)口原料的成本鎖定，而上海期貨交易所賣出的部分就成了傳統(tǒng)意義上的保值頭寸，這樣一來基本可以回避進(jìn)口原料的價差波動風(fēng)險，達(dá)到資產(chǎn)管理的目的。有進(jìn)料加工手冊的企業(yè)還可以在價差低的時候利用買上海期貨交易所拋倫敦金屬交易所的套利方法來提前鎖定出口價差，實(shí)現(xiàn)比在國內(nèi)銷售減虧的目的。
必要存貨的管理方法分析
由于銅冶煉企業(yè)的必要存貨必須在企業(yè)運(yùn)行之初一次性備齊，且無法變現(xiàn)，相當(dāng)于企業(yè)建立了一個長期的多頭頭寸，這就面臨著價格下跌導(dǎo)致的存貨損失風(fēng)險。如果銅價長期在低位徘徊，而備貨的價格較高，又沒有保值，這部分存貨損失就需要多年的正常經(jīng)營利潤來彌補(bǔ)了，因此對必要存貨的提前謀劃和運(yùn)作就顯得至關(guān)重要。如果在企業(yè)投產(chǎn)之前2一3個月，需要備貨時，銅價處于近幾年的低價區(qū)，而此時企業(yè)資金緊張，就應(yīng)該按正常需要在現(xiàn)貨市場買進(jìn)，不必考慮保值問題，即使買進(jìn)以后銅價繼續(xù)下跌，存貨損失也是中短期和相對較小的，靠正常經(jīng)營利潤彌補(bǔ)的時間也相對較短。如果在企業(yè)投產(chǎn)之前3個月以上，銅價又處于近幾年的低價區(qū)甚至銅生產(chǎn)的完全在成本附近，企業(yè)又認(rèn)為該價格從長期的統(tǒng)計數(shù)據(jù)分析屬于繼續(xù)下跌的風(fēng)險可控狀態(tài)，則優(yōu)先在期貨市場遠(yuǎn)期買進(jìn)保值，但買進(jìn)量必須不能大于必要存貨量，買進(jìn)的具體合約約期應(yīng)該選擇在企業(yè)正式投產(chǎn)的時間以后。之后隨著時間的推移，到企業(yè)投產(chǎn)之前2一3個月，企業(yè)開始正常實(shí)物備貨，此時不管備貨價格與在期貨市場上買進(jìn)的頭寸價格相比是盈利還是虧損，都要對應(yīng)平倉，否則就是投機(jī)操作了。如果在企業(yè)投產(chǎn)之前2一3個月，需要備貨時，銅價處于近幾年的高價區(qū)，此時企業(yè)不得不按正常需要在現(xiàn)貨市場買進(jìn)，但應(yīng)該對應(yīng)買進(jìn)看跌期權(quán)做保護(hù)，即使之后銅價上漲，期權(quán)變成虛值而作廢，企業(yè)也不能輕易放棄，而要在更高的價格繼續(xù)買進(jìn)看跌期權(quán)，否則如果銅價下跌，企業(yè)將蒙受雙份損失，直到銅價下跌到低價區(qū)、企業(yè)又認(rèn)為該價格從長期的統(tǒng)計數(shù)據(jù)分析屬于繼續(xù)下跌的風(fēng)險可控狀態(tài)時，才擇機(jī)平倉，之后在下一個價格高峰時重復(fù)操作，才能不斷地降低存貨成本。
結(jié)束語
上述四類資產(chǎn)中，除了國內(nèi)采購原料之外，其余三類都存在不對等的情況:銅價波動使成本相對固定的自產(chǎn)原料收益和風(fēng)險不對等，理論上說，風(fēng)險有限而收益無限，剛好和期權(quán)的特點(diǎn)相一致，特別適合用期權(quán)來進(jìn)行資產(chǎn)管理;進(jìn)口原料主要是作價基礎(chǔ)不對等而產(chǎn)生的價差風(fēng)險，只有在價差合適時，在對應(yīng)的市場上同時一買一賣來進(jìn)行資產(chǎn)管理;而必要存貨買進(jìn)期固定，賣出期不固定，買賣時機(jī)無法對等，價格波動風(fēng)險在于存貨損失，因此只能采用波段操作的方法來降低成本，但如果用期貨工具賣出保值，有可能因?yàn)闊o法交貨而被逼倉，造成巨大的損失。在目前的金融市場上，恐怕期權(quán)也只是相當(dāng)比較合理的資產(chǎn)管理工具了。期貨經(jīng)紀(jì)公司在現(xiàn)有階段，只有首先對既有客戶的資產(chǎn)管理進(jìn)行分析研究，并反復(fù)實(shí)踐，在取得了良好效果之后產(chǎn)生示范效應(yīng)，才有可能進(jìn)行大規(guī)模的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，否則風(fēng)險巨大，如果杠桿倍數(shù)過高，甚至有破產(chǎn)的可能。（本文作者：徐長寧）