經(jīng)濟(jì)增長走勢精選(九篇)

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第1篇：經(jīng)濟(jì)增長走勢范文

關(guān)鍵詞：投資時(shí)鐘；經(jīng)濟(jì)周期；中國資本市場

中圖分類號：F830.9：F832.48 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A doi：10.3969/j.issn.1672-3309（s）.2012.05.40 文章編號：1672-3309（2012）05-96-03

一、投資時(shí)鐘介紹

投資時(shí)鐘是由美林證券根據(jù)美國完整的超過30年的資產(chǎn)和行業(yè)回報(bào)率數(shù)據(jù)提出的投資概念，即將經(jīng)濟(jì)周期分為衰退、復(fù)蘇、過熱和滯漲四個(gè)階段，每一個(gè)階段都由經(jīng)濟(jì)增長和通脹的變動(dòng)方向來唯一確定；同時(shí)每一階段都對應(yīng)債券、股票、大宗商品或現(xiàn)金中的某一特定資產(chǎn)類別。

（一）長期增長和經(jīng)濟(jì)周期

從長期看，經(jīng)濟(jì)增長取決于生產(chǎn)要素的可獲得性、勞動(dòng)力、資本和生產(chǎn)能力的提高。從短期看，經(jīng)濟(jì)經(jīng)常偏離可持續(xù)的增長路徑。政策制定者的工作就是要使其回復(fù)到可持續(xù)增長路徑上來。在潛能之下的經(jīng)濟(jì)增長會使經(jīng)濟(jì)面臨通貨緊縮的壓力，而經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)保持在潛能之上則會導(dǎo)致破壞性通脹。美林投資時(shí)鐘理論采用產(chǎn)出缺口來描述經(jīng)濟(jì)增長走勢，用CPI來描述通脹。拐點(diǎn)判斷方面，金融市場上一貫將增長率的短期偏離認(rèn)為是其長期趨勢的改變。正確地識別拐點(diǎn)可以通過改變資產(chǎn)配置而盈利，但生硬套用該理論也可能會出現(xiàn)錯(cuò)誤。針對上述情況，美林的投資時(shí)鐘理論中引入了增長評分卡的概念，增長評分卡是一個(gè)基于央行政策、OECD領(lǐng)先指標(biāo)、商業(yè)信心指數(shù)和實(shí)際GDP市場共識預(yù)測的擴(kuò)散指數(shù)。它是關(guān)于GDP增長方向的很好的6個(gè)月的領(lǐng)先指標(biāo)，可有效用于拐點(diǎn)判斷。

（二）經(jīng)濟(jì)周期的4個(gè)階段

美林將經(jīng)濟(jì)周期分為4個(gè)階段――衰退、復(fù)蘇、過熱和滯脹。

1.衰退階段。經(jīng)濟(jì)增長停滯，產(chǎn)能過剩和大宗商品價(jià)格下跌驅(qū)使通脹降低。企業(yè)盈利微弱，實(shí)際收益率下降。央行下調(diào)短期利率刺激經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而導(dǎo)致收益率曲線急劇下行，此時(shí)債券是最佳選擇。

2.復(fù)蘇階段。舒緩的政策起了作用，GDP增長率加速并處于潛能之上。同時(shí)因空置生產(chǎn)能力還未耗盡使得通脹繼續(xù)下降，企業(yè)盈利大幅上升，這個(gè)階段是股權(quán)投資者的“黃金時(shí)期”，股票是最佳選擇。

3.過熱階段。企業(yè)開始面臨產(chǎn)能約束，增長減慢，通脹抬頭。央行加息給經(jīng)濟(jì)降溫，此時(shí)GDP增長率仍處于潛能之上，收益率曲線上行趨緩，股票的投資回報(bào)率取決于利潤增長與估值下降的權(quán)衡比較。大宗商品是最佳選擇。

4.滯脹階段。GDP的增長率降到潛能之下，但通脹卻繼續(xù)上升，產(chǎn)量下滑，企業(yè)為了保持盈利而提高產(chǎn)品價(jià)格，導(dǎo)致工資一價(jià)格螺旋上漲。只有等通脹過了頂峰中央銀行才能有所作為，這就限制了債券市場的回暖步伐。企業(yè)的盈利惡化，股票表現(xiàn)非常糟糕。此時(shí)現(xiàn)金是最佳選擇。

（三）投資時(shí)鐘在美國的測試結(jié)果

美林利用美國超過30年的資產(chǎn)和行業(yè)回報(bào)率數(shù)據(jù)（1973年4月至2004年7月）驗(yàn)證了投資時(shí)鐘的合理性。以下是一部分研究成果。

1.美國不同資產(chǎn)類收益率：（1）所有資產(chǎn)中股票表現(xiàn)最好，年均實(shí)際回報(bào)率達(dá)到6.1%，相比債券收益率，存在約2.5%的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；（2）債券的收益率高出現(xiàn)金2%，反映其久期風(fēng)險(xiǎn)和違約風(fēng)險(xiǎn)。

2.不同經(jīng)濟(jì)周期階段中資產(chǎn)的收益率比較。根據(jù)不同階段各資產(chǎn)的收益率情況，美林展示了投資時(shí)鐘的理論對角線和實(shí)務(wù)對角線。其中理論對角線表示每一時(shí)鐘階段的理論最佳資產(chǎn)選擇，在衰退、復(fù)蘇、過熱和滯脹期分別對應(yīng)債券、股票、大宗商品和現(xiàn)金；實(shí)務(wù)對角線則反映每一階段實(shí)際收益最好的資產(chǎn)，除滯脹期大宗商品代替現(xiàn)金外，其余階段資產(chǎn)表現(xiàn)與理論對角線相同。

二、投資時(shí)鐘在中國資本市場的應(yīng)用

（一）主要指標(biāo)和參數(shù)選擇

將投資時(shí)鐘理論應(yīng)用于中國資本市場，首先是要選擇合適的指標(biāo)和參數(shù)，用于確定周期的不同階段以及各資產(chǎn)的收益情況對比。對于經(jīng)濟(jì)周期的判斷，美林投資時(shí)鐘采用產(chǎn)出缺口來描述經(jīng)濟(jì)增長走勢，用CPI來描述通脹。在我國，影響宏觀經(jīng)濟(jì)增長的因素很多，單純以產(chǎn)出缺口度量增長復(fù)蘇與衰退的方式很難實(shí)際運(yùn)用于中國經(jīng)濟(jì)周期的解釋與定義中。當(dāng)前的研究中，用于表征中國經(jīng)濟(jì)增長的指標(biāo)主要有就業(yè)率、工業(yè)增加值、GDP增長率等，也有機(jī)構(gòu)采用多個(gè)宏觀指標(biāo)，通過建立多因素模型進(jìn)行綜合描述和判斷。本文我們主要采用月度工業(yè)增加值增速與季度累積GDP增長率相結(jié)合的方式描述經(jīng)濟(jì)增長，通脹部分仍采用投資時(shí)鐘理論使用的CPI增長率來描述。

在各資產(chǎn)的收益情況對比中，本文對股票和債券資產(chǎn)分別采用滬深300指數(shù)和上證國債指數(shù)作為表征指標(biāo)，大宗商品方面使用中國大宗商品指數(shù)（CCPI），現(xiàn)金部分采用復(fù)利計(jì)算的3個(gè)月定期存款利率作為表征指標(biāo)。

（二）經(jīng)濟(jì)周期選取

對于經(jīng)濟(jì)周期時(shí)長的選取，投資時(shí)鐘理論由美林首次提出時(shí)，是對自1973年4月至2004年7月美國超過30年的時(shí)間周期進(jìn)行研究分析。該理論在我國的具體應(yīng)用，當(dāng)前不同機(jī)構(gòu)的研究各有不同，其中一個(gè)主要區(qū)別在于起始時(shí)點(diǎn)的選擇，如以1991年底滬深證券交易所成立作為資本市場的形成標(biāo)志，開始統(tǒng)計(jì)股票資產(chǎn)收益情況；或按中國股市與經(jīng)濟(jì)增長相關(guān)程度截取起始點(diǎn)，比如2000年后總市值首次突破GDP總量的40%。盡管從統(tǒng)計(jì)學(xué)的角度，樣本空間越大統(tǒng)計(jì)分析所能體現(xiàn)的意義就越突出，但另一方面，由于投資時(shí)鐘理論的主要應(yīng)用是對各經(jīng)濟(jì)周期中不同資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益情況進(jìn)行研究分析，合理選擇資產(chǎn)配置方案，這就要求資本市場具有較高的成熟度以及對于宏觀經(jīng)濟(jì)走勢變化的較高敏感度。對中國資本市場而言，由于起步時(shí)間晚，發(fā)展過程短，市場本身一直處在一個(gè)逐步走向成熟的階段，很多時(shí)候（尤其是發(fā)展初期）其對于經(jīng)濟(jì)的反映程度會受到各種不確定因素的影響，導(dǎo)致統(tǒng)計(jì)結(jié)果不顯著。近年來，經(jīng)歷了2007年的股市暴漲暴跌之后，隨著資本市場的日趨成熟，市場的走向與宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢密切相關(guān)，加之一些可以準(zhǔn)確反映資產(chǎn)收益走勢的綜合指數(shù)，如滬深300、中國大宗商品CCPI等的陸續(xù)，投資時(shí)鐘理論的適用條件日益完善，理論中有關(guān)把握經(jīng)濟(jì)周期、判斷經(jīng)濟(jì)形勢以及資產(chǎn)配置決策等內(nèi)容也將具有越來越多的借鑒意義和應(yīng)用價(jià)值。目前已有研究表明，自2008年下半年開始，中國經(jīng)濟(jì)依次走過了衰退、復(fù)蘇、過熱、滯脹四個(gè)階段。本研究將選取2008年下半年為起始點(diǎn)，通過2008年7月至2011年12月的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)確定完整的投資時(shí)鐘，并對這一時(shí)期股票、債券、大宗商品和現(xiàn)金等資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益情況按照周期中的不同階段進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。

（三）經(jīng)濟(jì)周期不同階段的確定

在美林投資時(shí)鐘理論對于不同階段的定義中，衰退期為經(jīng)濟(jì)與通脹雙降，復(fù)蘇期為經(jīng)濟(jì)增長通脹下降，過熱期為經(jīng)濟(jì)通脹雙增，滯脹期為經(jīng)濟(jì)下降通脹增長。通過環(huán)比數(shù)據(jù)確定增長走勢，從而將每一個(gè)月份都分別歸納在某一個(gè)階段內(nèi)。本研究中我們采用類似的確定方法，將每月的同比增長數(shù)據(jù)與上月比較，確定該月所處階段。比如某年4月份經(jīng)濟(jì)增長為10%，通脹率為5%，5月份上述兩個(gè)指標(biāo)分別為8%和6%，則判定5月為滯脹階段。

指標(biāo)選擇方面，經(jīng)濟(jì)增長指標(biāo)使用月度工業(yè)增加值增速與季度累積GDP增長率加權(quán)平均處理，具體計(jì)算方法為：某月經(jīng)濟(jì)增長值=1/3*當(dāng)季累積GDP增長率+2/3*當(dāng)月工業(yè)增加值增速。由于國家公布的月度工業(yè)增加值增速指標(biāo)每年1、2月合并計(jì)算，本研究使用此數(shù)據(jù)時(shí)，將分別與上月和下月數(shù)據(jù)平均計(jì)算，得到1月和2月的估計(jì)值。

根據(jù)上述分析方法，我們對自2008年7月至2011年12月的相關(guān)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)和處理，分別判斷出每一個(gè)月份所處的經(jīng)濟(jì)周期階段。結(jié)果表明，在所有42個(gè)月份中，衰退期占12個(gè)月、復(fù)蘇期9個(gè)月、過熱期10個(gè)月、滯脹期11個(gè)月，總體來說各周期階段分布較為平均。從時(shí)間上看，大致可以將上述3年半的時(shí)間分為三個(gè)部分，第一部分是自2008年7月至2010年10月，在此期間，中國經(jīng)濟(jì)完整走過了一個(gè)時(shí)鐘周期，依次經(jīng)歷了衰退（2008年7月-11月）、復(fù)蘇（2008年12月-09年7月）、過熱（2009年8月-11月）、滯脹（2009年11月-10年10月）四個(gè)階段。第二部分是自2010年11月至2011年7月，這段時(shí)間內(nèi)盡管通脹壓力持續(xù)走高，但經(jīng)濟(jì)并未直接掉頭下降，呈高位震蕩態(tài)勢，在時(shí)鐘階段上反映為滯脹期和過熱期的反復(fù)，之后最終確認(rèn)滯脹期。第三部分是自2011年8月至2011年12月，滯脹期確認(rèn)之后，經(jīng)濟(jì)步入衰退，開啟了下一個(gè)時(shí)鐘周期。

（四）不同資產(chǎn)在周期各階段的收益率對比

根據(jù)已確定的經(jīng)濟(jì)周期各階段，分別按月計(jì)算不同資產(chǎn)的平均收益率，其中各資產(chǎn)的表征指標(biāo)分別為：股票：滬深300指數(shù)；債券：上證國債指數(shù)；大宗商品：中國大宗商品指數(shù)；現(xiàn)金：3個(gè)月定期存款利率。

按上述方法計(jì)算出的不同階段各資產(chǎn)平均收益率，得到投資時(shí)鐘在中國的實(shí)務(wù)對角線。結(jié)果表明，與投資時(shí)鐘在美國的測試相同，時(shí)鐘前三階段的最佳資產(chǎn)分別為債券、股票和大宗商品，收益率分別為7.1%，40.8%和26.8%。滯脹期于美國投資時(shí)鐘不同，股票超過大宗商品成為最佳資產(chǎn)，收益率為20.4%，同時(shí)也超過理論對角線上現(xiàn)金的2.2%。

三、總結(jié)

（一）投資時(shí)鐘的資產(chǎn)配置決策分析

根據(jù)不同階段各資產(chǎn)的收益率情況，美林展示了投資時(shí)鐘的理論對角線和實(shí)務(wù)對角線，其中理論對角線表明在各階段理論上最佳的資產(chǎn)選擇，即衰退期選擇債券，復(fù)蘇期投資股票，過熱期追捧大宗商品，滯脹期現(xiàn)金為王；實(shí)務(wù)對角線反映每一個(gè)時(shí)鐘階段中，實(shí)際收益最好的資產(chǎn)。

我們分別統(tǒng)計(jì)了中國資本市場中各資產(chǎn)在不同時(shí)鐘階段中的表現(xiàn)情況，結(jié)果表明，前三個(gè)階段中各理論最佳資產(chǎn)的收益明顯好于其它。同時(shí)，分別考察股票、債券和大宗商品，其在不同階段的時(shí)鐘表現(xiàn)也非常顯著，說明各資產(chǎn)對于經(jīng)濟(jì)周期變化確實(shí)具有較高的敏感度。從總體水平上看，債券的平均收益最高，其高出現(xiàn)金的部分基本上可以看作長久期風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，這一點(diǎn)與投資時(shí)鐘在美國的測試結(jié)果相同；與美國歷史結(jié)果完全相反的是，中國資本市場上股票的表現(xiàn)最差?？偟膩碚f，投資時(shí)鐘理論對于我國資本市場的走勢預(yù)期、資產(chǎn)配置決策以及風(fēng)險(xiǎn)管理等方面具有較強(qiáng)的實(shí)踐意義。

（二）投資時(shí)鐘理論的深入探索與展望

首先，在周期確定方面，本文使用工業(yè)增加值與GDP增長兩項(xiàng)宏觀數(shù)據(jù)相結(jié)合的表征方法，當(dāng)前已經(jīng)有很多研究對宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與經(jīng)濟(jì)周期變化的關(guān)系進(jìn)行深入探索，具體方法包括歷史數(shù)據(jù)回歸、多因素分析等。實(shí)際上，對于經(jīng)濟(jì)周期的準(zhǔn)確判斷和預(yù)測，是投資時(shí)鐘理論有效應(yīng)用的前提，而對拐點(diǎn)的預(yù)判更是及時(shí)調(diào)整資產(chǎn)配置，避免風(fēng)險(xiǎn)的有效手段。后續(xù)的探索工作將嘗試引入增長評分卡的概念，在未來經(jīng)濟(jì)走勢預(yù)測方面開展探索實(shí)踐。

第2篇：經(jīng)濟(jì)增長走勢范文

利率調(diào)整，肯定對金融市場有影響，因?yàn)槔适墙鹑谑袌龅膬r(jià)格。能夠稱得上是市場的，首要的一個(gè)條件是價(jià)格機(jī)制的存在并能有效發(fā)揮作用。只不過，利率調(diào)整對市場到底產(chǎn)生何種影響，并不是所有人都能夠產(chǎn)生一致的意見，也正因如此，金融市場才有交易，否則，大家對價(jià)格（利率）的預(yù)期都是一樣的，則市場參與者的交易意向就沒有差別，也就不會有交易達(dá)成。利率調(diào)整對市場的影響，也并非都是由現(xiàn)實(shí)利率水平所決定的，對金融市場而言，更多的可能在于預(yù)期利率或遠(yuǎn)期利率水平的影響。由此，我寫以下意見，供大家在進(jìn)行分析時(shí)：

一、在金融市場上對利率調(diào)整政策分析的層次性

金融市場上的所有交易都與利率有關(guān)系，而且資產(chǎn)價(jià)格形成與波動(dòng)中所基于的利率因素主要是利率預(yù)期或遠(yuǎn)期利率水平。從們總是在對未來利率趨勢的預(yù)期中觀察判斷當(dāng)前價(jià)格水平及今后的走勢，從而做出不同的投資決策。所以，當(dāng)市場對中央銀行的利率調(diào)整預(yù)期幾近一致時(shí)，也是央行利率調(diào)整政策即將做出的時(shí)候，因?yàn)檠胄械睦收{(diào)整政策選擇主要也是基于市場的預(yù)期，否則，就成了不當(dāng)干預(yù)了。然而一旦貨幣當(dāng)局的利率調(diào)整政策出臺，對利率問題的分析就應(yīng)從以下兩個(gè)方面考慮：

第一，下次利率調(diào)整估計(jì)會是多長時(shí)間之后，可能是一種什么樣的調(diào)整，對此，應(yīng)盡快形成自己的預(yù)期，并將自己的預(yù)期及支持這一預(yù)期的原因同其他人的預(yù)期及相應(yīng)分析進(jìn)行對比，再反復(fù)進(jìn)行修正。這主要是基于，新的利率調(diào)整政策出臺后，大部分金融資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)就并非主要基于現(xiàn)行利率水平，而是要由新的利率預(yù)期支撐。而且，新的利率政策公布或者原來市場預(yù)期的實(shí)現(xiàn)，并不表明就沒有下一次利率的調(diào)整，因?yàn)?，利率永遠(yuǎn)處于調(diào)整過程中，央行的利率政策也是如此，只不過，下次利率調(diào)整的時(shí)間及上調(diào)還是下調(diào)以及調(diào)整的幅度，對于市場參與者來講是不確定的，對不同人的預(yù)期來講是有差異的。

第二，現(xiàn)行利率水平的影響。調(diào)整后的新利率水平的影響因需要一定的時(shí)間，因而這一影響也必須予以考慮。當(dāng)然，現(xiàn)行利率水平對不同金融資產(chǎn)有不同的影響。比如，即使剔除了新利率預(yù)期因素的影響，僅就利率下調(diào)后的新利率水平而言，至少使政府及私人實(shí)體的債務(wù)籌資成本下降，因而總會使一級債券市場發(fā)行交易在一段時(shí)間內(nèi)較為活躍；使上市和非上市公司的增量財(cái)務(wù)成本下降，生產(chǎn)經(jīng)營投資的預(yù)期收益率相對于利率水平會增大，當(dāng)然，對不同類行業(yè)與公司的影響程度是不同的，比如，對資本密集型與勞動(dòng)力密集型的行業(yè)和企業(yè)的影響就有不同。

比較這兩方面的影響，新利率預(yù)期對純粹的金融市場交易的影響還是主要的，而這恰恰是往往被市場參與者所忽略的。比如，即使利率連續(xù)多次下調(diào)，如果人們認(rèn)為利率水平不還沒到底，還有下調(diào)的空間，那么，即使此時(shí)已是上的最低利率水平，金融市場上的交易也并不因此而變得多么活躍，這就是過去幾年里我們所看到的華爾街的情況，這有點(diǎn)像實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域里“買漲不買落”的現(xiàn)象，這是因?yàn)?，如果人們還有更強(qiáng)烈的再次下調(diào)利率的預(yù)期，由于利率的調(diào)整總是由經(jīng)濟(jì)增長走勢所決定的，亦即，即使已公布的利率下調(diào)使利率水平達(dá)到歷史最低點(diǎn)，也不能改變經(jīng)濟(jì)增長形勢繼續(xù)下滑甚至有可能蕭條的趨勢，或者說，正是基于人們對未來經(jīng)濟(jì)走勢的悲觀預(yù)期，才使得人們在利率下調(diào)后仍有利率水平還要下調(diào)的新預(yù)期，而經(jīng)濟(jì)增長形勢是決定金融市場的最根本因素，所以，這一未來預(yù)期就使金融交易不會像人們想象的那樣活躍。還是在這種情形下，債券一級市場的期限結(jié)構(gòu)就會進(jìn)一步趨于短期化，因?yàn)楦黝惾谫Y主體在利率還要下調(diào)的新預(yù)期支配下不會發(fā)行更長期限的債券，免得在利率再次下調(diào)后使已有融資的相對成本上升；債券二級市場上的需求會較高，價(jià)格有進(jìn)一步上升的可能。

相反，連續(xù)多次下調(diào)利率后，如果市場較為普遍的看法是利率水平已到底部，近期內(nèi)不會再有利率下調(diào)的政策調(diào)整，人們會轉(zhuǎn)向利率上升的預(yù)期，盡管這一預(yù)期的實(shí)現(xiàn)可能會是在很長時(shí)間之后，但這一預(yù)期對金融市場的影響是不可忽視的。在這一情形下，金融市場會變得較為活躍。原因是，利率不可能再下調(diào)，或者利率將要回升的預(yù)期，表明決定利率調(diào)整的經(jīng)濟(jì)增長形勢趨于穩(wěn)定，或者政府通過利率下調(diào)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的效果已實(shí)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)增長將趨于好轉(zhuǎn)，這一最根本的要素決定著企業(yè)經(jīng)濟(jì)實(shí)體對未來投資收益率的預(yù)期是不斷上升的，各類實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資活動(dòng)會趨于活躍，這一決定金融市場的最根本因素意味著金融市場必然趨勢于活躍，這似乎與人們的一般看法不符合，但縱觀發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家的經(jīng)濟(jì)增長歷史，基本如此。也正因如此，那些在金融市場上逆勢思考的投資者和交易商才能抓住較好的盈利性投資機(jī)會。

二、何正確認(rèn)識決定利率調(diào)整與預(yù)期的因素

利率是連結(jié)宏觀與微觀層次的價(jià)格機(jī)制，政府對宏觀經(jīng)濟(jì)增長形勢的預(yù)期決定著對利率水平進(jìn)行調(diào)整的貨幣政策的選擇，微觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)主體對利率的反映及其對利率走勢的預(yù)期決定著利率調(diào)整政策的效果。但需注意的是，決定利率政策選擇的政府對經(jīng)濟(jì)形勢的預(yù)期并非總是完全正確的，而貨幣當(dāng)局對經(jīng)濟(jì)走勢判斷預(yù)測的正確與否，決定著利率政策的有效性。只不過，隨著經(jīng)濟(jì)的信息化與全球化，以及各國經(jīng)濟(jì)的日益市場化和市場經(jīng)濟(jì)所特有的經(jīng)濟(jì)決策的分散化，使政府的判斷與預(yù)測越來越受微觀經(jīng)濟(jì)層面和市場預(yù)期的左右，或者說，政府的判斷預(yù)測越來越貼近市場主體的意見（這是一種進(jìn)步，因?yàn)楹暧^濟(jì)政策最終是由微觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)所決定的）。所以，在認(rèn)識和分析利率調(diào)整政策與利率走勢時(shí)，應(yīng)注意主要圍繞以下因素考慮問題：

