固定收益證券論文精選(九篇)

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第1篇：固定收益證券論文范文

[關(guān)鍵詞]工薪階層；證券投資；投資策略

工薪階層是以較為固定的勞動報酬為主要收入來源的經(jīng)濟群體。論文隨著收入的增加和金融市場發(fā)展的成熟，作為社會經(jīng)濟群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經(jīng)濟條件和現(xiàn)實需求。因此，基于各類證券品種的特點和證券投資的風險分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問題，對于證券市場的穩(wěn)定發(fā)展和工薪階層資產(chǎn)的增值都有較大的現(xiàn)實意義。

一、工薪階層證券投資的經(jīng)濟條件

(一)工薪階層的收入現(xiàn)狀

隨著社會經(jīng)濟的發(fā)展，工薪階層的收入逐年增加。據(jù)統(tǒng)計，2005年我國城鎮(zhèn)居民收入增長速度超過8％，工薪階層繳納個人所得稅占個人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬元以上的共有74．95萬人，占到工薪項目納稅人數(shù)的10．5％。“工薪階層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風險能力同步增強，具備了進行證券投資的經(jīng)濟條件。

(二)工薪階層的理財現(xiàn)狀

2005年底，我國金融機構(gòu)人民幣各項存款余額高達28．72萬億元，增速為18．95％，遠遠超過國內(nèi)生產(chǎn)總值9．9％的增速，其中城鄉(xiāng)居民的儲蓄余額也劇增到14．11萬億元。高儲蓄的現(xiàn)狀直觀反映了當前工薪階層仍以儲蓄為理財?shù)闹饕绞?，但是儲蓄的低利率使之無法為工薪階層帶來較高的收益。大量調(diào)查表明，工薪階層已經(jīng)不滿足于單一儲蓄的理財現(xiàn)狀。然而，工薪階層的特點使其無力進行大額的房產(chǎn)或?qū)崢I(yè)投資，對股票、債券等金融產(chǎn)品不熟悉、投資專業(yè)知識相對缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。

二、工薪階層證券投資的主要產(chǎn)品

工薪階層收入有限，風險承受能力相對較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。畢業(yè)論文目前，我國適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。

(一)債券

債券是經(jīng)濟主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時期支付利息和償還本金的債務(wù)憑證。按照發(fā)行主體的不同，分為政府債券(又稱國債)、公司債券、金融債券。在我國目前的證券市場上，公司債券的數(shù)量很少，金融債券多一些，最多的是國債。金融債券和國債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機構(gòu)投資者買進，因此適合于工薪階層購買的主要是國債。國債是由國家發(fā)行償付，因此具有最高的信用度，被公認為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國債的發(fā)行價格和利息支付方式比較復(fù)雜，但是國債的利率也是根據(jù)銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國債的利息收入是免稅的。因此國債作為個人投資的渠道，要優(yōu)于定期存款。對于收入較低、抗風險能力差的工薪階層，債券的收益比較穩(wěn)定，變現(xiàn)能力也比較強，風險不高，是一種適合工薪階層投資與儲蓄雙重目的很好的理財工具。

(二)股票

1990年l2月上海證券交易所的開業(yè)，中國開始出現(xiàn)股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價格差；二是紅利。在現(xiàn)階段中國股市，個人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價格差投機。按照經(jīng)濟學(xué)的觀點，決定股票價格的最根本因素是市盈率，但是經(jīng)常炒股的人都知道，價格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒什么關(guān)系。現(xiàn)階段的中國股市還不規(guī)范，對于工薪階層來說，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢。對于個人投資者來說，可用于研究股市的時間很少，因此，股票投資風險較大，很難把握。雖然股票投資是個高風險、高收益的投資項目，但對于工薪階層來說，投資股票必須謹慎，適合于有相當?shù)拈e置資金、風險承受能力較強者。不過參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。

(三)基金

基金產(chǎn)品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。

股票型基金是最主要的基金產(chǎn)品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對象，其股票投資比例不低于基金總規(guī)模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來，碩士論文投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長期資本增值為投資目標的特點決定其受股票市場波動的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風險最大，同時收益率最高，適合那些追求較高收益、風險承受能力較強的工薪階層投資者。經(jīng)常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。

債券型基金是一種以債券為主要投資對象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會定期派息，具有低風險且收益穩(wěn)定的特點，適合于想獲得穩(wěn)定收入的投資者。保本型基金是一種半開放式的基金產(chǎn)品，在存續(xù)期內(nèi)一般不接受投資者的申購。管理該類型基金的基金公司通過擔保和穩(wěn)健的投資風格，在一定的投資期間內(nèi)為投資者提供本金安全的保證，同時通過其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報。在市場波動較大或市場整體低迷的情況之下，保本型基金為風險承受能力較低、同時又期望獲取高于銀行存款利息回報的中長期投資者，提供了一種低風險同時又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結(jié)構(gòu)和運作原理的關(guān)系，保本基金在股票市場牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險品種，適合于喜愛投資憑證式國債之類產(chǎn)品的投資者。

三、工薪階層證券投資的風險與原則

(一)工薪階層證券投資的風險

作為工薪階層，絕大部分收入來源于薪金，且薪金增長幅度較低。對于工薪階層來說．安全性是第一位的，只有在安全性和流動性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風險，個人理財?shù)母鱾€渠道也具有風險，醫(yī)學(xué)論文只是風險的特點與各種投資工具的類型有關(guān)。作為工薪階層，投資于證券市場，必須首先了解各種風險的存在。雖然各種投資品種的風險不同，但是各種投資工具具有一些共性的風險特征，包括市場風險、利率風險、流動性風險和經(jīng)濟環(huán)境風險。

1．市場風險。任何市場中都存在風險，只是各種市場的風險特點不同。以股票市場為例，在1997年的香港金融危機中，如果沒有國際炒家的投機活動，香港股市也不會有那么史無前例的波動。雖然香港最終戰(zhàn)勝了國際炒家，但畢竟付出了巨大的代價。2001年以來中國股市的低迷使無數(shù)股民損失慘重。

2．利率風險。利率是經(jīng)濟發(fā)展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據(jù)，例如債券、股票、基金等。在利率較低時，債券、定期存款的利息也很低；當利率上浮后，原來那些固定利率的投資工具的利率可能低于現(xiàn)實利率，導(dǎo)致相當?shù)膿p失。

3．流動性風險。流動性指資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。債券、定期存款的變現(xiàn)能力很強，利息損失很??；股票的變現(xiàn)比較隨機，股價的波動比較頻繁，變現(xiàn)的損失也不確定，但一般變現(xiàn)的損失比較大；至于其他的理財工具也同樣具有一定的變現(xiàn)損失。

4．經(jīng)濟環(huán)境風險。經(jīng)濟景氣的時候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會升值，但是債券就要貶值。

(二)工薪階層證券投資的原則

1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準備上學(xué)費用，可以預(yù)留現(xiàn)金以備一段時期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長期投資，例如債券、基金等。理財?shù)氖杖霘w根結(jié)底還要用于生活支出。

2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產(chǎn)安全，須根據(jù)自身的風險承受能力來選擇適宜的投資品種。對于一個高級管理人員來說，如果其家庭現(xiàn)時收入和長期收入預(yù)期很高，而且還有相當?shù)囊还P閑錢，那么可以考慮做投機性強風險大的項目。但對于一個普通員工來說，其家庭現(xiàn)時收入和長期收入都比較穩(wěn)定，沒有多少閑錢，節(jié)余的錢主要用于后段的子女教育和養(yǎng)老醫(yī)療，那么這個人就只能謀求安全性高、收益穩(wěn)定的投資項目。

3．合理規(guī)劃原則。每個人的收入是長期的，收入也是長期的。確定一段時期的財務(wù)目標可以使個人能夠積累資金，滿足將來的資金需求。

四、工薪階層證券投資的策略

(一)抓住時機。低價買進策略

“機不可失，時不再來”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。職稱論文每一個時機的到來，都包含在政治形勢的變化、經(jīng)濟發(fā)展趨勢、收入水平的升降、消費心理的變化等信息之中。因此，時機的把握需要投資者具有多方面的知識并充分發(fā)揮個人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時機把握不準，就會給投資人帶來很大的損失。對于個人投資者來說，何時買進是關(guān)鍵的投資策略。就購進時機而言，不外乎于證券行市景氣時進場或于證券行市低迷時進場兩種情況。在證券行市景氣期，此時是短線投資的良機。投資人若想搶短錢、賺差價，便可值此即時進場。不過在這種情況下，雖然投資報酬率較高，但風險也較大，原因是上述景氣指標反應(yīng)到證券市場需有一段時間，況且投資人個個都會依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個“買高賣高”的結(jié)局。證券市場低迷時，人們深受“便宜沒好貨”價值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習慣。其實，證券行市景氣循環(huán)受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時機，關(guān)鍵在于證券市場景氣低迷時是否大膽進入，以逆向操作的方法運用時勢。

(二)分散投資。一“石”多“鳥”策略

投資與投機最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產(chǎn)品等適當分散的策略。根據(jù)不同的變現(xiàn)情況，注重長短期品種的結(jié)合，在收益率有所保證的情況下，適當提高投資的流動性，進一步降低投資風險，提高變現(xiàn)能力。這可借鑒傳統(tǒng)的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風險并獲得相應(yīng)的經(jīng)濟收入。

(三)深入研究。領(lǐng)先一步策略

個人投資想盈多虧少，就必須在審時度勢、捕捉商機上高人一籌。很多人風潮一起就很快跟隨追漲，當然可能賺上一筆。但想大賺一筆，就必須主動先人一步尋找信息，挖掘商機，并對此作出科學(xué)合理的分析與判斷，才有可能使自己在投資市場的搏殺中處于主動地位。

(四)高低組合。成本平均策略

工薪階層投資者在將現(xiàn)金投資為有價證券時。通?？偸前凑疹A(yù)定的計劃根據(jù)不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來的較大風險。如果在證券投資中投入了未來有既定用途的資金，則更應(yīng)傾向于風險較小證券的投資，如國庫券等。

(五)按需而變，時間分散化策略

根據(jù)投資有價證券的風險將隨著投資期限的延長而提高的原理，建議工薪階層在年輕時家庭收入較少、消費支出水平普遍高于經(jīng)濟收入水平時，由于風險承受能力也較強，可以考慮進攻型的理財策略，比如將其資產(chǎn)組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長將股票的投資比重逐步減少，主要購買各項平衡型基金或其他較為穩(wěn)定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應(yīng)該以投資收益有底線保證的國債為主，盡量少選風險大的激進型證券，以避免養(yǎng)老費用的損失。

(六)委托理財。借“雞”生“蛋策略

如果有比較可靠的富有投資經(jīng)驗的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進行投資?，F(xiàn)在全世界投資渠道、投資工具越來越多樣化，多種信息收集做到準確、及時、全面將更加困難，收集成本也越來越高，因此個人投資在市場上很難立于不敗之地。因此，委托他人進行投資，或購買受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。

(七)理性審視。風險轉(zhuǎn)移策略

對風險大、收益高的項目，不宜采取直接投資方式，可向負責該項目的富有實力的投資方進行投資，讓出部分收益，轉(zhuǎn)移投資風險。工作總結(jié)如通過申購?fù)顿Y基金的辦法，可將部分投資風險轉(zhuǎn)移出去。

[參考文獻]

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第2篇：固定收益證券論文范文

【關(guān)鍵詞】馬氏鏈 模擬退火算法 均值—方差模型

一、引言

證券投資是在證券市場上購買有價證券，以利息、股息或出售贏利等形式取得利潤收益的一項經(jīng)濟活動。證券投資者最關(guān)心的是投資收益率的高低及投資風險的大小，投資者在選擇投資策略時，總希望收益率大而風險小，但二者不可能同時滿足。在給定的收益率下，確定投資策略使投資風險最小，是投資者最關(guān)心的問題。