1、對未來經(jīng)濟(jì)走勢的預(yù)期。對宏觀濟(jì)趨勢的分析，在經(jīng)濟(jì)學(xué)分析上已形成了模式化的因素分析和分析框架，人們可以根據(jù)這些因素沿著這些模式做出各自的分析。只不過需要注意的是，不能再忽視以下兩個(gè)變化：其一是，對金融形勢的判斷。盡管金融是由經(jīng)濟(jì)基本面所決定的，但由于經(jīng)濟(jì)在全球化與市場化的過程中，表現(xiàn)出越來越強(qiáng)烈的金融化和自由化趨勢，這使得金融因素成為判斷經(jīng)濟(jì)基本走勢的最主要因素之一，這種反向影響作用有時(shí)超過了正向的基本決定作用。1990年代中期以來的全球經(jīng)濟(jì)經(jīng)驗(yàn)足可以支持以下結(jié)論：凡是金融形勢穩(wěn)定，全球經(jīng)濟(jì)增長形勢就會比較穩(wěn)定；凡是金融形勢惡劣，全球經(jīng)濟(jì)增長形勢將趨勢于下滑。所以，分析宏觀濟(jì)增長形勢尤其是世界經(jīng)濟(jì)增長走勢時(shí)，一個(gè)便捷的窗口是觀察世界金融形勢的穩(wěn)定與否。其二是，對海外經(jīng)濟(jì)金融形勢的影響已不容忽略，尤其是對利率政策的預(yù)期更是如此。這當(dāng)然是基于經(jīng)濟(jì)金融全球化的考慮，具體說，在全球化進(jìn)程中，已不同于傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書和傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)分析方法的是，對一個(gè)國家或一個(gè)地區(qū)來講，財(cái)政政策與貨幣政策的相對主動(dòng)性發(fā)生了變化，意思是說，在傳統(tǒng)相對封閉的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，無論是財(cái)政政策還是貨幣政策，對一個(gè)國家的貨幣當(dāng)局和主權(quán)政府而言都是主動(dòng)的，即基本可以根據(jù)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)情況主動(dòng)做出政策選擇；但隨著固定匯率機(jī)制越來越被浮動(dòng)匯率機(jī)制的替代，以及跨國投資與商務(wù)活動(dòng)的增多，一國貨幣政策的主動(dòng)性越來越小，無論是利率調(diào)整還是貨幣供給量以及貨幣金融制度的變動(dòng)，都不能再無視國際經(jīng)濟(jì)金融形勢的影響及他國的反映，因?yàn)楹雎赃@些因素影響下的貨幣政策選擇很可能會因他國的不同步調(diào)整甚至是報(bào)復(fù)性措施的影響，而使本國貨幣政策調(diào)整效果大大下降甚至為負(fù)效應(yīng)，尤其是隨著跨國金融機(jī)構(gòu)在中國境內(nèi)的陸續(xù)增多及其業(yè)務(wù)范圍與業(yè)務(wù)量的日益擴(kuò)展，貨幣政策選擇所受國際經(jīng)濟(jì)金融因素制約程度會越來越大。這要求我們在分析和預(yù)期利率政策調(diào)整以及利率走勢時(shí)，也應(yīng)將分析視野予以擴(kuò)展。

2、不同貨幣利率間的利差。由于人民幣尚未完全自由兌換，人民幣匯率制度仍屬管制形態(tài)的匯率制度，所以，對人民幣與世界主要貨幣間的利差分析，應(yīng)主要看外幣的利率變化。那么，對所盯住的外幣的選擇，應(yīng)主要是美元、日元，就這兩者來講，作為世界經(jīng)濟(jì)“火車頭”的美國經(jīng)濟(jì)還是最重要的，美元應(yīng)是盯住的主要對象。由于美國經(jīng)濟(jì)在全球中的份額及美元在世界貨幣中的地位，決定著一段時(shí)期內(nèi)美元利率不可能與人民幣利率不存在利差，而且從一定程度上講，美元利率稍低于人民幣利率，存在適當(dāng)?shù)拿涝獙θ嗣駧诺呢?fù)利差是合理的，所以，不能一看到人民幣利率高于美元利率就認(rèn)為人民幣利率必須下調(diào)。這隱含的另外一層意思則是，人民幣利率若是長期低于美元利率反而是不正常的。這其中的一個(gè)很簡單的原因是，金融資產(chǎn)的相對價(jià)格可以由流動(dòng)性得以彌補(bǔ)，流通范圍廣、流動(dòng)性較高的金融資產(chǎn)的價(jià)格會相對較低。觀察人民幣與美元利差的一個(gè)便捷窗口是香港，由于港元實(shí)行的是盯住美元的聯(lián)系匯率制度，而人民幣也以不同的非制度內(nèi)方式在香港流通，所以，市場上三種貨幣間的差額可以從一個(gè)側(cè)面反映人民幣與美元的利差情況，而且由此產(chǎn)生的利差也比較符合現(xiàn)實(shí)情況。

3、存款類貨幣金融機(jī)構(gòu)在國民經(jīng)濟(jì)中的地位。所有經(jīng)營性金融機(jī)構(gòu)可劃分為存款類貨幣金融機(jī)構(gòu)與非存款類貨幣金融機(jī)構(gòu)，兩者的主要區(qū)別是前者在中央銀行開有備付金由戶，而后者沒有（而是在存款類貨幣金融機(jī)構(gòu)開設(shè)有同業(yè)存放帳戶），由此使前者具有貨幣創(chuàng)造功能。當(dāng)然，從發(fā)達(dá)國家的趨勢看，由于金融混業(yè)經(jīng)營形勢的，這一差別也在削弱。如果存款類貨幣金融機(jī)構(gòu)在一國國民經(jīng)濟(jì)中處于主導(dǎo)作用，這表明，該國的融資結(jié)構(gòu)以間接融資為主，居民金融資產(chǎn)的大部分甚至絕大部分是以銀行儲蓄存款的形式存在的，目前的中國仍屬于這一情形。在這一環(huán)境中，貨幣當(dāng)局的利率調(diào)整政策所考慮的因素就更復(fù)雜些，其中非經(jīng)濟(jì)因素的影響會相對大些，尤其是利率連續(xù)下調(diào)的政策調(diào)整就更為慎重些，當(dāng)一國處于經(jīng)濟(jì)增長較高速時(shí)期而利率尚未完全市場化、仍屬于半管制狀態(tài)時(shí)，這一問題就更為突出，這是因?yàn)椋S著經(jīng)濟(jì)的不斷增長，居民收入水平不斷增長，以銀行儲蓄形式存在的“消費(fèi)剩余”會越來越多，如果利率水平過低會影響到占人口大多數(shù)的中低層居民的福利狀況，這自然是政府公共政策抉擇所避諱的。這對我國目前的利率政策調(diào)整來說尤為需要注意，因?yàn)閺?997年開始，國家統(tǒng)計(jì)局和中國人民銀行就開始編制每年的“中國資金流量表”，并定期公布在《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》中，從這幾年所公布的情況看，中國居民的財(cái)產(chǎn)積累越來越多，在這越來越多的財(cái)產(chǎn)中，金融資產(chǎn)的份額上升幅度最大，但上升最快的金融資產(chǎn)以銀行儲蓄形式存的仍不低于九成，這種狀況不可能不影響到作為公共選擇之一的貨幣政策的抉擇。獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的公共選擇理論代表人物布坎南教授通過對市場經(jīng)濟(jì)國家的大量，對貨幣政策抉擇中非經(jīng)濟(jì)因素的影響給予了充分的分析。

4、物價(jià)指數(shù)。利率是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的物價(jià)在金融市場上的反映，利率同宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系通過利率與物價(jià)指數(shù)的關(guān)系得以最表層的體現(xiàn)。物價(jià)指數(shù)不僅決定著實(shí)際利率的高低，而且也決定著利率預(yù)期的變動(dòng)。所以，分析利率水平的高低及未來利率預(yù)期的形成都應(yīng)對物價(jià)指數(shù)予以充分的考慮，當(dāng)然，物價(jià)指數(shù)的變動(dòng)還是取決于上述國民經(jīng)濟(jì)的基本在走勢。只不過，需要注意的是，各類物價(jià)指數(shù)的含義及其所反映的經(jīng)濟(jì)狀況。在我國目前，至少應(yīng)予以關(guān)注的物價(jià)指數(shù)包括居民消費(fèi)物價(jià)總指數(shù)、城市居民消費(fèi)物價(jià)指數(shù)、居民消費(fèi)物價(jià)消費(fèi)指數(shù)和產(chǎn)品出廠價(jià)格指數(shù)，這幾類指數(shù)的走勢及其走勢的差異都是分析過程中所需注意的。比如，我國2001年各類物價(jià)指數(shù)情況如下坐標(biāo)圖所示，從中看出，盡管各類物價(jià)都在下降，但工業(yè)產(chǎn)品的出廠價(jià)格下降的幅度最大，而且近乎于直線下降，這表明對工業(yè)品需求的強(qiáng)烈不足，或者工業(yè)品供給的較嚴(yán)重過剩，而工業(yè)生產(chǎn)是我國國民經(jīng)濟(jì)的主體，也是反映國民生產(chǎn)的最基本最主要環(huán)節(jié)，因而這種狀況對國民經(jīng)濟(jì)投資形成了較強(qiáng)的約束；這一圖表反映的另一個(gè)值得關(guān)注的現(xiàn)象是去年下半年農(nóng)村居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)回升的幅度大于城市居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)，這一走勢的差異無疑減緩了去年全年尤其是下半年CPI的下滑程度，這說明，農(nóng)村居民的消費(fèi)需求開始得以啟動(dòng)，這一啟動(dòng)對今后一段時(shí)期內(nèi)中國經(jīng)濟(jì)增長的影響是相當(dāng)值得關(guān)注的，如果這一趨勢得以保持，那么，CPI的未來走勢就可能不會象有些人們預(yù)期的那樣悲觀，而且對工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)的下滑走勢也會產(chǎn)生一定抑止效應(yīng)，這對將來利率走勢的影響是非常明了的。因此，在分析物價(jià)指數(shù)對利率的影響時(shí)，不能只用一種物價(jià)指數(shù)去說明問題，應(yīng)當(dāng)在綜合分析各類物價(jià)指數(shù)的同時(shí)，注重各類物價(jià)指數(shù)的差異所可能表明的問題。

5、利率的市場化程度。一次利率政策調(diào)整效果及其延續(xù)期限，應(yīng)當(dāng)是貨幣當(dāng)局進(jìn)行利率政策調(diào)整選擇時(shí)所最為關(guān)心的，也應(yīng)是市場主體分析和預(yù)期利率走勢所應(yīng)最為注意的。這一問題取決于一國利率市場化的程度。在一個(gè)利率非常市場化的環(huán)境中，一次利率調(diào)整政策的公告，會通過各類市場主體的反映和行為得以較快和較廣泛的傳遞，利率政策效果的實(shí)現(xiàn)會較快；而且，由于各類主體對利率變動(dòng)的敏感性較大，從而使得利率調(diào)整政策的影響得以不斷擴(kuò)張，這一擴(kuò)張結(jié)束的時(shí)間取決于金融市場上新利率預(yù)期的形成時(shí)間。在利率市場化的環(huán)境中，由于上述原因，使得利率調(diào)整政策出臺后新利率預(yù)期較快地達(dá)成。更為重要的是，只有利率自由化了之后，利率調(diào)整對金融市場的影響才是最為廣泛的，因?yàn)榻?jīng)驗(yàn)已經(jīng)證明，在利率自由化與市場化過程中必然會出現(xiàn)更多的金融創(chuàng)新工具，或者用于利率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理，或者用于套利交易，金融市場也才在這一系列創(chuàng)新中不斷擴(kuò)充，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響也才更加重要，也使金融市場的交易有著較快增長，而且這些增長較快的金融交易主要是創(chuàng)新金融工具的交易，這些金融工具基本屬于債務(wù)融資工具（利率工具）及其衍生品，況且，這些產(chǎn)品的交易受利率波動(dòng)的影響最為敏感。但在一個(gè)利率尚未完全市場化的環(huán)境中，各類經(jīng)濟(jì)主體對利率調(diào)整的敏感性顯然較小，利率政策調(diào)整效果實(shí)現(xiàn)的滯后時(shí)間就會較長，所實(shí)現(xiàn)的實(shí)際效果離預(yù)期水平的差距會較大，而且，新的利率預(yù)期遲遲得不到形成，這無疑使得經(jīng)濟(jì)主體對利率政策調(diào)整的反應(yīng)強(qiáng)烈程度相比于利率市場化環(huán)境來講要弱得多，也使金融市場受此影響的程度低得多。況且，在這種利率受管制的情況下，資本市場上的債務(wù)融資以及各類利率衍生工具較少甚至相當(dāng)缺乏，因而也就談不上通過這些衍生工具對利率變動(dòng)所做出的各種交易反應(yīng)，所以，利率政策調(diào)整對金融市場的整體影響就不會像人們所一般想像的那樣。

6、消費(fèi)信用體系的狀況，尤其是家庭部門的消費(fèi)信貸需求因素。如果一個(gè)國家或地區(qū)的社會消費(fèi)信用體系較為健全，至少機(jī)構(gòu)的消費(fèi)信貸品種較為多樣，消費(fèi)信用資產(chǎn)量達(dá)到一定程度，那么，利率政策調(diào)整及利率預(yù)期的就更為廣泛些，社會各類主體對利率政策調(diào)整的反應(yīng)就更為強(qiáng)烈些，因?yàn)樵谶@一環(huán)境中，利率通過消費(fèi)信用體系對家庭消費(fèi)的影響是不容忽視的。特別是，當(dāng)家庭部門的消費(fèi)信貸需求較為旺盛，家庭部門資產(chǎn)積累的相當(dāng)部分由負(fù)債融資予以支撐時(shí)，家庭部門對利率調(diào)整的反應(yīng)就不僅僅表現(xiàn)在銀行儲蓄及對證券市場的有限投資方面，而是對其消費(fèi)傾向與實(shí)際消費(fèi)水平產(chǎn)生較大影響。當(dāng)然，要達(dá)到這一境況，最終取決于經(jīng)濟(jì)增長階段及居民的收入達(dá)到一定水平。更值得注意的是，只有當(dāng)消費(fèi)信用達(dá)到一水平時(shí)，證券市場的產(chǎn)品才真正能夠趨于豐富，因?yàn)橹T如從1980年代末期陸續(xù)出現(xiàn)的各類型證券產(chǎn)品，主要基于消費(fèi)信貸資產(chǎn)所派生出來的資產(chǎn)支持類證券，比如抵押證券、可轉(zhuǎn)手證券、可轉(zhuǎn)手抵押證券、抵押擔(dān)保證券、擔(dān)保支持證券、資產(chǎn)支持證券等這些無論在定價(jià)機(jī)制還是在投資策略上都越來越復(fù)雜的證券，都是在抵押貸款類原始消費(fèi)信用資產(chǎn)基礎(chǔ)上產(chǎn)生的，因?yàn)檫@些證券的現(xiàn)金流量已不是單一的現(xiàn)金流量，而是借綜復(fù)雜，因而這些屬于固定收益類的證券品種就已不再是具有簡單現(xiàn)金流量結(jié)構(gòu)的“平淡無奇的債券（plain vanilla）”，其估價(jià)也已不再是直截了當(dāng)?shù)模菍⒏髯运倪x擇權(quán)對現(xiàn)金流量方式的影響考慮在內(nèi)，這其中主要基于對利率的預(yù)期和利息積累與分配的。那么，在這種情況下，利率調(diào)整的影響就不僅是數(shù)量程度上的，更在于利率影響方式或方向的曲折上。相反，在一個(gè)社會消費(fèi)信用體系不健全、家庭部門消費(fèi)信貸需求不強(qiáng)烈、基礎(chǔ)消費(fèi)信用資產(chǎn)稀少的環(huán)境中，比如的，利率的影響范圍與程度要小得多，利率調(diào)整對家庭部門的影響主要是表現(xiàn)在對家庭銀行儲蓄與少量直接性的證券市場投資上，而且，即使這后一方面的影響，也要狹窄得多，因?yàn)槿狈A(chǔ)消費(fèi)性抵押貸款類基礎(chǔ)資產(chǎn)，資產(chǎn)的證券化水平就會相當(dāng)?shù)停Y產(chǎn)支持類證券市場也就談不上，更談不上各類派生性證券品種。這種狀況不僅影響到家庭部門資產(chǎn)的積累速度與規(guī)模（因?yàn)橥耆米约旱腻X足額購買與積累諸如住宅與汽車等資產(chǎn)，同用帶有財(cái)務(wù)杠桿性質(zhì)的消費(fèi)信貸來購買與積累相比較，前者的速度與規(guī)模要小得多。），更會影響到利率政策調(diào)整對消費(fèi)環(huán)節(jié)的效果，從而對國民經(jīng)濟(jì)整體的影響就必然相對小得多。當(dāng)然，中國的情況也正在改變，尤其是從1998年以來，家庭消費(fèi)信貸的增長速度較快，到2001年各類銀行消費(fèi)信貸余額已超出6000多億元，僅2001年就增加了2000多億元，這種態(tài)勢會促使中國金融資的多樣化尤其是證券品種的創(chuàng)新，并提升利率政策調(diào)整的效應(yīng)程度。

當(dāng)然，在利率政策調(diào)整和預(yù)期利率水平時(shí)，所需要考慮的因素還有很多，但以上五個(gè)因素是值得特別關(guān)注的，尤其是在我國當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境中，對這些因素的認(rèn)識程度，會使原來人們泛泛而講的一些利率調(diào)整效應(yīng)出現(xiàn)不同程度的變化，從而決定著利率分析的適用性與有效性。

三、關(guān)于利率調(diào)整對證券市場不同組成部分影響分析中所應(yīng)注意的

利率調(diào)整會對證券市場產(chǎn)生影響，但需對教科書如下觀點(diǎn)值得完味甚至提出懷疑：利率上調(diào)證券價(jià)格就一定下降，利率下調(diào)證券價(jià)格就一定上升。因?yàn)楝F(xiàn)實(shí)的經(jīng)驗(yàn)表明，并非完全如此。這不僅因?yàn)椴煌愖C券對利率波動(dòng)有著不同反映（包括反映方向和反映程度），而且其影響仍然取決于利率調(diào)整后新的利率預(yù)期狀況。當(dāng)然，在提醒注意對利率之于證券市場的影響分析時(shí)，也不僅僅限于這一觀點(diǎn)。對此，闡述以下點(diǎn)意見：

1、利率調(diào)整對股權(quán)類證券的影響。股票價(jià)格對利率的調(diào)整當(dāng)然會有著即時(shí)的反映，對這一反映的分析除了注意調(diào)整后的利率水平對上市公司增量財(cái)務(wù)成本與收益的影響外，還應(yīng)注意新利率預(yù)期對股票二級市場交易的影響，原因是，盡管基本面是決定股價(jià)的最根本因素，但包含著相當(dāng)程度投機(jī)因素在內(nèi)的股市交易（任何一個(gè)股票市場都是如此）仍是決定股價(jià)的最直接因素。即便是針對基于財(cái)務(wù)成本的分析，也應(yīng)注意財(cái)務(wù)成本中來自資本品成本的份額，因?yàn)檫@一份額的大小決定著不同類行業(yè)及各個(gè)行業(yè)的不同對利率調(diào)整的反映程度，也就是，各類行業(yè)和各個(gè)企業(yè)有著不同的資金價(jià)格需求彈性，比如，資本密集型的行業(yè)與企業(yè)就有著較高的資金價(jià)格需求彈性，對利率調(diào)整就較為敏感，利率下調(diào)會使這類企業(yè)的財(cái)務(wù)成本下降較多，資金需求會有較大上升，從而使這類行業(yè)板塊的股票交易會較為活躍。而且還需注意的是，分析利率調(diào)整與利率預(yù)期的影響時(shí)還應(yīng)包括對存貨的影響，無論是商業(yè)類企業(yè)還是生產(chǎn)類企業(yè)，也無論是他們的原材料存貨還是產(chǎn)成品存貨，過多或過少都是不正常的，當(dāng)然，商業(yè)類企業(yè)與工業(yè)類企業(yè)的存貨性質(zhì)與變動(dòng)特性及其預(yù)示的問題又有所差異，但不管如何，那些存貨量較多的企業(yè)因其存貨對資金占壓量較大，而使其對利率調(diào)整的反應(yīng)要強(qiáng)烈些，財(cái)務(wù)資金成本的較大變動(dòng)會促使他們對存貨進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整，而存貨的調(diào)整自然會影響到生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的變動(dòng)，這也是行業(yè)與企業(yè)分析人員在進(jìn)行分析時(shí)所應(yīng)注意的。

在一個(gè)新興市場上，基于利率的半管制原因，以及市場對利率政策調(diào)整的事前消化，往往出現(xiàn)的情況是，當(dāng)利率真的象市場所預(yù)期的那樣作出調(diào)整后，股市價(jià)格對利率調(diào)整的反映正好與教科書上的觀點(diǎn)相反，即利率下調(diào)政策出臺時(shí)股價(jià)不升反降，利率上調(diào)政策出臺時(shí)股價(jià)不降反升，1990年代的歷次利率調(diào)整對中國股價(jià)的影響經(jīng)驗(yàn)支持了這一說法。這其中的原因是，利率政策調(diào)整的信號在其正公布之前已基本被市場消化，當(dāng)確切的政策信號公布后，市場交易所基于的是對下次利率政策調(diào)整的預(yù)期，如果這一新預(yù)期形成的時(shí)間越長，市場上“持幣待購”或“持股待沽”的觀望過程就會越長。前已有述，這一過程的長短取決于利率的市場化程度。所以，我們看到，隨著中國利率機(jī)制市場化進(jìn)程的進(jìn)展，每次利率調(diào)整后的新利率預(yù)期形成的時(shí)間在縮短，股價(jià)變動(dòng)與利率調(diào)整方向間的相關(guān)關(guān)系也在向著教科書的觀點(diǎn)或發(fā)達(dá)市場的關(guān)系模式靠攏，亦即，利率下調(diào)政策出臺當(dāng)天或特定時(shí)間內(nèi)不會使股價(jià)反其道而行之，股價(jià)以或長或短或大或小的上升來對利率下調(diào)予以反應(yīng)，以或長或短或大或小的下降對利率上調(diào)做出反應(yīng)。

2、利率調(diào)整對債券市場的影響。利率調(diào)整對債券市場的影響會更加明顯，因?yàn)閭瘍r(jià)格尤其是作為無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的國債的價(jià)格本身就是利率變動(dòng)的另外一種反映形式，而且由于債券價(jià)格的形成與變動(dòng)更多的是基于對遠(yuǎn)期利率的預(yù)期，所以，債券的期權(quán)性質(zhì)決定著債券市場是接受利率政策調(diào)整影響最快也是最直接的市場，也是傳導(dǎo)利率政策調(diào)整信號使其效應(yīng)擴(kuò)散化的最主渠道之一，更是發(fā)現(xiàn)利率的主要機(jī)制。所以，分析債券市場對利率政策調(diào)整的反映，無論是對債券價(jià)格的分析，還是對新利率預(yù)期的分析，都是至關(guān)重要的。但需記住的是，并非利率下調(diào)，所有的債券價(jià)格都會一定上升；也并非是利率上調(diào)，所有債券的價(jià)格都一定會下降。而且，利率調(diào)整對各類債券價(jià)格的影響是有差別的。到底是何種影響，則至少應(yīng)注意以下幾方面的事宜：

（1）國債與非國債債券的區(qū)別。在利率市場化的環(huán)境中，作為無險(xiǎn)資產(chǎn)的國債，其發(fā)行拍賣利率與二級市場收益率是整個(gè)利率體系的基準(zhǔn)，也是其它金融資產(chǎn)定價(jià)的參照，在資本資產(chǎn)定價(jià)模型中，缺少了無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)國債的利率，其它一切金融資產(chǎn)的定價(jià)都無從談起。所以，對利率政策調(diào)整的市場反應(yīng)首先是從國債市場得以表現(xiàn)的，貨幣當(dāng)局的利率調(diào)整政策信號也主要是通過國債市場向更廣泛的金融市場層面以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域去傳導(dǎo)和擴(kuò)散的，也正因如此，國債市場的表現(xiàn)同貨幣當(dāng)局的利率政策調(diào)整意圖是一致的，即利率下調(diào)時(shí)，國債收益率也隨之下降，只不過，國債收益率會隨著新利率預(yù)期的形成而可能有所改變，比如，利率下調(diào)政策公布后，新的利率預(yù)期仍是一段時(shí)間后下調(diào)，那么，國債收益率會繼續(xù)下降，但當(dāng)新利率預(yù)期是上升預(yù)期時(shí)，國債收益率會隨之上升。但是，在利率仍受管制的環(huán)境中，上述情形就不一定會完全出現(xiàn)，一些背離這一情形的怪異反應(yīng)是完全可能出現(xiàn)的。