現(xiàn)代證券組合理論是關(guān)于在收益不確定條件下投資行為的理論，它由Markowitz提出，認為理性的投資者應(yīng)該具有“非滿足性”和“風險回避性”兩個特征。

一般認為，證券市場是弱有效的，歷史信息已反應(yīng)在當前價格中，證券未來的價格僅與當前狀態(tài)有關(guān)，而與過去無關(guān)。大量的研究也證明了證券價格具有馬氏性，因此利用馬氏鏈模型進行研究是合理的。Markowitz模型要求協(xié)方差矩陣是正定的，但是這條件在現(xiàn)實中并不具有一般性。模擬退火算法為我們提供了一種數(shù)值計算的解決方法。

二、馬氏鏈模型

定理 對時齊馬氏鏈，如果存在正整數(shù)d，對任意的i，j∈S，都有pij（d）？叟0，則此鏈具有遍歷性，且有極限分布π=（π1，π2，…，πn）。

將證券價格的狀態(tài)空間劃分為{上漲，穩(wěn)定，下跌}，用{1，2，3}表示，即狀態(tài)空間S={1，2，3}。轉(zhuǎn)移概率用一個狀態(tài)轉(zhuǎn)移到另一狀態(tài)的頻率代替，即p■=■。因此，轉(zhuǎn)移矩陣為：

P=■

建立馬氏鏈模型，首先要判斷證券價格是否具有馬氏性。設(shè)p■=■，統(tǒng)計量Y=2■■n■ln■服從自由度為（n-1）2的x2分布，利用Y統(tǒng)計量對證券價格的馬氏性進行假設(shè)檢驗。前人研究證明[1]，原假設(shè)被拒絕，即認為證券價格具有馬氏性。本文在設(shè)計matlab程序時也對證券價格進行了x2檢驗。

三、模擬退火算法

Markowitz的均值—方差模型如（1）描述，其中X=（X1，X2，…，Xn）是投資組合，Σ是協(xié)方差矩陣，R=（R1，R2，…，Rn）T是證券的收益率向量，RP是投資者的期望收益。均值—方差模型的經(jīng)濟學(xué)意義在于使用方差衡量投資風險，投資者可預(yù)先確定一個期望收益，通過該模型確定在每種證券上的投資比例，使證券組合的投資風險最小。不同的期望收益會存在不同的投資組合，使得方差最小。

minσ■=XΣX■s.t. XR=RP■X■=1X■？叟0（i=1，2，…，n） （1）

由于算法最終解有可能并不是最優(yōu)解，本文參考前人的研究成果[2]，在設(shè)計matlab程序時增加了一個停時器，其作用是將退火過程中的最優(yōu)解記錄下來，并最終輸出最優(yōu)解。本文取初始溫度T0=200，最終溫度e=0.0001，降溫系數(shù)是at=0.99，Tk+1=at*Tk，每一溫度下的迭代次數(shù)L=500。在初始狀態(tài)的選取上，使用Monte Carlo方法求得一個較好的初始解。

模型（1）中證券不允許賣空，這與中國的市場現(xiàn)狀是符合的。由于要求證券組合的和為1，所以要對新解進行歸一化處理，保證其和為1。相鄰狀態(tài)的產(chǎn)生規(guī)則是產(chǎn)生一個0和1間的隨機數(shù)，新解X'=X+scale*[rand（1）-0.5]，scale是自領(lǐng)域適應(yīng)因子[3]，初值scale0=1，下降系數(shù)與降溫系數(shù)一樣，scalek+1=at*scalek，與溫度下降類似，它在迭代開始時較大，在結(jié)束時較小。優(yōu)化函數(shù)為J（X）=XΣXT-（XR-RP）2，最優(yōu)證券投資組合就是使得目標函數(shù)J（X）最小且滿足相應(yīng)約束條件的X。

當出現(xiàn)新解的某個分量小于0或大于1時，本文采用的方法是用舊解中相應(yīng)位置的分量去代替。

四、實證分析

本文選取平安銀行2011年12月30日至2013年3月25日共304個交易日收盤價數(shù)據(jù)進行實證分析，實際有效數(shù)據(jù)為290天[4]。通過matlab計算，發(fā)現(xiàn)平安銀行的價格具有馬氏性，這與已有的研究成果相一致，因此可以使用馬氏鏈模型去進行研究。計算可得轉(zhuǎn)移矩陣，如（2）所示：

P=■ （2）

轉(zhuǎn)移矩陣表明無論平安銀行當前股價處于什么狀態(tài)，未來上漲或下降的概率都接近0.5，股價維持不變的可能性非常低，符合市場實際情況。由定理知，轉(zhuǎn)移矩陣同時表明該馬氏鏈是遍歷的，且存在極限分布limP，如（3）所示。

limP=■ （3）

極限分布表明平安銀行下跌的概率約為45%，上漲概率約為52%，股價維持不變的可能性非常小，因此，對平安銀行股價未來的趨勢判斷是上漲。同樣地，可以對其他證券進行類似操作。接下來，選取十只上漲概率較大，即未來表現(xiàn)較好的證券作為投資組合的證券，通過馬氏鏈模型的篩選，分別為保利地產(chǎn)、格力電器、貴州茅臺、農(nóng)業(yè)銀行、上汽集團、萬科A、招商銀行、中國建筑、中國平安、中信證券，選取2012年11月14日到2013年3月29日共90個有效交易日的收益率數(shù)據(jù)進行模擬退火算法的實證研究[4]。

證券的收益率Ri用歷史收益率數(shù)據(jù)序列{ri}的期望值去代替，因為收益率圍繞均值上下波動，用期望值去近似代替收益率是合理的，即Ri=E（ri）。取期望收益率RP等于日無風險利率0.000086，因為如果證券投資組合的收益率小于無風險利率，投資者可以直接投資短期國債而無需承擔風險。表一是用Monte Carlo方法得到的初始解，表二是用模擬退火算法求得的最優(yōu)解，其風險比初始風險要低，同時收益率也比初始值要低，這符合經(jīng)濟學(xué)原理，風險和收益是正相關(guān)的。最優(yōu)解的優(yōu)化函數(shù)值小于初始解的優(yōu)化函數(shù)值，這表明在相同的收益率下，最優(yōu)解要比初始解的證券投資組合風險要小。

五、結(jié)論

在證券市場具有馬氏性這一條件下，利用馬氏鏈模型選取十只未來預(yù)期表現(xiàn)較好的證券，再利用模擬退火算法，避開了均值—方差模型當中協(xié)方差是正定的要求，得到最優(yōu)證券投資組合，結(jié)果令人滿意。

參考文獻

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第3篇：固定收益證券論文范文

關(guān)鍵詞：住房抵押貸款；證券化流程；提前償付；提前償付風險

中圖分類號：F832文獻標識碼：A文章編號：1673-0992（2011）1-0321-01

一、住房抵押貸款證券化問題綜述

(一)住房抵押貸款證券化的定義

住房抵押貸款證券化(MBS)是起源于美國的一種創(chuàng)新金融工具，指的是銀行等住房抵押貸款發(fā)放機構(gòu)將其持有的住房抵押貸款，按照貸款期限、利率、抵押房產(chǎn)類型等同質(zhì)性的要求匯集成抵押貸款池，出售給特定的中介組織-特設(shè)機構(gòu)(SPV ), SPV將購買來的抵押貸款重新包裝組合，并經(jīng)過評級、擔保等形式實現(xiàn)信用提升后，以抵押貸款池的未來現(xiàn)金流為償還基礎(chǔ)，在資本市場上發(fā)行證券(主要形式為債券)并出售給投資者的一種融資行為。

（二）住房抵押貸款證券化的原理

住房抵押貸款證券化實際上是對基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的證券化。對基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇必須立足于基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析，也就是資產(chǎn)證券化的核心原理。具有“預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流”的基礎(chǔ)資產(chǎn)至少應(yīng)該滿足兩個方面的要求:首先，基礎(chǔ)資產(chǎn)必須能夠帶來未來的收益流入;其次，該收益流入的風險收益特征是可以識別的，并可以通過投資組合、風險隔離、信用增級等手段進行風險化解的。而后者則構(gòu)成了資產(chǎn)證券化的三個基本原理或基本功能:資產(chǎn)重組原理、風險隔離原理和信用增級原理。資產(chǎn)重組原理是指通過對基礎(chǔ)資產(chǎn)的重新分割和組合實現(xiàn)預(yù)期現(xiàn)金流的風險和收益要素的重新分配，達到基礎(chǔ)資產(chǎn)的合理定價，從而使以資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行的證券化達到融資最佳化效果.資產(chǎn)證券化融資通過風險隔離安排將風險范圍縮小到基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的風險。

（三）住房抵押貸款證券化的流程

圖1 資產(chǎn)證券化運作流程

1.發(fā)起人確定資產(chǎn)證券化目標，剝離貸款。

發(fā)起人根據(jù)自身發(fā)展需要，特別是資產(chǎn)負債管理的要求，確定資產(chǎn)證券化的具體目標，即確定所需融資的規(guī)模，然后對現(xiàn)有的住房抵押貸款進行清理，將之從負債表中剝離出來，形成一個貸款組合，作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn).

2.發(fā)起人向SPV出售貸款組合。

特殊目的載體(SPV)是專門為資產(chǎn)證券化而設(shè)立的一個特別法律實體，它是結(jié)構(gòu)性重組的核心主題,SPV對發(fā)起人(銀行)提供的貸款組合進行初步評估后，根據(jù)證券化的具體目標選擇一定數(shù)量的抵押貸款資產(chǎn)，將這些貸款資產(chǎn)同資產(chǎn)發(fā)起人協(xié)商確定貸款組合的購買價格，簽訂貸款組合買賣合同，完成貸款組合的購買交易。

3.完善證券化結(jié)構(gòu)，進行內(nèi)部評級。

SPV確定后，在著手包裝抵押貸款資產(chǎn)、設(shè)計證券結(jié)構(gòu)之前，必須首先完善資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)，與相關(guān)的參與者簽訂一系列法律文件，明確證券化過程中各相關(guān)當事人的權(quán)利與義務(wù)，SPV同時還要進行資產(chǎn)支持證券的組織結(jié)構(gòu)設(shè)計，聘請信用評級機構(gòu)對貸款組合的信用風險及資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)進行內(nèi)部評級，最終確定一個評級結(jié)果，作為資產(chǎn)支持證券定價、證券結(jié)構(gòu)設(shè)計的依據(jù)。

4.信用增級,進行證券發(fā)行評級。

SPV必須進行自我增級或?qū)ふ倚庞迷黾墮C構(gòu)，采取措施提高資產(chǎn)支持證券的信用等級。信用等級越高，表明證券的風險越低，從而發(fā)行證券的成本越低。

5.設(shè)計證券發(fā)行條件，安排證券銷售。

SPV選定承銷商，根據(jù)市場情況與證券承銷商確定證券的收益率、發(fā)行價格、發(fā)行時間等證券發(fā)行條件;發(fā)行條件確定后，承銷商積極組織安排證券發(fā)行的宣傳和推介活動;SPV與承銷商正式簽訂承銷協(xié)議，由證券承銷商負責向投資者銷售資產(chǎn)支持證券。

6. SPV獲取證券發(fā)行收入，向貸款出售銀行支付購買價款。

發(fā)行結(jié)束后，證券承銷商按照包銷或者代銷方式將證券發(fā)行收入支付給SPV, SPV按貸款組合出售協(xié)議所規(guī)定的交易價格向貸款出售銀行支付對價，同時向聘用的各類機構(gòu)支付專業(yè)服務(wù)費。

7.積累現(xiàn)金流，對資產(chǎn)池實施投資管理。

SPV要聘請專門的服務(wù)商來對資產(chǎn)池進行管理。一般來說，發(fā)起人會擔任服務(wù)商，因為發(fā)起人己經(jīng)比較了解基礎(chǔ)資產(chǎn)的情況，并與每個債務(wù)人建立了聯(lián)系，而且發(fā)起人一般都有管理基礎(chǔ)資產(chǎn)的專門技術(shù)和充足人力。

8.到期向投資者支付本金和利息，對剩余現(xiàn)金進行最終分配。

在每一個資產(chǎn)支持證券的本息償付日，由受托人或其他支付人將資金存入付款賬戶，向投資者支付本金和利息。

二、提前還款及其風險

（一）提前還款行為的基本概念介紹

在住房抵押貸款證券化中，提前還款是指借款人不按照合同約定的期限和額度提前償還全部或部分貸款的行為。由于住房抵押貸款允許借款人提前還款，因而就有可能產(chǎn)生提前償付風險。

(二)提前償還行為給銀行帶來的影響

1苯檔鴕行利息收入。

個人住房抵押貸款的提前償付，將使銀行的可用資金增加，但目前我國的現(xiàn)實是，銀行系統(tǒng)內(nèi)居民存款余額連年居高不下，各銀行都有大量閑置資金急于尋找出路，在這樣的情況下，借款人的提前償還行為只會增加銀行閑置資金量，加大銀行的投資壓力和風險。

2.增大銀行再投資風險。

通常情況下，固定利率抵押貸款借款人是在抵押貸款利率下降時進行提前償付的，那么商業(yè)銀行進行再投資時便不能獲得與原投資相等的回報率，在這樣的情況下，商業(yè)銀行將面臨收回投資后再重新投資新項目時損失利息的風險。

3.增加銀行服務(wù)成本。

提前償還讓銀行本已規(guī)劃好的各項收入、支出面臨重新調(diào)整，運用到相關(guān)人員，會大量增加銀行的服務(wù)成本。

總而言之，我們要對資產(chǎn)證券化流程的各個環(huán)節(jié)以及其中的風險有一個清晰地認識，尤其是提前還款風險具有復(fù)雜多變的特點，更加值得銀行予以重視，讓資產(chǎn)證券化這一工具更好的為社會主義金融市場融通做出貢獻。

參考文獻：

[1]巴曙松，劉清濤.當前資產(chǎn)證券化發(fā)展的風險監(jiān)管及其模式選擇[J].杭州師范學(xué)院學(xué)報(社會科學(xué)版)，2005.

[2]陳文達，李阿乙，廖咸興著.資產(chǎn)證券化[M].北京:中國人民大學(xué)出版社，2004

第4篇：固定收益證券論文范文

然而，Black—Scholes模型基于理性人假設(shè)和期望效用理論，是一種相對理想的狀況，在現(xiàn)實市場中，它的假設(shè)往往不符合投資者的實際.正是由于這樣的疑問，本文試圖通過改變原有模型中的某些假設(shè)，使模型更為合理.本文最終得到的關(guān)于修正后的Black—Scholes模型為：

幾何布朗運動較好而非完美的描述了股票價格的變化過程.

在描述股票價格變化過程中：

μ:預(yù)期收益率 σ:波動率

2.伊藤公式（Ito formula）

(1)伊藤過程

—— Keith Cuthbertson & Dirk Nitzsche(1)關(guān)于原有模型的假設(shè)

①所有的無風險套利機會都被消除

②沒有交易成本和稅收

③交易是連續(xù)進行的，一股股票可以分為任意小部分，股票不支付紅利

④投資者可以在期權(quán)生命期中以無風險利率無限量地借入或貸出資金

⑤股票價格服從“幾何布朗運動”隨機過程。這一隨機過程使得股票價格具有恒定期望收益μ和波動率σ的對數(shù)正態(tài)分布（它的擴展 模型可以包括r和S是時間的特定函數(shù)的情況）

(2)Black-Scholes PDE

上述偏微分方程的符號說明：

f：衍生證券的價格

S：標的證券價格

t：時間間隔

r：無風險利率（常數(shù)）

σ：標的證券價格波動率（常數(shù)）

(3)布萊克－斯科爾斯歐式期權(quán)定價公式（The BlackScholes European Call Pricing Formula）

1.修正模型的假設(shè)

(1)在期權(quán)有效期內(nèi)，支付的紅利率可以確切預(yù)測.

(2)在除權(quán)日當天股票價格會下降，下降幅度為每一股股票支付紅利的數(shù)量.（紅利即為在除權(quán)日當天由支付紅利引起的股票價格減少的量）.

(3)把除權(quán)日當天所支付的紅利平均分配到每一天，即認為紅利是連續(xù)支付的.

(4)交易費用可看成投資者在買賣股票時所產(chǎn)生的直接費用，并且將其以交易額的固定比例表示出來.

2.紅利支付

第5篇：固定收益證券論文范文

論文摘要:在浙江省，各中小企業(yè)雖然發(fā)展狀況良好，但是存在很多不確定因素，各家商業(yè)銀行大多不愿意提供貸款，中小企業(yè)“貸款難”的問題普遍存在，因此中小企業(yè)對資產(chǎn)證券化的需求很迫切、很強烈。與此同時，很多市縣級地方政府在大力推進城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的過程中，遇到了國家的嚴厲控制，且不能發(fā)行市政債，而在一定時期內(nèi)，各市縣級地方政府的財政收入基本穩(wěn)定，這樣一來，各市縣級地方政府對資產(chǎn)證券化的需求也很迫切、很強烈。筆者認為，浙江省資產(chǎn)證券化的突破口應(yīng)該選在中小企業(yè)和市縣級地方政府這兩個領(lǐng)域。

一、國內(nèi)外資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀

資產(chǎn)證券化是將一組缺乏流動性但其未來現(xiàn)金流可以預(yù)測的資產(chǎn)組成資產(chǎn)池，以資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付基礎(chǔ)，通過風險隔離、現(xiàn)金流重組和信用增級等手段，在資本市場上發(fā)行資產(chǎn)支持證券，從而將組合資產(chǎn)預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)換成可以出售和流通的、信用等級較高的債券或受益憑證的結(jié)構(gòu)性融資技術(shù)和過程。

資產(chǎn)證券化起源于美國，1968年美國政府國民抵押協(xié)會發(fā)行了世界上第一只資產(chǎn)支持證券——抵押貸款債券，開創(chuàng)了資產(chǎn)證券化的先河。資產(chǎn)證券化因為其自身的獨特優(yōu)勢，自產(chǎn)生以來獲得了迅猛地發(fā)展。目前在美國，資產(chǎn)支持證券的規(guī)模已經(jīng)超過了國債和企業(yè)債，成為美國債券市場中規(guī)模最大的一個品種。資產(chǎn)證券化在美國的債券市場乃至資本市場中發(fā)揮著特殊的作用，具有重要的意義。

我國國內(nèi)的資產(chǎn)證券化開始于2005年，并且一開始就遵循著兩條截然不同的路徑分別發(fā)展。一條路徑是中國人民銀行和中國銀監(jiān)會主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化，其主要依據(jù)為《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，運作模式采用了信托結(jié)構(gòu)，證券化資產(chǎn)主要來源于商業(yè)銀行和政策性銀行的存量貸款，我國目前已經(jīng)完成的信貸資產(chǎn)證券化項目有4個(具體情況參見表1);另一條路徑是中國證監(jiān)會主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化，其主要依據(jù)為《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》，運作模式采用了證券公司專項資產(chǎn)管理計劃，證券化資產(chǎn)主要來源于各類企業(yè)的收益權(quán)或債權(quán)，我國目前已經(jīng)完成的企業(yè)資產(chǎn)證券化項目有9個(具體情況參見表2)。近來，在中國人民銀行的主導(dǎo)下，正在探索資產(chǎn)證券化的第三條路徑——非信貸資產(chǎn)證券化，運作模式也采用了信托結(jié)構(gòu)，證券化資產(chǎn)主要來源于各類企業(yè)利益、應(yīng)收賬款、道路收費和公共設(shè)施的使用費等等，我國目前正在進行的非信貸資產(chǎn)證券化項目有1個，即重慶市政資產(chǎn)支持證券。該項目的發(fā)起人是重慶市軌道交通總公司和重慶市城市建設(shè)投資公司，計劃募集資金50億元。

二、浙江省資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實條件

浙江省資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實條件包括以下幾個方面:

(一)浙江省直接融資的比例偏低，資產(chǎn)證券化的發(fā)展?jié)摿薮?/p>

截至2007年底，浙江省金融機構(gòu)本外幣各項存款規(guī)模高達2.90萬億元，貸款規(guī)模高達2.49萬億元。雖然浙江省的企業(yè)上市工作卓有成效，但是相對于如此巨大的間接融資規(guī)模，浙江省的直接融資規(guī)模仍然顯得十分弱小，僅占各種融資總規(guī)模的5%左右。此外，浙江省游離在監(jiān)管范圍之外的民間資金規(guī)模估計在1萬億元左右。而資產(chǎn)證券化可以為浙江省的各類企業(yè)提供一種新的直接融資工具，同時為浙江省的城鄉(xiāng)居民提供一種新的投資渠道。因此，可以預(yù)見資產(chǎn)證券化在浙江省的發(fā)展?jié)摿薮蟆?/p>

(二)國外已經(jīng)有相當成熟的資產(chǎn)證券化經(jīng)驗可以借鑒

在國際資本市場中，固定收益產(chǎn)品占據(jù)著舉足輕重的地位，如美國的固定收益產(chǎn)品余額已經(jīng)超過了股票市場余額。而在固定收益產(chǎn)品中，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品已經(jīng)成為存量最大的產(chǎn)品類別，如美國截至2005年末資產(chǎn)證券化產(chǎn)品余額已經(jīng)超過國債余額，也超過了企業(yè)債余額。德國自2000年推出證券化貸款計劃以來，已經(jīng)給超過5萬個中小企業(yè)提供了170多億歐元的貸款。國外在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域已經(jīng)積累了相當成熟的經(jīng)驗，可以為浙江省的資產(chǎn)證券化提供借鑒。

(三)國內(nèi)資產(chǎn)證券化的實踐和探索正在穩(wěn)步推進

2005年以來，我國的資產(chǎn)證券化在實踐上獲得了突破，信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化兩種模式齊頭并進、并駕齊驅(qū)，先后完成了2個信貸資產(chǎn)證券化項目和9個企業(yè)資產(chǎn)證券化項目，積累了很好的經(jīng)驗，取得了很大的成績，有利于浙江省資產(chǎn)證券化的大力推進。

(四)現(xiàn)有的法律法規(guī)和政策框架為資產(chǎn)證券化提供了制度保障

目前我國涉及資產(chǎn)證券化的法律法規(guī)和政策主要有:中國人民銀行和中國銀監(jiān)會的《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》、中國銀監(jiān)會的《金融機構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》、中國證監(jiān)會的《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》、《關(guān)于證券公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點有關(guān)問題的通知》和《關(guān)于證券投資基金投資資產(chǎn)支持證券有關(guān)事項的通知》、國家財政部的《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》、財政部和國家稅務(wù)總局的《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知》等等。相關(guān)法律法規(guī)和政策的陸續(xù)出臺，為浙江省開展資產(chǎn)證券化提供了很好的制度保障。

三、浙江省資產(chǎn)證券化的突破口選擇

目前，我國已經(jīng)試點的資產(chǎn)證券化的模式有兩種:一種是中國人民銀行和中國銀監(jiān)會主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化，具體采用的是信托模式。另一種是中國證監(jiān)會主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化，具體采用的是證券公司專項資產(chǎn)管理計劃模式。在我國現(xiàn)有的法律法規(guī)框架下，浙江省可以選擇的資產(chǎn)證券化模式有且只有以上這兩種。