但對不同期限國債收益率的影響仍是有差異的。一般地說，長期國債對利率的敏感性比短期國債要大些，利率調(diào)整和市場利率預(yù)期變動(dòng)致使長期國債價(jià)格的波動(dòng)幅度更大些。但需注意的是，這一結(jié)論也并非是絕對的，因?yàn)檫@還要看貨幣當(dāng)局對未來經(jīng)濟(jì)增長形勢的判斷及相應(yīng)的公開市場業(yè)務(wù)操作。仍然是從一般意義上講，當(dāng)利率下調(diào)政策公布后，為了增強(qiáng)這一政策的應(yīng)有效果，刺激貨幣供給量的增加，中央銀行在公開市場上會伴隨著買進(jìn)國債放出基礎(chǔ)貨幣的操作，由于央行公開市場業(yè)務(wù)操作并非是盈利性而是重在基礎(chǔ)貨幣的吞吐，因而其每次的國債購買都是要高于平均市價(jià)而且數(shù)量巨大，這無疑又在提升著國債市場需求的同時(shí)提升著國債價(jià)格，進(jìn)而使國債收益率進(jìn)一步下降。但是，這也仍然不是絕對的。如果貨幣當(dāng)局基于對未來經(jīng)濟(jì)增長形勢的判斷，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長下滑的趨勢在短期內(nèi)會得到較快扭轉(zhuǎn)，而刺激這一扭轉(zhuǎn)的利率下調(diào)政策使利率水平已到相對谷底，未來伴隨經(jīng)濟(jì)增長的回升而有著通貨膨脹的預(yù)期，那么，貨幣當(dāng)局會從下調(diào)短期利率抑制短期經(jīng)濟(jì)增長下滑、穩(wěn)定甚至適當(dāng)調(diào)高長期利率以便抑止未來通脹趨勢的角度考慮隨后的公開市場業(yè)務(wù)操作，也就是，一旦貨幣當(dāng)局形成這一判斷和認(rèn)識，就會在公開市場上拋出長期國債、購進(jìn)短期國債，借以在壓低短期國債收益率的同時(shí)抬高長期國債收益率，從而影響利率結(jié)構(gòu)，那么，此時(shí)不同期限國債收益率所受利率政策調(diào)整的影響就有著明顯區(qū)別。

其它諸如普通公司債券、各類資產(chǎn)支持債券，則受利率調(diào)整政策的影響不會比國債更直接些。比如，對普通公司債券而言，除了利率因素外，還要看公司的生產(chǎn)經(jīng)營情況，以及相對國債收益率的風(fēng)險(xiǎn)收益補(bǔ)償額的大??；對各類資產(chǎn)支持類債券，則主要看作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的抵押貸款現(xiàn)金流量受利率政策調(diào)整的影響。

（2）固定利率債券與浮動(dòng)利率債券定價(jià)機(jī)制的區(qū)別。由于我國債券市場的落后尤其是債券品種的缺乏，現(xiàn)有債券基本屬于具有簡單現(xiàn)金流量、可直接估價(jià)的“平淡無奇”的債券，但人們平常對債券價(jià)格分析卻忽視了固定利率和浮動(dòng)利率債券的區(qū)別。特別是，我國國債的發(fā)行定價(jià)仍不正常地以銀行儲蓄利率作為參照基準(zhǔn)，國債收益率并未成為金融市場上的定價(jià)基準(zhǔn)，所以，人民銀行對銀行儲蓄利率的調(diào)整不僅直接影響著固定利率國債的發(fā)行定價(jià)和二級市場收益率，而且，由于已發(fā)行上市的浮動(dòng)利率國債也是在銀行儲蓄利率基礎(chǔ)上加計(jì)一定利差定價(jià)的，致使人民銀行的利率調(diào)整對浮動(dòng)利率國債的影響也是直接的，但不同于固定利率國債的是，已發(fā)行浮動(dòng)利率國債隨利率的下調(diào)而使其票面價(jià)值下降，但如果市場在利率政策調(diào)整后形成的新利率預(yù)期是上升預(yù)期，那么，浮動(dòng)利率國債的票面預(yù)期價(jià)值卻是上升的，由此，對長期國浮動(dòng)利率國債進(jìn)行分析時(shí)，應(yīng)更主要注重遠(yuǎn)期利率水平的影響。

但是，不管利率調(diào)整政策公布后所逐步形成的新利率預(yù)期是什么，利率下調(diào)之后，對某段時(shí)期內(nèi)固定利率國債二級市場交易價(jià)格的影響上升性的影響，這是因?yàn)橄鄬ο抡{(diào)后的利率水平，固定利率國債的票面價(jià)值相對提高了，至于這種上升性價(jià)格影響何時(shí)終止和轉(zhuǎn)變，則主要看下次利率調(diào)整的情況。

第3篇：經(jīng)濟(jì)增長走勢范文

【關(guān)鍵詞】經(jīng)濟(jì)增長結(jié)構(gòu)；經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整

從我國數(shù)十年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展走勢來看，我國經(jīng)濟(jì)增長走勢逐漸趨于平緩，增長速度變慢。過去三十年，GDP平均增長速度接近10%。但是各個(gè)行業(yè)的發(fā)展卻是極度不平衡的，農(nóng)業(yè)發(fā)展速度緩慢，第一產(chǎn)業(yè)中農(nóng)、林、牧增長率不到5%，第二產(chǎn)業(yè)增長率達(dá)到11.4%，第三產(chǎn)業(yè)也達(dá)到了11%。從實(shí)際增值來看30多年過去了第二產(chǎn)業(yè)與第三產(chǎn)業(yè)都大幅增長，第一產(chǎn)業(yè)有所下降?？紤]到居民生活水平提高，服務(wù)產(chǎn)業(yè)價(jià)格的上漲導(dǎo)致實(shí)際增長速度平穩(wěn)。以理發(fā)店為例，八九十年發(fā)價(jià)格僅在五角到一元之間，而現(xiàn)在一線、二線城市理發(fā)價(jià)格至少十五元。二十年之間增長超過了二十倍！同世界先進(jìn)國家相比，我國第三產(chǎn)業(yè)份額占的份額相對很小。反而是第二產(chǎn)業(yè)即制造業(yè)占用的勞動(dòng)力比例奇高，這便是我國三十余年來發(fā)展?fàn)顩r。而國內(nèi)制造業(yè)能源浪費(fèi)情況極其嚴(yán)重，同發(fā)達(dá)國家相比，耗能比竟超過了7：1！世界能源結(jié)構(gòu)已經(jīng)難以支撐中國經(jīng)濟(jì)的傳統(tǒng)發(fā)展路徑?？v觀世界各國經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律以及我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r可以知道：實(shí)現(xiàn)未來我國經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)鍵點(diǎn)有兩個(gè)，一個(gè)是發(fā)展，另一個(gè)就是轉(zhuǎn)變。

一、為何要優(yōu)化經(jīng)濟(jì)增長結(jié)構(gòu)依賴

1984年中國經(jīng)濟(jì)由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)裝變?yōu)槭袌鼋?jīng)濟(jì)，價(jià)格制下經(jīng)濟(jì)軟著陸成功。而同時(shí)期轉(zhuǎn)型的前蘇聯(lián)卻由于轉(zhuǎn)型而導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)崩潰。

2001年，中國加入WTO，經(jīng)濟(jì)模式狀變?yōu)槌隹谕庀蛐徒?jīng)濟(jì)，這段時(shí)間經(jīng)濟(jì)增長最為明顯的是制造業(yè)。

2008年美國爆發(fā)金融危機(jī)，中國的出口第一次出現(xiàn)調(diào)轉(zhuǎn)。制造業(yè)大批崩潰，經(jīng)濟(jì)第三次轉(zhuǎn)型。

由我國經(jīng)濟(jì)上次轉(zhuǎn)型的背景來看，每一次轉(zhuǎn)型都是由外部環(huán)境發(fā)生巨大變化引起。這是一種被動(dòng)的轉(zhuǎn)型而非自發(fā)的改變。而且，我國經(jīng)濟(jì)的三次轉(zhuǎn)型都與美國經(jīng)濟(jì)息息相關(guān)。與其把責(zé)任歸咎于美國經(jīng)濟(jì)造成的危機(jī)，不如從自己身上找原因。數(shù)十年來經(jīng)濟(jì)的爆發(fā)式增長過度重視了量的增加，而對忽視了自身素質(zhì)的提高，忽視了過度依賴外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境可能造成的惡果。第三次次經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期第二產(chǎn)業(yè)的崩潰充分說明了過度依賴外來經(jīng)濟(jì)的危害。沒有強(qiáng)有力的產(chǎn)業(yè)支撐，沒有強(qiáng)勁的內(nèi)部消費(fèi)環(huán)境，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)就會變得如此脆弱，以至于世界經(jīng)濟(jì)的動(dòng)蕩都要我們這樣一個(gè)發(fā)展中國家犧牲自己大量的產(chǎn)業(yè)并提供大量的外匯來埋單。

由于我國是在沒有任何前人經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的，必要的探索和犧牲無可避免。實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型是世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的共同需求，是當(dāng)下世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大趨勢，是世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定規(guī)模必然要走出的一部。逆水行舟，不進(jìn)則退。實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)歷史大勢所趨，長痛不如短痛，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)增長依賴結(jié)構(gòu)勢在必行。

雖然經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型對我國經(jīng)濟(jì)造成了巨大沖擊，各個(gè)產(chǎn)業(yè)都受到了不同成都的影響。但是轉(zhuǎn)型帶來的巨大機(jī)遇和利益仍然可以為我國經(jīng)濟(jì)增長帶來巨大動(dòng)力。中國充足的外匯可以用來購置能源等戰(zhàn)略資源，或者通過圓柱的方式打開國外市場，并借此要求國外市場對中國企業(yè)的進(jìn)一步開放，同時(shí)可以以較低的價(jià)格購進(jìn)受經(jīng)濟(jì)危機(jī)打擊較大國家的證券或者職場。通過外匯投資最大限度的降低人民幣升值造成的外匯儲備下降。

二、如何優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

黨的十指出下一階段中國經(jīng)濟(jì)前進(jìn)的方向和只能動(dòng)力：經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)力應(yīng)相應(yīng)的從投資驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變?yōu)樾滦蝿菹碌闹贫燃t利，以實(shí)現(xiàn)富民強(qiáng)國為目標(biāo)。爭取處理速度與效益、質(zhì)量的關(guān)系，國家、企業(yè)和居民之間的利益分配關(guān)系以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展與資源節(jié)約、環(huán)境保護(hù)之間的關(guān)系。以增強(qiáng)自主創(chuàng)新能力為首要目標(biāo)，著力增強(qiáng)創(chuàng)新型企業(yè)的發(fā)展步伐。逐漸建立創(chuàng)新企業(yè)，淘汰落后的制造企業(yè)。

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)陷入萎縮，全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行，以往經(jīng)濟(jì)的高速增長伴隨的高流動(dòng)性和效益低下等問題將逐漸暴漏，實(shí)體經(jīng)濟(jì)要素流失嚴(yán)重，中小型企業(yè)盈利能力低下且生存困難。在未來相當(dāng)長的時(shí)間內(nèi)我國經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展中存在矛盾突出、發(fā)展不平衡問題、不協(xié)調(diào)、不可持續(xù)發(fā)展等嚴(yán)重問題。因此必須推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康的發(fā)展，應(yīng)在適應(yīng)國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)變化的基礎(chǔ)上，把發(fā)展的重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到提高質(zhì)量和效益上來。努力處理好穩(wěn)增長和轉(zhuǎn)型之間的關(guān)系。逐漸降低政府投資和房地產(chǎn)市場的影響，積極探索結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)變之間的契機(jī)。穩(wěn)步培育內(nèi)部經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)力，向效益化方向發(fā)展。最終實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的全面可持續(xù)發(fā)展。目前形勢下我國居民收入的分配制度存在很大缺陷，初次分配與再次分配都存在不同程度的問題。這導(dǎo)致了居民收入與勞動(dòng)報(bào)酬比重過低，貧富差距加大，企業(yè)各類附加費(fèi)用過度擠壓員工薪資，軍民收入分配嚴(yán)重失衡。上述一系列問題致使我國軍民消費(fèi)低迷和內(nèi)需不足。同時(shí)這也是我國經(jīng)濟(jì)長期過度依賴外部經(jīng)濟(jì)，出現(xiàn)了內(nèi)需與外需失衡，投資與消費(fèi)嚴(yán)重失衡的原因。因此采取合理有效的措施解決收入分配差距大的問題，是促進(jìn)社會、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的重點(diǎn)。

國際經(jīng)驗(yàn)表明：經(jīng)濟(jì)增長發(fā)展與企業(yè)利潤及轉(zhuǎn)型發(fā)展周期有密切的關(guān)系。企業(yè)通過改變原有的發(fā)展模式，包括對市場、產(chǎn)業(yè)、管理、經(jīng)營等方面進(jìn)行改革，以期獲得競爭優(yōu)勢并持續(xù)發(fā)展。從當(dāng)下我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的態(tài)勢來看，將來來自國內(nèi)消費(fèi)需求將持續(xù)加大，從企業(yè)角度來看生產(chǎn)效率必須大幅加強(qiáng)，從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來看，來自第三產(chǎn)業(yè)的服務(wù)業(yè)和新興企業(yè)將會蓬勃發(fā)展。轉(zhuǎn)型期的企業(yè)正是要從這些方面尋求新的機(jī)遇。企業(yè)的轉(zhuǎn)型需要價(jià)值觀的轉(zhuǎn)型，為此，可以就以下方面作出改善：

1、研發(fā)新產(chǎn)品和產(chǎn)品升級，提高產(chǎn)品的附加值。設(shè)計(jì)、研發(fā)、銷售、服務(wù)、品牌等非生產(chǎn)環(huán)節(jié)利潤空間巨大，能對企業(yè)發(fā)展作出巨大貢獻(xiàn)。同時(shí)，改進(jìn)生產(chǎn)設(shè)備和技術(shù)水平，提升工藝流程質(zhì)量，向高附加值區(qū)域挺進(jìn)是最佳的選擇。

2、實(shí)現(xiàn)企業(yè)轉(zhuǎn)型，需要在專業(yè)水平分工和晚上產(chǎn)業(yè)鏈以及產(chǎn)業(yè)多元化等角度實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)變。因此拓寬企業(yè)外部經(jīng)營環(huán)境和產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段，進(jìn)行跨領(lǐng)域發(fā)展可以保證企業(yè)擁有更豐富的資源以及更多的機(jī)會。

3、企業(yè)管理制度的轉(zhuǎn)型將是企業(yè)是否能夠成功轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵。面對原料價(jià)格上漲、勞動(dòng)力成本增加、融資風(fēng)險(xiǎn)加大等因素。如何通過加強(qiáng)管理實(shí)現(xiàn)成本的降低使企業(yè)生存發(fā)展必須深思熟慮的難題。未來我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展關(guān)鍵在于經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式是否根本改變，企業(yè)的轉(zhuǎn)型發(fā)展是經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的微觀基礎(chǔ)與起點(diǎn)。因此必須從企業(yè)轉(zhuǎn)型著手，在全球經(jīng)濟(jì)格局重塑的時(shí)期占據(jù)有利條件。在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型完成以后中國才能真正的走向經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國的道路。

三、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展的方式與策略

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級既是一項(xiàng)長期艱巨的任務(wù)，也是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展的迫切需要；是一個(gè)長期的轉(zhuǎn)變過程。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級是提高經(jīng)濟(jì)資源配置效率的客觀要求。因此在轉(zhuǎn)變中求發(fā)展，在發(fā)展中繼續(xù)轉(zhuǎn)變是必選之路。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級的核心是社會生產(chǎn)技術(shù)基礎(chǔ)更新所引發(fā)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的改進(jìn)，即產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級是以技術(shù)創(chuàng)新為前提的。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級是增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換能力的重要力量。如何在社會再生產(chǎn)過程中，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)協(xié)調(diào)化使技術(shù)條件更加成熟以及不斷更新，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)加速調(diào)整、不斷更新并形成新的生產(chǎn)力，同時(shí)研究傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)向現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)換的可行性，長線產(chǎn)業(yè)向短線產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)換的可行性，技術(shù)含量較低的產(chǎn)業(yè)向技術(shù)含量較高的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)換的可行性。促進(jìn)社會生產(chǎn)力發(fā)生質(zhì)的飛躍，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)實(shí)質(zhì)上可以看作是生產(chǎn)力的催化劑。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級是這一生產(chǎn)力催化劑的效率和質(zhì)量不斷得到提高的基礎(chǔ)。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長的重要支撐力量?，F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)增長幅度主要取決于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的團(tuán)體精神，即產(chǎn)業(yè)間和產(chǎn)業(yè)內(nèi)各部門間通過合理關(guān)聯(lián)和組合，使組合后的整體功能大于單個(gè)產(chǎn)業(yè)或單個(gè)部門的功能之和。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級是增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)團(tuán)體精神的重要手段，也是支撐經(jīng)濟(jì)全面協(xié)調(diào)可持續(xù)發(fā)展的中堅(jiān)力量；同時(shí)經(jīng)濟(jì)增長也為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級提供了相適應(yīng)的物質(zhì)基礎(chǔ)，有利于實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級與經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長的良性循環(huán)。

總之，推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整是一項(xiàng)艱巨復(fù)雜的系統(tǒng)工程。在激發(fā)結(jié)構(gòu)調(diào)整的內(nèi)在動(dòng)力的同時(shí)，又要利用結(jié)構(gòu)調(diào)整的外部壓力，還要積極營造結(jié)構(gòu)調(diào)整的外部條件，積極推動(dòng)結(jié)構(gòu)調(diào)整以取得新突破。

【參考文獻(xiàn)】

第4篇：經(jīng)濟(jì)增長走勢范文

關(guān) 鍵 詞：人民幣匯率；回顧；展望

中圖分類號：F832.63

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1005-0892(2007)03-0026-06

2006年是我國實(shí)施人民幣匯率形成機(jī)制改革后的第一年，盡管人民幣匯率面臨著國內(nèi)外多重的政治、經(jīng)濟(jì)等方面的壓力，但人民幣匯率改革依然以穩(wěn)健的步伐推進(jìn)。人民幣匯率的未來走勢已成為國內(nèi)外廣泛關(guān)注的熱點(diǎn)問題。本文通過對2006年人民幣匯率走勢的回顧，旨在分析影響匯率變化的因素及其對我國經(jīng)濟(jì)的影響，力圖把握2007年人民幣匯率政策趨勢，并對人民幣匯率的未來走勢作出基本判斷。

一、2006年人民幣匯率走勢及其主要影響因素

回顧2006年，人民幣匯率的特征可概括為：匯率彈性明顯增強(qiáng)、雙向波幅擴(kuò)大、總體呈小幅升值態(tài)勢；而從影響人民幣匯率短期變動(dòng)的因素來看，美元走勢已成為最直接的因素。

(一)2006年人民幣匯率走勢

隨著人民幣匯率形成機(jī)制逐步完善和金融市場建設(shè)不斷加強(qiáng)，2006年人民幣匯率彈性明顯增強(qiáng)，初步形成了市場供求關(guān)系導(dǎo)向的匯率機(jī)制，人民幣匯率運(yùn)行機(jī)制更趨市場化。

1. 人民幣名義匯率呈波動(dòng)性升值態(tài)勢

人民幣匯率屢創(chuàng)匯改以來新高，名義匯率波動(dòng)性升值。2006年5月15日，中國人民銀行的人民幣兌美元匯率中間價(jià)為7.9982元，{1}首次“破八”。此后人民幣匯率保持在小額波動(dòng)中的穩(wěn)步上漲，人民幣對美元匯率中間價(jià)屢創(chuàng)新高。僅在2006年11月內(nèi)，人民幣匯率中間價(jià)相繼突破了7.88、7.87、7.86、7.85和7.84五個(gè)整數(shù)關(guān)口，當(dāng)月累計(jì)升值近400個(gè)基點(diǎn)。2006年12月28日，人民幣匯率更是創(chuàng)出1美元兌7.8149元的新高；與2005年12月30日1美元兌換人民幣8.0702元相比，已上升2553個(gè)基點(diǎn)，升值幅度高達(dá)3.17%。人民幣對美元的加速升值，導(dǎo)致人民幣對港幣也加速升值。在2006年底，港幣現(xiàn)鈔兌換人民幣也首次跌破1比1，人民幣進(jìn)入“港元區(qū)間”。

2. 人民幣匯率雙向運(yùn)行態(tài)勢顯現(xiàn)

人民幣匯率持續(xù)上升之后會出現(xiàn)一定幅度的回調(diào)，雙向運(yùn)行態(tài)勢顯現(xiàn)。2006年3月6日開始，人民幣匯率出現(xiàn)6個(gè)交易日的連跌，人民幣匯率呈現(xiàn)雙向浮動(dòng)特征；8月中旬和9月下旬，人民幣匯率經(jīng)歷了較大回調(diào)；11月17日，連續(xù)第五個(gè)交易日下跌，美元兌人民幣匯率中間價(jià)已經(jīng)達(dá)到了7.8745。人民幣匯率共下跌78個(gè)基點(diǎn)，成為自3月份以來的最大單周跌幅。匯率下滑的主要原因是前期的升幅過大，累積的大量回調(diào)壓力得到集中釋放，這也是人民幣匯率運(yùn)行機(jī)制更趨市場化的體現(xiàn)。

人民幣在短期內(nèi)連續(xù)走高又蓄勢下跌，無論朝哪個(gè)方向，累計(jì)的漲跌幅度都相當(dāng)可觀，這也顯示了人民幣匯率不僅日間的波動(dòng)在日趨活躍，而且階段性的波動(dòng)區(qū)間也在放大，彈性不斷增強(qiáng)。與人民幣對美元匯率相比較，人民幣對日元和歐元匯率的波動(dòng)幅度相對較大。

3. 人民幣匯率仍屬于基本穩(wěn)定的態(tài)勢

與國際金融市場主要貨幣間匯率的波動(dòng)相比，人民幣對美元的升值速度和波動(dòng)幅度仍屬小幅漸進(jìn)。例如歐元兌美元，2006年1月初為1歐元兌1.1980美元，到11月29日為1歐元兌1.3146美元，升值18%，其中僅11月份就升值了2.9%。美元兌日元匯率，2006年初和11月末基本相同，但5月16日的年內(nèi)最低點(diǎn)110.07與10月13日的年內(nèi)最高點(diǎn)119.81，則相差達(dá)8.6%。英鎊兌美元，2006年1月3日為1英鎊兌1.7404美元，11月29日升值為1英鎊兌1.9492美元，漲幅為12%。由此可見，人民幣匯率仍屬于基本穩(wěn)定的態(tài)勢。

(二)影響人民幣匯率走勢的因素

1. 正確看待人民幣匯率升值

人民幣匯率之所以出現(xiàn)緩慢升值的態(tài)勢，從深層原因來看，與我國經(jīng)濟(jì)總量地位的提升和持續(xù)增長的預(yù)期密切相關(guān)。從宏觀經(jīng)濟(jì)因素看，近幾年來我國經(jīng)濟(jì)一直保持快速穩(wěn)定的增長，2004年和2005年的GDP增長率分別達(dá)到了10.1%和9.9%，2006年GDP增長率維持在10%以上。從長期來看，一國匯率水平與該國經(jīng)濟(jì)實(shí)力呈正相關(guān)的關(guān)系。因此，判斷人民幣的長期匯率走勢，來自于對我國經(jīng)濟(jì)長期走勢的分析，這是決定未來人民幣匯率走勢最為關(guān)鍵的因素。從現(xiàn)階段我國經(jīng)濟(jì)增長走勢來看，未來我國有望進(jìn)入一個(gè)相對穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長周期，特別是新一輪宏觀調(diào)控已經(jīng)發(fā)揮了作用。在可以預(yù)見的未來，如果沒有重大干擾因素，我國經(jīng)濟(jì)將會呈現(xiàn)穩(wěn)定增長態(tài)勢，這也就意味著人民幣匯率的長期發(fā)展趨勢是升值的。但由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期性規(guī)律的作用，匯率會有回歸走勢即螺旋式盤旋上升的表現(xiàn)。

需要注意的是，看待人民幣匯率的變化需要把握視角的轉(zhuǎn)變，由過去“釘”住“美元匯率”轉(zhuǎn)向關(guān)注“一籃子貨幣匯率”。人民幣匯率機(jī)制改革后，人民幣匯率已從固定匯率變?yōu)橐允袌龉┣鬄榛A(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。而且在國際外匯市場匯率波動(dòng)日益加劇以及貿(mào)易多元化的大背景下，觀察人民幣匯率的變化不僅要有“一籃子貨幣匯率”的視角，更應(yīng)該注重從“美元匯率”轉(zhuǎn)向“有效匯率”。根據(jù)國際金融的一般理論，貨幣升值或匯率上浮會產(chǎn)生“獎(jiǎng)入限出”的效應(yīng)，即鼓勵(lì)進(jìn)口、限制出口。2006年下半年以來，我國的情況恰恰相反，進(jìn)口價(jià)格漲幅顯著超過出口價(jià)格漲幅，而這種情況通常是在貨幣貶值的情況下才會發(fā)生。顯而易見，如果從真實(shí)有效匯率(REER)來看，人民幣匯率不是在升值，而是在貶值。