在浙江省，各家商業(yè)銀行的資產(chǎn)狀況和盈利狀況都很好，其資產(chǎn)證券化的需求不是很迫切;各大型企業(yè)的資產(chǎn)狀況和經(jīng)營狀況良好，貸款需求可以得到較好地滿足，其資產(chǎn)證券化的需求不是很強烈。而各中小企業(yè)雖然發(fā)展狀況良好，但是存在很多不確定因素，各家商業(yè)銀行大多不愿意提供貸款，中小企業(yè)“貸款難”的問題普遍存在，因此中小企業(yè)對資產(chǎn)證券化的需求很迫切、很強烈。與此同時，很多市縣級地方政府在大力推進城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的過程中，遇到了國家的嚴厲控制，且不能發(fā)行市政債，而在一定時期內(nèi)，各市縣級地方政府的財政收入基本穩(wěn)定，這樣一來，各市縣級地方政府對資產(chǎn)證券化的需求也很迫切、很強烈。

綜上所述，筆者認為，浙江省資產(chǎn)證券化的突破口應(yīng)該選在中小企業(yè)和市縣級地方政府這兩個領(lǐng)域。就具體模式而言，中小企業(yè)可以采用中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化(信托模式)，也可以采用中小企業(yè)集合資產(chǎn)證券化(證券公司專項資產(chǎn)管理計劃模式)，但短期內(nèi)采用中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的可行性更強一些。市縣級地方政府可以采用市縣級地方政府資產(chǎn)證券化(證券公司專項資產(chǎn)管理計劃模式)。

具體來說，中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的試點可以借鑒國外已經(jīng)相當成熟的中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化項目和我國已經(jīng)進行過的2個信貸資產(chǎn)證券化項目，因此其可行性很高。但在我國仍然很有推廣的意義，其特色在于其他已經(jīng)進行過的信貸資產(chǎn)證券化項目都是四大國有商業(yè)銀行的某些特定信貸資產(chǎn)的證券化，而其他商業(yè)銀行尚未在中小企業(yè)信貸資產(chǎn)領(lǐng)域進行過證券化，因此中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化的試點很有希望獲得中國人民銀行和中國銀監(jiān)會的認可和支持。

而中小企業(yè)集合資產(chǎn)證券化的試點雖然可以發(fā)揮浙江省產(chǎn)業(yè)集聚的特色和優(yōu)勢，但是國內(nèi)外沒有相關(guān)的資產(chǎn)證券化項目可以借鑒，同時因為中小企業(yè)存在很多的不確定性，難以較好地滿足中國證監(jiān)會提出的“基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)當能夠產(chǎn)生相對穩(wěn)定的現(xiàn)金流”的要求，因此中小企業(yè)集合資產(chǎn)證券化的試點很難在短期內(nèi)獲得中國證監(jiān)會的認可和支持，但可以在我國的資產(chǎn)證券化發(fā)展到一定程度之后再繼續(xù)探索和推進。至于市縣級地方政府資產(chǎn)證券化的試點可以借鑒國內(nèi)外比較成熟的市政資產(chǎn)證券化項目，因此市縣級地方政府資產(chǎn)證券化的試點很有希望獲得中國證監(jiān)會的認可和支持。

簡而言之，筆者認為，浙江省的資產(chǎn)證券化應(yīng)該堅持“兩個突破口”(中小企業(yè)和市縣級地方政府)和“兩種模式”(中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化和市縣級地方政府資產(chǎn)證券化)同時推進。

在以上分析的基礎(chǔ)上，筆者提出的中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化試點如圖1:

筆者提出的市縣級地方政府資產(chǎn)證券化試點如圖2:

如圖1所示，在該試點中，浙江省內(nèi)商業(yè)銀行作為發(fā)起機構(gòu)，將中小企業(yè)信貸資產(chǎn)信托給受托機構(gòu)，由受托機構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機構(gòu)發(fā)行受益證券，以該財產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券的收益。其中，資產(chǎn)支持證券采用劃分優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券和次級資產(chǎn)支持證券的內(nèi)部信用增級與商業(yè)銀行或擔保公司等擔保機構(gòu)擔保方式的外部信用增級，并且由浙江省中小企業(yè)風險補償基金認購次級資產(chǎn)支持證券。評級機構(gòu)聘請具有評級資質(zhì)的權(quán)威資信評級機構(gòu)，承銷機構(gòu)負責資產(chǎn)支持證券的承銷任務(wù)。中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化由中國銀監(jiān)會審批和監(jiān)管，中小企業(yè)信貸資產(chǎn)支持證券在全國銀行間債權(quán)市場發(fā)行和交易，由中國人民銀行審批和監(jiān)管。

第6篇：固定收益證券論文范文

論文關(guān)鍵詞 投資者適當性 分類模式 信息披露

一、債券市場投資者適當性制度演進

債券市場投資者適當性管理，是指對不同特征的債券品種做出分類，并區(qū)別不同產(chǎn)品認知和風險承受能力的投資者，引導(dǎo)其參與相應(yīng)類型債券交易的制度安排豍。投資者適當性制度最早起源于美國證券交易協(xié)會的公平交易條款豎，發(fā)展至今已由金融監(jiān)管局（FINRA）將其作為證券經(jīng)紀商的一項主要義務(wù)，包括證券的適當、投資者的適格以及推薦數(shù)量的適宜，且若違反可能遭遇賠償。目前世界主流投資者適當性制度將對投資者的資格進行劃分放在核心位置：歐盟的《金融工具市場指令》（04）將投資者分為合格對手方、專業(yè)投資者、零售投資者三類；日本的《金融銷售法》（07）則將投資者分為專業(yè)投資者、可變更的專業(yè)投資者、可變更的一般投資者；香港在“雷曼迷你債”事件后出臺了《建議加強投資者保護措施的咨詢總結(jié)》（10），其中將投資者分為專業(yè)投資者與非專業(yè)投資者。

我國債券市場投資者適當性管理起步較晚。國內(nèi)對投資者資格進行限制的規(guī)范由來已久，譬如1992年體改委等多部委出臺了《股份制企業(yè)試點辦法》將國企股份分為國家股、法人股、個人股、外資股從而限制個人投資者投資國有股份，1995年國務(wù)院出臺了《股份制企業(yè)試點辦法》禁止個人投資B股，1996年《外匯管理條例》對資本實施限制，禁止外國投資者投資本國資本市場等等，但這些規(guī)定與投資者適當性制度存在差異，以上規(guī)定的目的是為了防止國有資產(chǎn)流失、維護外匯市場穩(wěn)定等，而投資者適當性制度的目的在于保護投資者。2008年金融危機后投資者適當性開始被納入監(jiān)管視野，當年國務(wù)院出臺了《證券公司監(jiān)督管理條例》最先對投資者適當性做出原則性規(guī)定豐，之后證監(jiān)會先后了《創(chuàng)業(yè)板市場投資者適當性管理暫行規(guī)定》（09年）、《關(guān)于開展證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點工作的指導(dǎo)意見》（09年）、《關(guān)于建立股指期貨投資者適當性制度的規(guī)定》（10年）等一系列規(guī)定。債券作為收益固定、風險較小的證券有關(guān)投資者適當性制度則出臺較晚，直到11年底以后上交所才先后出臺了《債券市場投資者適當性管理暫行辦法》、《上海證券交易所債券市場投資者適當性管理工作指引》（以下簡稱《暫行辦法》、《工作指引》）。

二、我國投資者適當性制度中的二維分類模式

我國投資者適當性制度對債券市場投資者采取了二維的分類模式。一方面對于上市債券，上交所于2009年出臺了《公司債券上市規(guī)則》，其中2.1、2.2條根據(jù)債券本身的信用評級、凈資產(chǎn)、平均利率將其分為在集中競價平臺上市與固定收益平臺上市，《暫行辦法》則根據(jù)此規(guī)定將投資者分成了專業(yè)投資者與普通投資者，其區(qū)分標準包括投資者的凈資產(chǎn)、證券、投資知識、交易記錄等；另一方面，對于非上市債券，由于近年來中小企業(yè)融資困難突出，中小企業(yè)債券的融資功能開始逐漸受到重視，2012年5月上交所出臺的《中小企業(yè)私募債券業(yè)務(wù)試點辦法》標志著私募債券將有部分可以進行準上市交易，但對投資者適當性分類卻并未適用《暫行辦法》的分類模式，而是在比《暫行辦法》標準高出甚多的基礎(chǔ)上將投資者分成了合格投資者與不合格投資者豒。因此，我國債券市場投資者目前實際可分為四類：上市債券專業(yè)投資者、上市債券普通投資者、私募債券合格投資者、私募債券不合格投資者。

現(xiàn)有二維分類模式是我國債券市場發(fā)展的必然產(chǎn)物。我國債券市場建立至今已有二十余年，建立之初《證券法》為保證債券安全設(shè)置了較高的市場準入門檻，而隨著經(jīng)濟形勢的發(fā)展近年來中小企業(yè)融資的困難、債券交易模式不斷創(chuàng)新，迫切要求放寬市場準入，而新制度的建立又不能與《證券法》相左，故只能在上市債券之外另行開辟中小企業(yè)的私募債券交易市場，這樣就形成了兩個風險、收益存在巨大差異的市場，又由于投資者適當性制度在我國建立較晚，因此當然地形成了兩套分立的分類標準。

現(xiàn)有投資者分類模式并不能完全實現(xiàn)對投資者的保護職能。從形式上講，對投資者進行分類的目的是為了讓投資者投資適宜的證券，因此理應(yīng)對投資者與證券進行不同的劃分并進行組合匹配，但照此思路該分類就不應(yīng)僅是目前的二維四分模式，而是對證券及投資者進行進一步的細分，且可以想象劃分越是細致，投資者適當性制度對投資的保護將越是成功，但這種模式存在明顯的問題，即抹殺了市場的交易自由：投資者將失去了對證券進行自由選擇的權(quán)利進而導(dǎo)致市場效率的低下，這既不利于對投資者也不利于市場本身的效率。在普通商品市場，消費者一項重要的權(quán)利就是自由選擇權(quán)。

三、再論投資者適當性管理的立法精神

債券市場投資者適當性管理的目的是為維護投資者的知情權(quán)。美國是全球?qū)κ袌鼋?jīng)濟理念最為倡導(dǎo)的國家，但對投資者適當性管理卻一直被美國監(jiān)管部門倡導(dǎo)，可見投資者適當性制度并不是為了限制交易的自由，上文述及包括美國在內(nèi)的大部分國家對投資者適當性管理的通常做法是投資者劃分，而我國進一步對債券本身做出了劃分，實質(zhì)上是過于注重了投資者適當性的形式管理而忽視了其本質(zhì)的立法精神?，F(xiàn)代經(jīng)濟學(xué)理論的基礎(chǔ)假設(shè)之一是理性人理論，即所有參與市場交易的主體都是理性的，都會依據(jù)市場信息并根據(jù)其偏好做出最優(yōu)的交易選擇，即使從外人看來也許是不合理的選擇，只要其自身認為是合理的就能達到最優(yōu)的市場效率。證券市場投資者的經(jīng)濟狀況、風險承受能力、知識水平是一個整體，本身經(jīng)濟狀況較差的投資者并不一定就必然偏好于低風險債券，本身經(jīng)濟狀況較好的投資者也并不一定必然偏好于高風險債券，是否愿意做出投資決定完全是其自身的理性判斷。因此，投資者適當性制度的真正目的其實在于保證如何使投資者能夠做出符合自身情況的“理性”判斷而非由法律進行強加，進一步講就是要盡量讓投資者在信息充分、不受影響的條件下做出理性判斷。