在人民幣兌美元的幾次快速升值過程中，人民幣兌歐元、英鎊、日元出現(xiàn)了大幅貶值，這就使得人民幣升值的效果大打折扣。匯改時(shí)確定的人民幣匯率機(jī)制是參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，因而關(guān)注人民幣匯率應(yīng)該從對美元的單邊匯率轉(zhuǎn)向有效匯率。雖然據(jù)不同的有效匯率計(jì)算方法計(jì)算出的有效匯率結(jié)果不盡相同，但可以肯定的是，在人民幣兌美元升值幅度遠(yuǎn)小于兌歐元、日元等非美主要貨幣的貶值幅度時(shí)，從有效匯率的角度來看，人民幣還是處于貶值狀態(tài)。在目前人民幣匯率中間價(jià)確定方式以及美元走弱的情況下，人民幣要實(shí)現(xiàn)有效匯率升值，對美元的升值幅度可能還要大一些。我們不要將目光僅僅局限于人民幣兌美元的漲跌上，而應(yīng)多視角透視匯率的變動(dòng)，這樣才能正確理解人民幣匯率的波動(dòng)。

2. 美元走勢成為影響人民幣匯率短期變動(dòng)的直接因素

由于人民幣匯率由參考“一籃子貨幣匯率”決定，因此它對美元的匯率，在很大程度上要受到美元在國際匯市總體表現(xiàn)的影響。回顧2006年人民幣匯率走勢的幾次大幅波動(dòng)不難發(fā)現(xiàn)，美元在國際匯市的起伏幾乎成了決定人民幣匯率短期走勢的主要因素。人民幣匯率在2006年8月中旬的短期急速走低，其外部因素正是美元當(dāng)時(shí)對其他國際貨幣整體走強(qiáng)。10月份以來，每當(dāng)國際匯市上美元跌到一個(gè)新的低點(diǎn)，人民幣匯率就跟隨創(chuàng)出新高；而一旦美元反彈，人民幣匯率就會出現(xiàn)回調(diào)。特別是進(jìn)入11月份以來，美元和人民幣之間反向聯(lián)動(dòng)更為明顯，每次美元指數(shù)創(chuàng)出階段性新低，人民幣匯率幾乎都會報(bào)以匯改以來的新高。

在美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳的影響下，美元遭受沉重打擊，美元兌各主要貨幣大幅下挫。2006年以來，美元相對于其他主要貨幣總體走弱，美元兌歐元匯率、美元兌英鎊匯率都跌至近兩年的最低水平。11月底，美國調(diào)低了2006年經(jīng)濟(jì)增長及通貨膨脹預(yù)期值，而美聯(lián)儲會議紀(jì)要也顯示出多數(shù)成員預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長將放緩；此外，美國公布的勞工市場失業(yè)救濟(jì)人數(shù)遠(yuǎn)高于市場預(yù)期。這些因素加重了市場對美國經(jīng)濟(jì)前景的悲觀情緒，推動(dòng)了市場對美聯(lián)儲可能降息的預(yù)期，因而導(dǎo)致美元進(jìn)一步疲軟，人民幣匯率進(jìn)一步升值。

二、人民幣匯率變動(dòng)對我國經(jīng)濟(jì)的影響

從總體上來看，人民幣匯率變動(dòng)對我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的影響是正面的。2006年，人民幣匯率的波動(dòng)和升值并沒有超出金融體系和企業(yè)的承受能力范圍；經(jīng)濟(jì)增長不僅沒有減慢，而且保持了強(qiáng)勁的勢頭。人民幣匯率改革的實(shí)踐已表明，除了局部行業(yè)受到預(yù)料中的影響之外，總體上我國的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持在相當(dāng)穩(wěn)健的水平上，經(jīng)濟(jì)增長、物價(jià)和外貿(mào)形勢都相當(dāng)良好，如2006年GDP增長達(dá)到10.6%，外貿(mào)順差達(dá)到了1770億美元。我國的企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)對于匯率浮動(dòng)表現(xiàn)出良好的適應(yīng)能力，能夠把匯率機(jī)制改革的影響加以消化，這就為下一階段繼續(xù)推進(jìn)匯率改革奠定了良好的基礎(chǔ)。

(一)人民幣匯率變動(dòng)對企業(yè)的影響

人民幣兌美元自2005年7月匯改后一直保持著升值趨勢，但同時(shí)，2006年以來貿(mào)易順差卻屢次創(chuàng)出歷史新高，也就是說人民幣升值并未降低貿(mào)易順差的增長，這說明我國企業(yè)適應(yīng)人民幣匯率升值的能力在增強(qiáng)。另一個(gè)有力的證據(jù)是，自2005年匯改以來，固定資產(chǎn)投資規(guī)模仍然居高不下，而這些投資中的大部分是以出口導(dǎo)向型為主的。企業(yè)之所以擴(kuò)大投資，說明企業(yè)還是有利可圖的。這反過來也證明人民幣漸進(jìn)小幅升值對出口的沖擊是有限的。究其原因，主要有以下兩點(diǎn)。一是出口企業(yè)實(shí)際盈利能力比預(yù)期高，升值強(qiáng)化并提高了國內(nèi)企業(yè)的生產(chǎn)效率和競爭能力。從匯改后一年來的情況看，人民幣升值對出口企業(yè)的影響，更多地體現(xiàn)為國內(nèi)企業(yè)之間的競爭加劇以及企業(yè)效率的提高。這種競爭的加劇，則體現(xiàn)為出口產(chǎn)品的價(jià)格降幅超過人民幣升值的幅度。當(dāng)然也有一種可能，即部分企業(yè)以前隱藏了利潤。二是企業(yè)在匯改進(jìn)程中增加了抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，已經(jīng)開始逐漸適應(yīng)匯率改革的方向，并逐漸學(xué)會運(yùn)用多種匯率避險(xiǎn)工具來應(yīng)對匯率風(fēng)險(xiǎn)。多樣化的匯率避險(xiǎn)手段包括提高產(chǎn)品檔次、技術(shù)含量和附加值、提高生產(chǎn)效率、降低中間消耗、提高品牌影響力和運(yùn)用金融工具規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)等，其中企業(yè)使用金融衍生產(chǎn)品、改用非美元貨幣結(jié)算和投資外匯理財(cái)產(chǎn)品的比例均有所上升。另一方面，匯率形成機(jī)制改革后，遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)范圍和交易主體進(jìn)一步擴(kuò)大，企業(yè)使用遠(yuǎn)期結(jié)售匯的便利度明顯提高。而銀行間人民幣遠(yuǎn)期市場和掉期市場的逐漸活躍，也從一個(gè)側(cè)面說明企業(yè)對新型匯率避險(xiǎn)工具的適應(yīng)能力和匯率風(fēng)險(xiǎn)管理意識都有所增強(qiáng)(巴曙松，2006)。[1]

從國內(nèi)上市公司的案例分析中也可以看出，人民幣匯率改革對企業(yè)而言是利大于弊的。以2006年4月底披露年報(bào)的上市公司為樣本，可以看出，自人民幣匯率體制改革和大半年的適度升值以來，企業(yè)的匯兌損失不僅沒有放大，反而實(shí)現(xiàn)了較大的匯兌凈收益?？傮w而言，受益企業(yè)的平均受益金額，是受損企業(yè)平均受損金額的8.3倍。同時(shí)，匯率改革對特定區(qū)域的影響，取決于企業(yè)應(yīng)對匯率風(fēng)險(xiǎn)的管理能力，且大企業(yè)云集的地區(qū)(例如上海、北京等地)，比中小企業(yè)遍地開花的地區(qū)要做得好很多。

(二)人民幣匯率波動(dòng)對金融機(jī)構(gòu)的影響

金融機(jī)構(gòu)對于匯率浮動(dòng)的承受能力也逐漸增強(qiáng)。2005年7月人民幣匯率形成機(jī)制改革時(shí)，人民幣匯率一次性上調(diào)了2%；一年之后，人民幣升值3%以上，其間市場交易日間和日內(nèi)波動(dòng)幅度加大，金融體系運(yùn)行正常。這與匯改之后的一系列配套政策有很大關(guān)系。匯率形成機(jī)制改革以來，中國人民銀行頒布了一系列的政策法規(guī)，逐步放寬銀行現(xiàn)匯、現(xiàn)鈔買賣價(jià)差限制，引導(dǎo)掛牌匯率由對稱性向非對稱性發(fā)展，外匯定價(jià)從“一視同仁”到差別定價(jià)發(fā)展?！耙蝗斩鄡r(jià)”的實(shí)施進(jìn)一步強(qiáng)化了銀行匯率風(fēng)險(xiǎn)意識，并促使商業(yè)銀行從人民幣匯率產(chǎn)品的定價(jià)機(jī)制、平盤方法、操作流程、風(fēng)險(xiǎn)管理、IT系統(tǒng)以及市場營銷等多個(gè)方面全面加強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理體系的建設(shè)。而各類金融衍生業(yè)務(wù)的陸續(xù)推出，對商業(yè)銀行在提高金融衍生品的定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)管理水平方面提出了更高的要求。另外，商業(yè)銀行也意識到其中存在的巨大商機(jī)，通過加快業(yè)務(wù)創(chuàng)新爭取在新的競爭格局中搶占先發(fā)優(yōu)勢，并鞏固自身的生存適應(yīng)能力。在積極引導(dǎo)客戶增強(qiáng)對人民幣匯率機(jī)制認(rèn)識的基礎(chǔ)上，針對不同的客戶需求，為客戶提供相應(yīng)的避險(xiǎn)、保值、高附加值的產(chǎn)品和服務(wù)，適時(shí)推出新的外匯理財(cái)產(chǎn)品，有效規(guī)避和控制匯率風(fēng)險(xiǎn)；與此同時(shí)，積極開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)管理、風(fēng)險(xiǎn)對沖及投資產(chǎn)品，綜合運(yùn)用利率、匯率等價(jià)值互動(dòng)的機(jī)理，分別對進(jìn)出口企業(yè)采取不同的定價(jià)政策。

(三)人民幣匯率波動(dòng)對股票市場的影響

對股市而言，本幣升值預(yù)期主要會帶來四方面的益處：吸引國際資本流入，獲得以本幣計(jì)值資產(chǎn)升值的收益；在實(shí)行外匯管制情況下，本幣升值會出現(xiàn)將外幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為本幣資產(chǎn)的趨勢，改善股市資金供求關(guān)系；為了抑制更多投機(jī)資金進(jìn)入國內(nèi)，央行將有意維持一定幅度的本外幣利差，傾向于保持低利率，為股市發(fā)展提供較為寬松的金融壞境；國際流動(dòng)資本具有較強(qiáng)的投機(jī)性，將主要投資于容易變現(xiàn)、流動(dòng)性高的證券市場。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，一國本幣升值往往導(dǎo)致以本幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)升值，特別是以股市為代表的虛擬資產(chǎn)，其升值幅度將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過本幣升值的幅度。匯改之后，不少投資者對人民幣升值趨勢及其對證券市場的深遠(yuǎn)影響仍然認(rèn)識不足，對能從人民幣升值中受益的板塊也存在較大的認(rèn)識局限。由于人民幣升值預(yù)期是支持我國股市長期向好的重要因素，并將成為今后幾年市場反復(fù)經(jīng)營的投資主題之一，因此，投資者應(yīng)樂觀看待今后的股市行情，重點(diǎn)關(guān)注那些能從人民幣升值中受益的行業(yè)板塊。當(dāng)然，下一步將不再停留于人民幣升值的概念炒作上，而將逐步轉(zhuǎn)向從人民幣升值中受益的行業(yè)和上市公司業(yè)績的挖掘上。

毫無疑問，隨著人民幣匯率形成機(jī)制改革效應(yīng)的進(jìn)一步釋放，新的匯率制度在優(yōu)化我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級、推動(dòng)對外貿(mào)易結(jié)構(gòu)的調(diào)整、實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展等方面的積極作用將會進(jìn)一步顯現(xiàn)。

三、人民幣匯率政策趨勢與匯率走勢

由于匯率走勢與匯率形成機(jī)制相輔相成，完善匯率機(jī)制才能形成合理均衡的匯率水平(王元龍，2005)。[2]而匯率形成機(jī)制的完善又取決于未來的匯率政策取向，因此，有必要結(jié)合人民幣未來匯率政策趨勢來分析預(yù)測2007年人民幣匯率的走勢。

(一)人民幣匯率政策趨勢預(yù)測

2007年人民幣匯率政策的主要任務(wù)應(yīng)當(dāng)是在穩(wěn)定匯率的前提下，從政策上弱化和消除人民幣升值的預(yù)期，主要表現(xiàn)在以下四個(gè)方面。

1. 貨幣政策將突出匯率政策

針對當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況，央行提出，將協(xié)調(diào)運(yùn)用多種貨幣政策工具，加強(qiáng)流動(dòng)性控制，合理控制貨幣信貸增長，維護(hù)總量平衡。將發(fā)展外向型經(jīng)濟(jì)與擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略有效地協(xié)調(diào)起來，其關(guān)鍵是促進(jìn)國際收支趨向平衡，這是當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和政策選擇的著力點(diǎn)，也是改善當(dāng)前宏觀調(diào)控的有效途徑(中國人民銀行貨幣政策分析小組，2006)。[3]央行在2006年8月第二次加息之后，我國的利率政策操作已經(jīng)告一段落，貨幣政策調(diào)控的重心開始向匯率政策轉(zhuǎn)移。可以預(yù)計(jì)，人民幣匯率政策將成為現(xiàn)階段我國貨幣政策的重心。但需指出的是，匯率政策成為貨幣政策重心，其內(nèi)涵是多方面的，如擴(kuò)大人民幣匯率波動(dòng)幅度、增強(qiáng)人民幣彈性、完善外匯市場運(yùn)行體制、加快外匯市場產(chǎn)品創(chuàng)新、調(diào)整外匯管理政策等等，而不可將目光僅僅盯在匯率本身以及簡單地理解為人民幣要加快升值上。

2. 采取多層次的政策組合

我國“雙順差”的失衡經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)以及國際收支的不平衡，是由深層次制度因素和結(jié)構(gòu)因素造成的。促進(jìn)我國國際收支趨向平衡和實(shí)現(xiàn)匯率均衡，要求合適的政策組合。這種政策組合至少包括三個(gè)層次：一是實(shí)際匯率調(diào)整和名義匯率調(diào)整相結(jié)合；二是匯率政策和外貿(mào)、外資、投資、產(chǎn)業(yè)等宏觀政策調(diào)整相結(jié)合；三是結(jié)構(gòu)調(diào)整與制度變革相結(jié)合。毫無疑問，單項(xiàng)政策的調(diào)整或單純依靠匯率升值難以從根本上解決我國國際收支不平衡問題，而應(yīng)從圍繞以消費(fèi)需求為主擴(kuò)大內(nèi)需、降低儲蓄率、調(diào)整外資優(yōu)惠政策、擴(kuò)大進(jìn)口和市場開放等結(jié)構(gòu)性政策以及匯率浮動(dòng)等方面共同入手，多管齊下進(jìn)行調(diào)整。

3. 適時(shí)調(diào)整匯率水平

匯率政策的核心是匯率水平的調(diào)整或匯率變動(dòng)。匯率作為一攬子政策的組成部分，之所以能夠在調(diào)節(jié)我國國際收支不平衡中發(fā)揮一定的作用，關(guān)鍵在于適時(shí)地采取合適的調(diào)整方式來調(diào)整匯率水平，即通過匯率水平的調(diào)整來適當(dāng)發(fā)揮匯率政策在實(shí)現(xiàn)總量平衡、結(jié)構(gòu)調(diào)整及經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型中的獨(dú)特作用。

所謂采取合適的調(diào)整方式來調(diào)整匯率水平，就是指在名義匯率與實(shí)際匯率不一致的情況下，央行根據(jù)貨幣政策和匯率政策的要求，以適應(yīng)我國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的需要為出發(fā)點(diǎn)，調(diào)整名義匯率或調(diào)整實(shí)際匯率，或調(diào)整名義匯率和實(shí)際匯率相結(jié)合。從我國當(dāng)前的情況來看，如前所述，匯率政策的操作將采取實(shí)際匯率調(diào)整和名義匯率調(diào)整相結(jié)合的方式。

第一，調(diào)整名義匯率。主要措施是進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣兌美元匯率波動(dòng)區(qū)間，例如從當(dāng)前日均波幅的0.3%，逐漸放寬到日均1%的范圍。人民幣匯率波幅范圍的擴(kuò)大，將會增加投機(jī)資金的風(fēng)險(xiǎn)，使投機(jī)的動(dòng)力減少，從而減少人民幣升值的壓力。需要強(qiáng)調(diào)的是，人民幣名義匯率水平的調(diào)整應(yīng)該是小幅的、漸進(jìn)的。從匯率制度改革一年來的情況看，人民幣名義匯率升值了3.3%，而中美之間的利率差額為3.1%，這種狀況使得投機(jī)人民幣升值的熱錢流入并沒有獲得預(yù)期的收益。正如美國斯坦福大學(xué)羅納德?麥金農(nóng)教授(Ronald I. McKinnon)所指出：中國央行將嚴(yán)格控制人民幣兌美元匯率，將這一匯率的日變動(dòng)幅度限制在非常微小的水平，而人民幣兌美元就以這一幅度持續(xù)波動(dòng)著。但人民幣匯率的具體變動(dòng)時(shí)間可以無章可循，以免給投機(jī)者享受免費(fèi)午餐的機(jī)會。他認(rèn)為，重要的是要維持人民幣的溫和升值并使升值幅度與美中兩國的通貨膨脹率差值相一致。要避免重蹈日本的覆轍，中國央行至少要密切關(guān)注美國的通貨膨脹水平和利率水平，并據(jù)此制定其以匯率為基礎(chǔ)的貨幣政策。人民幣兌美元匯率應(yīng)在嚴(yán)格控制的前提下逐步升值(羅納德?麥金農(nóng)，2006)。[4]維持貨幣穩(wěn)定是央行貨幣政策的首要任務(wù)，并以此維持經(jīng)濟(jì)增長的穩(wěn)定性。在這個(gè)前提下，人民幣匯率調(diào)整將會是一個(gè)漸進(jìn)的過程，決不會是一蹴而就的事情。

第二，調(diào)整實(shí)際匯率。主要措施是通過外貿(mào)、外資、投資、產(chǎn)業(yè)等宏觀政策的調(diào)整，引起實(shí)際匯率的變動(dòng)，如調(diào)整外資優(yōu)惠政策、轉(zhuǎn)變外貿(mào)增長方式、調(diào)整出口退稅等稅收政策、調(diào)整收入分配政策等都可達(dá)到調(diào)整實(shí)際匯率的效果，實(shí)現(xiàn)匯率均衡。具體而言，一是將我國外資政策的重點(diǎn)從提供稅收優(yōu)惠政策轉(zhuǎn)向完善投資軟環(huán)境，為外資提供正常經(jīng)營所需要的條件，以遏制投資主體的短期投機(jī)行為與假外資等套稅行為；同時(shí)減弱優(yōu)惠政策的競爭，加快統(tǒng)一內(nèi)外資企業(yè)稅收制度，實(shí)現(xiàn)外資企業(yè)和內(nèi)資企業(yè)的公平競爭。二是逐步取消出口退稅政策，并開征資源型和資源密集型產(chǎn)品的出口稅收。三是提高法定的最低工資標(biāo)準(zhǔn)，以利于提高低收入階層的收入，刺激國內(nèi)消費(fèi)，促使企業(yè)從低價(jià)競爭策略轉(zhuǎn)向技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新的差異化競爭戰(zhàn)略。即通過實(shí)際匯率升值的方式實(shí)現(xiàn)匯率的均衡(潘英麗，2006)。[5]

4. 發(fā)展和完善外匯市場體系

發(fā)展和完善外匯市場、逐步放開外匯交易已成為大勢所趨。由于我國采用了更為靈活的管理浮動(dòng)匯率制，匯率波動(dòng)幅度將逐漸增大，匯率風(fēng)險(xiǎn)問題會顯得更為突出，迫切需要開辦銀行間、銀行與其它交易主體間的遠(yuǎn)期交易、調(diào)期交易、貨幣互換、外幣期貨、期權(quán)等金融風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)務(wù)，增加外匯交易工具，以滿足企業(yè)對沖外匯風(fēng)險(xiǎn)的要求。要將以銀行為主的銀行間外匯交易市場擴(kuò)展到銀行、企業(yè)和個(gè)人均大量參與的完善的外匯交易市場，并適當(dāng)放松資本管制，穩(wěn)步推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換。目前，各類企業(yè)按實(shí)需原則均可開立外匯結(jié)算賬戶，并且企業(yè)可保留的外匯額度相當(dāng)大，這為企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)提供了一條途徑，但同時(shí)也增加了企業(yè)持有外匯頭寸的風(fēng)險(xiǎn)。因此，要進(jìn)一步建立和完善外匯經(jīng)紀(jì)商制度，讓更多的企業(yè)能夠通過外匯經(jīng)紀(jì)商來規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，并進(jìn)一步使手中的外匯保值增值。同時(shí)，要繼續(xù)深化外匯管理改革，改進(jìn)經(jīng)常項(xiàng)目外匯賬戶管理，進(jìn)一步滿足企業(yè)和個(gè)人的外匯需求；要著力促進(jìn)外匯市場發(fā)展，完善外匯市場風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量和風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，促進(jìn)市場結(jié)構(gòu)和交易方式復(fù)合化發(fā)展，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)自主定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)控制能力，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下積極進(jìn)行金融創(chuàng)新，為企業(yè)、居民提供更加豐富的避險(xiǎn)產(chǎn)品，拓寬市場投資渠道。

匯率制度改革與匯率衍生品市場的發(fā)展是相互聯(lián)系、相輔相成的。匯率制度改革對發(fā)展匯率衍生品市場提出了現(xiàn)實(shí)的需求，匯率制度改革是我國金融體制改革的一項(xiàng)重要內(nèi)容。由于長期實(shí)行固定匯率制度，我國的金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理意識嚴(yán)重不足，匯率形成機(jī)制改革對這些企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)提出了巨大的挑戰(zhàn)。要解決這一問題，除了對這些金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)防范意識的教育和宣傳外，還要向這些機(jī)構(gòu)提供管理風(fēng)險(xiǎn)的手段和工具，使金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)能夠利用這些工具來管理風(fēng)險(xiǎn)，提高對匯率風(fēng)險(xiǎn)的承受能力。另一方面，匯率衍生產(chǎn)品市場的發(fā)展對于推動(dòng)匯率制度改革也具有非常重要的作用。廣大金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的工具和手段豐富了，風(fēng)險(xiǎn)管理的本領(lǐng)增強(qiáng)了，我們才可能考慮進(jìn)一步深化匯率制度改革以及加快改革的步伐，這一點(diǎn)在進(jìn)行匯率制度改革過程中是十分重要的。

隨著人民幣匯率形成機(jī)制改革的穩(wěn)步推進(jìn)，包括匯率衍生品在內(nèi)的我國金融衍生品市場將醞釀重大突破。我國將在借鑒國際經(jīng)驗(yàn)和防范風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，配合匯率制度改革的進(jìn)程，循序漸進(jìn)地推出更多的金融衍生產(chǎn)品，為企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)提供風(fēng)險(xiǎn)管理工具，并大力推動(dòng)交易托管集散等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，為衍生產(chǎn)品市場的發(fā)展搭建一個(gè)良好的平臺。

(二)2007年人民幣匯率走勢的預(yù)測

1. 人民幣匯率將繼續(xù)維持雙向波動(dòng)、小幅升值趨勢

可以預(yù)計(jì)，2007年人民幣匯率不會一次性大幅升值。盡管人民幣的升值速度有加快的趨勢，但這只是受到市場因素影響的短期狀況，人民幣不可能非理性升值，更不會一次性大幅升值。在我國金融體系還不是很健全、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)還不夠合理的情況下，過早實(shí)現(xiàn)匯率比較大的靈活性，將可能對社會經(jīng)濟(jì)生活產(chǎn)生巨大的損害。因此，對于人民幣匯率要靈活到什么程度，應(yīng)該有一個(gè)充分探討并統(tǒng)一認(rèn)識的過程。我國企業(yè)長期以來處于利率、匯率都相對穩(wěn)定的環(huán)境下發(fā)展，因此需要給企業(yè)一個(gè)適應(yīng)利率、匯率變化的時(shí)間。

2007年，在人民幣升值預(yù)期壓力明顯大于實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)在升值需求的情況下，特別是在我國金融改革進(jìn)入了關(guān)鍵時(shí)期，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)、金融的不確定因素較多，我國金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)對浮動(dòng)匯率尚需有個(gè)適應(yīng)過程；而且在匯率調(diào)整對改善國際經(jīng)濟(jì)不平衡影響有限的情況下，大幅度輕率調(diào)整人民幣匯率，風(fēng)險(xiǎn)過大，不利于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融的穩(wěn)定。因此，在人民幣匯率調(diào)整方面，仍會繼續(xù)保持“主動(dòng)性、可控性和漸進(jìn)性”的原則，人民幣匯率未來走勢將會在雙向波動(dòng)中實(shí)現(xiàn)人民幣的小幅升值。

2. 人民幣匯率浮動(dòng)區(qū)間將會在適宜時(shí)間放寬

人民幣匯率彈性還有較大空間，波幅有望放寬。在較小的浮動(dòng)空間和較強(qiáng)的升值預(yù)期下，匯率走勢可能會形成單邊上升的局勢；而在一個(gè)較大的浮動(dòng)空間內(nèi)，匯率存在雙向走勢。即在較短時(shí)間里，可能是人民幣升值幅度加大；但在更長時(shí)間里，則是人民幣匯率漲跌空間進(jìn)一步擴(kuò)大。這將給投機(jī)資金帶來一定壓力和風(fēng)險(xiǎn)，使其投機(jī)進(jìn)出的風(fēng)險(xiǎn)成本增大，從而可望抑制其強(qiáng)烈預(yù)期下的投機(jī)操作。隨著人民幣匯率變動(dòng)不確定性增加，投機(jī)人民幣升值的境外熱錢就有可能減少，從而使外匯儲備增長勢頭有所減緩。

2006年下半年以來，人民幣匯率彈性逐步增強(qiáng)，波動(dòng)幅度明顯放寬，單日波幅多次逼近3%這一限制區(qū)間，因此放寬匯率波幅的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟。選擇此時(shí)放寬人民幣對美元匯率的波幅，有助于打破人民幣單邊升值預(yù)期，釋放人民幣的升值壓力。但通過行政性升值措施不僅會打破各種市場的均衡，不利于匯率、利率的市場化進(jìn)程，也會破壞市場的均衡。央行8月18日宣布上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，8月21日開市后，無論是貨幣市場還是債券市場，基本上沒有受到加息帶來的沖擊。這就是說，市場發(fā)展日趨成熟為擴(kuò)大人民幣升值波動(dòng)幅度提供了基礎(chǔ)。合適的匯率浮動(dòng)區(qū)間是有管理的浮動(dòng)匯率制度的基礎(chǔ)，因此，人民幣匯率的浮動(dòng)區(qū)間應(yīng)根據(jù)我國經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展和企業(yè)的實(shí)際情況，有步驟分階段地加以擴(kuò)大，最終將人民幣匯率從現(xiàn)行僵化的狀態(tài)中解脫出來，增加人民幣匯率的彈性。

關(guān)于時(shí)機(jī)的選擇，我們認(rèn)為，在進(jìn)一步推進(jìn)金融體系改革和外匯市場改革的基礎(chǔ)上，在基本吸納和消化已經(jīng)采取和準(zhǔn)備采取的一系列市場化改革因素后，當(dāng)產(chǎn)生了新的市場供求因素的刺激與推動(dòng)，才會出現(xiàn)適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)。然而，推出的仍是遵循有管理目標(biāo)的適度的浮動(dòng)區(qū)間；但也不排除在匯率改革措施因各方面原因仍不能釋放和消化市場等因素帶來的升值壓力時(shí)，提前適度擴(kuò)大人民幣匯率的浮動(dòng)區(qū)間。貨幣政策制定者應(yīng)根據(jù)市場發(fā)育狀態(tài)和經(jīng)濟(jì)金融形勢，結(jié)合國內(nèi)企業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整的適應(yīng)能力，適時(shí)調(diào)整匯率浮動(dòng)區(qū)間?？梢灶A(yù)測，人民幣大幅升值的可能性不存在，但逐步擴(kuò)大人民幣匯率浮動(dòng)幅度應(yīng)該是發(fā)展趨勢。

基于以上分析，結(jié)合對匯率政策趨勢的預(yù)測，可以得出基本判斷：2007年人民幣匯率浮動(dòng)空間將會進(jìn)一步放寬，人民幣匯率在雙向波動(dòng)中小幅升值。

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注釋：

{1}本文所引用的匯率數(shù)據(jù)均來自中國人民銀行官方網(wǎng)站(pbc.省略)公布的人民幣匯率中間價(jià)。

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參考文獻(xiàn)：

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責(zé)任編校：魏琳

The Review and Expectation of RMB Exchange Rate

Wang Yuan-long

(Bank of China， Beijing 100818)

第5篇：經(jīng)濟(jì)增長走勢范文

關(guān)鍵詞：后危機(jī)時(shí)代；貨幣政策；通貨膨脹；人民幣升值

中圖分類號：F123.16 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1003-3890（2011）01-0009-04

一、后危機(jī)時(shí)代中國的貨幣政策實(shí)踐

后危機(jī)時(shí)代是指世界經(jīng)濟(jì)隨著金融危機(jī)的緩和而進(jìn)入的一個(gè)相對平穩(wěn)期。該時(shí)期的最大特征是經(jīng)濟(jì)諸方面仍存在著很多的不確定性和不穩(wěn)定性。一方面，由于政府積極的經(jīng)濟(jì)政策、預(yù)期和時(shí)間等因素促使危機(jī)得到緩解，經(jīng)濟(jì)下滑得到抑制；另一方面，由于固有的危機(jī)并沒有完全解決，經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)刻還會回來，甚至加劇并有可能引起新一輪的衰退。自2008年下半年開始，受國際金融危機(jī)不斷蔓延的嚴(yán)重影響，全球主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)歷第二次世界大戰(zhàn)后的又一次沖擊。在各國政府出臺的一系列經(jīng)濟(jì)刺激政策的作用下，2009年第二季度以來，盡管失業(yè)率依然走高，但全球經(jīng)濟(jì)信心逐步恢復(fù)，經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）得到回升，工業(yè)實(shí)際產(chǎn)出開始回暖，金融市場利差指標(biāo)恢復(fù)正常，消費(fèi)者信心震蕩回升，經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期上調(diào)，全球經(jīng)濟(jì)逐步渡過金融危機(jī)的恐慌而進(jìn)入“后危機(jī)時(shí)代”。

危機(jī)與后危機(jī)時(shí)代中國貨幣政策總體而言是寬松的，2010年開始適度緊縮，第四季度加強(qiáng)了緊縮力度。具體體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

1. 貨幣供應(yīng)量方面。自2008年以來中國貨幣供應(yīng)量呈上升趨勢，尤其是2008年第三季度以來呈加速上升趨勢。2010年9月份廣義貨幣（M2）供應(yīng)量同比增長18.97%①，前三季度增長11.33%。10月份人民幣貸款增加5 877億元，同比多增長3 347億元，廣義貨幣增長19.3%。10月末，廣義貨幣余額69.98萬億元，同比增長19.3%，增幅比上月高0.3個(gè)百分點(diǎn)，成為全球貨幣供應(yīng)量第一大國（見圖1）。

2. 準(zhǔn)備金率調(diào)整。2010年中國人民銀行先后4次統(tǒng)一上調(diào)準(zhǔn)備金率，2010年1月、2月、5月每次統(tǒng)一上調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)，10月份對六家銀行差別上調(diào)。當(dāng)前，一般金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率將達(dá)到17.5%，而此前被實(shí)施差別存款準(zhǔn)備金率的六家銀行則提高至18%。17.5%的存款準(zhǔn)備金率與2008年6月的歷史最高點(diǎn)持平，而大型銀行18%的存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)超過了歷史最高點(diǎn)。據(jù)估算，此次存款準(zhǔn)備金率上調(diào)將凍結(jié)資金3 504.5億元（見表1）。

3. 人民幣存貸款基準(zhǔn)利率調(diào)整。自2007年“防通脹、防過熱”的六輪加息之后，由于連番自然災(zāi)害及隨之襲來的全球金融危機(jī)，2008年第三四季度中國五次下調(diào)人民幣存貸款利率，合計(jì)下調(diào)幅度為2.16%，其中11月27日單次下調(diào)1.08%。2009年全年未動(dòng)用利率工具。2010年10月19日中國人民幣存貸款利率進(jìn)行了34個(gè)月來的首度加息（見表2）。

從前面的分析可以看出，中國貨幣政策2008年下半年是擴(kuò)展性的，其中包括五次下調(diào)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率、三次下調(diào)法定準(zhǔn)備金率和貨幣供應(yīng)量的擴(kuò)張。其擴(kuò)張性的貨幣政策主要是為了刺激受全球金融危機(jī)影響的宏觀經(jīng)濟(jì)。2009年適度寬松的貨幣政策主要體現(xiàn)在貨幣供應(yīng)量上，利率和準(zhǔn)備金率工具沒有再行啟用。2010年的貨幣政策是穩(wěn)健中逐漸見緊，盡管貨幣供應(yīng)量仍然一路攀升，但準(zhǔn)備金率和利率都被啟用于緊縮，尤其利率工具的運(yùn)用，更彰顯中國貨幣政策步入了緊縮通道。

二、后危機(jī)時(shí)代中國的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況及其主要問題

當(dāng)美、歐等世界各大經(jīng)濟(jì)體遭受金融危機(jī)的重創(chuàng)后，中國經(jīng)濟(jì)幾乎成為了世界經(jīng)濟(jì)的一枝獨(dú)秀。這既是中國良好經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢繼續(xù)的結(jié)果，也與中國積極的財(cái)政政策、貨幣政策分不開。后危機(jī)時(shí)代，中國經(jīng)濟(jì)總體而言企穩(wěn)向好，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

（一）中國的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況

1. 經(jīng)濟(jì)增長方面。國內(nèi)生產(chǎn)總值在2009年第一季度跌入低谷后，全年呈上升態(tài)勢，第四季度達(dá)到峰值109 367.4億元。2010年第一季度回落較大，為81 622.3億元，此后第二三季度平穩(wěn)增長至第三季度的95 820.4億元。2010年第三季度較第二季度環(huán)比增長5.05%，較2009年第三季度同比增長15.36%。而2010年第一二季度分別較2009年同期同比增長17.01%和16.46%，三個(gè)季度的同比增幅呈下降趨勢。企業(yè)景氣指數(shù)與GDP走勢一致，自2009年第一季度達(dá)到谷值105.6后，穩(wěn)步回升至2010年第三季度的137.9，比危機(jī)前的2008年第二季度的137.40還高。

2. 就業(yè)方面。就業(yè)率與經(jīng)濟(jì)增長走勢大致相同。就中國的城鎮(zhèn)登記失業(yè)率情況來看，2008年前三個(gè)季度為4%，到第四季度升至4.2%，2009年全年為4.3%，2010年前兩個(gè)季度為4.2%。數(shù)據(jù)精確度不是很高，但可以反映出當(dāng)前失業(yè)率總體比2009年情況要好，但與危機(jī)前相比，失業(yè)率要高0.2個(gè)百分點(diǎn)。

3. 進(jìn)出口方面。中國進(jìn)出口總值在2009年第一季度達(dá)到谷底，此后總體而言呈增長態(tài)勢。凈出口方面自2008年1月份以來除了2010年3月份是逆差73.7億美元外，其余月份均為順差，并且差值處于震蕩狀態(tài)，無明顯的增減趨勢。這說明歐美等經(jīng)濟(jì)處于衰退階段時(shí)，對中國的進(jìn)出口影響比較有限。其2008年以來的具體走勢見圖2。

（二）中國宏觀經(jīng)濟(jì)主要存在的問題

盡管經(jīng)濟(jì)總量向好，但是影響經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康穩(wěn)健發(fā)展的不利因素也逐漸顯現(xiàn)。主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

1. 通貨膨脹壓力大增。就消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)的同比增長情況來看，2009年2月以前的12個(gè)月內(nèi)同比增長率呈明顯的下降趨勢，由8.7%下降至－1.6%，即物價(jià)出現(xiàn)下跌趨勢，這一現(xiàn)象一直維持至2009年10月份。此后價(jià)格指數(shù)穩(wěn)步增長，2010年10月同比增長率達(dá)到4.4%，環(huán)比增長率為0.8%。2008年以來的消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)同比增長率如圖3所示。不僅消費(fèi)品價(jià)格在漲，住房價(jià)格也在政府的組合打壓下頑強(qiáng)地上漲。其中，2009年房價(jià)環(huán)比增速呈穩(wěn)步上升趨勢，2010年4―8月，增速出現(xiàn)回落，6月份甚至出現(xiàn)負(fù)增長，9月份以來，房價(jià)在成交量萎縮的情況下仍維持著滯漲局面。

2. 人民幣升值問題。2008年前三個(gè)季度人民幣大幅升值，由1月的每100美元兌換718.53元人民幣下降至2008年9月的681.83元人民幣。此后直至2010年5月份波動(dòng)幅度較小。但5月份以來人民幣又進(jìn)入了新一輪升值期，由5月的682.8下降至當(dāng)前的662.42，半年內(nèi)人民幣幣值上升了2.98%（見圖4）。

3. 國際宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境問題。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，作為世界最大經(jīng)濟(jì)體的美國受金融危機(jī)影響后復(fù)蘇乏力。資產(chǎn)和產(chǎn)能閑置嚴(yán)重，失業(yè)率高達(dá)9．6％，個(gè)人消費(fèi)開支雖持續(xù)增長，但依舊疲軟。在內(nèi)需疲軟的同時(shí)，外需對經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)作用也呈現(xiàn)減弱趨勢。第二季度美國出口僅增長9.1％，為2009年以來最低季度增幅。為了解決這一系列問題，美國利用美元的國際儲備貨幣地位采用以鄰為壑的第二輪量化寬松貨幣刺激政策，美聯(lián)儲宣稱，到2011年6月底的未來8個(gè)月中購買6 000億美元的美國國債。加上此前已有每月350億美元的購買量，未來8個(gè)月，美國總共將印發(fā)9 000億美元用于購買國債。短期內(nèi)，如此巨額的美元被投入市場，將進(jìn)一步刺激美元貶值和全球流動(dòng)性泛濫。

三、后危機(jī)時(shí)代中國貨幣政策抉擇

當(dāng)前，經(jīng)濟(jì)增長、通貨膨脹、人民幣匯率和國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境是影響中國貨幣政策抉擇的主要因素。作為“世界工廠”，中國是能源密集型、原材料密集型、勞動(dòng)力密集型的經(jīng)濟(jì)體。由于新興經(jīng)濟(jì)體，尤其是中、印等國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定程度后，大幅度提高了對能源、原材料和勞動(dòng)力的需求，從而帶動(dòng)了全球能源、原材料價(jià)格的上漲和勞動(dòng)力成本的上升。通貨膨脹對中國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展的影響是致命的。

1. 物價(jià)上漲，尤其是食品價(jià)格上漲，將導(dǎo)致食品消費(fèi)在老百姓收入中所占的比例相當(dāng)高。居民的錢如果全花在菜籃子上，購買工業(yè)品的能力就會大幅度下降，所謂“內(nèi)需”不僅無法“拉動(dòng)”，反而可能萎縮。

2. 由于能源與原材料價(jià)格上漲，導(dǎo)致工業(yè)制造品成本上升，從而工業(yè)品價(jià)格上升壓力增大。一方面是供給方的價(jià)格上漲，另一方面是居民收入主要用在食品消費(fèi)上而導(dǎo)致工業(yè)品購買力不足。兩相矛盾下，將導(dǎo)致工業(yè)品有效需求嚴(yán)重不足。從而影響經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展。

3. 通貨膨脹將加速資產(chǎn)泡沫化。中國房產(chǎn)價(jià)格一直居高不下，即使政府針對房地產(chǎn)的調(diào)控政策接二連三出臺，但收效甚微，其中一個(gè)主要原因是大家的通脹預(yù)期。開發(fā)商和投資者都預(yù)期物價(jià)會上漲、貨幣會貶值，較好的保值增值手段就是把貨幣資本化。投資房地產(chǎn)就是其中的一個(gè)方向。另一個(gè)投資方向是股市，中國滬深股市價(jià)格指數(shù)自2010年7月份以來步入了上升通道。其中，上證指數(shù)收盤價(jià)由7月1日的2 373.79上漲至11月10日的3 115.36，上漲31.24%；深證成指收盤價(jià)由7月1日的9 203.91上漲至11月10日的13 705.68，上漲48.91%。房產(chǎn)價(jià)格的居高不下乃至上漲牽涉的不僅是民生這一政治問題，更重要的是資產(chǎn)泡沫最終總會破滅，泡沫越大、破滅得越遲，對宏觀經(jīng)濟(jì)的破壞力就越大。

4. 當(dāng)居民購買力和生活質(zhì)量下降時(shí)，工資上漲壓力增大。工資上漲將進(jìn)一步給制造業(yè)造成漲價(jià)的壓力，形成一種漲價(jià)不斷地刺激新一輪漲價(jià)的惡性循環(huán)的局面。如果這種局面不能得到有效遏制，則將破壞中國經(jīng)濟(jì)長期增長的基礎(chǔ)。

全球貨幣流動(dòng)性泛濫，如美元投放量的不斷放大，將進(jìn)一步導(dǎo)致美元貶值和人民幣升值。人民幣幣值上升也將給中國宏觀經(jīng)濟(jì)帶來嚴(yán)重的影響。最直接的影響是進(jìn)出口。有研究表明，人民幣升值后，受進(jìn)出口相對價(jià)格以及國內(nèi)產(chǎn)出水平下降的影響，進(jìn)出口額呈現(xiàn)下降態(tài)勢，但由于J曲線效應(yīng)，以人民幣計(jì)價(jià)的出口額下降幅度在前期要小于以人民幣計(jì)價(jià)的進(jìn)口的下降幅度。約5個(gè)月之后出口下降幅度超過進(jìn)口下降幅度。進(jìn)出口這種下降格局將會改變中國的凈出口格局，它將導(dǎo)致兩個(gè)結(jié)果：一是國際收支順差的改善，二是經(jīng)濟(jì)增長速度減慢。人民幣升值還會影響到國內(nèi)物價(jià)水平，工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)受人民幣進(jìn)口價(jià)格指數(shù)下滑的影響將會同方向下降，工業(yè)品價(jià)格下降有利于總體物價(jià)水平的回落。人民幣升值預(yù)期的存在還可能導(dǎo)致國際熱錢的流入，過多熱錢流入對經(jīng)濟(jì)將產(chǎn)生負(fù)面影響。因?yàn)闊徨X往往會流入股票和房地產(chǎn)市場，導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫膨脹，當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面出現(xiàn)不穩(wěn)定跡象時(shí)，熱錢就會流出，促使其助長的泡沫加速破裂，從而引起經(jīng)濟(jì)衰退乃至動(dòng)蕩。不過，就當(dāng)前而言，在中國管理浮動(dòng)匯率制、對資本項(xiàng)目實(shí)施嚴(yán)格管制并且利息率市場化程度還很低的情況下，匯率變動(dòng)將不會對短期資本流動(dòng)產(chǎn)生大的影響。

當(dāng)前采取積極的貨幣政策將有利于避免人民幣幣值快速大幅上升，但是也會進(jìn)一步加劇通貨膨脹。積極的貨幣政策對經(jīng)濟(jì)增長和失業(yè)率的影響機(jī)制是雙向的。一方面，寬松的貨幣政策有利于刺激投資和消費(fèi)，從而促進(jìn)積極增長和保持較低的失業(yè)率；另一方面，積極的貨幣政策將導(dǎo)致國內(nèi)物價(jià)水平快速上升，而在人民幣即使溫和升值的情況下，進(jìn)口將增加，出口將下降，從而不利于經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)。就當(dāng)前中國的宏觀經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀來看，筆者認(rèn)為第二種作用將更加明顯，也就是說，當(dāng)前如果繼續(xù)推行積極擴(kuò)張的貨幣政策，將不利于經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)。緊縮性的貨幣政策則相反，它有利于控制國內(nèi)物價(jià)水平。但是，利率上升一方面會抑制投資，另一方面會導(dǎo)致人民幣升值壓力和預(yù)期增強(qiáng)，二者均不利于經(jīng)濟(jì)增長。

當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)的主要矛盾在于通貨膨脹及其可能對宏觀經(jīng)濟(jì)造成的長期的破壞性的影響，而保增長壓力相對較小。中國有管理匯率制度和資本項(xiàng)目下外匯流動(dòng)的嚴(yán)格管理制度，人民幣幣值受加息影響有限。因此，當(dāng)前中國采取適度從緊的貨幣政策是明智之舉。

注釋：

①為了比較，本文圖表數(shù)據(jù)采集時(shí)段是2008年1月―2010年11月，文中分析的主要是2008年第三季度以后的數(shù)據(jù)，即分析危機(jī)與后危機(jī)時(shí)代的數(shù)據(jù)指標(biāo)。

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Macroeconomic Status and Monetary Policy Choice in China

Zuo Shungen

（Tseng-ch'eng College, South China Normal University, Guangzhou 511363, China）

第6篇：經(jīng)濟(jì)增長走勢范文

關(guān)鍵詞：虛擬資產(chǎn)；實(shí)物資產(chǎn)；收益率差異

中圖分類號：F83文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：16723198（2007）11017002

1現(xiàn)象和問題

上海股價(jià)指數(shù)與經(jīng)濟(jì)增長波動(dòng)的相互關(guān)系走勢大體上分為四個(gè)階段：第一階段，在1996年上半年之前，上海股價(jià)指數(shù)與工業(yè)增加值大致相同；第二階段，1996年下半年至2001年，上海股價(jià)指數(shù)增長幅度大于工業(yè)增加值的增長大幅度；第三階段，2003年和2005年我國的GDP增長分別為9.1%和9.5%，而上海股指則從2002年的1500多點(diǎn)跌至目前的1100多點(diǎn)，兩者成完全相反的方向變動(dòng)；第四階段，2005年至今，上海股價(jià)指數(shù)與工業(yè)增加值又呈現(xiàn)同向變動(dòng)狀態(tài)，均呈上升走勢，但是指數(shù)增長幅度遠(yuǎn)大于工業(yè)增加值的增長城度。上海股價(jià)指數(shù)與經(jīng)濟(jì)增長的偏離走勢顯示，虛擬資產(chǎn)與實(shí)物資產(chǎn)的收益率之間存在巨大差異。

思考虛擬資產(chǎn)與實(shí)物資產(chǎn)的收益率之間的差異是什么原因造成的，研究我國股市為什么會有泡沫產(chǎn)生，對我國資本市場的收益率該準(zhǔn)確認(rèn)識，將有助于我們理解虛擬資產(chǎn)和實(shí)物資產(chǎn)的收益率內(nèi)涵，有助于我們改進(jìn)資本市場監(jiān)管，有效防范金融風(fēng)險(xiǎn)。

2原因分析

2.1股市投機(jī)行為的存在

（1）當(dāng)一個(gè)有效的市場上不存在制度上的缺陷時(shí)，泡沫主要是由于市場的不確定性過高而引起的。這種不確定性主要來自于以下三個(gè)方面：①創(chuàng)新，這是最主要的原因。在一些創(chuàng)新出現(xiàn)的時(shí)候，由于缺乏可比的信息，創(chuàng)新的后果存在不確定性。成功的創(chuàng)新有可能改變未來收入甚至改變經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，在缺乏必要信息的情況下，大量的創(chuàng)新在一定情況下容易引發(fā)樂觀情緒，使有創(chuàng)新的企業(yè)的股票價(jià)格較其他股票價(jià)格相對上升，形成“金字塔效應(yīng)”；②由于一些技術(shù)或結(jié)構(gòu)變化的不確定或由于該資產(chǎn)的內(nèi)在素質(zhì)造成定價(jià)困難；③高流動(dòng)性資產(chǎn)的高流動(dòng)性使參與者降低了脫手的風(fēng)險(xiǎn)，如果和過剩的流動(dòng)性聯(lián)系起來，過熱就會發(fā)生。

（2）投資者本身的動(dòng)機(jī)也是股市泡沫形成的源泉。一方面，股民結(jié)構(gòu)刺激了市場投機(jī)。我國股市開戶的投資者中,絕大部分是個(gè)人投資者,這部分個(gè)人投資者收入少,入股資金低。他們投入股市的目的是想快速賺錢,擺脫生活的困境,使投資行為短期化。股市稍微有大一些的波動(dòng)就會引起他們的過度反應(yīng),或者急于購入股票或者急于拋售股票,使市場的投機(jī)氣氛相當(dāng)濃厚,引起市場較大幅度的震蕩。另一方面，莊家行為加重了市場投機(jī)程度。由于市場監(jiān)管體系、監(jiān)管制度的不健全,大量的莊家充斥股市,人為地放大了市場中的“博傻”機(jī)制。莊家利用資金、人力、信息、工具、輿論等優(yōu)勢,把自己控制的股票價(jià)格拉起來,使它的價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其基本價(jià)值,人為地制造泡沫。莊家行為助長了股市的投機(jī)氣氛,扭曲了價(jià)格形成機(jī)制,人為地制造了股市泡沫,加劇了股價(jià)的暴漲暴跌。