債券市場投資者適當性管理源于契約關(guān)系引發(fā)的交易雙方信息不對稱。在債券市場中存在大量的契約法律關(guān)系：投資者購買債券與發(fā)行人之間形成資金借貸法律關(guān)系；發(fā)行人通過證券公司發(fā)行債券形成法律關(guān)系；投資者通過證券公司購買債券也形成法律關(guān)系；投資者之間進行債券交易形成買賣法律關(guān)系；證券公司銷售人員向投資者推薦證券形成咨詢法律關(guān)系；評級機構(gòu)對債券進行評級與證券公司之間既有平行的服務(wù)關(guān)系也有縱向的監(jiān)管關(guān)系；債券質(zhì)押回購業(yè)務(wù)中投資者與證券公司之間不僅存在資金借貸法律關(guān)系還存在債券擔保法律關(guān)系…，而諸多契約關(guān)系是否能充分保護投資者權(quán)益關(guān)鍵在于雙方之間的信息是否對稱，而面對如此龐雜的法律關(guān)系與其背后利益沖突，要保證信息對稱幾乎不可能，這就需要通過信息披露制度進行干預(yù)，但其作為外部監(jiān)管措施作用畢竟有限，所以是否能找到一套合理的激勵機制，使對信息披露的監(jiān)管成本內(nèi)部化為市場交易成本，從而促進市場效率，而投資者適當性制度則給出了答案。

四、投資者適當性制度分類體系的建立

投資者適當性管理的分類應(yīng)該以投資者的信息獲得能力為標準。雖然信息披露是債券市場的普遍制度，但并不意味著所有投資者獲得信息的機會都是一樣的，至少從兩方面講投資者之間存在比較大的差異：第一，從債券持有數(shù)量上講，中小規(guī)模投資者雖然從法律關(guān)系上講是發(fā)行人的債權(quán)人，但由于債券本身收益固定、易于轉(zhuǎn)讓，因此其一般不會花費過高的成本去關(guān)心發(fā)行人的狀況，但若債券持有總量超過一定比例，則持有人作為債權(quán)人的地位就會突顯出來，因為大額債券并不容易轉(zhuǎn)讓，一旦企業(yè)發(fā)生風險將可能面臨較大的損失，而大額持有人本身也可以通過債券交易影響債券市場價格；第二，從持有人與企業(yè)的關(guān)系上講，發(fā)行人內(nèi)部的董事、監(jiān)事、高管、控股股東等以及外部的債券承銷商、證交所、結(jié)算機構(gòu)、服務(wù)機構(gòu)及其人員肯定比普通的市場投資者更易了解發(fā)行人的信息。以上兩項屬于投資者本身無法決定而又會影響其權(quán)利的因素，故而應(yīng)該予以進行分類，而如投資者的金融知識、投資經(jīng)驗等雖然也會造成影響，但投資者之間合理的差異應(yīng)該是允許存在的，若投資者本身不具有基本專業(yè)知識就進行投資，本身是存在過失的。

第7篇：固定收益證券論文范文

論文摘要：文章分析歸納了發(fā)達國家引入公允價值會計對商業(yè)銀行會計信息相關(guān)性和可靠性的影響，并分析了新的金融工具分類方式對銀行的風險管理策略的影響；指出在當面的中國市場狀態(tài)下尤其要關(guān)注公允價值的可靠性問題，同時金融工具的分類會引起監(jiān)管資本的波動，進而改變銀行的風險管理行為。

新《企業(yè)會計準則》最大的變化是全面引入了公允價值計量屬性。新準則規(guī)定衍生金融工具一律以公允價值計量，并從表外移到表內(nèi)反映。這將對銀行利用衍生金融工具進行風險管理的行為產(chǎn)生重大影響。國內(nèi)外的許多研究者對這些問題進行了闡述。但是由于中國銀行數(shù)量少，獲取相關(guān)數(shù)據(jù)比較困難，加之新準則推出時間短，進行量化研究有難度。因此本文分析歸納了國外公允價值會計的應(yīng)用，結(jié)合美國會計準則委員會(FASB)的準則SFASI15，和國際會計準則IAS39，分析了引入公允價值會計與市場的相關(guān)性和可靠性．以及金融工具分類的確認與計量對商業(yè)銀行風險管理的影響，以期在采用新的會計準則后能對我國商業(yè)銀行的風險管理提供借鑒。

一、公允價值對銀行會計信息相關(guān)性和可靠性的影響

隨著準則SFASI15的．許多學(xué)者對公允價值相關(guān)性的研究作了深入的分析。由于公允價值反映了市場在考慮利率和風險等因素后對未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值的估計，因而公允價值計量也有利于評估證券投資活動對企業(yè)的影響。從而增強了會計信息的決策相關(guān)性。這種變革與我國目前的改變是一致的，我國原來實行的《金融企業(yè)會計制度》通過要求金融資產(chǎn)計提各項準備來確認金融資產(chǎn)價值的下降，但不確認金融資產(chǎn)價值的增加，體現(xiàn)了穩(wěn)健主義的要求。而新的會計準則對交易性金融資產(chǎn)、負債與可供出售金融資產(chǎn)運用公允價值后續(xù)計量，既確認了未實現(xiàn)損失，也確認了未實現(xiàn)利得；同時又規(guī)定上述兩類金融工具的未實現(xiàn)利得損失分別在損益和權(quán)益中確認，提高了會計信息的相關(guān)性。

Barth，Beaver和Wolfson(1990)將銀行股票收益可以分為兩部分EBSGL(EarningsBeforeSecuritiesGainsandLosses)，SGL(RealizedSecuritiesGainsandLosses)，研究結(jié)果支持EBSGL要比SGL收益成分更完整的解釋銀行股票價格結(jié)構(gòu)。建議投資者用EBSGL收益成分來觀測相關(guān)價值。Bartheta1．(1990)認為SGL要比預(yù)期EBSGL要低(可能到零)，因為SGL收益成分反映了用歷史成本計量的證券的攤余價值(未實現(xiàn)的)和證券出售時實現(xiàn)的市場公允價值的時間滯后。換句話說就是，金融工具的損益只有在融工具出售時才報告在收益報表里，因而延遲了攤余成本和市場價值之間變化的確認。也就是說，如果證券在以攤余成本計量的價值下降的期間沒有賣出，那么SGL收益成分就帶來了誤差，SGL的解釋能力就減少了。Barth(1994)的研究結(jié)果也表明，EBSGL比SGL提供了市場的更相關(guān)和更可靠的信息。

Barth，Landsman，和Wahlen(1995)以137家美國銀行在1971年至199o年財務(wù)報告數(shù)據(jù)為樣本的檢驗發(fā)現(xiàn)，首先，對證券投資的損益采用公允價值計量所得到的銀行收益確實比基于歷史成本的收益具有更大的波動性。但這種增加的收益波動性并不一定反映銀行經(jīng)濟風險(如銀行股價反應(yīng)的風險)的增加。其次，如果在樣本期間采用證券投資的公允價值信息來確定銀行監(jiān)管資本的話，與歷史成本相比，銀行會更頻繁地違反資本監(jiān)管要求。盡管在公允價值會計下所發(fā)生的違反情況更有助于預(yù)測未來違反監(jiān)管資本的發(fā)生，但與公允價值會計相關(guān)的監(jiān)管風險的潛在增加并沒有反映在銀行股價中。引起證券投資公允價值變化的利率變化通過對利息收入的收益乘數(shù)反映在銀行股價中，表明市場利率的波動對于估價銀行權(quán)益是相關(guān)的。

Nelson(1996)以美國200家最大商業(yè)銀行從1992年至1993年期間所披露的公允價值信息為樣本，檢驗了銀行權(quán)益市值與按SFAS107所要求披露的公允價值信息之間的相關(guān)性，發(fā)現(xiàn)只有證券投資的公允價值才具有價值相關(guān)性，而貸款、存款、長期債務(wù)與表外金融工具的公允價值與其賬面價值的差異并不具有價值相關(guān)性。這同時也可以為我國新會計準則實行部分公允價值會計提供證據(jù)支持。

Barth，BeaverandLandsman(1996)以136家美國銀行從1992年至1993年的相關(guān)數(shù)據(jù)為樣本，檢驗了SFAS107所要求披露的公允價值信息的價值相關(guān)性，結(jié)果發(fā)現(xiàn)證券投資、貸款與長期債務(wù)的公允價值估計都具有價值相關(guān)性：但銀行吸納的存款與表外項目的公允價值信息并不具有價值相關(guān)性。

通過上述研究可以發(fā)現(xiàn)．公允價值會計總的來說比歷史成本更能反映經(jīng)濟現(xiàn)實，公允價值信息與歷史成本信息相比增加了更多的信息含量，公允價值信息更具有價值相關(guān)性。但商業(yè)銀行的資產(chǎn)負債表幾乎包括全部的金融工具．意味著SFAS115準則規(guī)定的收益測量方法所產(chǎn)生的報告收益量排除了銀行操作的是關(guān)鍵的影響因素。

Beatty，ChambedainandMagliolo(1996)以美國195家上市銀行和94家上市保險公司從199o至1993年的相關(guān)數(shù)據(jù)為樣本．檢驗了采用SFAS115所引起的未實現(xiàn)證券投資利得與損失發(fā)生從披露到確認的變化，他們假定股價反應(yīng)會揭示這種變化。結(jié)果表明關(guān)于SFAS115所引起的從披露到確認的變化對于銀行監(jiān)管機構(gòu)來說是非常重要，而對其他利益相關(guān)者不重要的觀點。其次，他們還發(fā)現(xiàn)，對于那些可能會增加按公允價值計量與投資證券在期限相匹配的負債的可能性的事件，銀行呈現(xiàn)出正面的市場反應(yīng)，從而支持了銀行及其監(jiān)管機構(gòu)關(guān)于“混合公允價值會計(PartialFairValueAccounting)會降低銀行權(quán)益準確性”的論斷。另外，他們的研究結(jié)果還表明，那些證券投資交易越頻繁的，投資期限越長，對市場利率變化套期越充分的銀行，受到該準則負面影響的程度越深。

從上述實證結(jié)果來看，盡管他們的檢驗結(jié)果并沒有取得完全一致的結(jié)果，但是，大多數(shù)經(jīng)驗證據(jù)表明：銀行證券投資的公允價值信息披露具有信息含量：而貸款、長期債務(wù)與表外金融工具等金融工具的公允價值信息披露并不具有價值相關(guān)性。大多數(shù)學(xué)者把其歸因于公允價值估計的可靠性問題(Nissin，2003)：當以客觀的市場交易價格作為公允價值估計的基礎(chǔ)時，其可靠性就高，從而其公允價值信息就具有價值相關(guān)性；而當金融工具并不存在活躍的交易市場時，依靠估價模型與相關(guān)假設(shè)所估計出的公允價值信息對于投資者來說并不具有信息含量。因此，公允價值會計模式的成敗關(guān)鍵在于公允價值估計的可靠性。

二、金融工具分類及其對商業(yè)銀行風險管理的影響

新會計準則實施后。商業(yè)銀行須按持有意圖將金融資產(chǎn)分為交易性金融資產(chǎn)、持有至到期投資、貸款和應(yīng)收款項、可供出售金融資產(chǎn)四類；將金融負債分為交易性金融負債和其他金融負債兩類。本節(jié)參照美國財務(wù)會計委員會對于金融資產(chǎn)和負債的分類進行對比性的分析。以期闡述這種新的分類對銀行風險管理的影響。

美國財務(wù)會計委員會(FASB)在SFAS115將所有債券投資和可確定公允價值的權(quán)益證券投資按企業(yè)持有意圖分為持有至到期證券、交易性證券和可供出售證券等3類，引入了公允價值計量；對各類證券的后續(xù)計量、未實現(xiàn)持有利得損失及減值采取不同的處理方式。研究SFAS115以意圖為導(dǎo)向的資產(chǎn)分類方法能夠揭示基于這些準則的實施對國外銀行監(jiān)管產(chǎn)生的重要影響．從而對我國新會計準則對商業(yè)銀行風險管理的可能影響作出推測。