2.2證券市場的市場機(jī)制的缺陷

中國股市通常有三股力量：上市公司、以證券公司為代表的投資中介及包括機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)體投資者在內(nèi)的投資主體。很大一部分上市公司質(zhì)量不高，是不爭之實(shí)，使內(nèi)地股市良莠不齊。證券公司是我國股市主要構(gòu)成部分，過去幾年一批券商的風(fēng)險(xiǎn)集中暴露，給股市帶來很大的負(fù)面作用。盡管經(jīng)過多部門的綜合治理，證券公司整體面貌已開始好轉(zhuǎn)，但證券公司的違規(guī)現(xiàn)象能否從根本上得以遏制，還需拭目以待。再說投資主體，以散戶為主，缺乏成熟的機(jī)構(gòu)投資者，是我國股市表現(xiàn)脫離經(jīng)濟(jì)基本面的直接原因。成熟的機(jī)構(gòu)投資者有定價(jià)能力，可以使價(jià)格趨于合理，才能對股市中的不完全理性因素加以遏制。現(xiàn)在，部分機(jī)構(gòu)投資者追求短期效益，有散戶化的傾向。

沒有進(jìn)一步的制度建設(shè)和制度創(chuàng)新，中國股市不可能在短期內(nèi)對中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到應(yīng)有的促進(jìn)作用，而制度建設(shè)和制度創(chuàng)新，則非一朝一夕之功。證券市場是市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，無論是從市場的監(jiān)管者到上市公司，還是證券市場的投資者都必須嚴(yán)格按照市場的機(jī)制來運(yùn)行。但是，我們國家目前證券市場在運(yùn)作工程中還存在較大的漏洞，未有完善的法人治理結(jié)構(gòu)和現(xiàn)代企業(yè)制度，沒有建立和健全公開信息披露的制度。在我國,政府對股市的態(tài)度往往成為股市漲落的重要原因,股指的高低常常成為調(diào)控市場的方向和力度的最主要指標(biāo)。政府的介入使我國股市波動(dòng)異常厲害,股價(jià)的大漲大跌是股市泡沫的形成、膨脹的溫床。在市場本身存在缺陷的情況下，泡沫的形成也是必然的結(jié)果。

根據(jù)機(jī)會成本的概念，如果不投資于股票，在扣除了風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼后，投資者至少應(yīng)該獲得無風(fēng)險(xiǎn)利率，而這個(gè)利率是由實(shí)體經(jīng)濟(jì)的邊際生產(chǎn)力決定的，如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑，必然要隨之調(diào)整，在一個(gè)短期內(nèi)，價(jià)格必然上升，而這種上升是由于大量資金涌入造成的，會形成投機(jī)性泡沫，當(dāng)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下滑時(shí)，涌入股市的資金也難以維持，最終出現(xiàn)崩盤。實(shí)際上，制度的扭曲和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況對泡沫形成的促成作用往往是結(jié)合在一起的，存在制度扭曲，經(jīng)濟(jì)狀況會變壞，促使資金涌向股市。

2.3經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r與上市公司的天然聯(lián)系破壞

（1）我國國有企業(yè)的改革一直是一個(gè)難點(diǎn),建立現(xiàn)代企業(yè)制度的總體思路,就邏輯地使國有企業(yè)的改革與股份公司及股票市場實(shí)現(xiàn)了鏈接。當(dāng)國有企業(yè)的脫困任務(wù)需要更多地依賴股票市場去完成,同時(shí),國家基于國有銀行的安全性考慮,也需要通過股票市場實(shí)現(xiàn)社會融資風(fēng)險(xiǎn)的分散化,加之在我國始終難以改變的依靠大量投資推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的慣性,也需要更大規(guī)模地開發(fā)股票市場這一融資渠道,這三重因素的作用,使我國股票市場發(fā)展在上世紀(jì)九十年代中期以后顯著加快,中國股市用十幾年的時(shí)間走過了西方國家股市需要上百年去走的路程。這一時(shí)期，我國股票市場的發(fā)育艱難而緩慢，因此,股票指數(shù)不會也不可能對我國經(jīng)濟(jì)具有太多的刻畫。

（2）在我國過去的金融結(jié)構(gòu)中,銀行長期對社會資金的集散一統(tǒng)天下。由于政府干預(yù)銀行的邊際成本較大,政府便有了通過金融改革和制度創(chuàng)新去盡可能消解因其自身行為導(dǎo)致的不良后果的動(dòng)力。在這種背景下,股票市場的建立開辟直接融資通道就是一種需要。盡管人們可以質(zhì)疑甚至詰難我國股市從一開始就被賦予了太多的政府功利,但它客觀上無疑推動(dòng)了股市的發(fā)展。然而,也因此使我國股市的市場化一直受到普遍質(zhì)疑。由此可見,金融結(jié)構(gòu)及金融制度變遷的需要,是我國股市從無到有并呈現(xiàn)加速發(fā)展態(tài)勢的一大推動(dòng)力量,也因此使股市與經(jīng)濟(jì)的關(guān)系逐步有了契合性,并依循一定的路徑演進(jìn)。

2.4股市的規(guī)模較小

我國股票市場在1997年之前，各類指標(biāo)均很?。荷鲜泄局挥?30家，年籌資額不足300億元且多數(shù)年份不足100億元，市價(jià)總值不到一萬億元，占GDP的比例（即證券化率）只有14.5%，而且這時(shí)尚未有真正的證券投資基金這類機(jī)構(gòu)投資者。這樣的市場規(guī)模和結(jié)構(gòu)，其在經(jīng)濟(jì)生活中的作用和影響，顯然可以說還微不足道，股市的變化也不可能真正反映宏觀經(jīng)濟(jì)的變化。因此，這一階段我國股市與宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)性表現(xiàn)為無關(guān)，就不難理解。

另外，我國的資本市場只有股票、債券的現(xiàn)貨市場,缺乏期貨、期權(quán)及其他金融衍生品市場,其結(jié)果是資本市場只有做多機(jī)制而沒有做空機(jī)制,遠(yuǎn)沒有期貨市場有的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能、套期保值功能和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能,大大抵消了資本市場本身所固有的優(yōu)點(diǎn)和優(yōu)勢。另外由于我國投資渠道比較窄,一般的投資者進(jìn)入一級市場的機(jī)會與渠道也較少,因此大量的資金集中在滬深兩個(gè)交易所中，股票供求關(guān)系的失衡使投資者不得不付出額外的代價(jià),從而形成股票價(jià)格的畸形,導(dǎo)致泡沫的產(chǎn)生。

自1997年以來，我國股市的發(fā)展格局發(fā)生了明顯的變化，各相關(guān)指標(biāo)顯著增大，且在此后各年均保持在近800億元或以上，其中2000年高達(dá)1527億元。從融資增長率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于上市公司數(shù)的增長率可以看出，單個(gè)公司的融資量顯著增大，比如1997年新增上市公司的平均融資量達(dá)318億元，而1996年只有114億元。這說明早幾年我國上市公司多為中小規(guī)模公司，而1997年后較大規(guī)模的公司越來越多地進(jìn)入股市，而這些公司對經(jīng)濟(jì)的影響顯然是中小公司所無法比擬的。另外，1997年股票市價(jià)總值也比上年猛增78.1%，因此使我國股市的證券化率超過20%，達(dá)23.44%，比上年增加了9個(gè)百分點(diǎn)，比此前6年7.2%的平均水平高出16.2個(gè)百分點(diǎn)，而且此后的幾年這一指標(biāo)繼續(xù)上升，2000年達(dá)到53.7%的歷史高位。如果從平均水平看，1997-2003年我國股市的證券化率達(dá)36%，高出此前6年平均數(shù)28.8個(gè)百分點(diǎn)。再有，1997年后，我國證券投資基金開始發(fā)展，并在總體上呈快速增長態(tài)勢，至2003年底，基金資產(chǎn)凈值占股票流通市值的比重達(dá)13%，說明機(jī)構(gòu)投資者的作用不斷增大。所有這些表明，1997年前后我國股市進(jìn)入了一個(gè)新的發(fā)展格局，由此便不難理解我國股市與宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)性在此時(shí)出現(xiàn)拐點(diǎn)，逐步呈現(xiàn)出弱相關(guān)關(guān)系。

在股市的市場容量有限，大量資金頻繁流動(dòng)的情況下，會造成證券市場出現(xiàn)比較大的波動(dòng)。但是，如果資金的同步撤離，又會導(dǎo)致股市的深幅下跌。

2.5股權(quán)分置

許多年來，我國的資本市場結(jié)構(gòu)一直處于一個(gè)不正常的狀態(tài)，主要指股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化和流動(dòng)性分裂的現(xiàn)狀，嚴(yán)重影響了投資者對未來的市場預(yù)期，阻礙著中國資本市場的健康發(fā)展。由于股權(quán)分置的存在，我國上市公司的非流通股股東和流通股股東之間的利益分配完全處于一個(gè)不對等和不公平的狀態(tài)之中，這種割裂的股權(quán)結(jié)構(gòu)使得非流通股股東的投資收益并不主要取決于企業(yè)的業(yè)績的提高，而是靠凈資產(chǎn)的增加，非流通股的不可流通性使得它的收益與市場的走勢毫無關(guān)系。

我國上市公司股權(quán)二元結(jié)構(gòu)的制度安排，造成我國股票二級市場股價(jià)過高，這是產(chǎn)生市場泡沫的重要原因。這個(gè)原因顯而易見,國有股減持及全流通問題,曾經(jīng)長期不明朗,投資者無法對之做出合理的預(yù)期。如果國有股大量進(jìn)入二級市場流通,必將造成市場供求結(jié)構(gòu)的嚴(yán)重失衡,從而使市場不堪一擊，這一問題嚴(yán)重地影響了投資者的市場信心。

為了解決制約我國股票市場發(fā)展的根本性制度問題，管理層自2005年4月起實(shí)施旨在解決股權(quán)二元結(jié)構(gòu)的股權(quán)分置改革，非流通股東通過向流通股東支付對價(jià)的方式獲得股票在二級市場的流通權(quán)，經(jīng)過兩年多的改革推進(jìn)，股權(quán)分置改革基本完成。分析市場對已完成股權(quán)分置改革上市公司股票定價(jià)規(guī)律在股權(quán)分置改革完成前后的變化，可以幫助判斷股權(quán)分置改革對提高股票價(jià)格和價(jià)值之間相關(guān)性（價(jià)值相關(guān)性）以及抑制股市泡沫的作用，有利于管理層評估改革的效果。對于股票市場的參與者來說，了解股權(quán)分置改革前后，股票價(jià)格和公司內(nèi)在價(jià)值之間相關(guān)性的變化特征，有助于制定正確的籌資和投資決策。

全流通必然對公司經(jīng)營和存在帶來巨大沖擊，如被收購的風(fēng)險(xiǎn)、被動(dòng)重組的風(fēng)險(xiǎn)、股價(jià)大幅波動(dòng)的可能或再融資信用降低的可能等。 但同時(shí)， 全流通更是股市的一大機(jī)遇，股改后金融市場所提供的融通資金、優(yōu)化資源配置、分散風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)換機(jī)制的四大效能將全面發(fā)揮功效，市場將進(jìn)入良性循環(huán)，從而促進(jìn)上市公司的長期發(fā)展。另外，股權(quán)分置改革解決并完善了上市公司股權(quán)激勵(lì)問題，可以有效的改善投資的關(guān)系。

3結(jié)論

經(jīng)典經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為，在有效市場條件下，市場上不存在泡沫，股票市場的回報(bào)率只反映企業(yè)發(fā)展層面，因此可以直接根據(jù)股票市場的數(shù)據(jù)來求得市場期望收益率。但是，我國的股市的現(xiàn)實(shí)很難滿足有效市場的假設(shè)條件，正是由于投資者的非理造成了我國境內(nèi)資本市場與經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系偏離。有效市場理論的前提條件是信息對稱和無交易成本，但資本市場上信息不對稱幾乎是普遍存在的，而且信息獲得并非完全免費(fèi)的，對信息的分析處理也需要耗費(fèi)時(shí)間、精力、資金等成本；此外，不同投資者的知識背景不同，對信息的分析和處理能力也具有很大差別。

一般股市參與主體不單純是求取股息紅利等投資利益的投資者，他們中大多數(shù)熱衷于博取股票價(jià)格上升所得到的差價(jià)收益。缺乏信息的投資者容易跟風(fēng)，這種“從眾行為”產(chǎn)生了跟著別的羊走的“羊群效應(yīng)”。這種股票市場中的“羊群效應(yīng)”不僅僅限于散戶，基金等機(jī)構(gòu)投資者也容易出現(xiàn)羊群行為。

由于資本市場體制改革的滯后，導(dǎo)致了實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的非對稱性，市場的投機(jī)行為出現(xiàn)引發(fā)投機(jī)性泡沫，進(jìn)而導(dǎo)致了虛擬資產(chǎn)收益率與實(shí)物資產(chǎn)收益率差異。

顯然，由于虛擬資產(chǎn)收益率和實(shí)物資產(chǎn)收益率的差異，我們不能夠直接運(yùn)用虛擬資產(chǎn)收益率來對實(shí)物資產(chǎn)的收益率進(jìn)行分析來估計(jì)預(yù)期收益率。因此，必須對虛擬資產(chǎn)的收益率進(jìn)行修正，使得修正后的收益率與實(shí)物資產(chǎn)收益率相一致。

預(yù)期收益率的正確求解直接關(guān)系到證券市場的健康發(fā)展以及證券市場對資本這一稀缺資源的配置效率。由于境內(nèi)股票市場的原因，國家的經(jīng)濟(jì)狀況以及體制的原因，使得企業(yè)的增長率與個(gè)股收益率的天然聯(lián)系被阻斷，因此正確評價(jià)企業(yè)的收益率必須將個(gè)股收益率中由于市場或者其他因素引起的超額收益率給去掉，或者將某些原因引起的被低估的收益率給加補(bǔ)進(jìn)去，進(jìn)而還原企業(yè)的增長率與個(gè)股收益率關(guān)系的本來規(guī)律。

參考文獻(xiàn)

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第7篇：經(jīng)濟(jì)增長走勢范文

2010年世界經(jīng)濟(jì)迎來2007—2009年三年危機(jī)后的第一個(gè)復(fù)蘇年。投資持續(xù)、內(nèi)需恢復(fù)、貿(mào)易強(qiáng)勁增長是經(jīng)濟(jì)增長的主要推動(dòng)力量,特別是新興經(jīng)濟(jì)體強(qiáng)勁增長成為世界經(jīng)濟(jì)增長的主要引擎。國際貨幣基金組織(IMF)2011年4月11日的《世界經(jīng)濟(jì)展望》報(bào)告顯示,2010年世界經(jīng)濟(jì)增長率達(dá)到5%,其中,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體國家增長3%;新興市場和發(fā)展中國家增長7·3%。但世界經(jīng)濟(jì)整體發(fā)展依舊不平衡,2010年下半年世界經(jīng)濟(jì)增幅明顯低于上半年,可以看出,刺激政策效應(yīng)衰減的痕跡。另外,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體增速遠(yuǎn)低于新興市場國家,潛在的經(jīng)濟(jì)摩擦在所難免。

進(jìn)入2011年,世界經(jīng)濟(jì)仍延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢,但發(fā)展不平衡問題仍在延續(xù),同時(shí)又面臨新風(fēng)險(xiǎn)的考驗(yàn)。年初以來的一系列突發(fā)事件增添經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的復(fù)雜性和不確定性:西亞北非局勢動(dòng)蕩,日本特大地震并引發(fā)次生災(zāi)害;原油、糧食以及原材料價(jià)格的上漲增加通脹壓力;以歐洲債務(wù)危機(jī)為代表的政府公共債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體構(gòu)成威脅。在上述因素綜合影響下,世界經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)明顯加大。

IMF預(yù)計(jì)2011年全球經(jīng)濟(jì)增速將放緩至4·4%。其中,發(fā)達(dá)國家受制于失業(yè)率高企、財(cái)政狀況欠佳以及金融體系尚未穩(wěn)固等問題,預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增長率為2·4%,較上年放慢0·6個(gè)百分點(diǎn)。而新興市場增長相對較快,預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速為6·5%,但部分國家面臨經(jīng)濟(jì)過熱風(fēng)險(xiǎn),通脹壓力較為突出。

國際貿(mào)易強(qiáng)勁增長成為2010年世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的主要推動(dòng)力量。據(jù)世界貿(mào)易組織(WTO)2011年4月7日的《2010年全球貿(mào)易報(bào)告》統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,2010年全球貨物貿(mào)易實(shí)際增長14·5%,大大高于世界經(jīng)濟(jì)同期增速。其中,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體增長12·9%,發(fā)展中國家和獨(dú)聯(lián)體國家增長16·7%。同期全球貿(mào)易額增長22%,達(dá)到18·9萬億美元,恢復(fù)到危機(jī)前的水平。其中貨物貿(mào)易額從上年的12·5萬億美元增至15·2萬億美元;發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易額從7萬億美元增至8·2萬億美元,增幅16%。

進(jìn)入2011年,盡管世界經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)加大,但對世界貿(mào)易的影響尚未顯現(xiàn),大多數(shù)經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易增長依舊。前兩個(gè)月,美國貨物進(jìn)、出口同比分別增長19·5%和18·1%;日本進(jìn)、出口分別增長22·0%和15·1%;一季度中國和巴西等新興經(jīng)濟(jì)體繼續(xù)保持快速增長,其中,巴西進(jìn)、出口分別增長25·3%和30·6%。但從全年看,2011年下半年國際貿(mào)易減速的可能性大于上半年。WTO預(yù)計(jì),2011年世界貿(mào)易量增長率將放緩至6·5%,明顯低于上年,但仍將高于1990—2008年6·0%的平均增速。其中,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體增長4·5%,發(fā)展中國家和獨(dú)聯(lián)體增長9·5%。

隨著全球經(jīng)濟(jì)和金融狀況的改善,2010年全球FDI復(fù)蘇,全球投資額進(jìn)入上升軌道。根據(jù)聯(lián)合國貿(mào)發(fā)會議預(yù)計(jì),2010年全球FDI流動(dòng)增至1·1萬億美元。進(jìn)入2011年,全球并購市場再度活躍。據(jù)Dealogic數(shù)據(jù),截至2011年4月初,全世界公司共已宣布價(jià)值7841億美元的并購案,高于上年同期的6379億美元。這些并購顯示投資者(特別是新興市場經(jīng)濟(jì)體)投資信心回歸。預(yù)計(jì)2011年全球并購交易的規(guī)模將大大超過前幾年。迄今為止已有三宗交易的規(guī)模分別超過150億美元,2010年全年只有四宗交易達(dá)到這樣的規(guī)模。預(yù)計(jì)2011年全球FDI將增至1·3萬億美元,規(guī)模有望超過前幾年。

二、當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)貿(mào)易中值得關(guān)注的問題

從目前看,世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍將持續(xù),但受到國際金融市場和大宗商品市場波動(dòng)加劇、歐洲債務(wù)危機(jī)依然嚴(yán)峻、中東和北非局勢動(dòng)蕩、日本特大地震及其引發(fā)的海嘯與核泄漏等次生災(zāi)害的影響,世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不確定性有所加大。突發(fā)事件的發(fā)生必將增加復(fù)蘇成本;而發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興市場釋放出的復(fù)蘇差異,將進(jìn)一步凸顯兩者之間因失衡而產(chǎn)生的矛盾,貿(mào)易摩擦依舊嚴(yán)峻;對于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體而言,難題是在保證經(jīng)濟(jì)增長的同時(shí),還要減少政府公共債務(wù)和財(cái)政預(yù)算赤字;對于新興市場和發(fā)展中國家而言,保證經(jīng)濟(jì)增長與應(yīng)對通脹任務(wù)同樣艱巨。

1.突發(fā)事件增添經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不確定因素

2011年以來,國際局勢中的一系列突發(fā)事件對本已脆弱的世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇增添了新的困擾。中東和北非局勢的不穩(wěn)定以及由此引發(fā)的油價(jià)進(jìn)一步上漲,對經(jīng)濟(jì)活動(dòng)構(gòu)成拖累。日本歷史上最大規(guī)模的地震不僅對日本經(jīng)濟(jì),對世界經(jīng)濟(jì)同樣造成影響;對利比亞的軍事行動(dòng),又成為世界經(jīng)濟(jì)恢復(fù)中新的不穩(wěn)定因素。突發(fā)事件引發(fā)“恐慌溢價(jià)”成為當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇面臨的重大阻力。首先,對油價(jià)和食品價(jià)格占消費(fèi)物價(jià)的2/3的新興市場經(jīng)濟(jì)體造成通脹壓力增加。其次高油價(jià)同樣造成發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體進(jìn)口成本增加,可支配收入減少,內(nèi)需動(dòng)力減弱。

日本史上最強(qiáng)地震,除引發(fā)海嘯還造成核泄漏。首先對日本商品期貨、股票市場以及貨幣市場造成極大的即時(shí)打擊,日本海外資金開始回流本土;其次,作為世界第三大經(jīng)濟(jì)體,日本制造業(yè)在全球經(jīng)濟(jì)中占據(jù)重要地位,是全球供應(yīng)鏈上至關(guān)重要的一環(huán)。日本生產(chǎn)供應(yīng)全球40%的手機(jī)和電腦芯片,1/5的半導(dǎo)體產(chǎn)品。豐田汽車公司是世界第一大汽車生產(chǎn)商。索尼集團(tuán)為世界各國消費(fèi)者提供電子產(chǎn)品。災(zāi)難可能使這一產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)生短期中斷或轉(zhuǎn)移。

摩根士丹利研究報(bào)告稱,日本大地震或?qū)?dǎo)致2011年全球經(jīng)濟(jì)增速減少0·5%,達(dá)到3·8%。不排除日本大地震和海嘯將“導(dǎo)致日本經(jīng)濟(jì)陷入短暫的深度衰退”的可能,最大衰退幅度為下降3%。而在地震前,摩根士丹利曾預(yù)計(jì)日本經(jīng)濟(jì)將增長2%。與此同時(shí),日本重建需要籌措大量資金,但目前日本政府債務(wù)是經(jīng)濟(jì)總量的兩倍還多,為所有發(fā)達(dá)國家之最,而且日本財(cái)政赤字占GDP近10%，政府沒有過多資源可以利用。這就可能導(dǎo)致日本在海外的投資回流,從而引發(fā)資產(chǎn)拋售。當(dāng)然,鑒于日本的進(jìn)口大國地位,其災(zāi)后重建以及之后的經(jīng)濟(jì)發(fā)展都需要大量原材料,不排除在下半年開始會對世界經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易增長起到提振作用的可能。

2.通脹壓力加劇影響全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程

為應(yīng)對危機(jī),大多數(shù)國家都采取了超常規(guī)的寬松貨幣政策。這些政策雖對救助危機(jī)起了重要作用,但其引致的貨幣過度發(fā)行所造成負(fù)面后果,在后危機(jī)時(shí)代,也是政策實(shí)施國不得不承受的,這就是資產(chǎn)泡沫和高通脹。自2010年10月至今,國際市場糧食價(jià)格指數(shù)上升幅度達(dá)15%,糧食價(jià)格已經(jīng)逼近2008年的歷史最高點(diǎn);國際大宗商品整體漲幅早已超過了2007年巔峰時(shí)期,達(dá)10%以上。由于中東和北非政局動(dòng)蕩,日本福島核電站危機(jī),全球原油價(jià)格又進(jìn)入了加速上漲的通道。4月8日布倫特原油價(jià)格升至126·7美元/桶,較上年上漲33·6%。

利比亞局勢的混亂,西非產(chǎn)油國尼日利亞大選的推遲,可能會導(dǎo)致該國發(fā)生更多暴力事件,再度加劇國際市場動(dòng)蕩。IMF警告,如果國際市場供應(yīng)和需求因素持續(xù)動(dòng)蕩,就可能使油價(jià)上升到2008年每桶148美元的水平。在糧食價(jià)格和能源價(jià)格上漲的直接刺激下,全球通脹壓力進(jìn)一步顯現(xiàn)。而且通脹正從新興經(jīng)濟(jì)體向發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體蔓延擴(kuò)散。經(jīng)濟(jì)合作組織(OECD)2011年5月3日公布的數(shù)據(jù)顯示,3月份OECD成員能源價(jià)格同比上漲12·4%,帶動(dòng)其成員國整體消費(fèi)價(jià)格指數(shù)同比上漲了2·7%,再創(chuàng)2008年以來新高。3月份該成員國核心價(jià)格指數(shù)漲幅為1·4%,也達(dá)到2010年3月以來的最高漲幅。在新興經(jīng)濟(jì)體國家。2011年1月份,巴西CPI同比上漲6%,持續(xù)5個(gè)月上漲,3月份繼續(xù)上漲6·3%;俄羅斯1月份CPI同比上漲9·6%,3月份上漲9·5%,持續(xù)8個(gè)月上漲;同期,印度尼西亞CPI上漲7·1%;韓國CPI上漲4·1%;中國3月份CPI上漲5·4%,創(chuàng)32個(gè)月以來新高;印度3月通脹從2月份的8·3%升至8·9%。

面對日趨上漲的通脹壓力,多數(shù)國家不得不開始實(shí)行緊縮的貨幣政策。新興經(jīng)濟(jì)體國家從2010開始緊縮貨幣,迄今中國已10次上調(diào)準(zhǔn)備金率,5次加息;印度自2010年3月以來已經(jīng)9次上調(diào)利率;2011年3月以來,越南、泰國、韓國等繼續(xù)加息。在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中,目前美國加息可能性較小,而歐洲央行已于2011年4月初將其主導(dǎo)利率上調(diào)0·25個(gè)百分點(diǎn),從現(xiàn)行的1%提高至1·25%,這是金融危機(jī)后(2009年5月以來)的首次加息,表明其抑制通脹的決心,同時(shí)也表明發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體之間的復(fù)蘇出現(xiàn)差異。對于歐洲而言,在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的初級和脆弱階段加息,既加大復(fù)蘇成本,又將拖低增長速度。而且,短期利率的上升,還加大了市場對加息周期的預(yù)期,投機(jī)行為和對長期利率即將上升的預(yù)期,都將加劇高負(fù)債國家的融資成本,對于希臘、愛爾蘭、葡萄牙和西班牙等債務(wù)沉重國家的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇來說,無疑是雪上加霜。

3.政府債務(wù)負(fù)擔(dān)嚴(yán)重拖累復(fù)蘇步伐

為應(yīng)對金融危機(jī),發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體所使用的財(cái)政性政策手段和規(guī)模近年來不多見,但其后果是,政府必須背負(fù)沉重的財(cái)政負(fù)擔(dān),且短期內(nèi)難以消化。根據(jù)IMF最新數(shù)據(jù),2010年全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政府債務(wù)占GDP比重達(dá)到109·6%,財(cái)政赤字占GDP比例為9·29%;遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過債務(wù)占GDP60%、財(cái)赤占3%的國際警戒線標(biāo)準(zhǔn)。IMF預(yù)計(jì),到2015年,主要發(fā)達(dá)國家的政府債務(wù)占GDP比重將高達(dá)122%。在美國,經(jīng)濟(jì)衰退和多年赤字財(cái)政政策,使得美國公共債務(wù)不斷累積。2010年2月12日,美國總統(tǒng)不得不簽署通過了將債務(wù)上限從12·4萬億美元提高至14·294萬億美元。但根據(jù)美國財(cái)政部的最新數(shù)據(jù),截至2011年4月18日,美國公共債務(wù)總額已達(dá)14·253萬億美元,距離已提高了的政府債務(wù)上限僅剩410萬美元,美國政府可能將繼續(xù)考慮提高債務(wù)上限。美國會預(yù)算局預(yù)計(jì),今后10年,公眾持有的聯(lián)邦債務(wù)將攀升至18萬億美元,相當(dāng)于GDP的77%。赤字已成為美國當(dāng)前面臨最大、最根本的經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn),標(biāo)普將美國的信用評級展望下調(diào),意味著美國將飽受高負(fù)債和赤字的折磨。

歐洲問題同樣嚴(yán)重,繼希臘和愛爾蘭之后,葡萄牙可能成為歐元區(qū)17國中第三個(gè)向歐盟和IMF申請?jiān)膰?西班牙、希臘評級被降低,將進(jìn)一步加重這兩個(gè)國家的債務(wù)困難。葡萄牙債務(wù)危機(jī)的惡化促使歐洲央行不得不再次恢復(fù)購買歐元國債。對于歐元區(qū)而言,歐債危機(jī)影響可能甚于日本地震。OECD報(bào)告顯示,2010年,意大利負(fù)債率(政府債務(wù)/GDP)高達(dá)131%,超過西班牙的72%;法國92%;德國80%。歐盟統(tǒng)計(jì)局2011年4月26日公布的數(shù)據(jù),2010年歐元區(qū)國家財(cái)政赤字占GDP比例達(dá)到6%,公共債務(wù)占GDP的比例則由2009年的79·3%,上升至85·1%。在此情況下,為建立歐盟債務(wù)危機(jī)救助機(jī)制,2011年3月份歐盟財(cái)長們?nèi)跃鸵?guī)模5000億歐元的歐洲穩(wěn)定機(jī)制(簡稱ESM)的協(xié)議主要細(xì)節(jié)達(dá)成了一致。

這項(xiàng)新救助機(jī)制的大部分負(fù)擔(dān)要落在歐元區(qū)強(qiáng)國的身上。救助機(jī)制的建立雖然對恢復(fù)市場信心有幫助,但同是也會增加歐元區(qū)核心國家的負(fù)擔(dān),從而拖累歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的步伐。大地震發(fā)生期間正值日本政府與財(cái)政赤字進(jìn)行艱難斗爭之際。據(jù)日本財(cái)務(wù)省公布的數(shù)據(jù),截至2010年12月底,日本政府債務(wù)余額已高達(dá)919萬億日元,創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄。同時(shí)預(yù)計(jì)在2011年4月1日開始的財(cái)年(2011年4月1日—2012年3月31日)中,政府債務(wù)還將增長5·8%,達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的997·7萬億日元,占GDP的比例達(dá)到230%。大地震必將使日本政府追加預(yù)算,政府支出增加在所難免,財(cái)政狀況更加惡化,債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也將加劇,政府融資成本也將提高。世界銀行初步估計(jì),日本災(zāi)后重建所需費(fèi)用可能高達(dá)1800億美元,相當(dāng)于日本每年經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的3%。重建費(fèi)用要比神戶地震多5%~7%。

三、主要國家和地區(qū)經(jīng)濟(jì)貿(mào)易前景

1·美國

受出口和消費(fèi)者支出穩(wěn)定以及投資增長的支持,2010年第四季度美國實(shí)際GDP增長達(dá)到3·1%,全年經(jīng)濟(jì)增長2·9%,為五年來最大增幅。自2009年第三季度美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以來,在平均3%的年度經(jīng)濟(jì)增長率中,出口貢獻(xiàn)了大約1·4個(gè)百分點(diǎn)。進(jìn)入2011年,美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)多數(shù)向好。2月份制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)從1月份的93·1增至93·5,制造業(yè)回暖是美國此輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中的一大亮點(diǎn)。2月份居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)環(huán)比上漲0·4%,物價(jià)上漲依然溫和。3月份芝加哥采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)為70·6,超過預(yù)期的70·0。失業(yè)率連續(xù)四個(gè)月下降,3月份失業(yè)率從上月的8·9%降為8·8%,較上年11月份已下降1個(gè)百分點(diǎn)。

但美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的動(dòng)能仍顯不足。2011年2月份耐用品訂單出現(xiàn)連續(xù)下降,3月消費(fèi)者信心指數(shù)環(huán)比大幅回落,顯示消費(fèi)者對經(jīng)濟(jì)短期走勢持謹(jǐn)慎態(tài)度。1月份20個(gè)大中城市平均房價(jià)繼續(xù)下跌,2月新屋、成屋銷售分別環(huán)比下降17%和10%,進(jìn)一步表明美房地產(chǎn)業(yè)仍在苦苦掙扎。此外,雖然就業(yè)形勢正在轉(zhuǎn)好,但較2008年9月時(shí)的6·1%失業(yè)率仍有很大差距,顯示就業(yè)市場仍未能恢復(fù)至危機(jī)前水平。而且目前新增就業(yè)機(jī)會,遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期。與此同時(shí),高油價(jià)和日本地震,海嘯和核事故災(zāi)害也將拉低美國上半年的經(jīng)濟(jì)增長。

油價(jià)的高企不僅將直接增加相關(guān)行業(yè)企業(yè)的原料和生產(chǎn)成本負(fù)擔(dān),還能通過沖擊美國就業(yè)市場和加重政府財(cái)政負(fù)擔(dān)的鏈條,將更多的負(fù)面影響力傳遞到美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的各個(gè)領(lǐng)域,其中包括房地產(chǎn)和金融等關(guān)鍵行業(yè)。美國商務(wù)部公布的2011年第一季度GDP增長初值數(shù)據(jù)為1·8%,較去年第四季度的3·1%,明顯下降。IMF預(yù)計(jì),2011年美國經(jīng)濟(jì)增長率為2·8%,高于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體平均水平,但較年初預(yù)期降低0·2個(gè)百分點(diǎn),也低于美國政府和經(jīng)濟(jì)學(xué)家的預(yù)計(jì)。

2·歐元區(qū)

2010年歐元區(qū)GDP緩慢復(fù)蘇1·7%。其主要增長動(dòng)力來自歐元區(qū)核心國家———德國。2010年德國經(jīng)濟(jì)增長3·6%,是兩德統(tǒng)一以來最強(qiáng)勁增長,而出口大幅增長為其經(jīng)濟(jì)增長做出重要貢獻(xiàn)。進(jìn)入2011年,歐元區(qū)整體經(jīng)濟(jì)依然向好。1月份工業(yè)訂單同比增長20·9%,為連續(xù)第四個(gè)月上升;1月份商品零售額環(huán)比回升0·4%,實(shí)現(xiàn)自2010年7月份以來的首次增長;2月份歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)敏感指數(shù)升至107·8點(diǎn),表明經(jīng)濟(jì)信心重拾上升通道。德國依然保持歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長的引領(lǐng)地位,2011年1月份企業(yè)信心指數(shù)升至歷史新高;前兩個(gè)月的出口增長率均在20%以上;3月份失業(yè)率從上年同期的8·5%降至7·6%。

目前困擾歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的主要障礙,一是通脹壓力增大,2011年1月份歐元區(qū)工業(yè)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)環(huán)比上升1·5%,同比上升6·1%,能源行業(yè)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)環(huán)比上升3·2%;1月份通貨膨脹率按年率計(jì)算達(dá)到2·3%,2月份又上升到2·4%,3月份通脹率高達(dá)2·6%,連續(xù)超出歐洲央行為維持物價(jià)穩(wěn)定設(shè)定的2%的警戒線。為此,歐洲央行4月初將其主導(dǎo)利率上調(diào)0·25個(gè)百分點(diǎn),從現(xiàn)行的1%提高至1·25%。歐洲央行預(yù)計(jì),2011年歐元區(qū)通脹率在2·0%~2·6%之間。二是債務(wù)危機(jī)繼續(xù)困擾歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)。IMF預(yù)計(jì)2011年該區(qū)經(jīng)濟(jì)增長率僅為1·6%。德國經(jīng)濟(jì)增長率將較上年降低1個(gè)百分點(diǎn)。葡萄牙、希臘、愛爾蘭和西班牙為應(yīng)對高額債務(wù)面臨金融調(diào)整,經(jīng)濟(jì)仍無法擺脫低速增長。IMF預(yù)計(jì)2011年愛爾蘭和西班牙經(jīng)濟(jì)增長率將只有0·5%和0·8%,葡萄牙和希臘將分別下降1·5%和3·0%。

3·日本

2010年日本經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁反彈,全年GDP實(shí)際增長3·9%,創(chuàng)20年來最快增速。其中主要由2010年第一季度的強(qiáng)勁增長所帶動(dòng),后三個(gè)季度經(jīng)濟(jì)低迷,第四季度實(shí)際GDP甚至環(huán)比萎縮0·3%。進(jìn)入2011年,地震前,日本經(jīng)濟(jì)仍呈現(xiàn)出較好的動(dòng)向,1月份經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)繼續(xù)改善至106·2,連續(xù)3個(gè)月環(huán)比上升;1月份失業(yè)率為4·9%,較2010年平均5·1%的失業(yè)率有所改善;2月份出口同比增長9·7%,順差上升3%。由于受到東北部大地震、海嘯和核泄漏影響,3月起日本經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退跡象,3月當(dāng)月日本工業(yè)產(chǎn)值環(huán)比驟降15·3%,創(chuàng)下跌幅紀(jì)錄。據(jù)推測,受災(zāi)地區(qū)經(jīng)濟(jì)規(guī)模占到日本GDP8%左右。日本政府估計(jì),本次災(zāi)害損失在16萬億~25萬億日元,占日本GDP的3%~5%,高于1995年阪神大地震2%的損失。

世界銀行預(yù)計(jì),日本地震造成的經(jīng)濟(jì)損失約在1230億~2350億美元,災(zāi)后重建大約需要5年時(shí)間。OECD報(bào)告稱,日本2011年第一季度的經(jīng)濟(jì)增幅可能下降0·2~0·6個(gè)百分點(diǎn),第二季度的經(jīng)濟(jì)增幅可能下降0·5~1·4個(gè)百分點(diǎn),全年經(jīng)濟(jì)增長將從之前預(yù)計(jì)的1·7%放緩至0·8%。IMF則將日本經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期從1月份的增長1·6%下調(diào)至1·4%。摩根大通將其對日本第一季度經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期從2·2%下調(diào)至1·7%,將第二季度的預(yù)期從2·2%下調(diào)至0·5%,全年增長預(yù)期從1·7%下調(diào)至1·4%。日本央行預(yù)計(jì),2011年經(jīng)濟(jì)增長率為0·6%,在所有預(yù)計(jì)中最為悲觀。在地震、海嘯、核電危機(jī)的連續(xù)打擊下,油價(jià)高企也將使日本的經(jīng)濟(jì)雪上加霜。但預(yù)計(jì)負(fù)面影響可能將主要集中在2011年上半年,下半年隨著日本災(zāi)后重建工作的開始,投資拉動(dòng)將給日本經(jīng)濟(jì)增長帶來積極影響。

4·新興經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國家

第8篇：經(jīng)濟(jì)增長走勢范文

一、*年一季度*經(jīng)濟(jì)運(yùn)行特點(diǎn)

1、經(jīng)濟(jì)發(fā)展繼續(xù)保持速度與效益同步增長局面

一季度全省實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)總值993億元，增長11.5%，同比提高0.4個(gè)百分點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)效益明顯提高。一是財(cái)政收入增勢強(qiáng)勁。一季度，全省財(cái)政總收入完成155.8億元，增長31.1%，同比提高6個(gè)百分點(diǎn)，大大高于生產(chǎn)總值的增幅。其中地方財(cái)政收入完成88.6億元，增長28.l%。尤其可喜的是縣級地方財(cái)政收入增長了37.6%，超過全省平均水平9.5個(gè)百分點(diǎn)。稅收收入占財(cái)政總收入的比重達(dá)到85.2%，同比提高4.7個(gè)百分點(diǎn)，為近年來最好水平。二是工業(yè)效益大幅提升。一季度，全省規(guī)模以上工業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤40億元，增長69%。工業(yè)經(jīng)濟(jì)效益綜合指數(shù)達(dá)164.5%，同比提高21.6個(gè)百分點(diǎn)。三是重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用不斷增強(qiáng)。一季度，全省六大支柱產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)增加值188.2億元，增長30.1%，高出全省平均增長水平5.9個(gè)百分點(diǎn)；實(shí)現(xiàn)銷售收入636億元，增長34%；實(shí)現(xiàn)利潤25億元，增長50%；分別占全省規(guī)模以上工業(yè)總量的60%、65%、62%。

2、工業(yè)拉動(dòng)效果明顯

我省經(jīng)濟(jì)維持在高位運(yùn)行，得益于我省工業(yè)的持續(xù)較快增長，工業(yè)對經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)效果非常顯著。一季度，全省規(guī)模以上工業(yè)增加值314.6億元，增長24%，同比加快2.6個(gè)百分點(diǎn)；實(shí)現(xiàn)銷售收入985億元，增長37%，同比加快3個(gè)百分點(diǎn)。工業(yè)園區(qū)產(chǎn)業(yè)集聚效應(yīng)正在顯現(xiàn)。一季度，全省工業(yè)園區(qū)規(guī)模以上工業(yè)增加值121.2億元，增長34.1%；上交稅金36.6億元，增長38.8%，有30個(gè)園區(qū)上交稅金增幅在50%以上。

3、開放型經(jīng)濟(jì)和非公有制經(jīng)濟(jì)支撐作用顯著

一季度，全省新批外商投資企業(yè)172家，增長29.3%；實(shí)際利用外資6.57億美元，增長23.6%；進(jìn)出口總額17.47億美元，增長57.2%，是去年同期增幅的2.1倍，其中出口9.77億美元，增長42.7%。在全民創(chuàng)業(yè)政策的帶動(dòng)下，全省非公經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展。至3月底，全省個(gè)體和私營企業(yè)注冊資金分別增長21.27%和26.94%。從工業(yè)領(lǐng)域看，非國有工業(yè)實(shí)現(xiàn)增加值180.5億元，增長35.9%，增速比規(guī)模以上工業(yè)快11.9個(gè)百分點(diǎn)，對規(guī)模以上工業(yè)增長的貢獻(xiàn)率達(dá)69.6%。其中，私營企業(yè)實(shí)現(xiàn)增加值93.2億元，增長40.5%。

4、消費(fèi)需求趨于旺盛

經(jīng)過多年消費(fèi)增長乏力的狀況后，去年以來，我省消費(fèi)市場明顯升溫，在我省城鎮(zhèn)居民和農(nóng)村居民收入均實(shí)現(xiàn)較快增長的拉動(dòng)作用下，*年一季度，全省社會消費(fèi)品零售總額404.6億元，增長15.9%。其中，農(nóng)村市場消費(fèi)增速加快，實(shí)現(xiàn)零售額187.7億元，增長15%，同比加快1.5個(gè)百分點(diǎn)。我省經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)在需求逐步被激發(fā)出來。

二、國際、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢

國際經(jīng)濟(jì)形勢：

在經(jīng)歷了4年高增長后，世界經(jīng)濟(jì)在今后一段時(shí)期內(nèi)可能進(jìn)入溫和調(diào)整周期。從全球看，歐元區(qū)和日本經(jīng)濟(jì)增長在加快，中國、巴西、俄羅斯、印度等新興市場經(jīng)濟(jì)體高速增長，可以在一定程度上抵消美國需求放緩的負(fù)面影響，全球經(jīng)濟(jì)增長的基礎(chǔ)尚好。但美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)減速，全球股市動(dòng)蕩，油價(jià)潮起潮落，世界經(jīng)濟(jì)調(diào)險(xiǎn)進(jìn)一步積累。據(jù)*年1月18日的《聯(lián)合國世界經(jīng)濟(jì)形勢與展望》，世界經(jīng)濟(jì)增長率將從2006年的3.8%下降到*年的3.2%，全球貿(mào)易增長由10.1%減緩到7.7%?？傮w而言，*年世界經(jīng)濟(jì)仍可能保持較快增勢，但也面臨較大的調(diào)險(xiǎn)。

1、美日歐經(jīng)濟(jì)增長此落彼漲

美國經(jīng)濟(jì)，溫和放緩。美國經(jīng)濟(jì)去年4季度增長2.5%﹐低于調(diào)整前的3.5%。*年美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)放緩，住房和制造業(yè)持續(xù)低迷。IMF預(yù)測，今年美國經(jīng)濟(jì)的增長率將由去年的3.3％降到2.2%；日本經(jīng)濟(jì)，消費(fèi)反彈。據(jù)日本政府1月底預(yù)測，*財(cái)年日本個(gè)人消費(fèi)有望增長1.6%，遠(yuǎn)高于2006財(cái)年的0.9%；歐元區(qū)，隨著失業(yè)率下降和經(jīng)濟(jì)活動(dòng)回升，區(qū)內(nèi)消費(fèi)轉(zhuǎn)強(qiáng)，商業(yè)投資回升，復(fù)蘇漸趨平衡，經(jīng)濟(jì)增長可望由區(qū)內(nèi)需求帶動(dòng)。

2、發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)總體平穩(wěn)

雷曼兄弟預(yù)計(jì)，*年亞洲（日本除外）經(jīng)濟(jì)將放緩到7.8%；拉美宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定且持續(xù)好轉(zhuǎn)。美洲開發(fā)銀行報(bào)告預(yù)測，*年拉美地區(qū)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持增長，增速在4.8%至5%之間；隨著國際市場石油天然氣價(jià)格的下降，獨(dú)聯(lián)體國家經(jīng)濟(jì)增長速度將有所減緩，波斯灣6國GDP增速也將下滑至6.5%；IMF最新《非洲經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告》指出，*年非洲經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期為5.9%；金磚四國繼續(xù)成為世界經(jīng)濟(jì)亮點(diǎn)。巴西經(jīng)濟(jì)邁上了穩(wěn)步發(fā)展的軌道，2006年增長2.9%，市場預(yù)測今年GDP增長3.5%至4%。由于油價(jià)調(diào)整俄羅斯經(jīng)濟(jì)有所放緩,預(yù)計(jì)全年經(jīng)濟(jì)增長減弱到6.1%，貿(mào)易順差也將減少到1000億美元。印度經(jīng)濟(jì)增長走高但也出現(xiàn)過熱信號。

3、世界經(jīng)濟(jì)調(diào)險(xiǎn)大增

第一、房地產(chǎn)泡沫使美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)大增

美國最大房屋抵押貸款公司房利美預(yù)測，美國房市今年將持續(xù)疲軟，新房銷售減少7.1%，現(xiàn)房銷售減少8.1%，房價(jià)上半年會繼續(xù)走低。據(jù)預(yù)測，如果房價(jià)下降2%到3%，*年美國GDP增速將只有2.2%；如果房價(jià)下跌9%，GDP增速將降至0.5%。

美聯(lián)儲前主席格林斯潘多次警告美國經(jīng)濟(jì)存在陷入衰退的風(fēng)險(xiǎn)。聯(lián)合國《*年世界經(jīng)濟(jì)形勢與展望報(bào)告》也指出，*年世界經(jīng)濟(jì)將因美國房地產(chǎn)市場的衰退減緩0.5個(gè)百分點(diǎn)。

第二、全球資產(chǎn)泡沫大增，投機(jī)資本猖獗，面臨較大調(diào)整，金融風(fēng)險(xiǎn)增大

大量利差交易的熱錢推高了全球股市、樓市以及大宗商品市場價(jià)格，全球資產(chǎn)泡沫大增；投機(jī)資本猖獗導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)在全球傳導(dǎo)。全球流動(dòng)性過剩導(dǎo)致對沖基金、私募基金等的發(fā)展速度很快，熱錢在全球猖獗投機(jī)。對沖基金通過購買國際市場上的虛擬金融衍生產(chǎn)品，使流動(dòng)性過剩在全球傳導(dǎo)。亞洲等新興市場是對沖基金“熱錢”的主要輸入地。對沖基金興風(fēng)作浪，導(dǎo)致國際大宗商品價(jià)格暴漲、全球股市走牛以及一些新興國家出現(xiàn)貨幣金融危機(jī)等，已經(jīng)引起包括G8在內(nèi)許多機(jī)構(gòu)和國家的關(guān)注，提高對沖基金透明度、限制其投機(jī)性的呼聲日高。

第三、國際油價(jià)波動(dòng)劇烈，但仍將維持在高位運(yùn)行

從供應(yīng)角度看，剩余產(chǎn)能較低、下游的煉油能力瓶頸決定了石油供應(yīng)緊張，石油不可能回到廉價(jià)時(shí)代，隨著全球經(jīng)濟(jì)增幅放緩，今年的國際油價(jià)也不太會漲至去年的水平。預(yù)計(jì)*年石油均價(jià)將在每桶60美元~65美元之間，下限在50美元~55美元的區(qū)間波動(dòng)。當(dāng)然，不排除恐怖襲擊、地緣政治沖突或惡劣天氣等意外事件重新推高油價(jià)。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢：

1、我國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)在高位運(yùn)行

*年一季度，GDP達(dá)到50287億元，同比增長11.1%，增速比上年同期加快0.7個(gè)百分點(diǎn)；固定資產(chǎn)投資17526億元，同比增長23.7%；規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)增加值同比增長18.3%；累計(jì)社會消費(fèi)品零售總額同比增長14.9%。最近，摩根士丹利、世界銀行、亞洲開發(fā)銀行、世界經(jīng)合組織等各大經(jīng)濟(jì)研究機(jī)構(gòu)預(yù)測，普遍認(rèn)為*年中國經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)保持較快增長的勢頭，多數(shù)預(yù)計(jì)我國*年GDP增速在10%左右。