1993年，安永公司對銀行和儲蓄所的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，超過一半被調(diào)查者對于SFAS115的反應(yīng)是改變他們的投資策略：他們會縮短債務(wù)證券投資的期限，增加套期活動：他們一可能會減少證券投資的比例。有證據(jù)表明，銀行通過權(quán)衡不同的資產(chǎn)和風險來維持整體風險的理想水平。

SFAS115，金融機構(gòu)普遍存在通過調(diào)整金融工具的分類來影響損益和權(quán)益，以及通過選擇性出售金融資產(chǎn)的“利得交易”進盈余管理的情況。實施SFASll5準則的直接反應(yīng)，就是預(yù)期大量的證券投資組合將從持有到期類被重新劃分到可出售類?？偟恼f來，F(xiàn)AsB對劃分為持有到期類資產(chǎn)條件的嚴格限制，目的是減少管理層在此準則下操縱證券買賣。由于對持有到期類資產(chǎn)的預(yù)期的出售和轉(zhuǎn)換的嚴格限制，估計管理層會重新構(gòu)造組合，并且可能全面縮小證券組合由于公允價值改變的確認及更嚴格的證券種類劃分。估計銀行管理者考慮證券投資組合時會實行更細致的決策管理技術(shù)(Purcell，1994；Bowen，1994)。大量持有到期資產(chǎn)會減少銀行公允價值波動和監(jiān)管資本風險暴露，卻減少了銀行管理者對利率改變的反應(yīng)能力，所以增加了銀行利率風險。而保留大量的可供出售資產(chǎn)使銀行暴露在公允價值波動引起的監(jiān)管資本波動風險．而公允價值對利率改變也是很敏感的，但是保留大量可出售資產(chǎn)使銀行更靈活。機構(gòu)積極采取套期措施及資產(chǎn)負債管理很重要。目的在于減少利率風險暴露。

Hodder(2O02)用230家上市交易銀行1993年一1998年間的數(shù)據(jù)做樣本，對作為宏觀經(jīng)濟因素和公司特殊因素函數(shù)的組合和風險決策建模的實證檢驗中發(fā)現(xiàn)。不考慮實施SFAS115準則的先后時，相對于估計的基準，銀行劃分較少資產(chǎn)到AFS類：相對于估計的基準，那些較早實施SFAS115的弱資本銀行劃分了較多的資產(chǎn)到AFS類(因為弱銀行打算用證券的未實現(xiàn)收益來增加監(jiān)管資本)；當監(jiān)管資本下降時，銀行根據(jù)利率風險和信用風險水平改變證券組合的大小，即減少證券組合，降低利率風險和信用風險；在采用SFAS115時，銀行貸款組合的利率風險增加了。銀行可以通過不將證券分為AFS(例如，將所有的證券分為持有到期類)來消除監(jiān)管的影響。然而，證券若分為持有到期類，則當需要滿足流動性需求時是有代價的。

Beatty(1995)以369家美國銀行從1993年第二季度至1994年第一季度的投資組合數(shù)據(jù)為樣本。檢驗了銀行試圖減少報告權(quán)益的波動性而做出的努力是否會影響到證券投資資產(chǎn)的比例、證券投資的期限以及歸類為可供出售組合的證券的比例。其結(jié)果證實，在SFAS115實施期間銀行所持的證券投資的比例下降了，期限縮短了，并且當銀行平均杠桿率和權(quán)益的平均回報率下降時，其歸為可供出售類的證券所持比例會下降。這些都說明了。采用SFAS115所引起的銀行權(quán)益波動導(dǎo)致了銀行投資組合管理實務(wù)的變化。他們的結(jié)果還表明，在SFAS115下，銀行的投資組合管理實務(wù)受到減少報告權(quán)益波動性與保持影響銀行收益的彈性的雙重目的的影響。

Hodder(2002)提供了會計準則可以影響到公司經(jīng)濟決策的證據(jù)，發(fā)現(xiàn)銀行在采納SFAS115時進行會計選擇將有利于獲得真實的成本。在先前研究的基礎(chǔ)上．他們進一步揭示銀行實力是否與采納SFAS的成本有關(guān)。其結(jié)果發(fā)現(xiàn)，成本對于所有的銀行來說都是要承擔的．但對于資本較弱的銀行承擔的更多。較強的銀行分置較少的AFS證券，這是因為HTM有價證券會削弱流動性。這種低分配表示選擇用攤余成本會計的可確認成本。對于較弱的銀行過多的分配給AFS．暴露了潛在的監(jiān)管影響。當銀行采納新的標準時，他們會降低它們的有價證券資產(chǎn)組合的公允價值敏感性(利率風險敏感性)同時增加貸款資產(chǎn)組合的利率敏感性。我們的發(fā)現(xiàn)指出銀行均衡各種風險(利率敏感度的來源)的一種方法是重新配置。同樣的，銀行也降低有價證券的信用風險。因此，這和Schard和Unal(1998)的結(jié)論一致：銀行會用一個整體的形式來管理風險。

三、結(jié)論

第8篇：固定收益證券論文范文

論文關(guān)鍵詞：次貸危機；商業(yè)銀行；風險

自2007年以來，次貸危機正影響著美國乃至全球金融市場和經(jīng)濟發(fā)展，美國次貸危機已經(jīng)成為全球投資者關(guān)注的焦點。而從中反思其成因，則對我國商業(yè)銀行的風險管理具有重大意義。

1次貸危機與次貸的概念

次貸危機(SubprimeLendingCrisis)又稱次級房貸危機，是指在美國爆發(fā)的，因次級抵押貸款機構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈震蕩引起的風暴。

次貸也稱為次級抵押貸款，指一些貸款機構(gòu)向信用程度較差和收入不高的借款人提供的貸款。此類借款人沒有穩(wěn)定可靠的收人來源，沒有信用記錄或信用級別低，債務(wù)負擔沉重，還款能力低。

次級抵押貸款是一個高風險、高收益的行業(yè)。相對于優(yōu)質(zhì)貸款，次貸存在很大的風險，但是美國的金融貸款機構(gòu)，采取的是一種資產(chǎn)證券化方式，將次貸證券化，將風險通過證券市場轉(zhuǎn)移和分擔給了下家。所謂資產(chǎn)證券化，就是將缺乏流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為在金融市場上可以自由買賣的證券，使其具有流動性。其形成的金融產(chǎn)品就是資產(chǎn)支持證券。商業(yè)票據(jù)、抵押債券、股票等都屬于資產(chǎn)證券化的金融產(chǎn)品。而次貸證券化就是將次級抵押貸款與其他類住房抵押貸款一起打包，通過發(fā)行抵押貸款支持證券、債務(wù)抵押債券等方式，出售給境內(nèi)或境外的投資者。

2次貸危機的成因

次貸危機爆發(fā)的偶然性中孕育著自身的必然性，分析其原因如下：

(1)利率上升和住房市場持續(xù)降溫是引起美國次級抵押貸款市場風暴的直接原因。

美國次級抵押貸款市場通常采用固定利率和浮動利率相結(jié)合的還款方式，即：購房者在購房后頭幾年以固定利率償還貸款，其后以浮動利率償還貸款。隨著美國住房市場的降溫尤其是短期利率的提高，次級抵押貸款的還款利率也大幅上升，購房者的還貸負擔大為加重。同時，住房市場的持續(xù)降溫也使購房者出售住房或者通過抵押住房再融資變得困難。這種局面直接導(dǎo)致大批次級抵押貸款的借款人不能按期償還貸款，進而引發(fā)“次貸危機”。

(2)部分金融機構(gòu)違規(guī)操作是引起美國次級抵押貸款市場風暴的根本原因。

在美國次級房貸的持續(xù)繁榮期間，為了能在激烈的競爭中不斷擴大市場份額，許多金融機構(gòu)在做房屋價值評估時運用電腦自動化評估，而這種自動化評估的可靠性尚未經(jīng)過驗證。還有部分銀行和金融機構(gòu)為了自身利益，利用房貸證券化將風險轉(zhuǎn)移到投資者身上，使得這些高風險資產(chǎn)進入投資市場，進而引發(fā)“次貸危機”。

3次貸危機對銀行風險管理的啟示

次貸危機從某種意義上看就是銀行內(nèi)部風險控制的失效。在次貸危機發(fā)生前，充足的市場流動性和良好的經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境使得一些機構(gòu)高估了市場吸收風險的能力，很多機構(gòu)的風險管理政策、流程和技術(shù)出現(xiàn)了不足，尤其是集團層面的全面風險管理缺失，導(dǎo)致機構(gòu)未能對主要風險加以識別或有效管理。次貸危機對全球銀行業(yè)界來說都是一個深刻的教訓(xùn)，我國銀行業(yè)應(yīng)充分借鑒。

(1)培育良好的風險管理文化，時刻將風險控制放在工作的首要位置。

一個好銀行，必須要樹立一個好的風險管理文化；一個合格的金融工作者，頭腦中始終要將風險控制放在第一位。我國商業(yè)銀行應(yīng)認真吸取美國次貸危機遭受損失的教訓(xùn)，從預(yù)防經(jīng)濟周期波動和外部沖擊的角度出發(fā)充分評估風險，在業(yè)務(wù)發(fā)展和風險防范之間取得平衡，必須進一步提高風險管理能力，注重長遠利益，實現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營和持續(xù)發(fā)展。尤其要注重住房按揭貸款的風險。金融風險最主要的還是信用風險，如果放棄了對客戶自身還款來源和信用審查的話，那信用風險的閘門就打開了。目前，我國各家銀行對房貸申請人的把關(guān)較為嚴格，也沒有次級貸款。但是，我國尚沒有較為完整的個人信用記錄和較為嚴格的個人信用評價體系；一些地區(qū)房市也存在較為嚴重的泡沫；此外，還存在定數(shù)目的假按揭貸款。因此，加強風險管理是商業(yè)銀行發(fā)展的重中之重。

(2)建立和完善全面風險管理體系，推行全面風險管理模式。

全面風險管理是指對銀行各部門和各敞口的風險進行通盤管理，依據(jù)統(tǒng)一標準進行風險測量，并根據(jù)業(yè)務(wù)相關(guān)性進行主體的風險控制。目前，許多外國銀行已經(jīng)開始使用新一代風險測量模型，風險管理部每天用風險價值VAR測算市場風險、跟蹤信用風險、分析收益與業(yè)務(wù)量的關(guān)系，計算邊際收益和違約概率，并據(jù)此確定準備金數(shù)額和配置經(jīng)濟資本。全面風險管理需要有良好的公司治理結(jié)構(gòu)、風險管理組織體系、風險管理流程設(shè)計等多方面的制度基礎(chǔ)。

目前，國內(nèi)有少數(shù)幾家銀行已經(jīng)設(shè)立了比較完善的風險管理體系，但大多數(shù)城市商業(yè)銀行以及部分股份制銀行的風險管理體系仍不夠完替。全方位風險管理模式是銀行業(yè)發(fā)展的一個國際化趨勢。我國加入WTO后，金融市場必將獲得迅速發(fā)展，利率和匯率管理體制逐步放開，金融衍生工具大量出現(xiàn)，銀行風險敞口不斷增加，這就要求我國商業(yè)銀行及早采取應(yīng)對措施，將信用風險、市場風險和操作風險納入到整體的風險管理范疇，加以全盤統(tǒng)一規(guī)劃，從組織、技術(shù)、人員上做好準備，逐步推行全方位風險管理模式。

第9篇：固定收益證券論文范文

雷?鮑爾(Ray Ball)和菲利普?布朗(Philip Brown)的《會計收益數(shù)據(jù)的經(jīng)驗評價》(An Empirical Evaluation of AccountingIncome Numbers，以下簡稱《評價》)，被公認為首次運用實證研究方法對會計問題進行研究的經(jīng)典文獻。該文獻由于首次運用實證研究方法對會計收益數(shù)據(jù)的信息含量進行了檢驗，開創(chuàng)了會計研究領(lǐng)域的新方向，提供了研究會計問題的新方法，因而第一個獲得美國會計學(xué)會頒發(fā)的“對會計研究有開創(chuàng)性和重要影響?yīng)劇?/p>