2、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移加快

工業(yè)化、城市化的加速發(fā)展帶來產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移加快，沿海發(fā)達(dá)省份已經(jīng)開始向高科技、高附加值產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。傳統(tǒng)的制造業(yè)和加工業(yè)加快向中西部轉(zhuǎn)移。

3、消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級，國內(nèi)需求趨于旺盛

2003年開始我國人均GDP突破1000美元，由此帶來的消費(fèi)結(jié)構(gòu)由生存型向享受、發(fā)展型轉(zhuǎn)變，帶來了巨大的市場需求。同時(shí)，工業(yè)化、城市化也加大了國內(nèi)需求的增加，內(nèi)生需求趨于旺盛。

4、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)面臨緊縮調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)

由于房地產(chǎn)價(jià)格虛高、金融貸款投放過多、投資過熱、物價(jià)上升等一系列的經(jīng)濟(jì)過熱形勢，國家又可能由相對緊縮的宏觀調(diào)控政策轉(zhuǎn)向緊縮調(diào)控，采取嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控措施。

5、國際收支不平衡，人民幣升值壓力增大

連續(xù)幾年的貿(mào)易順差，是我國的國際收支出現(xiàn)嚴(yán)重失衡，這都為我國的貿(mào)易、金融等帶來一系列影響，人民幣升值壓力增大，國家又可能采取調(diào)控出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、實(shí)行配額出口、取消或者降低出口退稅等措施來改變這種局面，對外貿(mào)出口以及相關(guān)行業(yè)帶來一定影響。

6、通貨膨脹和通貨緊縮并存風(fēng)險(xiǎn)增大

由于投資過熱所帶來的一些食品、原材料價(jià)格上漲，使經(jīng)濟(jì)逐步向過熱轉(zhuǎn)變趨勢加大，通脹風(fēng)險(xiǎn)增大。同時(shí)，由于重復(fù)建設(shè)和盲目投資所帶來了部分行業(yè)生產(chǎn)能力過盛，產(chǎn)品積壓，又同時(shí)面臨通縮風(fēng)險(xiǎn)，國家政策回旋余地變窄。

總體而言，*年我省所面臨的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢看好。國家為促進(jìn)中西部發(fā)展所采取的金融、財(cái)政稅收、國債等一系列的優(yōu)惠措施，都為我省經(jīng)濟(jì)發(fā)展創(chuàng)造了良好的外部環(huán)境。另一方面，我國經(jīng)濟(jì)調(diào)險(xiǎn)也在加大，我們有必要加強(qiáng)對經(jīng)濟(jì)形勢跟蹤監(jiān)測和風(fēng)險(xiǎn)防范。

三、值得關(guān)注的兩個(gè)問題

1、固定資產(chǎn)投資回落過快

自2006年4月份以來，我省投資增幅出現(xiàn)逐步回落的走勢，從當(dāng)月的38.2%下降到12月份的25.0%，回落了13.2個(gè)百分點(diǎn)，與上年相比回落了3.5個(gè)百分點(diǎn)；全年新開工項(xiàng)目增長8.1%，比上年回落了16.3個(gè)百分點(diǎn)。*年1－3月，我省城鎮(zhèn)以上固定資產(chǎn)投資增速僅為26.2%，比上年同期的35.8%下降了近10個(gè)百分點(diǎn)，位居中部六省末位。為了抑制經(jīng)濟(jì)的過熱，國家在最近幾年加大了宏觀調(diào)控的力度。在此影響下，我國多數(shù)省市均出現(xiàn)了投資增速回落的情況。但是，我省作為欠發(fā)達(dá)省份，正處于城鎮(zhèn)化、新型工業(yè)化加速發(fā)展的重要階段，目前我省固定資產(chǎn)投資回落的速度顯然過快，不利于經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展。

2、利用外資增速下降

隨著各省對外向型經(jīng)濟(jì)的關(guān)注度提高，各省利用外資競爭日益激烈。目前，我省利用外資明顯受到?jīng)_擊，特別是在中部地區(qū)，由于中部各省都具有較好的區(qū)位優(yōu)勢，近年加大了招商引資力度，我省利用外資增速下降的勢頭比較明顯，必須引起高度重視。*年1-3月，我省實(shí)際利用外資由上年同期的5.32億美元增加到6.57億美元，累計(jì)值由中部第一位降至第四位，后退了3位，河南、湖南累計(jì)值分別為8.73億美元和7.59億美元，分列第一、二位。中部省份利用外資競爭加劇，我省引資形勢嚴(yán)峻，需采取有效措施，加以扭轉(zhuǎn)。

四、對*年上半年我省主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的預(yù)測

根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)研究機(jī)構(gòu)對我國整體經(jīng)濟(jì)形勢的分析，結(jié)合*的實(shí)際，在計(jì)量經(jīng)濟(jì)分析模型分析的基礎(chǔ)上，我們判斷上半年我省經(jīng)濟(jì)仍然將保持在高位運(yùn)行。預(yù)計(jì)，今年上半年，我省經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)保持較快增長，GDP增速可達(dá)12%。其中，一產(chǎn)增速6.5%，二產(chǎn)增速16.8%，三產(chǎn)增速10.5%；工業(yè)生產(chǎn)平穩(wěn)較快增長，規(guī)模以上工業(yè)增加值增速可達(dá)23.2%；投資增速繼續(xù)趨緩，預(yù)計(jì)城鎮(zhèn)以上固定資產(chǎn)投資增速26%；消費(fèi)穩(wěn)步提高，預(yù)計(jì)全省社會消費(fèi)品零售總額增速15.8%；預(yù)計(jì)出口有所放緩，進(jìn)出口總額增速38%，實(shí)際利用外資增速23%；財(cái)政總收入增速31%；考慮到工資調(diào)整等因素，預(yù)計(jì)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速20%，農(nóng)民人均現(xiàn)金收入增速13.6%。如下表：

五、政策建議

總體判斷，我省經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)力依然存在，全年可以保持較快增長。但必須高度關(guān)注可能出現(xiàn)的投資減弱的狀況，避免導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長后勁不足。同時(shí)，要著力在增加居民收入、擴(kuò)大消費(fèi)等方面做出更大努力，建議采取以下措施：

1、保持投資適度增長

積極組織項(xiàng)目，加大與國家有關(guān)部委溝通力度，爭取國家在我省重大基礎(chǔ)設(shè)施、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)建設(shè)、新農(nóng)村建設(shè)等項(xiàng)目投資有所增長。辯證看待房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展，在確保低收入階層住房需求的同時(shí)，繼續(xù)鼓勵(lì)房地產(chǎn)投資企業(yè)增加商品房供應(yīng)，推動(dòng)房地產(chǎn)投資保持一定增長速度。全面清理行業(yè)準(zhǔn)入門檻，鼓勵(lì)民間投資發(fā)展。

2、廣開渠道，積極引進(jìn)內(nèi)資、外資

年內(nèi)圍繞農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化、基礎(chǔ)設(shè)施、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等行業(yè)組織若干次大型對外招商引資會。圍繞已有的引進(jìn)項(xiàng)目，制訂配套項(xiàng)目引資規(guī)劃，有針對性地加強(qiáng)引資工作。內(nèi)外資并重，在內(nèi)資引進(jìn)和外資引進(jìn)中，實(shí)施同等的所得稅、土地、軟硬件基礎(chǔ)環(huán)境等方面的優(yōu)惠政策。

3、進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需，啟動(dòng)消費(fèi)需求

積極落實(shí)好國家一系列惠農(nóng)措施，確保農(nóng)民負(fù)擔(dān)進(jìn)一步下降，特別是對農(nóng)村義務(wù)教育收費(fèi)減免政策的落實(shí)，要加大督查力度。特別是利用好國家“萬村千鄉(xiāng)市場工程”的優(yōu)惠政策，促進(jìn)農(nóng)村經(jīng)濟(jì)發(fā)展，啟動(dòng)農(nóng)村消費(fèi)市場，帶動(dòng)農(nóng)民增收。國務(wù)院發(fā)展研究中心研究表明，根據(jù)我國居民消費(fèi)傾向，家庭每期房貸還款金額都將擠占70%的當(dāng)期消費(fèi)支出。因此，要加快落實(shí)省直單位住房補(bǔ)貼的發(fā)放，大膽探索國有企業(yè)、機(jī)關(guān)單位和社會公眾新型合作建房的途徑，努力緩解住房壓力對消費(fèi)需求的抑制。

第9篇：經(jīng)濟(jì)增長走勢范文

一、全球經(jīng)濟(jì)失衡只是經(jīng)濟(jì)學(xué)家的幻覺嗎？

2005年美國貿(mào)易赤字再次創(chuàng)出歷史新高，為7258億美元，占GDP的5.8%。目前美國的經(jīng)常賬戶逆差總額相當(dāng)于全球主要順差國順差總額的四分之三。也正是在這種意義上，我們把美國經(jīng)濟(jì)的失衡稱之為全球經(jīng)濟(jì)失衡。全球經(jīng)濟(jì)失衡本身并不是一種新現(xiàn)象。在20世紀(jì)80年代，因美國經(jīng)常賬戶赤字持續(xù)惡化（占GDP的比例最高超過了3%）而誘發(fā)了第一次全球經(jīng)濟(jì)失衡。眾所周知，最終以“廣場協(xié)議”的簽署、美元貶值得到了解決。此輪失衡始于90年代，美國經(jīng)常賬戶逆差從1996年的1202億美元升至2004年的6659億美元。與此相對應(yīng)，美國的凈對外債務(wù)余額（即海外凈資產(chǎn)為負(fù)數(shù)）從3600億美元升至25610億美元。更為嚴(yán)重的是，美元的實(shí)際匯率在2002－2004年大幅貶值以后，其經(jīng)常賬戶逆差不僅沒有改善，而且持續(xù)惡化；2005年在經(jīng)常賬戶逆差創(chuàng)出新高的同時(shí)，美元匯率卻穩(wěn)中走強(qiáng)。匯率作為調(diào)節(jié)國際收支差額的一個(gè)主要手段失靈了。

日益惡化的經(jīng)常賬戶收支狀況與美元匯率、經(jīng)濟(jì)增長走勢的脫節(jié)引發(fā)了人們對全球經(jīng)濟(jì)失衡真實(shí)性的質(zhì)疑。2005年兩位美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了一個(gè)大膽的設(shè)想——“暗物質(zhì)”假說（Hausmann，Sturzengger，2005）。他們的基本看法是，全球經(jīng)濟(jì)失衡根本就是一個(gè)偽命題。他們算了這樣一筆帳：1980年美國的海外凈資產(chǎn)為3650億美元，投資收益為300億美元。1980－2004年美國經(jīng)常賬戶逆差累計(jì)45000萬億美元，按理說美國的海外凈資產(chǎn)應(yīng)該為－41000億美元，但統(tǒng)計(jì)顯示美國的海外凈資產(chǎn)只有－25000億美元（為了方便說明問題選擇了25610億美元的近似值）。這兩者之間的差額（16000億美元）可以看成是美國對外投資的資本收益。

假如對海外債務(wù)每年支付5%的利息（美國國庫券的利率），那么美國2004年應(yīng)該支付2100億美元利息。實(shí)際結(jié)果如何呢？統(tǒng)計(jì)顯示，2004年美國仍然有300億美元凈投資收益，和1982年相等！這意味著美國在免費(fèi)使用這45000億美元的債務(wù)。假如不考慮這16000億美元的投資收益，那么可以說美國根本就沒有過真正意義上的經(jīng)常賬戶赤字！現(xiàn)在美國仍然是債權(quán)國！

以300億美元凈投資收益為前提，以5％的利率為標(biāo)準(zhǔn)推算，美國現(xiàn)在應(yīng)有6000億美元的債權(quán)。那么，官方統(tǒng)計(jì)中的25000億美元債務(wù)與6000億美元債權(quán)之間的差額就被稱之為“暗物質(zhì)”?！鞍滴镔|(zhì)”是借用天文學(xué)的一個(gè)概念，表示能夠創(chuàng)造收益但看不到的一種東西。

“暗物質(zhì)”的來源主要有三個(gè)。一是美國企業(yè)在海外直接投資過程中，可以在東道國融資借款。它們沒有反映在美國的海外直接投資統(tǒng)計(jì)內(nèi)，但卻能給美國帶來投資收益。這相當(dāng)于美國企業(yè)出口了一種Know-how（技術(shù)訣竅）。第二個(gè)來源是美元的世界貨幣地位。美國的債務(wù)源于其他國家對美元有強(qiáng)大的需求，這等于美國以債務(wù)形式向世界出口了流動(dòng)性，本質(zhì)上是美元的鑄幣稅收益。第三個(gè)來源是流入到美國的投資收益率遠(yuǎn)低于美國對外投資的收益率。這種差別收益相當(dāng)于美國向世界出口了一種保險(xiǎn)。由于這種“暗物質(zhì)”的存在，人們對所謂全球經(jīng)濟(jì)失衡的擔(dān)憂完全是杞人憂天。

二、全球經(jīng)濟(jì)失衡是否可持續(xù)？

無論全球經(jīng)濟(jì)失衡是否只是一種幻覺，但國際收支統(tǒng)計(jì)顯示，美國不斷擴(kuò)大的經(jīng)常收支逆差必須有賴于外部資本的不斷流入來彌補(bǔ)。問題的關(guān)鍵在于，這一趨勢是否可持續(xù)。樂觀派的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，美國的貿(mào)易逆差和全球經(jīng)濟(jì)失衡還會持續(xù)相當(dāng)長一個(gè)時(shí)期(Dooley,Folkerts-Landau和Garber,2003;2004)。其邏輯是，和布雷頓森林體系條件下美國與西歐、日本的關(guān)系相似，目前的全球經(jīng)濟(jì)仍然劃分為“中心”（美國）與“”（新興市場經(jīng)濟(jì)國家）國家?！啊眹彝菩谐隹趯?dǎo)向型發(fā)展戰(zhàn)略，為此需要釘住“中心”國家的貨幣，低估本幣匯率，其結(jié)果是對“中心”國家貿(mào)易順差增加。進(jìn)而再把外匯儲備重新投入到“中心”國家。這就是90年代以來支撐全球經(jīng)濟(jì)增長的“雙循環(huán)”機(jī)制。由于“中心”國家具有資本市場優(yōu)勢，它可以從“”國家吸收短期資本，同時(shí)輸出長期資本（對外直接投資）。只要亞洲、拉美新興市場經(jīng)濟(jì)沒有從“”陣營中“畢業(yè)”，這種循環(huán)就不會出問題，美國的貿(mào)易逆差就可以持續(xù)下去。這種機(jī)制也被稱之為“新布雷頓森林體系”。

悲觀論則不接受上述邏輯(Blanchard等,2005;Eichengreen,2004;Obsfeld,Rogoff,2004)。

其一，和布雷頓森林體系下的環(huán)境不同，目前并不存在一套完整的固定匯率機(jī)制?！啊眹也⒉皇且粋€(gè)利益和行動(dòng)一致的共同體，任何國家都沒有義務(wù)使本國貨幣與美元保持穩(wěn)定的關(guān)系。龐大的國際游資對匯率市場的沖擊也是布雷頓森林體系時(shí)代所無法比擬的。即使“”國家愿意保持與美元的穩(wěn)定關(guān)系，面對國際游資的沖擊也可能無能為力。在布雷頓森林體系下，美元作為世界貨幣具有排他性，而目前歐元的出現(xiàn)至少是對美元世界貨幣地位的一種可替代的選擇。近來，為對抗美國，伊朗著手籌建石油交易市場，宣稱將以歐元作為石油的計(jì)價(jià)貨幣就是一例。

其二，不斷擴(kuò)大的貿(mào)易逆差正在誘發(fā)美國國內(nèi)的貿(mào)易保護(hù)主義勢力抬頭。從根本上來說，經(jīng)常賬戶不斷惡化源于美國的低儲蓄率，但包括美國政府在內(nèi)的貿(mào)易保護(hù)主義勢力都把它歸結(jié)為外部世界的不公平貿(mào)易政策，并要求新興市場經(jīng)濟(jì)調(diào)整對美元的匯率。

其三，即使美國愿意接受目前的“雙循環(huán)”機(jī)制，國際金融市場是否愿意永遠(yuǎn)接受美國不斷擴(kuò)大的經(jīng)常賬戶赤字還是一個(gè)未知數(shù)。近年來，東亞某些國家政府官員每每談及調(diào)整外匯儲備的構(gòu)成時(shí)，都會引起美元匯率的大幅波動(dòng)。

其四，與美國相對應(yīng)，貿(mào)易順差國能否承受不斷擴(kuò)大的對美貿(mào)易順差和美元儲備也在成為一個(gè)

險(xiǎn)來源。為維護(hù)本幣對美元匯率的穩(wěn)定，順差國中心銀行需要不斷地買進(jìn)美元，從而以外匯占款的形式增發(fā)貨幣。亞洲金融危機(jī)以來，東亞地區(qū)經(jīng)濟(jì)大多實(shí)施寬松貨幣政策，以這種形式增發(fā)貨幣客觀上也適應(yīng)了經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。但反過來一旦需要緊縮貨幣政策時(shí)，這就成了一個(gè)巨大的包袱——本國貨幣政策失靈。

無論是全球經(jīng)濟(jì)失衡的風(fēng)險(xiǎn)有多大，調(diào)整的必要性有多充足，但迄今為止的事實(shí)是，失衡本身并沒有阻礙美國經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長。這就為樂觀論提供了強(qiáng)有力的支持。對此，我們還需要看一看目前全球經(jīng)濟(jì)與美國經(jīng)濟(jì)增長的基本機(jī)制。

美國經(jīng)濟(jì)與全球經(jīng)濟(jì)的增長很大程度上有賴于上述的“雙循環(huán)”機(jī)制：美國經(jīng)濟(jì)增長的主要?jiǎng)恿碓从谒饺讼M(fèi)需求。在2000年之前支撐美國消費(fèi)需求增長的主要?jiǎng)恿κ亲C券市場繁榮的“正財(cái)富效應(yīng)”。證券市場的泡沫崩潰后，房地產(chǎn)市場繁榮成為支撐消費(fèi)需求增長的主要來源。而房地產(chǎn)市場繁榮主要得益于低長期利率。“9·11”事件以來，美國短期利率已經(jīng)從1%提高到4.25%，同期美國的長期利率卻幾乎沒有變化，一直維持在歷史低水平。一個(gè)重要的原因是外國資本源源不斷流入美國，尤其是亞洲新興市場經(jīng)濟(jì)體資本的流入。這些資本的流入又來自于它們對美國的貿(mào)易順差。以這種“雙循環(huán)”為基礎(chǔ)，美國經(jīng)濟(jì)與亞洲經(jīng)濟(jì)共同成為全球經(jīng)濟(jì)增長的“雙引擎”。

2005年的一個(gè)新變化是美元匯率在連續(xù)下跌之后開始止跌回升。這要追溯到全球石油價(jià)格的上漲。一方面，油價(jià)上漲擴(kuò)大了美國的貿(mào)易赤字，美國僅對OPEC國家的貿(mào)易赤字就從2002年的200億美元左右上升到2005年的近800億美元。另一方面，石油出口國又把增加的石油出口收入回流到美國資本市場。伴隨大量資金流入石油輸出國家，他們并沒有像前兩次石油危機(jī)階段那樣大量用于消費(fèi)，而是更多用于儲蓄。這部分儲蓄回流美國成為支撐美元走強(qiáng)的一個(gè)重要因素。

以這種“雙循環(huán)”為基礎(chǔ)的美國經(jīng)濟(jì)與全球經(jīng)濟(jì)增長要得以持續(xù)，需要每一個(gè)環(huán)節(jié)都要運(yùn)轉(zhuǎn)良好。而全球經(jīng)濟(jì)失衡處于循環(huán)的核心位置，這就是為什么人們擔(dān)心的原因所在。

三、全球經(jīng)濟(jì)失衡的原因及其調(diào)整的方向

對于全球經(jīng)濟(jì)失衡形成的原因，美國的低儲蓄率負(fù)有難以推卸的責(zé)任。2000年之前，美國經(jīng)常賬戶惡化主要源于私人投資率太高。泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰以后，投資率下降，經(jīng)常賬戶惡化更多反映了儲蓄率的降低。但近來，美國和一些國際組織越來越強(qiáng)調(diào)外部世界（尤其是東亞地區(qū)和石油輸出國）過度儲蓄對失衡的影響（IMF，2005）。毫無疑問，全球范圍內(nèi)的儲蓄與投資應(yīng)該是平衡的。強(qiáng)調(diào)外部世界過度儲蓄的目的還是要其他國家與美國共同分擔(dān)失衡調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)。

與此相對應(yīng)，對于未來的調(diào)整方式，經(jīng)濟(jì)學(xué)家盡管有不同的看法，但多數(shù)人認(rèn)為最終仍然是由全球來承擔(dān)調(diào)整的壓力（Blanchard等,2005;Obstfeld,Rogoff，2005）。第一種可選擇的方式，也是最理想的方式，即在既定的匯率水平下消除經(jīng)常賬戶赤字。這要求美國貿(mào)易伙伴的增長率高于美國的經(jīng)濟(jì)增長率。只有貿(mào)易伙伴實(shí)現(xiàn)更高的增長率才能吸納更多的美國出口。1990－2004年間，美國經(jīng)濟(jì)累計(jì)增長幅度為45%，歐洲和日本分別為29%和25%，而其他貿(mào)易伙伴的增長率都高于美國。在美國經(jīng)濟(jì)增長率不變的條件下，歐洲和日本要彌補(bǔ)這種增長缺口是很困難的。即使能夠做到，他們也只占美國出口的35%，并不能從根本上解決美國的經(jīng)常賬戶收支不平衡問題。與此相關(guān)的另一種出路是美國降低消費(fèi)，提高儲蓄率，減少進(jìn)口。這將有可能引發(fā)美國與全球的經(jīng)濟(jì)衰退。第二種方式是投資者的投資偏好發(fā)生變化，更多投向美國資產(chǎn)，即外國投資者購買更多的美國債券和股票，增加美元儲備。這只會帶來美元暫時(shí)的升值，長期內(nèi)是更大規(guī)模的調(diào)整。第三種方式是美國提高利率。同樣的邏輯，假如僅提高利率，美國將會積累更多的債務(wù)和需要支付更多的投資收益。面對“雙赤字”，美國需要提高利率與降低財(cái)政赤字并舉。需要說明的是，減少經(jīng)常賬戶赤字需要降低財(cái)政赤字，但降低財(cái)政赤字本身并不足以解決經(jīng)常賬戶收支不平衡問題。第四種方式是亞洲國家的中心銀行改變決策，停止購買美元，降低持有美元的比例。這將是全球范圍內(nèi)對美元需求的重大調(diào)整。其中，假如人民幣不再釘住美元，在美元大幅貶值的同時(shí)，歐洲貨幣將會大幅升值。很顯然，在美國看來，解決其對外失衡的根本出路是外部世界。與此相聯(lián)系的最后一種方式，也是美國最希望的，就是簽署第二個(gè)“廣場協(xié)議”：美元貶值。這既不會觸發(fā)美國經(jīng)濟(jì)衰退，又能夠解決經(jīng)常賬戶失衡問題?？紤]到美國已經(jīng)成為一個(gè)凈債務(wù)國，美元大幅貶值客觀上還將減輕其債務(wù)負(fù)擔(dān)。正像美國泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰由全世界共同分擔(dān)損失一樣。

四、全球經(jīng)濟(jì)失衡調(diào)整對中國經(jīng)濟(jì)的影響

無論是采取哪一種調(diào)整方式，中國經(jīng)濟(jì)受到的影響都將是首當(dāng)其沖的。原因至少有一下幾個(gè)方面。第一，中國是美國貿(mào)易逆差的主要來源國。雖然2003年以來美國對石油出口國的逆差大幅上升，但那是油價(jià)上漲的結(jié)果。除非美國能夠抑止油價(jià)的上漲，否則他就不能要求石油出口國為失衡的調(diào)整承擔(dān)責(zé)任。第二，中國處于東亞國際生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)的最末端——加工組裝階段。東亞地區(qū)對美國的貿(mào)易順差一定程度上體現(xiàn)為中國對美的貿(mào)易順差。因此，只要東亞地區(qū)經(jīng)濟(jì)的出口導(dǎo)向型發(fā)展模式不做根本性調(diào)整，中國對美的順差格局將很難發(fā)生改變。第三，中國的外匯儲備已經(jīng)僅次于日本，位居世界第二。由此也決定了中國是美國逆差融資的主要提供者。第四，人民幣匯率的市場形成機(jī)制尚未完成，這也為美國向中國施壓提供了口實(shí)。

總之，全球經(jīng)濟(jì)失衡的調(diào)整已經(jīng)成為影響中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個(gè)主要外部風(fēng)險(xiǎn)。未雨綢繆，提出符合實(shí)際的對策是這次會議的最終目標(biāo)所在。

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