一、作者簡況及文獻誕生的背景

鮑爾于1965年在澳大利亞的新南威爾士大學(xué)獲得學(xué)士學(xué)位，1968年獲得芝加哥大學(xué)的MBA學(xué)位，1972年在芝加哥大學(xué)獲得經(jīng)濟學(xué)博士學(xué)位。鮑爾現(xiàn)為芝加哥大學(xué)商業(yè)研究生院的會計教授。鮑爾的研究領(lǐng)域主要集中在財務(wù)報告和披露、盈余和股票價格、跨國會計和財務(wù)、市場有效性和市場經(jīng)濟機構(gòu)等方面。他曾于1986年-2000年擔任《會計與經(jīng)濟學(xué)雜志》的編輯，從2000年至今擔任《會計研究雜志》的編輯。

布朗也在澳大利亞的新南威爾士大學(xué)獲得學(xué)士學(xué)位，在芝加哥大學(xué)獲得MBA學(xué)位和經(jīng)濟學(xué)博士學(xué)位。布朗現(xiàn)為澳大利亞的新南威爾士大學(xué)會計、銀行和財務(wù)學(xué)院的會計和財務(wù)教授。布朗的研究領(lǐng)域主要集中在會計管制、公司治理、披露政策和實務(wù)、證券市場對信息的反映和市場的微觀結(jié)構(gòu)等方面。除了學(xué)術(shù)研究以外，布朗還積極參加社會活動，他曾擔任公司市場咨詢委員會成員、《澳大利亞會計評論》管理委員會委員、《算盤》和《會計和商業(yè)研究》等期刊的編委會成員。

20世紀60年代之前的會計研究主要采用的是特定的會計分析模式，鮑爾和布朗認為這種研究方法得出的結(jié)論雖然經(jīng)過嚴格推理，但都是一些沒有證據(jù)或沒有經(jīng)過證實的主張或斷言。這種分析模式忽視了會計理論和會計實踐之間相互影響和相互促進的一面。由于缺乏經(jīng)驗驗證，用會計分析模式來定義的收益數(shù)據(jù)引起了會計學(xué)家的廣泛爭論。另外，在20世紀60年代，資本市場有效性假設(shè)和資本資產(chǎn)定價模型的出現(xiàn)引起了會計學(xué)者的重視。正是在這一背景下，鮑爾和布朗將實證研究方法引入到會計研究領(lǐng)域。

《評價》一文發(fā)表于芝加哥大學(xué)主辦的《會計研究雜志》1968年的秋季號。該雜志創(chuàng)刊于1963年，主要刊載使用分析研究、經(jīng)驗研究、實驗研究和實地研究等原創(chuàng)性會計領(lǐng)域論文?！稌嬔芯侩s志》因其較早刊登經(jīng)驗研究論文、重視研究方法的創(chuàng)新性和具有有影響的編輯團隊而著稱。

二、《評價》的基本結(jié)構(gòu)

《評價》一文包括引言、經(jīng)驗檢驗、數(shù)據(jù)、研究結(jié)果和結(jié)論五個部分。該文獻的邏輯結(jié)構(gòu)見圖1。論文的引言部分主要描述當時對會計收益數(shù)據(jù)有用性的爭論，作者認為爭論的原因在于沒有經(jīng)驗數(shù)據(jù)的支撐，認為可以從會計收益數(shù)據(jù)前后的股價走勢來判斷會計收益數(shù)據(jù)的有用性。論文的第二部分“經(jīng)驗檢驗”和第三部分“數(shù)據(jù)”主要包括所使用的模型(理論依據(jù))、變量、樣本和數(shù)據(jù)的選擇標準、數(shù)據(jù)來源(保證數(shù)據(jù)的權(quán)威性)和變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。論文第四部分“研究結(jié)果”包括假設(shè)、對假設(shè)的檢驗結(jié)果、檢驗結(jié)果的顯著性、對結(jié)果的解釋和研究設(shè)計本身的局限性。論文的最后部分“結(jié)論”對全文進行了總結(jié)，認為會計收益數(shù)據(jù)是有用的信息，但是由于有其他競爭性的信息來源，會計收益數(shù)據(jù)的信息含量受到了影響，最后作者還提出了需要進一步研究的問題和對研究方法進行改進的思路。該文獻的基本結(jié)構(gòu)由于其具有科學(xué)性、明晰性和實用性，已為運用經(jīng)驗研究方法研究會計問題的會計研究者廣為采用，目前已成為經(jīng)驗研究論文結(jié)構(gòu)的主要范式。

三、《評價》的主要內(nèi)容

(一)選題的熱點性在該文獻的引言部分，作者從“會計收益是否有用”這一爭論焦點出發(fā)對在此之前的會計理論進行了批判。作者認為，當時的會計理論之所以沒有形成一個統(tǒng)一的框架，主要在于當時的會計研究方法存在缺陷：缺乏可窮盡性(不能包含所有相關(guān)的有證據(jù)支持的假設(shè))、解釋能力差和不能判斷相關(guān)的競爭性假設(shè)。為了適應(yīng)當時經(jīng)濟環(huán)境變化的需要，出現(xiàn)了許多新的會計實務(wù)，如合并、租賃、并購、研發(fā)費用、物價波動、稅收等。由于這些會計實務(wù)缺乏統(tǒng)一的會計理論指導(dǎo)，因而在這些新的會計實務(wù)中出現(xiàn)了不一致的現(xiàn)象，這必然降低了“凈收益”的可比性，從而降低了其有用性。有會計學(xué)家認為，凈收益數(shù)據(jù)僅是一系列程序運用到一系列事件后得到的結(jié)果，是不同質(zhì)部分的累計，因此，凈收益數(shù)據(jù)本質(zhì)上不能被定義。作者認為，在沒有進行經(jīng)驗檢驗的基礎(chǔ)上根據(jù)會計分析模式得出由于會計收益缺乏實質(zhì)內(nèi)涵的結(jié)論是不妥的。隨后鮑爾和布朗綜合了相關(guān)因素，確定用凈收益數(shù)字的內(nèi)容以及時間兩項內(nèi)容來共同驗證會計收益數(shù)據(jù)的有用性。

(二)變量設(shè)計的巧妙性確定了研究的主題，作者在眾多會計收益數(shù)據(jù)中選擇最有代表性和在計量模型上最能表述會計收益數(shù)據(jù)的信息含量?？紤]到股東對凈收益數(shù)據(jù)和每股盈余較為關(guān)注，作者選擇了這兩個變量作為會計收益數(shù)據(jù)。在確定會計收益數(shù)據(jù)的信息含量時，借鑒了資本市場有效性假說和資本資產(chǎn)定價模型。

文章首先引入資本市場有效性假說。資本市場有效性假說。是指在資本市場上總會有一些投資者愿意付出一定的時間和金錢來收集和分析有關(guān)信息以作出更優(yōu)的投資決策，這些投資者比其他投資者有信息優(yōu)勢，在資本市場上的操作會讓這些信息迅速反映在資本資產(chǎn)的價格中。當有大量的這種投資者時，資本市場會常迅速地調(diào)整資本資產(chǎn)的價格，使這些投資者不能獲取更多的非正常報酬。需要注意的是，資本市場有效并不意味著資本資產(chǎn)的價格包含了所有信息，因為資本資產(chǎn)價格的調(diào)整過程受相當多因素的影響，是復(fù)雜的。不過，資本市場有效意味著資本資產(chǎn)的價格不存在序列相關(guān)性，即價格是隨機波動，證券價格變化的唯

一原因是出現(xiàn)了相關(guān)的、非預(yù)期事項，而非預(yù)期事項是隨機發(fā)生的。因而，這時可以認為資本市場總體是有效且無偏的。

根據(jù)上述理論，作者提出可觀測的股票價格波動與信息--之間的聯(lián)系，可以證明會計收益所反映信息是有用的，因而將會計收益同股票價格聯(lián)系起來進行研究。對會計收益與股票價格之間關(guān)系進行研究的關(guān)鍵是要區(qū)分對于特定公司證券價格有影響的特定信息和對所有公司證券價格有影響的系統(tǒng)信息。作者構(gòu)建了市場預(yù)期收益的兩個選擇模型來考察市場對會計收益數(shù)據(jù)是如何反應(yīng)的。

鮑爾和布朗把影響公司盈余的因素分離為系統(tǒng)因素和特定因素。系統(tǒng)因素影響所有的公司，這樣某公司上一年的盈余和其他公司上一年的盈余，可以通過這種特定方式進行聯(lián)系。如果這種聯(lián)系是穩(wěn)定的，可以將這種穩(wěn)定的聯(lián)系用固定的函數(shù)形式表現(xiàn)出來，此時可以根據(jù)其他公司的收益得到某一公司當年收益的條件期望。這樣，未預(yù)期盈余變動可以通過計算實際收益的變動與條件期望變動的差異得到估計，他們將這個差值定義為當前收益所傳遞的信息含量。同時作者假定：由企業(yè)財務(wù)及其他政策改變所導(dǎo)致的盈余變化，在第一次估計前已經(jīng)被收益的平均變化所反應(yīng)，即宏觀經(jīng)濟和政策改變同時影響企業(yè)收益，可以將其進行聯(lián)合估計。

對未預(yù)期盈余的估計，作者首先采用最小二乘法(OLS)求出每個樣本公司每年的盈余變化和其他所有公司盈余平均變化(市場盈余變化)的線型回歸系數(shù)和截距項。再將市場盈余平均變化作為自變量代人上述過程得到的回歸模型，計算出盈余變化的預(yù)期值。最后未預(yù)期盈余變化值(預(yù)測殘差)即為盈余變化的實際值減去盈余變化的預(yù)期值。從未預(yù)期盈余變化的估計中可以發(fā)現(xiàn)作者是剔除了市場效應(yīng)的，即不考慮系統(tǒng)因素僅考慮特定因素。

同樣，影響公司股價或股票報酬的因素也有系統(tǒng)因素和特定因素。作者首先運用資本資產(chǎn)定價模型分離系統(tǒng)因素和非系統(tǒng)因素，使用與計算未預(yù)期盈余變動相同的方法計算出預(yù)期證券報酬率和實際報酬率的偏離程度。再計算出所有樣本公司的股票收益率的殘差(異常報酬率)。由于市場是有效的，公司股票價格會對新信息迅速進行有效的調(diào)整，那么就可以用殘差表明新信息對公司股票報酬率的影響。為了對統(tǒng)計有效性進行檢驗，鮑爾和布朗采用了一個替代模型――幼稚模型。在該模型中預(yù)期盈余的替代變量是上年的實際盈余，則未預(yù)期盈余變動就是當年盈余與上年盈余的差額(盈余變動)。幼稚模型沒有剔除市場效果，僅檢驗了每股盈余指標。

(三)方法的創(chuàng)新性列會計收益與股票價格之間關(guān)系的研究，作者采用的是事項法，事項為盈余公告。采用的事項窗是第t年和第t+1年的前半年，采用的估計窗截止到第t－1年，由于當時無法取得日數(shù)據(jù)，因而選擇的事項日是第t年的盈余公告月。文章用于計算有關(guān)的系數(shù)以避免估計誤差所選用的估計窗是1946年～1956年的11個財務(wù)年度。選擇的事項窗是1957年～1966年的9個財務(wù)年度。事項法的應(yīng)用選擇事項目非常關(guān)鍵，考慮到《華爾街日報》登載年度盈利預(yù)測、初步報告和完整年度報告等三種類型的年度報告，另外由于初步報告中的凈利潤和每股盈余與隨后的正式報告中的數(shù)據(jù)相同，而且初步報告中的這兩個數(shù)據(jù)比預(yù)測盈利報告中的數(shù)據(jù)更準確，因此作者選擇的事項日為公司將初步報告登載于《華爾街日報》的日期。

(四)樣本的可比性和數(shù)據(jù)的可靠性　作者在選擇樣本時考慮了以下因素：1946年～1966年盈利數(shù)據(jù)在Compustat數(shù)據(jù)庫中可以獲?。回攧?wù)年度結(jié)束于12月31日；可以在CRSP數(shù)據(jù)庫獲得至少100個月的股票價格數(shù)據(jù)；《華爾街日報》年報公告日可以獲得。作者之所以按照上述標準選擇樣本主要目的是為了保證結(jié)論的普遍性。樣本選擇之后，接著就是數(shù)據(jù)的選擇，根據(jù)研究模型的設(shè)計，該文獻使用了收益報告的內(nèi)容、報告的日期、報告期附近的證券價格變動等數(shù)據(jù)。

收益數(shù)據(jù)來源于標準普爾Compustat數(shù)據(jù)庫的1946年～1966年的數(shù)據(jù)。通過計算單個公司收益率變化和市場指數(shù)收益率變化之間相關(guān)系數(shù)，作者發(fā)現(xiàn)處于中位數(shù)的公司的收益率變化的25％可以被市場指數(shù)的變化所解釋，而且最高的解釋程度為52％。年度報告公告日來源于《華爾街日報》。作者發(fā)現(xiàn)財務(wù)年度結(jié)束日與年報報告日之間的間隔從1957年～1965年呈現(xiàn)一種穩(wěn)定下降的趨勢，這說明上市公司的信息披露越來越及時。股票價格比來源于芝加哥大學(xué)證券價格研究中心(CRSP)的數(shù)據(jù)庫。該數(shù)據(jù)庫中的數(shù)據(jù)采用紐約證券交易所1946年1月～1966年6月的月度收盤價，并進行了股利和資本的調(diào)整。

(五)結(jié)論的顯著性　為了更好地檢驗異常報酬率與未預(yù)期會計盈余變動中所包含信息的關(guān)系，該文區(qū)分了會計盈余變動中的預(yù)期與未預(yù)期盈余變動。另外，該文將盈余預(yù)測誤差為負值(即實際收益變動小于條件期望變動)定義為壞消息，反之則為好消息。該文提出的假設(shè)命題為：如果會計收益數(shù)據(jù)與股票價格之間有關(guān)系，會計收益數(shù)據(jù)信息的將導(dǎo)致該公司的股票報酬率變動。即如果盈余預(yù)測誤差為負值，股票報酬率殘差也為負值；反之亦然。在經(jīng)驗檢驗中，作者將年度報告宣布日所在月份定義為0，用APIM表示第M月的異常業(yè)績指數(shù)，APIM衡量的是一美元(等額投資于n種證券)在年報公告日前一年(第－12月月末)投資于一個投資組合到第M月為止的平均累計非正常報酬率。在計算APIM的過程中，先根據(jù)未預(yù)期盈余變動的符號分成兩組(未預(yù)期盈余變動的符號為正(好消息)的公司分為一組，未預(yù)期盈余變動的符號為負(壞消息)的公司分為一組)分別進行計算，然后再把所有樣本合在一起進行計算。作者認為，如果會計收益數(shù)據(jù)與股票報酬相關(guān)，就可有以下的推斷假設(shè)：未預(yù)期盈余變動的符號為正，則APIM大于l；未預(yù)期盈余變動的符號為負，則APIM小于1；對于合并樣本，APIM趨近于1。

該文的這些假設(shè)全部得到了驗證，并且統(tǒng)計檢驗結(jié)果都很顯著。在分樣本檢驗中，檢驗結(jié)論表明年報中的會計收益數(shù)據(jù)是好消息時，在公布收益數(shù)據(jù)的前11個月和后1個月的平均非正常報酬率顯著為正，反之亦然。在整個樣本檢驗中，檢驗結(jié)果也指明總體也呈現(xiàn)出這種趨勢。另外，作者還用現(xiàn)金流(用營業(yè)收入估計)和非重復(fù)性項目前的凈收入來替代年報中的會計收益數(shù)據(jù)進行了檢驗，發(fā)現(xiàn)最后的效果沒有用年報中的會計收益數(shù)據(jù)顯著。通過檢驗的結(jié)果，作者還觀察到市場已在年度報告前預(yù)測到包含在會計收益數(shù)據(jù)中的大部分信息。事實上，預(yù)測之所以如此的精確，以至于在會計收益數(shù)據(jù)公布月的異常報酬指數(shù)沒有太大的變動，主要是因為市場不僅早在年度報告前的12月就開始預(yù)測未預(yù)期收益，而且全年市場都在不斷地預(yù)測。

該文作者認為年度收益報告雖然能提供新信息，但不能及時傳遞信息，因為其大部分內(nèi)容(大約85％至90％)能夠從更及時的信息來源(包括中期報告和非會計信息，年度會計報告僅僅是投資者所能得到的諸多信息資源中的一種)中獲取。作者還發(fā)現(xiàn)

APIM存在向年度報告公布月后持續(xù)漂移的趨向，其中收入預(yù)測誤差信號和股票回報殘差之間的關(guān)系可能在年度報告公布月后持續(xù)了2個月。經(jīng)過分析，認為可能是交易成本的存在而造成的，剔除交易成本的影響，市場對數(shù)據(jù)的反應(yīng)應(yīng)當是趨向于無偏。

(六)研究的嚴謹性　考慮到在回歸估計中違背了最小二乘法的假定條件，作者根據(jù)其他學(xué)者的研究結(jié)果估計行業(yè)效應(yīng)可能僅僅影響某個公司收益率變化的10％，而且行業(yè)效應(yīng)對回歸系數(shù)的影響不顯著。作者認為回歸分析在技術(shù)上是可行的，這些不會影響最后的統(tǒng)計結(jié)果。另外，雖然作者選擇的樣本沒有包含那些已經(jīng)失敗的公司、財務(wù)年度沒有結(jié)束于12月31日的公司、在股票價格研究中心CRSP的資料庫中沒有記錄的公司和華爾街日報描述的年輕公司，這可能會降低結(jié)果的一般性，但作者認為文獻檢驗所選擇的261家公司還是有相當?shù)拇硇?，而且用相同的方法對其他樣本進行研究得到了非常一致的結(jié)論。

(七)研究的方向性　雖然該文獻的研究方法具有相當嚴密的邏輯性以及研究結(jié)論具有較高的一致性，但在文獻的最后作者還是指出了研究中的一些局限性，如沒有考慮月末發(fā)生交易時股票價格同時變化、數(shù)據(jù)中存在誤差、股價的離散性、“預(yù)計誤差”模型的無效性、收益預(yù)期誤差的系統(tǒng)偏差等。除了作者指出的局限性外，還指出了需要進一步研究的問題，如市場如何預(yù)測凈收益的變化、中報或股利宣告的作用、中報與年報的成本以及未預(yù)期收益變化程度(不僅僅是符號)和相關(guān)股票價格調(diào)整程度的定量關(guān)系等。

四、《評價》對西方會計科學(xué)理論研究的主要貢獻

(一)對早期會計科學(xué)理論研究方法的變革會計原則委員會(APB)之所以在1959年取代會計程序委員會(CAP)，其中一個重要原因是在CAP內(nèi)部對收益和留存收益的列報等領(lǐng)域的處理引起了嚴重的分歧，這些分歧不僅暴露了CAP在縮小公認會計方法范圍的作用上的差距，而且還揭示了在資產(chǎn)計價和收入確定的恰當方法上的本質(zhì)差異。這種分歧、差異存在的主要原因是在早期的財務(wù)會計研究中，會計研究人員僅僅對從現(xiàn)有實務(wù)中提取理論原則感興趣，而經(jīng)濟學(xué)家則對從“真實收益”中得出計量方法感興趣。這些分歧促使會計學(xué)家認識到必須要有～個前后一致的統(tǒng)一的會計理論框架。

鮑爾和布朗并沒有沿著上述研究思路和研究方法進行研究，而是在分析了當時理論研究的不足后，從爭論的焦點――會計收益數(shù)據(jù)的有用性出發(fā)，運用經(jīng)驗研究的方法對這一問題進行分析。《評價》一文僅是使用了收益和每股盈余等少數(shù)術(shù)語，其余內(nèi)容與當時的會計理論研究并沒有聯(lián)系，這也導(dǎo)致這篇經(jīng)典文獻在當時曾一度被認為是沒有研究會計問題的論文，因而曾被美國會計學(xué)會會刊《會計評論》退稿。該文公開發(fā)表后，因其對會計研究方法和研究視角的獨特性逐漸被會計研究人員所接受，因而后來第一個獲得美國會計學(xué)會頒發(fā)的對會計研究有開創(chuàng)性和重要影響?yīng)?，由此可見，該文對早期會計科學(xué)理論研究方法的變革具有里程碑似的意義。

(二)對會計科學(xué)理論發(fā)展的影響 《評價》一文首次提供了可靠的證據(jù)證明了證券價格會對公告的盈余有反應(yīng)。隨后人們開始對證券市場反應(yīng)的其他領(lǐng)域進行了大量的研究，自此決策有用性的信息觀一直在財務(wù)會計理論和研究中占統(tǒng)治地位的方法，直到近來才開始讓位于計量觀。該文采用的事項研究方法是采用事項法進行會計研究的先鋒，這一研究方法后來被用來研究大量的會計和財務(wù)問題，如股利公告、盈利公告、兼并收購、投資支出、增發(fā)新股等事件都是這一領(lǐng)域研究的問題。繼該文之后，大量的學(xué)者不僅用更短的估計窗和事件窗、用累計非正常報酬、用非美國數(shù)據(jù)進行類似的研究，而且還使用類似的方法對其他領(lǐng)域進行研究。

《評價》一文開創(chuàng)了會計與資本市場結(jié)合研究的先河，在隨后的30年中有大量的相關(guān)文獻發(fā)表在頂級的會計和財務(wù)期刊上。受其影響的會計與資本市場研究主要體現(xiàn)在盈余反應(yīng)系數(shù)(簡稱ERC)、分析師的預(yù)測工具、基礎(chǔ)分析與定價研究和資本市場有效性檢驗、會計選擇和會計管制等領(lǐng)域。

五、《評價》對我國會計科學(xué)理論研究的啟示

(一)豐富和發(fā)展了我國會計理論研究的成果從1997年開始，我國的會計學(xué)者開始將該文獻的研究方法引入到我國的資本市場研究中。張水泉和韓德宗(1997)運用事項法研究了上海股票市場上市公司派息、送股及配股事件對其股價的影響，發(fā)現(xiàn)市場對派息的反應(yīng)最強。陳曉、陳小悅和倪凡(1998)也采用事項法對我國上市公司首次股利信號傳遞效應(yīng)進行了相關(guān)研究。陳曉(1999)還借鑒該方法專門研究了我國股票市場的有效性。運用事項法研究我國資本市場的會計問題的文獻相當多，限于篇幅此處并不一一列舉。《評價》一文對我國會計與資本市場的研究起到了巨大的引導(dǎo)和借鑒作用，豐富和發(fā)展了我國的會計理論。

(二)對我國會計科學(xué)理論研究未來的引導(dǎo)作用盡管國內(nèi)引入和借鑒鮑爾和布朗在《評價》一文中所應(yīng)用的研究方法比較晚，但卻在短時間內(nèi)取得了可喜的成績。未來我國會計理論研究要繼續(xù)吸收和借鑒本文獻的精華，以推動我國實證會計理論研究的進程。不過，要提醒研究人員注意的是，在以后的學(xué)習和借鑒該文獻的過程中必須注意以下問題。